维生素三龙头业绩暴增

随着三季报披露尾声到来，2018年前三季度，医药生物行业交出了满意的业绩答卷，其中化学原料药中的维生素板块成为了最大的赢家。

2018上半年开始，受到外部维生素原料价上涨以及环保对产能的影响，多种维生素产品价格持续走高。虽然在下半年部分维生素产品价格趋于稳定，但是得益于维生素价格上涨所带来的“溢价”，使不少上市公司确立了2018年业绩增长的基调。

2018年10月23日，手握合成维生素E（VE）和维生素A（VA）的浙江医药（600216.SH）公布三季报，2018年前三季度，浙江医药的营业收入为51.05亿元，同比增长30.28%；实现归母净利润5.15亿元，同比增长291.39%。

浙江医药坦言，前三季度的业绩增长主要是由合成VE和VA以及自产制剂产品的销售增长所带动的。另一方面，产品价格的暴涨也是其业绩快速增长的原动力之一。

此外，VA和VD3的价格上涨，也让该领域的龙头公司斩获佳绩。维生素A生产龙头企业——新和成（002001.SZ）表示，其前三季度实现营业收入67.19亿元，同比增长64.20%；归母净利润25.37亿元，同比增长181.60%。

从事食品营养强化剂原料的金达威（002626.SZ），也在2018年前三季度获益颇丰，实现营业收入20.79亿元，同比增长51.63%；归母净利润6.51亿元，同比增长170.88%。业绩增长的主要是由VA产品销售的大幅增长以及并表所致。

通过《英才》记者的分析为广大读者甄选了3家合成维生素的优秀公司，接下来通过对新和成、金达威以及浙江医药的商业模式和财务两个维度来解析维生素这个大家熟悉又陌生的行业。

新和成

新和成成立于1999年，前身为1989年成立的新昌县有机化工厂。2004年，新和成正式登陆深交所上市，历经近30年的技术创新发展，新和成已经从单一的医药中间体生产商，转为国内精细化工国家级高新技术企业。

目前，新和成主要聚焦于营养品、香料香精、新材料以及原料药这四大板块。其主导产品维生素A、维生素E和乙氧甲叉的产销量和出口量均居全国第一位，已然成为了全球四大维生素生产企业之一。

新和成的发展历经了三个阶段，1989－1999年间，新和成攻克了维生素E的生产技术，并实现了维生素A的规模化生产。

随后的十年间，新和成先后成功研发出生物素、柠檬醛以及虾青素。2009年，新和成建立山东基地，进军香精香料行业，并于2012年开展PPS业务，2017年为了进一步增强盈利能力，新和成进军技术壁垒较高的蛋氨酸行业。

新和成的发展看似杂乱无章，实际上其发展是环环相扣的。新和成的产品中，维生素A、维生素E和β-胡萝卜素、虾青素等都产自同一个主原料，拥有共同的中间体，可以合理利用副产品，做大做深营养品。

另一方面，围绕维生素A的中间体柠檬醛和β-紫罗兰酮、维生素E的中间体芳樟醇等，开发出芳樟本醇和紫罗兰酮等重要香精香料产品，原料药产品同样利用营养品和香精香料的中间体，打造其医药优势产品。

新和成采取主要原料的统一，有利于形成规模效应，从而降低生产成本。相通的技术平台和核心技术的可移植性，也将大幅降低研发费用。

此外，高分子材料和蛋氨酸被列为重点布局的产业，对新和成的未来发展有着重要意义。

在高分子材料领域，新和成的核心产品为PPS、PPA，广泛应用于汽车、生活用品、工程设备等领域，具有广阔的发展前景。新材料作为国家七大战略新兴产业之一，未来发展将得到国家政策、经济和市场环境等多方面的支持。

蛋氨酸是含硫必需氨基酸，与生物体内各种含硫化合物的代谢密切相关，必须通过外部获得，主要应用于家禽类饲料中。国内蛋氨酸市场，每年保持5%以上的增速快速增长，由于行业集中度高，技术壁垒高等特点，产品毛利率都在30%以上。

新和成在蛋氨酸项目上采取一体化装置，中间体实现自己自主，有着显著的成本优势，目前已经具有约5万吨的产能。2017年新和成募资49亿元用于蛋氨酸的大规模生产，预计2021年产能将达到30万吨，成为全球四大蛋氨酸企业之一。

从财务上来看，新和成的销售净利率不断攀升，从2015年的10.20%增长至2018年三季度的38.63%。

然而在资产管理效率上，新和成的表现有些不尽人意，自2010年开始，其资产周转率就呈现下滑趋势，从2010年的0.66下滑至2018年三季报的0.35，这意味着新和成的资产管理质量和利用效率在逐年减弱。

从现金流上看，新和成对外部的资金需求较小，2010－2017年间，公司的经营性现金流净值稳定在10亿元左右，2018年前三季度的经营性现金流净值高达25.03亿元，同比增长322.14%。

充足的现金流使得新和成的资产负债率常年维持在相对较低的水平，可以通过自有资金完成新项目的投资，对外部资金的需求较小，抗风险能力较强。

此外，新和成相当重视技术研发，不断研发生产新产品。2017年，新和成的研发支出3.36亿元，同比增长32.81%。值得注意的是，新和成在处理研发支出采用的是完全费用化的处理，这意味其利润还可以通过调节资本化比例进一步得到释放。

在估值方面，新和成截至2018年11月2日的动态市盈率仅为9.45倍，比浙江医药的动态市盈率低了近50%。目前新和成着手布局蛋氨酸业务，未来公司的市盈率将向蛋氨酸的龙头企业安迪苏靠拢，目前安迪苏的动态市盈率高达31.81倍，未来新和成的发展潜力巨大。

浙江医药

浙江医药是由原浙江新昌制药，浙江仙居药业以及浙江省医药公司，以新设合并的方式组建于1997年5月16日的大型股份制制药企业。1999年8月在上交所上市，目前浙江医药围绕着生命营养品和医药制造两大主业，向外辐射，涵盖了众多品种。

生命营养品作为浙江医药的主要业务板块，主要包含合成维生素E、天然维生素E、维生素A、维生素H、维生素D3、辅酶Q10、β-胡萝卜素和斑蝥黄素产品。

目前，浙江医药的合成维生素E产量在国内最大，是全球第二大生产商；天然维生素E、β-胡萝卜素以及斑蝥黄素产量在国内最大，为全球第三大生产商。

浙江医药的医药制造业务覆盖了化学原料药及其制剂产品以及保健品等细分行业。化学原料药主要涵盖抗耐药抗生素原料药和抗疟疾药，二者在技术上相辅相成，部分中间体和原料可以共用，降低了公司的研发成本和生产成本。

另一方面，借助自有的高端抗生素原料药的研发能力和产品品质，浙江医药将产品线向下游延伸，使其制剂产品拥有了独特的生产优势和高技术含量。其中市场潜力较大的喹诺酮类抗生素、抗耐药抗生素和天然维生素E胶囊，均具有原料药和制剂垂直一体化的优势。

战略层面上，浙江医药以技术创新作为其发展的核心驱动力，将产品重心从原料向制剂过渡，将市场向国际市场上转移。在保持生命营养品的优势地位的同时，进一步推动原料药和制剂的共同发展，从而实现从普通医药化工企业向世界领先的制药企业转型升级的目标。

浙江医药2018年前三季度的财务状况良好，各项财务指标也较为稳定。

从销售毛利率上来看，浙江医药的毛利率稳定增长，从2015年的16.75%提高至2018年三季度的43.91%。但是在销售净利率上，浙江医药的表现不尽人意，2018年前三季度的销售净利率仅为9.73%，主要是由于医药商业板块的业务占比较高，而净利率偏低所造成的。

浙江医药的经营性现金流净额自2015年起，一直保持一亿元以上，2018年前三季度，公司的经营性现金流净额达到4.23亿元，其资金流动性较好。

金达威

金达威成立于1997年11月24日，是厦门市首批认证的高新技术企业，并于2011年正式登陆深交所。金达威是全球最大的辅酶Q10的供应商，也是重要的维生素A和维生素D3的供应商。

金达威是行业内知名的食品营养强化剂和饲料添加剂的生产商之一，主要以生产、销售辅酶Q10、维生素A、维生素D3、植物性ARA和微藻DHA五大系列产品为主。公司产品主要用于食品、饲料、保健品和化妆品等领域。

为提高自身产品的附加值、延伸产业链和扩大业务规模，金达威开始布局保健品领域。2014年，其先后收购了美国保健品公司DRB Holdings和Vitatech的经营性资产组。

在收购DRB之前，金达威在美国市场仅扮演着保健品原料供应商的角色，收购DRB之后，金达威拥有了DRB的生产体系和销售渠道，这是金达威打开保健品终端市场大门的一次收购。

2015年6月，金达威以7.19亿元收购了Vitatech的经营性资产组，从而获取了年产值800吨维生素A油和200吨维生素D3油的生产能力。

同年，金达威又以2000万元人民币入股上海燃卡，开始布局中国专业运动营养健康整合营销服务平台。随后在2016年，金达威通过控股新加坡的VK和PH，进一步完善了公司的保健品技术和销售体系，增强了公司的盈利能力。

2017年，金达威以750万美元和810万美元入股美国运动营养品牌PSupps和Labrada，获得了与美国领先的运动营养品牌的合作机会。2018年，金达威又斥巨资先后收购Zipfizz和IHerb。

近几年金达威在保健品领域频频收购，不断通过整合国内外营养健康领域资源，向下游终端市场不断拓展。

从主营业务构成中，不难发现金达威的保健品比重在逐年攀升。2017年，辅酶Q10系列实现营收5.23亿元；维生素A系列实现营收5.43亿元；保健品收入为7.35亿元，占比超过三成。

从财务上来看，金达威近四年的疯狂并购对公司的影响主要表现为两个方面，一是公司的商誉问题；二是资产膨胀速度是否会高于其销售增长的速度。

2018年前三季度，金达威的总资产为46.10亿元。其中，非流动性资产为16.40亿元，占比为35.57%，相较于2017年的近50%的非流动资产占比已经有了明显下降，这主要归功于2018年业绩的高增长。

由于2018年金达威斥资2.8亿美元收购Zipfizz和IHerb，使得金达威的商誉进一步加大，从2017年的6.14亿元增长至9.76亿元，商誉占净资产比例超过30%。

此外，金达威的研发规模非常小，2017年，公司的研发支出仅为0.47亿元，占营收的比重仅为2.26%，相较于其他两家公司来说，是研发支出最少的一家。