浅谈中国平安的竞争优势

作者：大湾区价投俱乐部

来源：雪球

我觉得中国平安的优势相对好说一点，但是和其他几家的比较，其实我个人研究深入一点的主要就是平安和太保两家，包括新华、太平、友邦、人寿、财险这些就是大体上扫了一下，没有准备详细的数据，更没有对相应的数据进行深挖，所以我觉得要进行他们的比较可能不太客观，没有足够深入的说法，所以打算从另外一个角度来说这个问题。

一、保险公司整体判断

大概先说我的一个判断啊，我觉得中国平安，大概在我眼里可以打到98分；中国太保我给了75分；然后新华，我给了65分到70分之间；然后人寿的话可能只能给个55分这个水平。为什么去打这个分？其实我觉得咱们聊保险嘛，最终的目的还是让大家有一个认识，或者说有一个量度，这个量度即使不客观，或者说是我个人的见解，但是给一个分数的话，我觉得能最直观的表现出来他们之间的差异，或者差距吧。

二、从销售、文化、综合金融等多个角度看平安的优势

2.1 平安的销售代理人优势

昨天草帽路飞聊保险的时候，我觉得比喻的非常好，就是说把保险公司可以分为三个公司，一个销售公司，一个经营公司，还有一个投资公司，那么我想我的第一个比较，就应该是从这三个方面去比较他们的差异或者说这种优势吧。

对于销售来说，因为他们的发展，或者历史的传承不同，中国平安是从深圳这个改革窗口起家，所以它的发展应该说是从城市而且是从发达地区向别的地方去延伸。那中国人寿，他们可以说基本上是全国齐头并进，但是经过这么多年的发展，我们知道平安和友邦，他们在发达地区市场份额一直是节节高升的。

到目前为止，我觉得中国平安应该说是代表了发达地区，一二线城市的优先选择；太保很大程度上代表了低能级城市比如县城、小城市的选择；而中国人寿，则是全国都有他的业务员，甚至可能一个村长都是人寿挂名的代理人。这大概是他们的代理人分布。

那么，从这个方面比较来说，你就可以想象到了，在这个销售方面他们代理人的这种素质，这里我们说的素质，主要指开展业务的这个能力上讲。我觉得中国平安，那自然而然代理人在学历、认知，尤其是最关键一点，他的朋友圈，应该都是强很多的，显然你在一个发达地区，有一定学历，或者是有一定身份的人，做这种代理人的话，那么他认识的人，他接触的人，这个优势我觉得不用我去说太多，包括中国平安代理人他们的这个收入啊，这些东西都可以看到。

所以第一个优势，就是代理人的地域分布、知识结构甚至财力上的比较优势；第二个优势，大家比较对象应该就是公司的文化，或者说公司的这种激励制度啊，对他们各家的影响。

尽管我刚才说了各家之间的代理人素质是有一定的差异，但是我还想说的一点是，其实保险的代理人啊，除了友邦、平安，或者说其他的公司有少量的人，具备较高的文化知识及业务素质以外，事实上大多数代理人，他们的各方面在全社会、或者说他们的圈层并不是代表了一个很高的，很强的、很有财力或者特别有竞争力的圈层。

很多人做这个代理人的时候，从他的经历来说，我觉得他们是去解决一份工作，有一份收入，这是从最直白最直接的角度去讲。所以说代理人，我觉得他们干这份工作，最大动力就是挣钱。我相信群里面的大多数人，不会每个月为了几千块钱发愁，但是我觉得对保险代理人大多数时候其实是存在这个问题。

就我认识的代理人，有在深圳做代购的，有当老师的，也有干村长的啊，也有在家带小孩儿，没什么事儿干的，顺便做一做，当然也有一些，比如说哪个领导的老婆啊，或者说亲属做这种都有。但是我总体上感觉这个群体，他们还是非常在乎收入的。说了这半天就是想说代理人收入这一块，把所有保险公司的报表翻一翻的话，可以看出平安的代理人收入大概能达到7000块钱，太保大概两三千块钱这样子，新华其实跟太保也差不多。

说他们收入的时候，其实这也埋下了一个伏笔。我们去看中国平安，除了我们说转型期交，做了很多领先的工作之外，其实从2012年开始，中国平安的代理人的收入增长是比较快的，相对于其他家来说，这个差距在拉大。我印象当中平安的代理人佣金收入提高的比例，有一段应该是高于保险的新业务价值提高比例的。

2.2 国企与民企的文化和激励差异

第三个事情呢，我觉得就是说公司的企业文化，这个不用解释过多，大家稍微接触一下国企，或者说这种类似的企业也行，在所有A股上市公司里面，我觉得，这个国企没法跟私企一起竞争的一个最主要的因素，就是说这个公司的文化，或者说激励制度，这其实是一个非常核心的因素。

2.3、平安的综合金融优势

最后一点，平安的一个优势就是他的综合金融，尤其这几年，比如说你的代理人能推销一个信用卡，或者说介绍一个证券开户，所有的这些东西，代理人都能获得收入，或者都能获得销售保险保单之外的一个收入。我觉得这一块儿的话，其实也触动挺大的，这个财报上已经说得很清楚。

2.4、从寿险和财险市场份额看平安优势

综上几点的话，我们可以看到最简单的一个数据，以寿险为例，平安的市场份额，如果你简单的去看保费的话啊，只占行业10%~20%之间的一个份额，但是我们知道这个保费不能代表这个公司的实际上它的规模或者说市场份额，而如果我们去看新业务价值的话，中国平安在业绩交流会上说，2018年中国平安的新业务价值是占了全行业的40%，比2017年高了三个百分点。

这个数儿我觉得就有点夸张了，我不知道在这么激烈的竞争性行业，有多少公司能够做到全行业40%的份额。比如是说格力，我们知道它的市场份额高，但是他也只是在某几个月，他的市场份额能够达到接近40%多一点的份额，别的行业呢，比如说其他的金融、证券行业，最好的，经纪业务最高的华泰证券也大概就是8%，工行、建行的市场份额，反正也没有这么高。所以说40%这是相当高的一个市场份额了。

那么我们再去看财险，中国平安的财险占行业的市场份额，2018年是21.3%。过去十年，他的市场份额正好增长了十个百分点，平均下来每年增长一个百分点。那么这两个事情就能够看到，中国平安在销售这方面的实力，根本是没有竞争对手了，尽管我们听到说友邦怎么怎么滴，但是友邦，其实他的很多宣传口径也都是利于他自己的。如果我们真正去看这个市场的话，友邦是90年代就进入中国了，搞了这么多年，照他说的那样子，那他应该在他能够开展的城市，比如说北京，上海，或者说他允许开展业务的地方，他应该取得很高的市场份额。但事实上这些地区，如果你去客观的看数据的话，他都没有赶上平安，甚至比平安差了很大一截啊。所以我觉得销售单的话，大家还是多少都有接触一点，都能够感受到市场份额。我觉得基于这5点原因，中国平安的优势，基本上一目了然。

三、互联网销售对保险的冲击

除了说这一点，其实大家到目前为止，最担心的就是互联网渠道的销售对保险的冲击。关于这个问题，我自己有所跟踪，但是我说的只代表我的看法，就是说有些事情我也没有一个很好的结论。

那么我们去看一下中国平安的市场份额，就是说每一次变革，从以前电话之类的销售渠道，包括以前银保销售，我们看到的是，每一次市场变化，中国平安都能跑到前面去。每一次经过一个新的花样之后，中国平安的市场份额就会有所提高。那我们去看这一次，前几天众安在线，他是香港上市公司，互联网的，他的年报里面有一句话：众安去年的保费增长是80%+，然后非车险是全行业第一。他认为他的市场份额，在网上销售占了30%多。但是他说的这句话加了一个定语，叫做非车险市场份额第一，意思就是说，如果加上车险，他就不是第一了，那这个第一是谁，那就是中国平安。就是说事实上发展到今天，尽管有像阿里、腾讯，尤其是阿里给众安引流。事实上到现在为止，中国平安的互联网销售渠道其实已经是第一名。

这是一个事情，第二个事情是什么呢？就是说互联网销售保险并非不可以。这个事情，我跟中信的童成墩，前一段时间也交流过这个问题，他也认为经过这几年的探索，互联网保险并非就一点前途没有，或者说大家认为互联网是不可以销售这个复杂型的保险，其实也未必。互联网是可以销售的，但是这里面有一个很大的问题，他不能像余额宝一样，放一个东西在那里，大家就都去买，卖互联网保险，其实你还是有一个沟通。其实我打算买这个保险的时候，我还是会有很多疑问的。首先，保险是可以通过互联网销售，但是你应该有售前，同时卖完保险，我还有售后。在这卖的过程当中，还有一些额外的服务需要你去提供。你不能把它简单的放在那里，这样是卖不出去的。所有的，不仅是中国平安、众安，就是说稍微复杂一点的东西，都是一样的。比如说余额宝卖这么好，但是股票型基金在互联网渠道就不能像余额宝一样，这么一搞就能卖出去。道理是一样的。

毕竟保险是一个金融产品，而且涉及到那么大的一个额度对不对，涉及到那么多年的业务，所以很多时候是要前前后后，有一个引导，有一个解释，沟通，有一个互动交流，就是说，他不能是冷冰冰的。一个很复杂的东西，如果加上沟通解释交流，那么互联网渠道，就可能是一个比较好的一个方式了，或者反过来说，大家如果把互联网当成一种沟通交流的方式，或者说一种推介、展示的方式，就好理解了。就是说，他背后还是需要人，还是需要公司，或者说一种组织行为去推动这个东西，那么这就有了一个问题，你如果要做，背后就要养一批人。但是，比如说腾讯，他不可能为了一个保险再去养一批人，或者说阿里，他也没法做这样子，跟天猫是一样的，天猫上面阿里的人少，他只做后台的这些东西，但是天猫的每一个店都有店小二的呀，一样的一个道理啊。这里面就涉及了一个问题，中国平安也好，中国太保也好，就有大量的人力在，就能干这个事情，而且比之前线下的这个见面，聊一聊这种方式要节约成本，更快速，我一天可以服务很多客户，但是对于一个互联网保险公司来说，做这件事情就比较难了，不可能说我也养一批人，但是又没有线下的资源，仅有线上的话，这个也是比较难的。这些就是目前我所理解的，或者说我跟别人沟通一圈下来的一个结果，就是说如果要去做好这个互联网渠道的保险销售，应该是保险+互联网，而不是互联网+。

四、保险公司的经营要回头看

说完这个销售，说一下经营，但是我只是说一下这个结果。我们昨天说了保险有内涵价值，或者说剩余边际，这都是一个会计假设，就是说我卖一个保单之后，我就衡量这个保单将来可以挣多少钱，这个保单值多少钱了，我有一套标准去衡量这个东西，但是结果没出来之前，这套标准是否合适是不确定的。就像农民种果树一样。

那么问题来了，就说同样的一个内涵价值，或者说有效业务价值，或者是叫新业务价值，不管你叫剩余边际也好。不管叫什么，就算刚开始是一样的东西，我们在经营的时候，这个结果肯定是不一样的，就是说都是十亩果树，但三五年之后产量肯定是不一样的，有好有坏。就是我们看到的，比如说中国人寿去年是500多亿的新业务价值，中国平安是673亿的新业务价值，中国太保的说我有267亿的新业务价值。这就相当于大家都说我栽了这么多亩果树。

后面这个果树种下去怎么管理，怎么经营，大家还是有差异，有差距的。因为保险本身就是一个高杠杆，经过每一年一点点的差异，比如你每年盈利10%，另外一个12%，几年下来就差异很大。大家在经营的时候都说这些指标，但看到的结果完全不一样，比如说今年的年报已经看出来了，中国平安说我的这个利润有700多亿，中国太保有 140亿。新华有七八十亿。人寿的话，那就比较惨了。

但是我们去看的话，中国人寿，历史上那么多年，一直说我的新业务价值等等指标都比平安人寿要多，平安人寿在这些指标上面超过中国人寿也就几年时间。但是我们知道保单的利润兑现是历史上累积的保单，有可能在90年代的保单，有可能是2000年，2001年的保单，这么多年积累下保单的利润释放。那历史上那么多年，你存量还是比平安多，最近几年才被平安超了，那为什么利润只有平安的几分之一，我觉得这里面大家应该反思一个问题。

每家保险公司，你号称当年种下的果树是多少，应该回头去看，你在当年吹下的牛，说我要搞多少产量，以后能产多少。就是说我们的有效业务价值也好，或者剩余边际也好，应该去审视这个东西，你到底有没有兑现。我觉得为什么说这个东西呢，因为保险公司经营暂时不清楚，但是我们可以回头去看这个结果。但这种事情一般的投行都没有去干，为什么呢？搞这个东西，那不就是打人脸嘛，比如说中国人寿，他的投资收益肯定是负偏差的。比如说新华人寿，历史上吃费差损。太保过去几年人力高速增长的时候，他的培训费用之类的，可能也有一些超标。所以，你要是这样一抠，那你就要去说各家公司的不好了。我们这种草根，自由人，或者投资者，我们可能会毫无顾忌的去说他们的不好，但是那些投行，他研究标的的保险也就那么四五家公司，他要是说哪一家不好，那就没法儿混了，下次都没法见面，所以我们到目前为止，没有发现有哪一家投行的研究报告说这些。他们的报告，都没有去研究当年那些内涵价值，或者说有效业务价值、新业务价值，是不是兑现了，是不是比你的会计上面的那些假设要好啊。但是有两家大概说了一下，一个是平安，平安的内涵价值回报，过去这么多年，尤其是近三五年，他已经是正偏差。大概正偏差了20%，这就相当于说我当年预计的产量是一万斤，我每年实际产量是12000这样子。太保也有一个说明，在他的PPT里面展示，只不过说正偏差很小，大概就在百分之一二的样子。

如果我们去看中国人寿的话，这个数据应该是没有完成的，而且由于保险公司，会计调节能力很强。如果说中国平安，能够一直是正偏差的话，大概不会去做假，如果去做假，非要把这前面搞得太好，顶多就是说，实现我的会计准则就行了。但是非要去搞个偏差20%不太可能，像今年的话大概就是200多亿，那就没必要啊，对吧？就跟招行一样，别人都还在不良上升的时候，我也没必要说非去搞一个特殊，对吧？那么如果他每年都有一个正偏差的情况下，我们大概相信这个应该是做到了。

而有些公司的话，如果他没有完成当前的指标，十有八九，或者说极大可能性，他在某些指标上，他一定是做了一些美化的，比如说他有可能把将来的一些东西，搞到现在上面去。当然，中国人寿我没有去认真扒这个事儿，但是我为什么又这么肯定去说这件事情呢？那你可以看到人寿这么多年，业绩越搞越差，我说这个差，你要再分十年时间看，十年前，你卖的新业务价值才多少，那你为什么能赚那么多钱？到现在为止，你的新业务价值，你的内涵价值也翻了几倍呀，那你现在几倍的结果，为什么你的利润还是差那么多？你要说这是投资偏差的话，那你历史上也有个投资偏差的时候。

所以，你一定要带着一个怀疑的眼光去看，然后看的时间更久一点，但你要非说去抠这个东西，我觉得就很难抠了。所以我讲这一部分的话，我也没去抠这个东西，我只是提醒大家，这一块儿的话，一定要再回头去看，否则的话，你拿这个报表去对比，每年号称赚了几百亿的新业务价值，那最后一看利润没有的时候，那你不就熄火了。我觉得在别的行业也一样啊，就是说像地产行业虽然说难做一点，但是最后也会发现大家利润率有偏差。但是保险本来就是一个高杠杆儿，赚利差，稍微偏一偏的话，结果就偏差大了。

我大概解释一下，中国平安的经营，大家都说正的偏差，为什么这么好，我觉得第一个问题是中国平安的会计相对要保守一点。比如说在费用上，因为他的保单质量要高，那我就有一些余地在这里。就是我本来一些假设的费用支出、保单维护费用等，我本身就假设留有一定余地，会留更多一点，保单是可以做到的。

比如说信息技术，这个对保险公司的支撑作用很强大，平安很早把他的财务，把他的后援中心，全国统筹起来，实现数据共享。这些应用肯定是能够提高效率，节约人力，这是第二个。

第三个，我觉得应该是一个规模经济。举一个简单例子，以茅台和这个泸州老窖为例，他俩要竞争的时候都要在中央电视台做广告，那你做一个广告，比如说20秒-30秒对吧，那茅台销售额比老窖的多的多，那我摊下来也就少了。到中国平安也一样，平安的财险一年有2500亿，你一个小公司250亿都没有，但是我们大家都是做一个广告，结果一样吗？肯定不一样。其实保险一定是一个规模经济，你看众安在线，他也销售车险，但是他销售车险，后面的这个理赔之类的事情都是交给中国平安去做了，因为她发现她自己去建这么一个东西，还不如交给平安更划算。

然后你还可以看到平安，他搞得一账通之类的，事实上，他有一些保险信息系统之类的，他是提供给别的保险公司用的，那意思就是我开发一个东西，不仅自己用了，我还能从别人那里收到一点。那这个成本一摊的话，那就低很多了，我觉得第三个也好理解。

第四个的话就更好说了，就是说国企和私企之间的区别。我相信中国平安是没有留一个懒人或者闲人在那里的，很多时候你不胜任这个岗位，不去干事情，或者说你出不了活儿的话，你肯定是没法呆下去的，甚至你就算有一定的能力，达不到一定要求的话，可能也没法呆下去。但是你去看人寿的话，我反正接触的人寿的人，比较的话，就跟刚才说销售答案是一样的，差距太大了，这一块儿的话，国企的待遇低点，但是养一个懒人不干活儿，总要给钱的嘛，就是说这些都是费用支出。

所以，经营这一块儿，我觉得大家也没必要去揪这当中到底是怎么出现一个正偏差的，看结果就行了。大概理解就是说，平安比内涵价值回报每年都有20%的正偏差，就是号称的是价值一块钱，最后定下来都是一块二毛钱，太保大概说一块钱，剩下的是一块零二分钱对吧，有些公司可能就是说一块钱，但要打折扣的。

五、保险公司的投资

第三个事情是投资，但投资的话，我觉得也可以看做经营的一部分，只不过说因为投资这个事儿很重要，草帽把这个东西单独提出来，作为一个投资公司的话，我觉得这也没问题，因为不管费差、死差，你把这些东西如果都看做一个成本的话，我投资收益率超过这个成本的话，获得这个收益的话，那都是我们的利润，或者说能够获得利润的来源。本质上还是说，投资收益减掉现金流支出，然后再按照准则有一份分给保户，剩下的是保险公司的，这个投资对保险公司来说是经营。

我们从历史上去看保险的投资，有一个事情大家可能不太理解，为什么中国平安或者中国人寿不买茅台，为什么不买格力呀？这个事情我也在思考。但是我也没法儿去逮着他问，只是提醒一点，就说咱们国家保险公司能够买这个股票，其实是从2004年开始，也没多少年，刚刚开始的时候，就很快迎来一波大牛市，在2005到2007，保险公司的投资收益都是相当棒的。

然后到了08年一个股灾，除了中国平安投富通亏损了一大笔之外，他们相对来说，其他的也都还好。但是后面的这些年我们可以看到，股市其实涨得很少，应该是整个A股在估值回归当中，这其中影响保险公司的投资收益最大的一个问题是，你存在一个偿付能力问题！如果你一直是买股票，买的最后的一个结果就是你偿付能力不足，那么导致一个结果，就是保险公司很难去逆操作，就是说，就算是看起来股票已经跌到很惨了，但他不可能像我们再去买，而且买了之后，能够长时间忍受一定的下跌，因为时间一长还是会影响他们偿付能力的。我们知道中国人寿是上市之后没有再融资的，中国太保融资一次，中国平安，因为业务发展太快，他还是融资了几次，发了一次可转债，香港也发了一次股票，所以我一边再融资，这个投资部门大规模的去买股票，还是有一定的压力的。

然后再去看另外一个，其实很适合保险公司的就是地产。因为地产时间长，当年如果搞一些地的话，稳定的收入收租的话，跟保险5%的投资收益，而且要求几十年是非常匹配的。为什么没有搞，因为我们的保险公司是在2013才可以搞不动产，允许你搞，然后你再去组建团队去搞，比如说平安从新鸿基之类的挖了一批人去搞，他真正大规模拿地是2014年之后，这一波应该说中国平安的不动产是赶上了。所以说，我们中国的保险公司，历史上可以投资的品种是非常少的。

包括投指数基金，如果我们的金融市场发达，我有期权、股指期货这些东西，那我进行一些套利，或者说，有一些风险的锁定的话，那么他们可能也能做的更好一点，但是咱们中国没有这些东西。比如说要买长江电力的话，那我就拿着这个，我一直卖PUT，跌下来我就敢买，到我的股息收益率达到5%，我在这个地方卖的PUT，我到期了要么接到了，要么接不到，我就拿产品。但在中国保险公司其实是没法儿干的，他没法儿做到不要求太高收益，但是我要求这个可靠性非常高。

当然你说你看格力也好，茅台也好，我觉得全仓茅台的人和全仓格力的人是有一些，但是也不是很多，当初人还是存在这个顾虑呢，就是说事后去看，我才能知道哪几个股票确定走出来了，这个东西我为什么去解释这个东西呢，这是给大家一个概念。

那么就不讲历史了，我们就以当前的时间点去看一些问题。

就说偿二代之后啊，保险的偿付能力解决了很多，尤其是卖保障型保单的公司，你的偿付能力，能够上你的核心资本，就是说能够提高偿付能力。你看太保，他今年的偿付能力已经达到300%，还是在步步走高的，而且它每年分红50%，这就说明一个问题，就是去年股市下跌，第二个50%的分红，这个业务还是有所增长，这种情况下他的偿付能力还是走高，包括平安的也是一样的啊，这里面就是说给保险一个更大的活动空间。

那么到了今天为止，我觉得几家保险公司的投资风格啊，除了中国人寿，我觉得我没法儿去评论之外，我觉得其他几家其实可以看到有区别的。中国平安，很明显是集中投资，他买了汇丰大概900亿，买了工商银行130多亿股，长江电力100多亿，华夏幸福也是100多亿，碧桂园的话大概200多亿，他权益类的投资，你是看得见的，就是每一笔投资，基本上很快都会露头儿了。他没有在二级市场去买一个股票，然后搞那种事情。我觉得有点接近巴菲特的那种风格，只是在选择标的上面可能是有所区别的。

那么，第二块的投资是什么呢？平安这些年投了很多地产，这个地产多到什么程度了，多到我都没法说的清楚，除了我刚才点到的碧桂园，旭辉，华夏幸福这几个地产公司之外，其实他大概投的，还有一块儿是写字楼，就说用来收租的这一块儿，以后都会挂在这个寿险的名下，或者说财险的名下。这一块儿的话，我们看到年报里面已经能够收租的，折旧之后大概530亿，按照重估的话，有700多亿。然后他在建的话大概有300多亿吧。因为不动产年报还没出来，我觉得杂七杂八凑在一起，应该有1000亿的规模。

第二块儿是他的物流。工业物流这一块大概有个60多亿，已经转到寿险的名下。还有几十亿在平安不动产的名下，这一块儿加起来，大概有100亿出头的样子，其实工业物流也适合保险资金来干。我们前几天跟另外一个朋友也说过了，万科的有970亿万方的这种物流地产，大概每天收租一块钱，算下来的话，这个投资回报率也不高，但是对保险5%的收益还是能达到的。平安还没有公布他的租金收入对应的回报，我也没法儿去说大概是一个什么水平。

那么第三块的话就是平安以股和债的形式，参与二级市场的开发，事实上保险公司不允许搞住宅的开发的，那么平安呢，基本上都是跟这些知名的地产商，比如说招商、滨江等，合作拿地。平安出一部分钱，然后让别家操盘，他也享受一下这个住宅投资收益，因为这一块儿的话，Irr有的可能高达100%。平安参与进来，另外一个参与方式的就是说，这种合作拿地，很多时候，平安是拿一部分股权。然后呢，这些地产公司都会有贷款之类的，那么平安有钱，这个债权他也拿一部分，这样的话，他就能够控制风险，项目是什么样子的，他能把握的住，其实这一块儿的话，投资就更大了，我的理解，这一块儿我觉得累计拿地应该有1000多亿。

整个开发下来的话，应该有2000到3000亿的规模，这个不是我瞎说啊，你可以看一下平安不动产的报表，你大概合一下他的总资产，就能知道这个规模，然后呢，再去看一下他合作了哪些东西，因为我统计拿地都有上千亿，那么你去考虑拿地占地产销售额的比例，或者大概按照30%的水平去估计，也能估算出总规模。

除了我刚才说的地产之外，其实平安的投资跟别人家还有一个最大区别——他有平安信托和平安融资租赁，甚至还包括普惠金融，有的投资不会用保险的资金，但是在某种程度上说，肉都在一个锅里面对不对，你不能说这一块钱是保险的钱，那一块钱是普惠金融的钱，对吧？保险的钱不可以投，但是我集团的钱可以投。你是没法阻止我干这些事情了。我觉得融资租赁这一块儿，我们可以看到今年的利润已经达到了30多亿，总资产也大概在2000亿的规模。

说完平安所有的投资，然后通过一个估算的结果，如果目前的市场利率环境就是现在3.1%，包括理财也就是4%出头的这个水平，我觉得就算维持在目前的利率环境的话，未来几年，中国平安的投资收益率应该能达到5.5%以上，甚至能达到6%这个水平，这个只是根据他目前持有的资产，根据平安的投资风格，我觉得他应该是能够显著超越这个市场的。

过去大概十年时间，美国的寿险公司，比市场的投资收益率大概高了220个基点就是高了2.2%，咱们的保险公司也在这个水平。但是我觉得平安未来几年可能还不止高2.2%，当然每个人可能有每个人的看法，我个人觉得应该是不止，因为你去看工商银行，他的净资产回报率有12%，股息率是超过百分之5%，但是你不能说除了派息5%的股息之外，另外没派息系统就一文钱不值啊，对吧？经过长时间的累积的话，还是会体现股东价值，还是会体现在他的投资收益里面。

尤其体现在他的股息升高，哪怕每年派息提高2%，3%，但是以十年或者说更长的纬度去看的话，2%的增长，对应的投资收益率就应该是2%，对吧？3%的股息增长那对应的就是有额外3%的投资收益对不对，然后我现在5%的股息，加上3%的成长，那就应该有8%的投资收益。另外一个群里面其实有一个大佬，他是中国人寿以前管投资的，大概管1万亿的资产。他的分析，就是认为平安股权这一块儿的长期投资收益肯定在10%左右。

那么也就是说平安有15%的资产，能够达到10%的收益。这15%就能取得整个资产的1.5%的投资收益，另外75%，你再给他一个折扣，或者按债券之类的去兑现，何况还有不动产、优先股这些东西，所以我觉得说我刚才说的这个5%-5.5%-6%之间，这个事儿并不是很夸张。

然后再介绍一下全世界寿险公司投资股票的情况。其实全世界的寿险公司只有两个国家是投资股票比较多的，一个是英国，一个是新加坡。英国的保险公司，投资股票比例达到30%，新加坡的也要25到30之间吧，除了这两个国家之外，其他的主要国家，比如说美国，其实美国的寿险公司投资股票一般都是低于5%的。比如说德国这些国家，都是这样子，没有哪个国家持有股票非常高，他们基本上是持债的。

那么第一个解释，他们不应该是以股票为主，就是说，全世界的风格都是这样子，我相信这里面有一个判断，就是说，保险公司认为这个久期的匹配等方面，比取得超额收益的重要性高一点儿，第二个，也就是说我们去看全世界的保险，寿险公司的投资，他们一般投资地产，都比咱们国家要高，咱们国家到目前为止最高的，也就是中国平安，他持有的地产也就百分之二点几，当然我觉得很快应该能达到3%以上。

2018年陈德贤有一个PPT，就是讲中国平安的投资，他的目标是说寿险这一块儿，这个不动产应该接近一成就是10%，那就是说目前的资产上还有两倍增长的需求，当然这是平安的一个想法，我相信平安未来在这一块儿上还会加大一个力度的。很多人可能反感这个事儿，但是，你要去看看，目前太保，他其实在全国各地也有几十栋楼，这个当然也都是以办公楼的名义去拿的。所以如果一个保险公司，你跟地方政府谈一谈，说我在你这个金融的核心区拿一块地，一般地上都能拿到一点优惠，再通过自己建设，这个成本和我们市场上去买楼，尤其是买这种地产的话，成本差异还是非常大的。我大概估算了一下，中国平安，目前持有的物业这一块儿的收益收益率，是在8%的水平，当然要扣掉些费用之后，我相信也能达到5%，如果你现在能达到5%考虑通胀之类，那你十年或者更长久期去看这个事儿，那收益率肯定是高于5%，甚至能更高。最夸张的是太保，太保虽然持有的楼不多，我们去看他年报的时候说他的租金收益率能达到9%。

如果现在你持有的租金收益率就有9%，然后因为保险公司持有的这些楼，都是折旧的，那这个现金流其实更好了，对吧，这是一个非常划算的买卖，关键是说这种东西吧，一旦你持有的话，这个久期跟寿险的久期是匹配的比较好的。

这里顺便说一下，你看香港的友邦，尽管大家都说他的各种好，其实你去看友邦的这种物业或者地产，他是每年重估的，这一正一反就差异大了，我们内地的房产公司持有的是不仅你不重估，你还要去折旧。那香港的保险公司，像友邦这种公司所持有的物业，他的租金收益率跟他重估的价值算下来也就3%还不到的水平。那这里面我觉得将来可能产生的风险完全是不在一个层次。

六、无风险利率与保险

最后就是无风险利率，这个事儿我相信是所有的人都关心的一个事，我自己应该最近大半年时间，其实研究保险我看的最多也就是这个东西，那你说无风险利率这个东西有没有风险？我觉得有，任何事都有风险，茅台有没有风险？我觉得也有，长江电力有没有风险？也有。但是风险一定要有个量度，什么量度？就是要考虑这个风险发生的概率是多少，我们中国人老说不怕一万，就怕万一，对吧？你老是说这个万一，到底什么叫万一？我觉得要应该有一个量度。

有时候一个发生概率20%的事情，大家也认为是一个小概率事件，有些人认为2%的这个概率是一个小事件，那万分之一的概率，那更是一个小概率对不对？中国目前的经济条件下到底出现日本那种情况，有多大的可能性，我觉得一定要考虑。无风险利率短时间走低，其实也没事儿的，我们在2015到2016年的时候已经达到2.64这个水平，比现在还低了50个基点，那也没见保险公司有什么事情啊，反而走出了一波大牛市，对不对？所以我觉得无风险利率现在的水平再往下走都没什么关系，即使走得很低，然后你过一阵子上来了，那这个事儿也没多大关系，怕的是什么？就是长期的无风险利率走低，就是说维持在0利率或者附近若干年，这个事儿就有点问题了。但是真的那时候可以想象，我们投资股票，有多少个行业，你还能够保持的比保险过得好，或者说毫发无损？我就几乎想不到有什么行业，除了个别的公用事业能够好一点，但是大的比如消费、地产、银行很多行业都不行了。所以这里面就有一个问题，好像我们投资保险的人，天天去琢磨这个事儿，别的行业好像觉得没什么事儿，所以，我觉得这不是一个理性的思考。

况且无风险利率走低，我觉得应该是能够观察到的，不是说一天、两天就发生了，我相信我们有足够的时间去应对这个事，但是你不能把这个事儿天天挂在嘴边去想，毕竟有很多事情，发生概率是比较高的：比如说公司经营的风险，比如说一个国家发生政治的风险，经济或者说别的方面发生很多问题，甚至股市股灾。你说哪一次股灾，保险公司能够毫发无损？他肯定要跌一下，然后发现从3000点跌到2400，再回到3000。保险能够从原来的69块钱，到今天的77块钱，就是他能跑赢大盘而已，但是他肯定会跌。

所以说受市场影响的风险就远比我们刚才说的无风险利率走低这个风险要大的多，那么多风险你都是要冒的，你不能说因为一个量级更小的风险，天天去琢磨这个事儿。

最后，万一无风险利率发生了，我觉得你要跟所有人交流的时候，他们第一眼都会跟你说，日本的保险公司破产很多。但是日本的保险公司破产，也是做的差的那一部分破产对不对？我没听说日本做的最好的保险公司破产了。那我觉得中国平安在中国排第一，那中国太保，虽然大家认为股价不涨不怎么样，我觉得他应该排第二名。那你这么去看，80多家保险，寿险公司，他们至少都是前几名，那后面还有几十名，那他们的日子是更难过的。所以，如果中国也放到日本的那一段时间，到底是谁破产，或者谁完蛋，我觉得也应该去考虑一下。

再来一个反证，就是说发生无风险利率走低的情况，不是发生在日本，比如说德国，其实利率也不高。他也能够应对这个事儿，就是说德国的保险公司也能够盈利。利润率稍低主要还是别的原因影响，因为他们相对来说，经济条件比较好，社会保障做的也还可以，所以德国的保险公司的保费规模大，但是他们还是偏重于理财，这种情况下就导致他总资产规模大，但是他的这个利润率稍微差一点而已。我们可以看到台湾。中国台湾其实也发生过无风险利率很低的时候，但是你也没见台湾的保险公司怎么样，对不对？

其实，2008年金融危机之后，也就是最近美国才加息的，它量化宽松那么长时间，我们也可以看一下美国的无风险利率，然后再对比一下美国保险公司的投资收益率。就是我刚才说的，他能够取得超过这个市场220个基点，这个水平。我觉得中国平安如果也是这样子的话，那以目前中国平安持有保单的质量的话，我觉得是能够解决这个问题的，就是说发生像美国过去十年这种无风险利率走低的事情，对中国平安应该是没什么影响的，甚至别的几家保险公司可能就是利润不及预期，但是不至于说发生非常大的风险，我觉得这个事儿应该是不会发生的。

七、保险公司的利润释放后置

最后我要提示大家两个问题，这些是我的推演，之前说了保险的销售和保险利润的释放是两条线，两个之间并没有太多的直接的关系。

过去六年时间，我们所有的保险公司的新业务价值，基本上都是增长200%-300%多，这个水平，结果就导致了我们现在所有的保险公司的有效业务价值，或者说剩余边际，都是过去几年的好几倍，那么对应的一个结果就是，未来几年这个保险的利润的释放，即使在新业务价值一直维持在目前的水平的情况下，所有的寿险公司的利润都会增加，除非你的经营贡献了非常大的负偏差。只要达到会计假设，所有的寿险公司的利润都不是当前水平，而是要有两到三倍的增长空间。

这里面就出现了一个事情，是什么呢？就是说未来一阵子，能够了解这种事情的人，我觉得不是太多，然后了解这个事情，又相信这个事，并且也愿意为这个事等待的话，我觉得可能又要打个折扣，可能这里面的人又要去掉很多。事实上就说真的能够把这个事儿理解透，然后会一直坚持下去的人，我估计不是特别多。

结果就是什么呢？就是未来几年我们一定能看到，跟这一次年报一样，比如大家都说我去年股市很惨，去年保险的销售不行，所以市场一片悲观，等到平安出了业绩，大家可能觉得是因为平安非常优秀的，所以才这样，对吧？但是新华业绩出来，太保业绩出来，我觉得应该都是超过很多人的预期了。这是什么原因呢？就是因为过去几年，他们的快速增长还没有完成体现在利润表里面，未来就是市场好一点，差一点，就是有一个偏差而已，但是总体上，利润的释放增长是按一定的趋势增长，这个是毫无疑问的。

基于此，我个人推演了一个结果，我认为极有可能像我们的家电。为什么这么说呢？我印象当时我在入市的时候，就是08、09年的时候，很多人就说空调快到顶了，结果到了现在也没见过到顶。但是市场有这个预期在，他老觉得这个东西不行了，所以他给的估值非常低，但是每次业绩出来了，老是超了大家的预期，包括来年的销售，又超预期。然后估值，或者说股价跟着走一波。我个人觉得保险极有可能是这种情况，就是说它的股价会滞后于他的业绩。

另外一些公司，比如说茅台、恒瑞，我觉得经过这么多年的试验之后，现在的估值，市场是会给他一个将来的一个预期，对吧？市场给她一个成长性的预期。比较过去十年，中国平安的增长其实比恒瑞医药还要快一点，但是恒瑞为什么大家能够给他三年后，五年之后的一个市场预期，然后给他一个估值，我们平安却做不到呢？像太保和新华，因为有这样那样的问题，他更做不到了。结果就是说，我觉得他们的股价有可能是滞后于利润的增长，就是说先有业绩后有估值，或者说有股价上的一个体现，这个可能是所有投资保险的人要做好的一个思想准备。