特斯拉全产业链分析：长达数年数十倍以上的成长板块

作者：研报论

来源：雪球

1. 特斯拉已经成为走通电动化道路的标杆

2020年，特斯拉将成为全球电动车企率先实现盈利的唯一企业。

目前，中国车企还在被补贴退坡、成本和售价三重矛盾问题所困扰，欧洲车企2020年刚刚开始电动化，新车型尚未经过市场验证。特斯拉则已经成为全球电动化的旗帜和标杆，特斯拉是未来几年电动车板块最确定的方向之一。

在国产化之后，随着国产化比例越来越高，中国制造成本与美国品牌和技术完美结合，特斯拉成本越来越低，价格也有望大幅下降，我们测算，在目前降价后32万基础上，短期还有10%的降价空间，中期国产化比例提高，仍有10%-20%左右的降价空间，销量提升逻辑顺畅。（具体测算参考文后附件表格）

2. 特斯拉是数年十倍乃至数十倍长期确定性成长的电动车企

我们认为，特斯拉产业链是长达数年数十倍以上的成长板块。我们之前反复强调，目前板块静态PE30X，投资者要对短期估值容忍度高点，对长期空间算的更清楚点，更加注重赛道卡位和优质赛马，以空间换时间，看长期确定性成长空间。

从标的上看，我们梳理下来主要基于以下五种逻辑选股。

（1）传统零部件双击机会。长期看，汽车电动化后，市场集中度会比现在高。目前全球汽车销量约8600万台，销量最大的丰田和大众均在1000万+,CR2 24.4%。

我们预计，由于电动车核心技术和应用更加偏软，规模经济更大，客户壁垒更高，未来龙头一家份额可能就会达到20%-30%，甚至更高。

同时，我们认为，未来龙头车厂的盈利能力将会比现在更高，目前头部车企净利率集中在6%-10%之间。

传统零部件有两个逻辑：

1）份额更大，因为下游客户份额变大，行业集中度变高；

2）价值量增加，电动车更加注重轻量化、电子化等指标，主要是底盘部件等。

且目前零部件多集中在PE10-18倍之间，戴维斯双击机会。从股价反应看，目前主要是轻量化部件估值率先走出来，未来其他零部件估值也将走出来。

建议关注：拓普集团（供应T副车架、铝控制臂等）、旭升股份（供应T动力系统壳体，）、岱美股份（供应T遮阳板等内饰件）、宁波华翔（供应T铝饰条等）。

（2）电回路和热回路技术迭代升级的投资机会。相比燃油车，除了动力系统，电动车电回路和热回路是变化最大的两大系统。

2.1）电回路：

高压回路大幅增加、电压不断提升。

电动车充电、驱动、电动压缩机等均是高压回路，未来随着更多执行器高压化发展，高压回路和电压还会进一步增加。

目前电动车集中在200-400V，采埃孚等欧洲厂商都在研制下一代800V平台。未来汽车阻容感等被动元器件用量都会大幅提升，其中，高压回路中，高压直流继电器用量将会比现在大幅增加。

标的：宏发股份（T快充继电器供应商）

2.2）热回路：

热回路集成化、高压化趋势明显。

未来电动车多路热源包括刹车、功率器件、电动机、空调等回路将会集成化，且随着冷媒的改变，回路压力会从10bar提高到100bar，阀、泵、管路用量都会大幅增加。

标的：三花智控（特斯拉热管理供应商），预计特斯拉膨胀阀单车用量将会大幅增加，关注腾龙股份（热管理管件）。

（3）LG为首的全球一线动力电池材料的机会。

全球一线动力电池降本压力较大，材料以及设备中国化趋势不可逆转，我国锂电池材料供应链在成本和性能上具备极强的比较优势。

特斯拉为首的一线车企电动化车型2020年起陆续进入爆发式增长阶段，将带动全球一线材料供应体系以及设备龙头的加速拐点，上海临港特斯拉主要配套LG的21700电池，

首推:

LG供应链弹性最大且护城河较强的恩捷股份（湿法隔膜全球绝对龙头，LG核心供应商）、先导智能（供应模组设备，未来或供应LG叠卷设备）、赢合科技（潜在LG设备供应商）。

标的：璞泰来（负极材料龙头标的，批量供应LG）、科达利（特斯拉电池壳体供应商）、贝特瑞（新三板，松下-特斯拉体系负极材料核心供应商）等。同时，全球一线动力电池的产能向上加速周期带动一线设备厂进入向上拐点，

（4）通信和电子部件国产化的机会。对于通信和电子，未来不仅在5G上迎来高景气度，随着特斯拉推进汽车电动智能化，通信和电子在汽车上的应用会快速发展，建议关注技术卡位优势明显或者进入特斯拉供应链的标的。建议关注：PCB以及通信模块等环节。

（5）潜在特斯拉供应链以及其他全球一线供应链标的：欧洲传统车企2020年起加速推动电动化车型加速推出，与特斯拉一起构建了全球一线电动汽车供应链体系，继续推荐动力电池龙头标的宁德时代。

标的：卧龙电驱（绑定采埃孚进入奔驰等欧洲一线供应链）、腾龙股份（通过翰昂供应汽车热交换附件）。

来源：公司公告，wind一致预期，中泰证券研究所预测

【有色首席--谢鸿鹤】历史不会简单重复，但会极其相似——续论“钴锂磁材铜箔等新周期”

首先关注TESLA对上游原材料的影响。

以不到29.9万的标准续航版Model 3为例，带电量为60kwh，单车对上游原材料的需求量分别是（考虑到一部分工业损耗），钴10kg，锂40kg，铜箔60kg，磁材3kg。如果是100万辆呢？

可能也就是未来三年的事情，那就是要消耗钴1万吨，锂4万吨，铜箔6万吨，磁材3000吨，占到了目前需求量的10%-30%。

当然我们不能偷换概念，100万辆是一个循序渐进的过程，对上游材料的影响也是一个渐进的过程。但足可以看出tesla对我们上游材料的影响，这主要是因为tesla自身的大带电量，这也是为何我们在做需求评估的时候，总是把tesla单列出来进行拆分。

当然，拉动上游原料的不仅仅是tesla，我们看好的是未来三年国内外新能源汽车及5G手机为代表的3C电子品共同带来的需求大周期。

这是我们提出上游锂电材料（钴锂铜箔磁材）新周期的核心出发点。

更进一步，从产业链角度，上游原材料很可能也是“量价齐升”最明显的一端，当然钴锂铜箔磁材等上游原材料也会因为不同的供给状况和产业链位置存在区别。

分品种汇报。

钴：最近的几个变化其实大家也应该进一步的关注。

第一，钴供应端的最大的变化我个人理解是嘉能可12月份官宣在未来3年它的Mutanda都是一个停产的状况，它的生产指引在2022年还是3万吨左右的水平，为什么会是这个样子呢？

因为之前大家的一个想法就是如果价格起来之后，嘉能可Mutanda这个矿可能会很快重新开起来，我们的结论也比较明确，那就是Mutanda这个矿山正是处于可研报告阶段，做完可研后第二步才是基建、投建、达产，这也是为啥2022年也没有明显增加的一个原因。

这个矿山关停完之后大家会发现一个什么样的现象呢？其实就是未来2年没有太多的新增供应。有多少呢？

在我们的统计数据是1-1.5万吨，那我们其实可以简单的算一笔账，2019年新能源汽车基本上消费的钴数量为2万吨左右，如果说一年出现50%的上涨，2年50%的上涨的话，就意味着未来两年需求增量会达到2万吨以上，供需缺口就显而易见了。

大家可能会担心811的放量，在我们的模型假设里面也是采用了比较激进的方式，我们假设在明年整个811占比达到20%，21年达到30%，22年达到40%，即便在这种情况下，我们认为新能源汽车这一个领域的需求增长就会使得钴的供需平衡表从供需过剩转为供需不足。

还有一个板块就是3C领域，那就是5G手机未来两年的更新换代潮，当然还包括TWS等相关产业链对于钴的带动。

总的来看，在未来2年的时间里面，我们认为3C领域带来钴的需求增长也会在万吨级别以上。这笔账其实就很好算了，钴的供应增长也只有1—1.5万吨，但是新能源汽车还有3C这两条主力需求增长点基本上可以带动3万吨左右附近的钴的需求。近期钴价也有所上涨，主要的原因在于节前备货，这也从侧面印证了我们钴价格最具弹性的观点。

锂：我们认为对价格也不用过于谨慎。单从动态产出和需求来看，我们数据显示2019年的过剩量可能是4—5万吨左右，从20年开始整个过剩量会快速下滑，2020年可能就仅仅是过剩1-2万吨，21年、22年基本上是几千吨的级别。这里面就有一个明显的上行风险了。为什么呢？我们想强调的是库存周期。

我们先看一下历史，15年—18年基本上是一个强有力的补库周期，整个中游的库存周转量少的有一个季度以上，多的话可能将近有半年左右的库存量，而到了18年、19年随着整个需求的下滑，行业进入到了一轮比较猛烈的去库存周期，基本上从过去的一个季度到两个季度的周转期回落到一个季度以内，现在普遍在一个月以内的水平。这也是上游钴锂价格“过山车”行情的重要原因之一。但是有去库存就会有补库存，当然补库存的前提是需求的预期跟预期的量级。随着2020—2021、2022这三年全球新能源等需求大爆发，我们判断，上游的钴也好、锂也好都会再次进入补库周期，这会很大程度上放大供需缺口。

如果从更大的维度，我们还是维持钴锂十年大周期这么一个定位的。我们还以钴为例，上一轮周期的起点其实是在02年左右，02、03经历了两年明显的上涨，04、05年其实类似于18、19年，因为需求相对疲弱还有去库存导致了两年下行周期，06、07再次进入上行周期，并且创出了一个新高。历史虽然不会简单重复，但可能极为相似。

加工环节更多的是产品结构变化带来的投资机会。一个是稀土永磁体领域。以前大家关注多的是稀土价格上涨带来的永磁体投资机会，但是现在要改变一下视角。

那就是海外新能源汽车的放量带来的成长逻辑。我们在跟踪中发现一些永磁体龙头企业，在过去两年完成了产业链的一个卡位，顺利地切入到了海外新能源汽车的供应体系。更进一步，产业集中度其实在提升的，竞争格局更好，全球海外市场的钕铁硼的供应商由之前的6家逐渐缩减到了4家左右，卡位成功的钕铁硼企业进入又一轮快车道也水到渠成。

锂电铜箔：大家最近问的也比较多，我们下周在深圳也会有一个针对“PCB-CCL-铜箔-电子纱”的专场会议。这里我们先提两个跟市场认知不同的地方，锂电铜箔会短缺么？答案也是肯定的，按照我们的测算，在2021年左右，锂电铜箔会像16-17年一样，进入量价齐升的阶段，虽然我们的供应增长较快，但是我们的需求增长更快；不过在此之前，2020年企业竞争也会比较激烈，加工费有可能还要再往下走一点。

其中，一个增长更快的领域，便是6μm对8μm的替代，因为铜箔在电池里面的功能很直接，导电和负极载体，越薄越好，这个替代能增加能量密度3个百分点。不过根据我们的了解，海外电池企业还是主要采用更成熟的8-9μm。我们预计，未来2年6μm的需求增速能达到50%左右。

回归到A股投资上，要找的一定是产业链里面的龙头，具备资源优势、具备较强加工能力，并且切入到下游需求龙头产业链的企业。为什么？因为这轮行情与15-17年有一大区别——15-17年主要的需求拉动是国内的新能源汽车，而这一轮是海外新能源汽车，以及5G带来的，对标的下游客户是国内的宁德时代，比亚迪等，国外的LG、三星、松下，通俗点说就是产业链讲究“门当户对”，认证一定比上一轮来的苛刻。这也就决定了，他们对于原料供应的稳定性最为看重，对成本的耐受度有可能比我们预期的要高，而股票上，龙头溢价会越来越明显。

【电子首席--刘翔】特斯拉“苹果”化全面拉动国产电子产业链

特斯拉产业链电子受益板块一览：

1. PCB板块：

PCB板块为特斯拉产业链最为受益板块，原因有二：1）单车价值量大，预计超5000元；2）主力供应商都是国内厂商。以特斯拉Model 3车款为例，大陆PCB与CCL指标厂占动力系统所需用板供应数量九成，并在其他关键系统供料具领导地位。动力、中控与电驱动三大系统中，动力电池所需电源管理系统的PCB与软板、CCL材料几乎全数由陆资厂商包办，并且展现规模化发展。

除了台湾楠梓电转投资的沪电以外，PCB供应商列出的九家业者，清一色都是陆资厂，且这些陆厂也多向陆资CCL厂商拉货，成为垂直整合的一环。

特斯拉线路板供应商包括不限于：生益电子、沪电股份、胜宏科技、景旺电子、依顿电子、世运电路、鹏鼎控股、东山精密等。

特别注意的是，生益科技为PCB原材料-覆铜板全球主力供应商。我们预计特斯拉单车PCB使用量超3平方米，金额约人民币超5000元。

2. 连接器、金属件和摄像头：

长盈精密，公司本部及其控股子公司苏州科伦特（70%股权）均是特斯拉供应商。主要供货产品是充电电池联接件和金属材料导电软连接。其中，特斯拉Model3高压软连接基本由长盈子公司科伦特供应。

安洁科技，2014年，公司收购新加坡新星控股得以进入汽车电子金属件市场，并进而成为特斯拉供应商，主要为Model系列能源车供应中控相关金属结构件。

联创电子，已供应特斯拉5颗车载镜头，持续稳定供货特斯拉。

3. 元器件

顺络电子和法拉电子。

顺络电子，通过特斯拉验证，预计明年后年放量。

法拉电子，未来有希望打入特斯拉供应链。直流支撑电容是新能源汽车中的关键器件，目前特斯拉直流支撑电容主要由松下、Nichicon供应。法拉电子是全球薄膜电容领先供应商，随着特斯拉元器件国产化的推进，未来法拉也很有希望进打入特斯拉供应链。

4. 面板

车用显示屏幕包括中控屏和仪表盘。当前显示屏面板主要由LGD等海外面板厂供应，预计未来model 3国产化比例有望上升，作为全球车载显示领先厂商的深天马、京东方和TCL都有希望替代LGD。

长信科技是特斯拉中控屏触控模组主要供货商。公司是全球领先的专业显示模组生产商。目前芜湖本部集中了车载全业务链条，积极为Model S、ModelX等旗舰车型提供中控屏模组。

从特斯拉看5G车联网的发展

特斯拉产业链通信相关我们重点介绍下车联网的机会。首先我们从分析之前的tesla一个事件开始，2016年5月，在美国佛州高速公路上一辆特斯拉Model S在启用Autopilot（L3）功能时撞上了一辆半挂卡车，因为卡车车身白色，智能驾驶把它识别成蓝天白云，毫米波把卡车当成了路牌，导致司机身亡，Tesla股价大幅下降30-40%，但随后又反弹至原来位置，至今也是股价到现在的最低点。任何技术的发展都需要经过大量的验证和不断完善，这个意义说自动驾驶事故的发生是偶然也是必然的。当时我们提出观点物联网是人工智能的基础，在自动驾驶领域更为迫切的表现为车联网是自动驾驶的基础。

现在智能驾驶的硬件感知方案基本是激光或毫米波雷达+摄像头的方案属于自主式环境感知系统无法做到全天候、全路况的准确感知，而协同式环境感知系统即V2X（包括4G/5G与卫星导航BDS/GPS技术与之形成良好互补），假设卡车与Tesla靠近时能够通过车联网技术相互预警就可能会避免相撞。如果说车联网最初的应用主要集中在安全防盗、车载功放、信息娱乐之上，随着辅助驾驶、自动驾驶技术的逐步成熟和智慧交通行车安全的关注，进一步满足高可靠性、低时延要求的5G V2X 类主动安全业务成为推进车载网络的新动力，所以100%车联网是自动驾驶的必要条件。

V2X指包括V2V（车-车）、V2I（车-基础设施）、V2P（车-行人）等方式车联网通信技术，即车对外界的信息交换。由华为、高通、大唐等提出的 LTE-V成为国内车联网标准，截止2019年9月，中国C-V2X车联网通信技术专利申请量占比达到52%，成为C-V2X技术最大的专利原创国家，国内多地C-V2X应用试点深化。移远通信官网新闻，2019年10月公司助力15家汽车厂商完成C-V2X“四跨”互联互通展示，目前已有30多家客户基于AG520R模组设计验证终端产品。移远AG520R模组采用Qualcomm SA415M芯片解决方案，支持最大LTE Cat 19连接以及C-V2X技术，下行速率最高达到1.6Gbps。移远通信将这周的美国拉斯维加斯CES（国际消费类电子产品展览会）推出AG550Q等车规级5G模组，该模组支持5G的6GHz以下频段，同时集成C-V2X与多频GNSS，有望加速车联网产业进入5G时代。

随着C-V2X、北斗导航高精度定位等技术的不断成熟，以及车载诊断、车载信息娱乐业务的进一步拓展，全球主流汽车厂商都在积极投入车联网与自动驾驶。整个车联网市场分为前装（T-BOX）和后装(OBD/UBI等)市场，目前前装车联网的渗透率在30%左右，包括新能源电动车是百分百联网（全球电动车年销量200-300万台），以及大部分高端车型，我们预计在2025年汽车将实现100%联网，全球车联网前装模组市场将达到300-400亿，加上后装车联网市场预计几十亿到百亿规模，总体车载模组将是400-500亿的市场。

建议关注移远通信（前装车联网/物联网模组龙头）、广和通（前装车联网/物联网模组领先供应商）、闻泰科技（安世半导体全球车载功率器件主流供应商）、移为通信（车载后装终端）、万集科技（ETC，V2X+激光雷达）、高鸿股份（V2X车载设备）等。

【计算机首席--闻学臣】5G开启汽车智能时代

技术+政策驱动汽车产业智能网联时代加速来临：5G技术具有大宽带、大连接、低延时等特征，智能汽车是其中一个重要的应用场景，随着5G技术的推进，智能网联汽车有望加速落地；2019年9月中共中央、国务院发布“交通强国”规划，提出要加强智能网联汽车研发，形成自主可控完整的产业链。

单车智能和V2X协同发展是行业未来主要趋势，单车智能包括感知层、决策层和执行层，感知层主要是视觉和激光雷达，决策层主要是计算平台和算法，执行层则是转化为汽车行为；V2X则包括V2V、V2I、V2P等，能够有效弥补单车智能的感知盲点。

建议关注中科创达（智能驾驶仓）、四维图新（高精度地图与数据服务）、万集科技（激光雷达与V2X）、千方科技（车路协同）、虹软科技（视觉AI）。

风险提示：特斯拉产销低于预期的风险，产业链价格下跌超预期的风险。