上市公司专题——欧科云链的双赢买卖｜标准共识

摘要： 上市公司专题——欧科云链的双赢买卖｜标准共识

Overview 概述

本系列的目的在于，从各方面探讨区块链公司的战略手段和发展思路，以行业内先行者为例，进一步探讨对于区块链未来的判断。

Report 报告

在博弈中，多于二个以上的参与者往往处于相互竞争的关系中，因而具有更多的对抗者，也是不均衡、不对等、不对称的分配理论。我们通常认为有赢家就会有输家，但这只存在于竞争双方存在对输赢的同质化判断标准。然而，欧科集团收购前进控股的案例中，我们能够看到一种「双赢」思维，即在不同判断标准下的竞争双方同时获取双方认为的胜利条件。

在本期的案例中，欧科集团低于市价获取了前进控股的控制权，而卖方获得了投资增值的回报，二者均达到了目的。

前进控股的华丽蜕变

2015 年是一个特别的年份。港股经历了一个季度的疯狂后在 2015 年探底，也是这个时候，前进控股在港交所上市。招股书资料显示，前进集团主营业务为地基工程及附属业务，以及建筑废物处理服务。包括地盘平整工程、挖掘及侧向承托工程、打桩施工、桩帽或桩基施工、钢筋混凝土结构工程等。

2017 年 9 月 19 日，兆星投资发展有限公司与前进控股发佈联合公告称，弘翠集团有限公司(前进控股的控股公司)于 2017 年 9 月 15 日与兆星签订股份转让协议，向兆星出售 23.5 亿股股份，占前进控股全部发行股份的 44.7%。兆星投资发展有限公司的唯一董事王弈宇(Anthony Wong)全资拥有23.5亿股股份。

而到 2017 年 11 月 15 日，兆星及其一致行动人合计共持有 31.8 亿股股份，约佔前进控股全部已发行股份的 60.49%。

此时的前进控股，实际控制人变成了王弈宇。在王弈宇成为前进控股的实际控制人不到一年的时间里，公司股权出现过约 6 个月的质押。根据前进控股集团(01499.HK)公告，2018 年 4 月 17 日，公司控股股东兆星投资发展有限公司已将公司已发行股本中合共 31.82790001 亿股普通股质押予一名独立第三方，作为独立第三方向兆星的实益拥有人 Anthony Wong 提供贷款的抵押。本公告日期，质押股份相当公司已发行股本约 60.49%。

而这个独立第三方正是任煜男。

在拥有了实际控制人的身份后，2018 年 4 月 30 日，叶应洲辞任前进控股主席、行政总裁及执行董事身份，两个月后任煜男成为公司执行董事、主席兼行政总裁。

2018 年 7 月 23 日，在接受采访时，任煜男表示，除了原有的地基工程业务，未来还将拓展至区块链业务，现正积极扩建团队，期望能通过上市公司这一平台，让更多人了解区块链的应用，为区块链行业打好地基。转而 8 月就与海南省科技厅签署战略协议，正式进军区块链。

2018 年 10 月12 日，王弈宇还清了贷款和利息，质押股份解除。

2019 年 1 月 14 日，徐明星通过场外收购前进控股股票 31.83 亿股，协议价格为每股 0.152 港元，占已发行的有投票权股份的 60.49%，涉及资金 4.84 亿港元。待股份交割完成后，徐明星及 OK 集团将成为前进控股的实际控制人。

而买卖双方，正是 OKC Holdings 和王弈宇的兆星投资发展有限公司（Right Star Investment Development Limited)。

收购完成后的 2019 年 5 月 31 日，OKLink Fintech Limited（本公司间接全资附属公司）及 Prime Trust, LLC 订立技术服务协议及 API 接口平台技术协议以发展提供 USDK 服务的平台。

至此，前进控股正式踏足区块链领域，完成了从一家以地基工程和建筑废物处理服务的企业到一家金融科技领域企业的华丽转身。

赢家王弈宇

在欧科集团收购案中，如果以实际资产增值作为衡量标准的话，公认的赢家毫无疑问是兆星投资发展有限公司的王弈宇。

王弈宇（右四）毕业于芬兰阿尔托大学 (Aalto University)，并获得高级管理人员工商管理硕士学位。自 2010 年起，他开始进行有关互联网科技的投资研究以及互联网运营管理。王先生于新加坡成立一家公司，名为 Pinnacle Enterprise Pte. Ltd.，主要从事商业管理谘询服务及其他资讯科技及计算机服务业务。他同时还是新加坡另一家公司董事，该公司名为 ECG Holdings (S) Pte. Ltd.，该公司主要经营物业开发及建筑业务。他已经涉足投资领域七年，斩获颇丰。

在这次的收购案中，王弈宇分别在 2017 年 9 月 15 日和 2017 年 11 月 15 日买入 24 亿股以及 8 亿股。在增持完成后，兆星及其一致行动人持有 3,182,790,001 股。占已发行股份的 60.49%。其平均购入成本为 0.12363101 港元每股，及其总成本为 393,491,542.44 港元。以 OKC Holdings 的收购价 0.152 港元计算，在 15 个月的时间内仅持股便获利 22.9465%，年化收益率 18.3572%，超过绝大多数的公募基金的年化收益率。

赢家徐明星

在欧科集团收购案中，如果以合理的价格获取控制权为目的判断欧科集团的行为，那么欧科集团低于市价获取了前进控股的控制权也可以说的上是胜利，但这种胜利更多处于战略目的，而不是财务目的。

胜利的战略

2017 年 9 月 4 日，央行等七部委联合发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，境内注册的数字货币交易所纷纷关闭，包括 OKCoin。而随着政策的持续收紧以及国家对于无币区块链的扶持战略，徐明星也在迎合浪潮，逐步剥离自己身上的数字货币标签。

他先是通过股权运作把 OK 集团与 OKEx 交易所分割，并在 2018 年 2 月卸任 OKEx CEO。接着把 OK 集团转型为区块链技术开发平台，并成立了 OK 区块链工程院，徐明星出任院长。

同时还加强与政府的合作。2018 年 5 月，在北京金融局支持下，OK 区块链工程院作为发起人，成立了规模 10 亿元人民币的北京区块链生态投资基金，徐明星作为基金的主要管理人。

2019 年11 月 28日，OK 集团以「欧科」这个新名字登场。12 月 1 日，海南国际离岸创新创业（三亚）试验区正式揭牌设立，欧科集团作为该试验区的首批入驻企业之一，出现在新华社、中新网等多家媒体的报道中，据悉，这是海南省推进国际离岸创新创业示范区建设以来首个挂牌的试验区。

但事实上，OKC holdings 依旧控制着欧科集团的数字货币交易所业务，同时徐明星也以 52.32%的股份占比仍旧实际控制着欧科集团的所有业务。

在 2019 年 1 月购入近 32 亿股之后，欧科集团仍旧在巩固自己的绝对控股权，并于 2019 年 4 月 10 日以 0.1585 港元每股的价格加仓 7 亿股，使自己的股权占比达到 74.21%。抛除 25%的最低公众持股比例，OKC 的持股几乎已经达到了极限，此时，欧科集团掌握了法律框架允许内的绝对控制权。

失败的财务

如果不考虑流动性，仅仅以股价作为判断依据。在资本利得方面，欧科集团无疑也做到了资产正收益。以 0.1585 港元每股的持仓成本及其持有的账面浮盈以 3 月 2 日收盘价 0.236 港元计算，已经达到 48.89%。但事实上，以其百万级别的流动性来讲，抛售股票时由于没有交易深度，下跌的速度无法估量。

作为一家与建筑密切相关的公司，前进控股的发展受限于香港不稳定的建筑环境。而随着香港的公营项目达到建造顶峰，前进控股的主营业务受到越来越严重的冲击。

前进控股 2017 年年报称，为了摆脱主营业务困局的限制，集团开展证券投资业务分部，实现多元化发展，在证券投资方面的收益使得前进控股的财务状况有所好转，2017 年公司净利润达到 2540 万港元。在主营业务方面，2018 至 2019 财年未见任何进展，在 2019 年的财报中，税前利润开始出现亏损，最终净亏损为 2336.19 万港元。

如果我们以其收购完成前 2018 财年的表现为基础，进行贴现现金流估值分析的话，我们可以得出无杠杆现金流如下。

由于其大部分融资手段为股权融资，债权融资比例不到 25%，我们得出 WACC 较同类公司偏高，为 33.29%。最终，我们得出每股实际价值为 0.07 港元。这价格远低于 OKC Holdings 从兆星投资的购买价格。其低估值主要源自于高昂的销售成本和税率，以及每年增加的净运营资本。

在投资价值上，在没有引进新利润点时，刚刚改名为欧科云链的前进控股公司目标收益为 -69%，IRR 为 -17%。

Conclusion 结语

在区块链行业内，欧科集团是一家在行业内举足轻重的公司，在开辟行业生态中做出了不可忽视的贡献，所以它走的每一步都代表着行业的新可能或新方向。不过，就像笔者之前提到的那样，欧科集团收购前进控股的举动战略意义大于财务意义，而逐渐装入其公链项目也是笔者对火币和欧科集团下一步战略的统一判断。最终收购壳公司的目的，是为了更好地在阳光下发展区块链技术，这也是作为区块链行业领军者的必经之路。

风险提示：

• 警惕打着区块链和新技术的旗号进行非法金融活动。标准共识坚决抵制利用区块链进行非法集资、网络传销、ICO 及各种变种、传播不良信息等各类违法行为。

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