巨头将倾？雨润集团二十四年豪赌路的罪与罚

雨润食品，在中国可谓家喻户晓。

作为曾经的肉制品巨头，一度稳坐行业第一的交椅。而其背后的雨润集团，更是接连在农业、房地产、金融、旅游等行业屡屡出手，声势撩人。

然而，自2011年开始，危机出现。

一方面，雨润食品经营状况掉头向下，营收逐步下滑，利润连年亏损；另一方面，多元化业务多个项目被曝停工，裹足不前。

更加重要的是，2015年3月，突然传出雨润实际控制人祝义财遭监视居住的消息，随即引发整个集团体系债权人恐慌，资金链迅速紧绷，债务出现违约。

在雨润食品2017年半年报中，甚至明确出现了“寻找战略投资者”、“为若干非核心资产寻找买家”等字眼，试图断臂求生。

行业一哥，为何最终竟落得如此境地。究其原因，或许，在于一个“赌”字。

二十四年，惊险“三级跳”

提及“雨润”二字，人们首先想到的自然是肉制品，而雨润集团的祝义财，也的确是靠屠宰业起的家。

1991年，适逢改革开放初期，得益于市场的放开以及人们生活水平的提高，肉食品出现供不应求的状况。面对如此情况，原本倒腾水产生意的祝义财果断抓住机会，投入全部家当成立了加工厂，杀进市场。1993年1月，工厂正式迁址南京，南京雨润食品公司（雨润食品前身）正式成立。

而后，凭借着“雨润火腿”这一拳头产品，以及“农村包围城市”的战术，祝义财很快占领了江苏地区二三四线城市的酒店、副食品店，在行业内成功站稳了脚跟。

截至1996年，雨润食品已经拥有了1000多家经销商，产值过亿。

面对越来越庞大的市场，祝义财并不满足，为了取得更快的发展，雨润食品开始了发展过程中第一次惊现跳跃——收购南京罐头厂。

当时的南京罐头厂由于经营不善，负债高企，而其拥有的厂房、设备，特别是土地，在当时却是稀缺资源。

但想要完成收购，问题同样明显。

一方面，当时的雨润食品资产总额不足千万，南京罐头厂总资产则高达7000万元，这是一场不折不扣的“蛇吞象”行为；另一方面，彼时，全国范围内都还未有过民企收购国企的先例，祝义财想要第一个吃螃蟹，困难可想而知。

当然，最终的结果众所周知，雨润食品不仅成功吞下了南京罐头厂，而且在随后的数年时间内，又以相同的手法，在全国范围内拿下三十家左右类似的国企，可谓四纵狼烟，狂飙突进。

祝义财的这一次冒险是成功的。2001年，公司的营业收入更是达到了34亿元的销售额，且早在1999年，其就已经登上了低温肉制品占有率行业第一的宝座。

而野马财经注意到，在扩张过程中，祝义财往往能够以较低的对价完成收购。

例如，据雨润食品《招股书》披露，2004年，江苏雨润以1720万元收购了哈尔滨肉联厂、开封肉联厂、广元川北肉食品加工厂等3家国企，而被收购时，这3家国企以市场公允价值评估作价4049万元。

如此折价收购，不仅降低了扩张成本，而且以“商誉”的形式，直接增厚了雨润食品的利润。

因此，尽管上述动作正值国企改革、国退民进的大背景，但在2015年南京贪腐案事发不久，祝义财遭监视居住时，各界对他的达成低价收购的往事，充满了猜测。

回到雨润食品的扩张之路上来。

通过对国企的大规模兼并，雨润食品完成了从0到1的转变，接下来，祝义财的目光，瞄准了资本市场。

2002年，祝义财拿下东成控股（现中国电力清洁新能源，0735.HK）控制权，小试身手。

2004年11月至2015年3月，祝义财通过连续举牌，一举超越南京市国有资产经营（控股）公司，成为南京中商（现中央商场(600280,诊股)，600280.HK）第一大股东，并再度创下又一个国内首例——自《上市公司收购管理办法》出台以来，企业通过增持流通股直接并购上市公司获得成功的首例。

2005年底，雨润食品（1068.HK）完成港股IPO，成功登陆资本市场。

A股与H股的接连出击，举牌与IPO的相互配合可谓环环相扣，雷厉风行，但这背后，无疑需要大量的资金作为支撑。

而野马财经发现，为了增强资本实力，雨润食品IPO之前，接受了来自高盛、鼎晖及新加坡政府联合投资基金的7000万美元的投资，并与这些国际资本进行了利润对赌。约定如2015年利润为达到2.59亿元，则需溢价20%进行回购。

至于结果，与当年的蒙牛一样，得益于时代的红利，以及行业龙头的地位，雨润食品2015年实现营业收入3.6亿元，远超对赌要求。

也就是说，“资本对赌”的第二次跳跃，祝义财同样取得了成功。而与此同时，雨润的“第三跳”——多元化扩张，同步开始。

不过这次，幸运女神，似乎离开了。

多元化扩张的喜与忧

“为了把食品做好，其他不熟悉的产业，我们不做，靠投机的行业也不做”，这是祝义财曾经说过的一句话。只是，从实际情况来看，祝义财“熟悉”的行业，似乎多了点。

从食品行业，到资本领域，再到多元化发展，“扩张”二字，其实一直贯穿着雨润发展的整个脉络。

2002年5月16日，江苏地华房地产发展有限公司（下称“江苏地华”）成立，拉开了雨润多元化发展的序幕。

而后的数年时间，雨润集团相继进入地产、物流、旅游、金融等诸多领域。截至2012年底，宣布上马项目总投入就已经超过千亿元。在2011年年初雨润集团内部会议上，祝义财更是提出2015年集团整体营业收入2100亿元的目标。

且根据《中国企业500强榜单》，2012年，雨润集团整体营业收入即已达到1061亿元，位列全国第112位。

然而，巨额的投入带来巨额营收的背后，却是对资金的日益饥渴。祝义财开始通过各种手段筹措资金。其中，集团非食品项目的投资，从食品版块抽取了大量血液。

仅仅从表面上就可以看到的是，在多元化刚刚起步的2002至2004年，雨润食品应收关联公司款项（非贸易）合计高达16.7亿元，《招股书》明确写到，：“部分由于向关联方提供的垫款，在2003年下半年及2004年生猪平均成本大幅上升时，本集团并无充足的资金扩充本集团生产以满足日渐殷切的市场需求”。

一边是疯狂的投资扩张，另一边则是对上市公司疯狂的抽血，这无疑对实控人祝义财的经营及资金把控能力提出了极高要求，是雨润集团的又一次惊险跳跃。

稍有不慎，就可能摔入万丈深渊。

“黑天鹅”之下的万丈深渊

多元化扩张的雨润集团，营收规模取得了快速增长，但其起家之业——雨润食品，却出现了危机。

2011年开始，一直以”食品工业是道德工业”为口号的雨润食品，接连曝出多起产品中出现头发、包装塑料、金属卡扣等异物，出现瘦肉精残留的问题。

2012年，祝义财以“投放更多时间于社会事业及其个人其他投资及责任”为由，辞去雨润食品董事会主席、执行董事，也正是从这一年开始，雨润食品经营状况开始掉头向下。

根据雨润食品（1068.HK）最新发布的半年报。数据显示，2017年上半年，公司实现营业收入58亿港元，同比下降35.4%，与2011年巅峰时期的323亿港元，更是相差甚远；同时，公司再度亏损5.51亿港元，而自2015年，上市来利润首次为负至今，已经累计亏损58.7亿港元。

公司股价，也从2011年30港元/股的高点，跌落至如今的1港元/股左右。

对此，消费品专家肖竹青向野马财经分析称，“这主要是因为战略上不够专注，后期的人才和资金都跟不上扩张速度，而中国猪肉价格市场本身波动水平较大，‘不专一’的雨润，缺乏行业产业链上的全方位支持，极易在行业跌中出现问题。”

并且，据《中国经营报》报道，雨润集团多元化扩张的许多项目，也处于关闭停工状态。

易居研究院智库中心研究总监严跃进则对野马财经称，企业多元化发展模式本身没有对错，但是雨润在地产业务过多集中在苏北等楼市行情较弱的三四线城市，很难形成依靠地产自身资金回流形成的规模化扩张。地产投资模式本身和食品零售业模式有很大区别。

营收连年下滑、利润巨额亏损......雨润食品已经站在了万丈深渊的边缘。

可祸不单行的是，2015年3月27日，中央商场发布公告称，检察机关于2015年3月23日起，对公司董事长、实际控制人祝义财执行指定居所监视居住的强制措施。

消息一出，市场震动。

一方面，各家机构旋即收紧对整个雨润体系的借款。诸多雨润集团及旗下子公司的金融合同债权持有人要求法院冻结祝义材个人财产以及所持有上市公司的股权，其所持有中央商场股权，已遭华润深国投信托、平安银行(000001,诊股)青岛分行等多家机构申请冻结。

同时，雨润集团旗下黄山雨润地华置业有限公司、黄山松柏高尔夫乡村俱乐部有限公司，因为涉合同纠纷多起，房产被查封，并被列入全国失信被执行人“黑名单”。

另一方面，公司裁员，动荡难安，根据相关财报，2011年雨润食品员工总数2.1万，2016年底已经下降至1.2万，2017年上半年末，更是只剩下1万人。

更加重要的是，突然降临的黑天鹅引发了资金的挤兑，这使得造血能力本已堪忧的雨润食品及雨润集团，深陷债务泥潭。

野马财经注意到，截至2017年上半年，公司未偿还银行贷款及其他贷款为71.5亿港元（折合人民币约60亿元），其中，42.19亿港元（折合人民币约35.2亿元）贷款已到还款期限，尽管公司已经与银行积极协商，但仍有6.92亿港元未获展期。

与此同时，雨润食品在2017年6月30日的现金及等价物余额只剩1.69亿港元，完全无力支付上述欠款，资金链随时可能断裂。

曾经的千亿江山，风雨一片飘摇。

错失的白衣骑士

自1993年创办至今，已经整整过去了24个春秋。

从曾经的行业龙头，到如今身背巨债，期间，雨润集团也曾遇到过自己的“白衣骑士”——孙宏斌。

2015年9月8日，融创中国（1918.HK）发布公告称，已与雨润控股集团有限公司（下称雨润）订立战略合作协议，将与雨润就一系列战略事宜展开合作。消息一出，雨润食品次日大涨12.5%。

融创中国董事局主席孙宏斌则表示，看好雨润集团旗下的中央商场、农产品(000061,诊股)和物流以及保险板块，认为很有潜力，各板块之间形成正向协同作用。

然而，因为部分交易没谈拢和交易债务的复杂性，该计划在2016年1月夭折。

孙宏斌退出之后，澎湃新闻曾报道称，碧桂园（02007.HK）也有意向接手，甚至已经派驻一些人员也进入雨润地产业务担任高管，双方地产业务在三四线城市布局的相似性，亦引发坊间舆论对此收购的看好，只是最终，也不了了之。

除此之外，2017年6月，雨润集团的核心资产地华房产旗下的扬州雨润房地产开发有限公司，拟作价25.6亿元，出售给蓝光发展(600466,诊股)（600466.SH）旗下的子公司。但由于在收购过程中复杂的债务问题，目前还在进展中。

对于后续危局如何破，野马财经电话询问雨润集团副总裁钱毅，对方回应称自己主抓党务工作，不是新闻发言人为由拒绝回答。

群龙无首、主业不振、债务缠身，如今摆在雨润集团面前的，似乎已经没有太多选择，雨润食品2017年中报也已明言，“积极寻找潜在策略性投资者及为若干非核心资产寻求买家”。

只是，错过了孙宏斌和碧桂园，还有谁，有能力，也有意愿吃下雨润的烂摊子呢。

甚至，雨润集团的官网首页动态新闻上，至今还滚动播放着2015年9月，雨润和融创达成战略合作协议的信息。

上图截自雨润集团官方网站

复盘整个雨润盛极而衰的全过程，可以清楚地看到，踏准了经济开放、国企改革等时代与政策的红利，以及其它一切可能的因素，雨润集团数次“赌博式”的扩张都取得了成功，也将公司带向了销售额千亿的辉煌。

只可惜，成也萧何，败也萧何。

以并不充裕的造血能力，去支撑疯狂的多元化扩张，终究不是长久之计。脆弱的资金链，在不期而至的黑天鹅面前，是那样不堪一击。