助涨房价还是降低房价——37个发达国家为什么热衷房地产投资信托

张兴（资深金融研究者）

前卫流行艺术大师安迪‧维奥（Andy Warhol）曾讲“人们总说时间改变了所有事物，实际上，人们自己也在改变所有的事物。”，REITs（房地产投资信托）从一个不被理解的新事物，甚至没有多少投资者问津的投资领域，逐渐变成了一个飞速发展并且受到众多机构和个人投资者追捧的投资产品，如今REITs已成为直接或者间接地改变着全球主要发达国家及发展中国家的房地产市场发展方向的投资工具，众多投资者按捺不住REITs这颗“郁金香（Tulipa）的诱惑，希望赚取更多的金钱。目前，中国正处在走向成熟的经济成长阶段和融入全球化的进程中，出现了工业化、城市化、信息化、市场化、全球化齐头并进的局面。这种格局对于中国的房地产业发展来说是十分有利的，必将获得巨大的市场机会和发展空间，中国应抓住提升整体市场商业模式的大好时机。

一、REITs全球化经营趋势

在当今金融自由化、国际化和证券化的潮流下，采取传统融资手段的银行已经受到挑战，非银行金融机构不断推陈出新，开展了许多比较完善的现金管理服务项目，从而使公众在银行的存款流向收益率和流动性更有吸引力的其他金融资产和有价证券，而REITs是国际金融市场上安全性和获利性都较为理想的投资方式。值得注意的是，RElTs的国际化使得房地产市场超越了区域市场的局限，呈现出国际化、一体化的趋势。据了解，国内第一个离岸REITs将以8%的税后年投资收益率去海外上市融资。与此同时，海外的房地产基金也在大量地进入，据不完全统计，其中大量房地产基金都集中在上海、北京这样的中心城市。

货币市场的全球化促使资金更加迅捷的投资到可以获得收益的市场，这些高效运作的资金能够非常方便地投资于全球房地产，也更容易在赚取利润后迅速的退出。由于市场对住宅和写字楼的大量需求，在美国所有的互惠基金中，投资房地产的基金跑赢大市，成为赚钱最多的基金种类。据芝加哥晨星（Morningstar）研究公司的调查显示，房地产基金仅在2005年第二季度就增长了13%，而同期美国股市基金平均仅仅上升了2.8%。房地产基金公司诸如摩根斯坦利和高盛在房地产市场上的投资变得更加专业，也更加看重短期内的巨额回报，这些基金本身拥有数目庞大的资本作为后盾，再加上他们的聚集效应，直接导致了对房地产市场的大量投资。美国所有的房地产买卖交易中，有20%的买主为外国人，在欧洲，这一比例达到了50%，其中多数买主都来自周边邻近的国家。而亚洲地区的这一比例仅为12%左右。

即使是传统上重点投资美国国內特定地区的美国REITs，也开始将目光投向海外市场。美国REITs认为，他们能将自己的经验专长应用到国际市场，从而获得更高的投资回报。美国REITs海外“离岸结构”房地产投资开创记录，根据摩根斯坦利（Morgan Stanley）的研究资料显示，2004年，境内离岸公司直接持有境外物业，美国REITs在海外房地产的投资达到了创记录的80亿美元，而在2000年，这一数字还不到15亿美元。不过，虽然欧洲退休基金以及其他机构投资者正在增加海外投资，但当地上市的房地产公司并没有这样做。由于有更多的国家立法允许设立美国式的REITs，在全球流动的房地产投资金可能还会继续增加。

经过几十年的发展，REITs在全球各主要国家的市场覆盖率逐步提升，在房地产资产定价方面也发挥着越来越重要的标杆作用。2002年初，澳大利亚最大的投资银行麦格理银行与施罗德物业亚洲基金合资建立了第一中国房地产发展集团有限公司。2002年3月，GIC投资1.5亿美元，在浦东陆家嘴购入7万平方米的土地兴建写字楼综合物业。2003年8月，Rodamco Asia N.V.成功收购了上海盛捷高级服务公寓（SGS）100%股份，收购价格为2300美元/平方米，估计收购总价在5000万美元以上。同时，新加坡发展商嘉德置地通过其新加坡母公司设立凯德置地（CapitaLand）REITs，总共筹集金额达到1～2亿美元投入上海的房地产项目。荷兰国际集团房地产公司（ING Real Estate）实施敏捷化转型，与上海西郊庄园置业发展有限公司在上海市闵行区合作开发了占地468亩的上海网球俱乐部和公寓项目。美国洛克菲勒（Rockefeller）在亚洲的投资基金代表正在洽谈上海南京西路某地块的投资开发，并被邀请参与外滩源的开发，而基强联行也与香港私募资金合作成立了麦利联行投资基金（Millennium）。

二、REITs全球展望

REITs在美国出现以来，REITs产品获得了迅速发展，在国外发达经济体中，REITs已在股市市值和整体资本市场中占据重要地位。据NAREIT公布的数据显示，全球已有37个国家和地区建立了REITs市场，并推出了REITs或类似REITs产品，其总市值规模从1990年的89亿美元猛增加到2017年年底的2万亿美元。除了西方发达经济体以外，2000年之后亚洲REITs新兴市场也开始兴起，尽管发展起步较晚，但如今也成为全球不可忽视的REITs市场，REITs蓬勃发展已成为一个发达、有效的金融市场的重要标志。

亚洲REITs发展日益成熟，成为全球关注的焦点。亚洲等地新出现的商业房地产市场是潜在的巨大市场，如果这些地区以人均计算的的商业空间的数量和价值达到全球平均水平，则商业房地产总价值就将至少达到全球的54%。2005年，中国香港和中国台湾两个地区推出REITs，使亚洲成为全球REITs乃至房地产金融市场的焦点。2017年，亚洲已成为全球REITs市场数一数二的投资热点地区，亚洲的30多个国家或地区已有完善的REITs法律法规。据全球领先的房地产服务商戴德梁行与中国房地产业协会金融专业委员会联合发布2018《亚洲房地产投资信托基金（REITs）研究报告》，截至2018年第二季度，整个亚洲市场上共推出168支REITs，总市值达2348亿美元，其中香港、新加坡、日本三地REITs占总市值的92%。。亚洲REITs发展潜力被看好：一是亚洲本地REITs市场将进一步发展成熟。二是全球REITs资金将流向亚洲，来自全球的热钱将持续注入，带动地产增值。特别在亚洲各国政府对于不动产证券化给予税赋优惠等利好因素激励下，亚洲REITs资本市场对全球REITs资金具有不可抗拒的诱惑力。

机构投资者希望在亚洲地区买进更多的商业地产，其中，中国内地和香港受欢迎程度超过日本。在直接投资方面，2018年1月23日联合国贸易和发展组织（UNCTAD）发布的《全球国际直接投资回顾与展望2017～2018》报告显示，2017年全球外国直接投资（FDI）约1.52万亿美元，与2016年的1.81万亿美元同比下降达16%，而2017年我国全年外资流入约1440亿美元，仅次于美国，位居全球第二。市场方面，2018年1月份世邦魏理仕（CBRE）发布最新报告称，未来三年将会有来自亚太房地产私募资金的140亿美元资金大举涌入，成为私募资金最大的投资目的地。在亚太市场封闭型房地产基金2014～2017的前三季度已完成420亿美元的募集资金，带动了将近1160亿美元的购买力，其中已完成了投资配置资金630亿美元左右，这笔资金中的75%流向大洋洲的澳大利亚、亚洲的中国、新加坡、日本，预计与新加坡和中国香港写字楼相关的REITs表现将比较出众，拥有超过15年投资房地产证券经验的景顺房地产投资团队指出，在未来2年，香港的写字楼租金有望每年攀升20%～30%；而新加坡的写字楼市场将持续复苏，位于黄金地段的甲级商厦的空置率持续下跌，反映市场需求持续，有助支持市场表现。日本市场也正处于复苏中，REITs经营基本因素渐入佳境，利率又长时间维持温和，2018～2020年有望继续保持升势，亚太房地产投资市场有望在2018年迎来明显增长趋势。

澳洲、欧洲REITs跑赢大市。澳洲REITs市场的规模仅次于美国，占全球REITs市场份额的10%。过去3年，澳洲房地产市场的表现都跑赢当地股票市场，加上近来零售数据的增长，提升了当地的商场出租率。2007年，澳洲REITs的表现将继续受惠于原有项目的盈利增长。澳洲的零售和工业租户需求维持稳健，加上空置率相当低，预期租金将会上调。整体来说，澳洲的REITs可望为投资者提供平均约为7%的股息。同时，资本充足的澳洲REITs正积极进军海外。

目前欧洲REITs占全球的比例为20%，以比利时、荷兰和法国发展最快。5年来，欧洲REITs的年平均报酬率高达16%，但同期其他类型股票回报率却只有-2.5%。由于欧洲普遍人口老化，对金融产品收益稳定的需求也会提高，因此REITs前景相当看好，预计REITs市场规模还将继续扩大。

市场方面，欧洲的写字楼出租市场超过50%以上集中在法国的巴黎及英国的伦敦。这两城市3年来写字楼租金下跌约20%，虽然需求仍不够强劲，但已经没有过度供给的问题，目前已有止跌回稳的迹象。2009年，两城市的写字楼市场都有望回暖，由此带动投资写字楼物业的REITs收益率上扬。

商业地产方面，欧洲公司对零售店铺的需求持续上升。鉴于供应市场紧张，法国、西班牙、中欧及北欧地区黄金地段（Golden Location）的商铺租金将有较大上扬。

美国资本转向亚洲。与具有大约40多年发展经历的美国来讲，亚洲的REITs市场无疑就是一个“新生儿”。亚洲REITs市场从无到有，发展到现在已经拥有334多亿美元的资本，其市场所占比例仅仅为8.42%（美国占77.05%，澳大利亚占15.23%）。亚洲范围内迄今已有7个国家和地区的54只REITs进行上市交易，预计在未来几年，亚洲REITs市场将会迅猛发展，促使亚洲更多国家加入REITs市场之列。REITs的存在使得投资者能通过公开的资本市场理解相关房地产的信息，透明度逐渐增强，国外资本越来越对亚洲房地产市场产生好感。摩根士丹利和摩根大通的美国REITs指数在2005年第三季度出现下滑，但偏低的股价并没有影响REITs上市融资的热情，相反，为了在美国房地产市场进一步走软之前赶上融资的末班车，多只REITs加快了融资步伐。随着美国地产市场的走弱，美国资本向亚洲的转移将加速。另一方面，与美国地产资本市场出现危险信号相对应的是，亚洲地产资本市场却受到热捧，REITs已成为亚洲新股发行市场中成长最快的一环。目前，REITs已成为亚洲新股发行市场中成长最快的一环。2017年底，中国REITs产品发行规模稳中有升，C-REITs发行总规模实现了约266亿元，总发行数量为14只，发行规模大小不一，最大为58亿元，最小也有5.5亿元。根据万德数据，截止2018年4月8日，国市场发行中国版的类REITs达32只，发行总规模已超过687亿元，而3月30日发行的国内首单嵌入资产赎回安排的类REITs产品——“皖新光大阅嘉一期资产支持专项计划”，本单产品的资产支持专项计划以物业资产类产品为主，对盘活资产存量，推动内生化发展提供了有效助力，对房地产企业融资发挥了标杆示范作用。

目前，亚洲REITs总值已扩增到310亿美元，但与市值达3250亿美元的美国REITs市场相比，仍是小巫见大巫，亚洲REITs市场发展的潜力巨大。作为全球不动产证券化比例最高的国家，美国正将投资触角延伸至全球。在亚洲国家中，REITs发展较早的新加坡及日本今年以来的投资报酬率冠居全球，再加上亚洲各国政府对于不动产证券化给予税赋优惠等利多因素激励下，亚洲市场的整体投资前景一片看好。

如今，摩根斯坦利、高盛、喜达屋（Starwood）集团、布莱克 阿波罗咨询机构（LeonBlack’sApollo Advisors）和商业银行黑石集团（Blackstone）等都争先走出美国市场，向外投资房地产。美国房地产投资银行Granite Partmers的调查显示，在经历了过去两年的房地产牛市后，美国市区内最高档的写字楼已经涨了80%，再想在美国找到便宜的交易太难了。那些将目光锁定在美国房地产市场的投资基金也发现，这个市场的年投资回报率已从20世纪90年代初的25%～30%缩水到现在的不足15%。目前分析家普遍认为，现在想要在房地产市场维持一定的投资回报，要么就在美国投资风险更大的项目，要么就撤出美国，到欧洲和亚洲去投资。

咨询机构戴德梁行（DTZ）的最新调查显示，未来两年中，机构投资者希望在亚洲地区买进更多商业地产，其中中国内地和中国香港受欢迎程度将超过日本。据2006～2007年针对180家亚洲、欧洲和北美的银行和基金调查显示，40%的受访者在亚洲增持地产。据亚太房地产协会（Asia-pacificreal estate association，简称APREA）最新研究报告显示，2017年5月至2018年5月中国REITs市场表现超越亚太所有其他REITs市场的表现。在资管新政相继推出的大背景下，廉租房、公租房投资、租赁住房REITs、二三线城市的投资机遇、离岸房地产私募基金设立与架构、地产并购基金和地产资产交易等已成为时下最为关心的话题。截至2018年上半年中国多个REITs相关行业年会论坛召开，探讨资产证券化重构金融与实体经济的新链接，关注中国REITs及公募REITs启航发展。可以说，在政策利好频出、推动公募REITs落地渐成共识的背景下，租赁地产与REITs的结合，REITs已成为助力租赁地产行业健康发展的最佳金融工具，从类REITs到真REITs近在咫尺，中国REITs发展前景值得期待！

随着中国资本市场对外开放程度的提高，国内外资本市场和货币市场积极信号的萌动，使得市场投资者对未来充满期许，中国企业走向国际化已成必然趋势。目前中国企业也积极地参与到全球REITs市场当中，内地企业积极实施“走出去”战略，坚持市场化取向，对海外投资者的关注度不断升温，持有海外资产，许多在中国香港、新加坡上市的REITs之中均有国内的物业，在新加坡上市以离岸REITs挂牌上市，REITs充分发挥了资本市场的枢纽功能。

在践行金融服务实体经济的大环境下，资产证券化以及结构化融资作为新型金融工具，实现了金融与实体经济的重构与链接。2011年，汇贤产业信托在香港上市、国投瑞银亚太地区REITs产品完成合同备案、鹏华美国房地产基金成为中国大陆首只投资美国房地产的基金。广发美国房地产指数基金作为国内首只美国房地产指数基金开盘；开元酒店地产基金作为国内首个上市的酒店地产基金也成功在香港上市。目前有69个国内地区的物业注入到中国香港、新加坡的15支REITs中，将自己拥有的物业打包成REITs产品，不包括中国本土注册的类REITs产品，其中仅中国香港上市的有越秀房地产投资信托基金（YuexiuREIT）、春泉REIT（Spring REIT）、汇贤REIT（HuiXian REIT）、开元产业投资信托基金（New Century REIT）以及新加坡上市的有北京华联商业信托（BHGRetail REIT）、广东大信商用信托（Dasin RetailTrust）、凯德商用中国信托（CapitaLand Retail China Trust）、浙江运通网城房地产信托（ECWorld REIT）、重庆奥特莱斯REITs——砂之船房地产投资信托（SasseurREIT）等5只REITs产品相继在新加坡上市，一批优质企业到新加坡成功发行REITs，成为新加坡市场纯中国物业的REITs项目，上市总规模达到53亿美元。目前国内众多奥莱、购物中心、酒店、写字楼等商业物业也正纷纷做海外REITs发行探路。显而易见，中国REITs在资本市场上市产品取得了令人瞩目的表现，已成为了回报率最高的资产，亚太地区表现首屈一指，遥遥领先其他亚太国家，超过所有亚洲其他成熟REITs市场的回报率。（本文为作者观点，不代表本头条号立场）