白酒、红酒冰火两重天，酒水市场还藏着什么投资机会？

作者：铁公鸡金融

最近茅台市值超过工商银行成为A股市值最高的股票刷了屏。

茅台确实是A股生意模式中的三好学生，原材料成本忽略不计，买茅台是先款后货的模式，2019年的年报披露账上还有137亿的预收款，253亿存货中只有10亿多的库存商品，其他都要是原材料或者是半成品，这些存货是用成本法计账，按照茅台91.3%的毛利润率，真实价值是2000多亿，所以茅台实际上的净资产要远大于账面上的净资产。

正是由于茅台这么好的生意模式，所以有众多的机构喜欢持有白酒股，比如最近非常火的易方达中小板，前十大重仓股中有三只股票是白酒股，白酒股已经被市场证实了是非常好的生意模式，所以现在估值也在历史高位，那么低迷多年的红酒股有没有机会呢？

一.茅台和张裕的财务报表对比

下图是2014年以来茅台和张裕的财务报表对比。

从2013年八项规定之后，从2014年开始茅台每一年的营业收入都是在增长的，2014-2015年增长比较慢，2016年是一个增长的拐点，茅台的主营业务收入从2014年的316亿增长到2019年的854亿，最近六年来的平均增速接近20%。

而张裕的主营业务收入从2014年的41.5亿增长到2019年的50.3亿，最近六年来张裕的平均增长只有2.7%，可以说最近六年来基本没有增长。而张裕60%多的毛利率虽然比不上茅台90%多的毛利率，但与洋河股份的毛利率接近了，当然从销售期间费用率可以看出茅台确实是一个不愁卖的公司，销售期间费用率从2014年的15.6%下降到2019年的11%，所以茅台净利润率维持在50%左右的水平，而张裕的销售期间费用率最近六年平均值为31.6%，所以销售净利润率就没有那么高了。

从2014年的23.52%下降到2019年的22.45%，这也可以看出红酒行业竞争比白酒要激烈，但也可以看出张裕虽然没有茅台日子好过，但净利润率对比大多数行业还是不错的。

从分红率上看两家公司最近六年来分红率都是稳中有升，张裕从30.8%提高到2019年的42.4%，而茅台从32.5%提高到2019年的51.9%，应收账款周转天数两家公司都保持在30天左右的低水平，说明两家公司的回款都比较好，总资产周转率茅台最近六年来保持稳定，而张裕从2014年的0.49下降到2019年的0.38，这可能和最近几年来张裕的并购有关。

总体而言，从财务报表上看茅台肯定是好生意的典范，而张裕的生意模式虽然比不上茅台，但是也是可以和洋河之类的白酒比较的生意模式，最近六年来张裕最大的问题就是营业收入没有增长，这个可能和整一个红酒行业面临进口红酒非常激烈的竞争有关。

二.白酒为什么会成为A股最好的商业模式？

白酒成功在于中国人一向是重视人际关系的，亲朋好友和公务往来都少不了白酒，而为了表示对对方的尊重，所以名酒这个特性就很明显，比如白酒有个说法叫茅五剑，意思就是茅台是白酒的大哥，二哥是五粮液，三哥是剑南春，所以宴请客人如果客人很重要一般就会上茅台，或者五粮液，如果上个泸州老窖就会显得不够档次，这是茅台卖得很好的一个重要原因。

当然茅台的护城河还有文化的沉淀，高端白酒讲究要百年老窖池中发酵才能保证品质，文化和历史保留下来的传统工艺这些不是投钱就能获得的，所以这就造成了茅台酒的稀缺性，宴请宾客上茅台酒，而其股票也是A股的典范。茅台的利润占了整个行业利润的30%以上。

三.张裕在葡萄酒行业的地位和发展空间

2019年，国内葡萄酒市场竞争非常激烈，进口葡萄酒和国产葡萄酒销量延续了2018年“双下降” 趋势，部分葡萄酒生产经营企业陷入困境。根据张裕的2019年年报，2019年张裕实现营业收入50.3亿，实现净利润11.3亿，较上年增长8.35%。2019年，中国155家规模以上葡萄酒企业利润总额是10.58亿元，而张裕公司的利润是11.3亿元。这组数据意味着，155家企业中，有不少处于亏损状态。

而疫情影响，更是让市场全面进入不转型则亏损的困难期。2020年第一季度，国产葡萄酒企业总利润仅有100万元，而张裕公司一家的利润就有2.33亿元。所以国产葡萄酒现在除了张裕之外基本上陷入了全行业亏损的状态，张裕一家的利润高于整个国产葡萄酒行业的全部利润，也突显了张裕在国产红酒中的地位，以前还有一些王朝、长城之类的品牌红酒，现在已经比较少见到。当然红酒从产业的角度确实不是我们中国的传统优势产业，进口红酒在最近10年来对国产红酒冲击很大。最近六年来张裕营业收入没有增长最主要的原因就是受到进口红酒的冲击。

唐代诗词《凉州词》里的“葡萄美酒夜光杯”描述了在唐代中国人已经开始用葡萄来酿酒。但是现在我们中国人的日常生活里好像更喜欢白酒或者啤酒，红酒相对来说喝得很少。随着整个社会的发展，90、00后们的生活习惯会不会和国外接近，慢慢把红酒消费量拉近和国外红酒消费量之间的差距？如果能拉近差距，这是一个比较明显的发展空间。

四.积极转型中的张裕，聚焦大单品，全面数字化转型

打开京东或拼多多，搜索张裕葡萄酒，在旗舰店上可以看到这样的一个界面，就是葡萄酒的品类很多，在拼多多旗舰店上有68种，但是人们能记住张裕做得好的葡萄酒品类其实只有少数的几种，这就存在一个问题，品牌定位不清的问题。

好在张裕已经注意到这个问题，这两年正在对品牌进行梳理，开始聚焦到大单品上去，张裕葡萄酒其实品质和品牌都是过硬的，张裕拥有一个历经120余年积淀的葡萄酒品牌。 中国国宴如果选白酒会用茅台，如果选红酒会用张裕。“张裕” 商标、“解百纳” 商标和“爱斐堡” 商标均为“中国驰名商标” ，具有强大的品牌影响力和品牌美誉度。

近三年来，张裕先后斩获国际级金奖及以上奖项70余次； 可雅XO15年在全球白兰地标杆盲品会上获得冠军， 超过世界五大知名XO品牌； 铸就“可雅” 中国白兰地高端品牌，可雅酒庄被中国酿酒工业协会授予“中国白兰地第一庄” 称号、 酿酒师张葆春女士被授予“中国白兰地首席大师” 称号， “中国白兰地研究院” 正式落户可雅酒庄； 张裕解百纳在全球畅销葡萄酒品牌盲品赛上成为“全球TOP5”， 并被新加坡《联合早报》 评为“亚洲TOP1”。所以公司的品牌品质是有的，但是过去品牌定位不清造成比较杂乱，希望公司通过梳理之后能把品牌定位得更好，把精力像张裕年报所写的一样聚焦在大单品上。

疫情后，整一个中国的商业环境变得更加的线上化。从公司的年报披露来看，张裕也正在实施“全面数字化转型” 战略，目前已经与腾讯、 京东、 天猫、 苏宁、拼多多等结成战略伙伴， 利用数字化手段逐步实现“用户定位更精准、 营销推广更精细、 客户转化更高效”。从公司披露的信息来看一季度拼多多上张裕红酒的销售额超过去年全年，公司的目标是继续提升线上产品的占比，实现20-30%乃至更高的线上销售率。

张裕品牌美誉度可以和茅台媲美，但是最近几年国产葡萄酒受到进口红酒的冲击，而公司在这种环境下也在积极调整，目前依然份额领先，可以持续跟进公司的转型，如果转型成功空间还是很值得期待的，特别是张裕B。