立高食品：消费升级下的隐藏龙头

立高食品成立于2000年，主要产品包括奶油、水果制品、酱料至地庭舎帛直組和冷冻烘焙食品，公司终端客户包括烘焙门店、餐饮、商超和便利店等多种业态。

无论是在早餐行业更便于保存、携带，且口味、品种多样，或者是消费场景多元化、仪式消费等带来烘焙食品消费频次的提升，都在推动烘焙食品的快速发展；而目前烘焙食品行业质量良莠不齐，随着消费升级，消费者对产品品质和消费体验的要求会有所提高.

公司麻薯、瑞士卷等明星产品在山姆会员店销售火爆，推动了公司冷冻烘焙食品业绩快速放量，直销渠道中商超占比提升显著，除了山姆外，公司烘焙店客户包含了市场上的知名消费品牌或商超渠道，丰富的客户资源不仅促进了立高产品的销售范围扩大，还打开了公司新品研发的方向与应用空间，更有利于减少了单一渠道的波动风险。

由于终端客户在使用冷冻烘焙面团时需要专业培训服务，更依赖于具备专业指导能力的公司销售人员而非经销商，因此公司在经销渠道上采取了小商模式，加强和终端客户的联系。

当前，在一级投资市场的支持下，各类消费品牌之间的竞争日趋激烈，背后的供应商却因此受益，传统投资理念下寻找知名品牌的方式在这些行业难以寻找合适的标的，寻找龙头供应商可能是更好的选择。

正文

立高食品成立于2000年，主要产品包括奶油、水果制品、酱料等烘焙食品原料和冷冻烘焙食品，公司终端客户包括烘焙门店、餐饮、商超和便利店等多种业态，其中经销模式实现营业收入占比68.3%.

2017-2020年，公司营业收入由9.56亿元增长至18.1亿元，3^CAGR^23.71%,公司净利润由0.44亿元增长至2.32亿元，3年CAGR为74.05%. 21年1-9月营收 19.61亿元，同比增长63.39%,净利润1.98亿元，同比增长2447%。

现代烘焙业在我国内地起步较晚，于20世纪80年代由我国香港台湾地区引入，2000年后，随着我国人均消费水平的增长、餐饮消费结构的调整以及生活节奏的变化，具备营养健康、快捷多样等优点的烘焙食品在我国步入了快速增长的时期.

从2010年至今，烘焙模式出现多元化随着互联网的发展，烘焙行业与"互联网+ "、 "020"等新模式结合，传统的烘焙店得到改造，催生出互联网蛋糕品牌，

而后奈雪的茶打造出“烘焙+茶饮”潮流新模式。

从供给层面上看，我国烘焙食品行业的生产规模持续扩大，我国糕点面包业规模以上企业营业收入由2016年的1129.81亿元增长至2020年的2081.17亿元，年复合增长率达5U 16.50%,远高于同期食品工业整体5.44%的增长水平，也高于全球烘焙行业增速. 从消费层面上看，虽然近年来我国烘焙食品增长迅速，但人均消费水平和发达国家和地区相比还有较大的差距，未来随着年轻T弋消费习惯的升级与改变，烘焙市场将继续扩容。根据测算，预计2025年我国烘焙食品市场规模有望突破3600亿元。

据欧睿国际统计，2020年我国内地人均烘焙食品消费量仅为7.3kg/人，远低于以烘焙食品为主食的法国和美国，也低于与中国大陆饮食习惯相近的亚洲其他国家和地区，如日本的18.1 kg/人、新加坡的9Ekg/人、中国香港的82kg/人。

目前，年轻一代不断追求丰富、方便、快捷的生活方式，餐饮习惯也逐步西化，进而推动了烘焙行业的发展。从消费结构来看，80后和90后的蛋糕甜点消费频次明显高于70后，年轻一代饮食西化的趋势已经出现。

一方面，烘焙食品在早餐中渗透率提升。西式餐饮较侍统中式餐饮如豆浆油条、面条包子等更便于保存、携带，且口味、品种多样，符合年轻T弋快节奏和多样化的生活聞

另一方面，烘焙食品代餐化趋势明显，低卡概念的烘焙食品出现高速增长；消费场景多元化带来烘焙食品消费频次的提升，咖啡厅、蛋糕甜品店逐渐成为休闲放松的主要消费场所，"饮品+烘焙“成为下午茶主流，重糕、面包等作为休闲消费将稳定增长；此外，西方节日的盛行和年轻人追求仪式感的特点，也令作为节日消费的烘焙食品得以快速增长；这些因素都在推动烘焙食品的快速发展。

目前烘焙食品行业中小企业数量众多，个人经营的手工作坊较为普遍，因此烘焙食品质量良莠不齐，产品价格相对较低，随着消费升级，消斐者对产品品质和消费体验的要求提高，单价提升也会带动烘焙行业规模的上涨。

面包蚩糕是烘焙门店的第一大品类，目前全国面包蛋糕类门店已接近40万家，在全国烘焙门店中占比超80%。2016-2019年，人均消费15元及以下的占比已从 45.4%下降至33%,而人均消费在16-3晾及31-45元区间占比提升最快，说明面包蚩糕类消费逐渐由低端消费向高端消费转变。

消费升级是当下消费品投资的一大主题，而山姆超市等会员制超市的兴起则明确的验证了这一主题。我们之前分享过的甘源食品，就借助山姆的渠道实现快速放量，随着山姆超市加快开店进程，这一渠道的价值将被重新认知。

从收入构成来看，2020年立高经销收入占比77.8%,直销占比13.5%。从利润页献来看，各渠道利润差异较小，2。20年公司经销、直销商超、零售渠道毛^率分别为 37.1%、45.8%、29.5%,商超类直销渠道毛利率相对较高，但考虑到针对商超类直销客户的返点及配送成本更高，因此实际上各渠道之间的净利率差异较小。

由于烘焙产品生产技术壁垒较高，立高的冷冻烘焙产品可帮助缺少专业人员及设备的商超及餐饮渠道客户享受烘焙需求增长的红利，二者相辅相成，实现巨利共赢.

公司麻暮瑞士卷等明星产品在山姆会员店销售火蔑推动了公司冷冻烘焙食品业绩快速放量，直销渠道中商超占比提升显著，由2017年的5909万元提升至2020年的2.44｛乙元，年均复合增速达60.5%。

除了山姆外，公司烘焙店客户包含了市场上的知名消费品牌或商超渠道句括圭福西饼、味多美、好利来、面包新语等知名连锁烘焙店，沃尔玛、盒马生鲜、永辉超市、家乐福、华润万家等大型商超，海底捞、豪客来、希尔顿欢朋酒店乐凯撒披萨等连锁餐饮品牌。

丰富的客户资源不仅促进了立高产品的销售范围扩大，还打开了公司新品研发的方向与应用空间，更有利于减少了单一渠道的波动风险。

此外，大型客户的示范作用也有利于经销商向中小客户的推广。

截至2021H1公司渠道网络深入357个城市，合作经销商超过1800家，直销客户超过380家，服务的终端客户超过5万家。公司自2017起开始进行渠道优化，建立扁平化的经销商管理模式，加强直接对接终端的深度技术服务能力，减轻对经销商的依赖程度。

由于终端客户在使用冷冻烘焙面团时需要专业培训服务，更依赖于具畚专业指导能力的公司销售人员而非经销商，因此公司通常情况下都会为经销商配畚销售人员，与经销商一同对终端客户逬行服务，快速响应终端客戸需求。在这个过程中，立高的经销商们主要扮演"配送商"及中小客户的集散中心的角色。

从规模看，公司经销商规模整体较小，通过这种小商模式，公司一方面节约了运输成本，另一方面弱化了经销商的销售角色，有利于公司更为直接的把握客户资源，加强与终端客户的粘性；同时面对小型客户时，他们更愿意尝试公司的新产品，更依赖于公司提供的差异化服务，这也要求公司与终端客户之间保持更密切的联系。

从区域看，公司在成熟市场（华南地区）单经销商平均创收远高于其他地区，接近均值的两倍，未来随着渗透率提升、公司业务的推广，公司在其余市场的单经销商创收能力有较大提升空间.

在传统投资理念中，投资消费品看重品牌效应，因为自有知名品牌往往意味着高毛利率和较高的忠诚度，但在当前发达的一级投资市场的支持下，各类消斐品牌如雨后春笋般不断冒出，品牌间的竞争加剧；

这时候，投资品牌背后大型的供应商反而是一个更好的选蜂，此类供应商只需关注下游整体市场的发展，而不必在意哪个品牌胜出，甚至当各处于成长早期的公司竞争持续的越久，供应商的议价能力越发强势。

立高食品借助大型KA渠道放量，借助专业培训服务等进一歩加强和中小终端客户的联系，可以说，立高食品是消费升级背景下，隐藏在各品牌背后的低调龙头。