日本的房地产危机，使其陷入“失去的二十年”！对我们而言有哪些启示？

有因必有果，有什么样的政策和制度，就有什么样的房地产市场运行结果，住房制度是深植于一国房地产市场的基因密码。

经过多年努力，我们试图采用全面的国际比较、客观的历史资料、扎实的数据逻辑，系统研究美国、英国、日本、德国、新加坡、中国等的房地产运行和住房制度, 以及背后深层次的住房制度逻辑。当我们梳理完代表性经济体的案例以后，对很多房地产关键问题的认识变得更加清晰。

我们研究的根本目的，是为了透视房地产运行基本规律，以及背后住房制度的深层次逻辑，为我国住房制度改革和长效机制建设提供参考。

房地产长期看人口，中期看土地，短期看金融。日本从人口悬崖坠落，土地一度供应不足，货币政策大松大紧，正是验证我们经典判断的典型样本。

日本房地产市场的运行过程中，产生过两次危机，第一次在房地产市场短暂回调后，重拾上涨；第二次却使日本陷入“失去的二十年”。日本两次房地产危机，一次被时间消化，一次终结了黄金时代。为何两次危机结局不同？

本期我们深入研究日本住房制度，探究其孕育房地产泡沫的终极逻辑。

1 日本的住房制度是什么？

1.1 货币金融制度：货币政策频繁变动，民间金融机构主导

（1）货币政策：频繁变动，央行缺乏独立性

日本央行缺乏独立性，受大藏省影响较大。日本央行成立于1882年，目的是为了抑制明治时代的恶性通胀。为适应战时经济需要，日本政府1942年全面改组央行，制定《日本银行法》，明确“日本银行的任务是根据国家政策进行货币、金融调节及维护信用秩序，以有效发挥国家整体经济力量”，大藏省拥有对日本银行的一般业务命令权、监督命令权、官员解雇命令权等，在货币政策制定、人事任免、预算管理等方面均听命于大藏省，独立性较弱。泡沫破灭后日本经济不断恶化，控制着日本货币金融政策的大藏省成为各界竞相指责的对象，央行独立性改革受到重视。1997年，新《日本银行法》出台，规定央行政策目标是“通过保持物价稳定来促进国民经济健康发展”；明确要“尊重日本银行货币金融政策自主性，确保经营决策透明性”；改革人事制度，央行行长、副行长、审议委员均由国会两院批准，内阁任命，任期改为5年，政府不得随意解除其职位；进一步确立货币政策委员会的最高决策地位，政策委员会委员增至9名，其中大藏省和经济企划厅代表各1人，但无表决权；废除大藏省对日本银行的业务命令权、监督命令权和检查权。改革后的日本央行政策独立性大幅提升，但大藏省对央行仍有较大影响，必要时大藏省有权要求日本银行提供信用支持，且日本银行在人事、预算、国际金融活动、外汇市场操作等方面并非完全独立。相较于欧央行，日本银行独立性仍然有限。

货币政策定力不足，战后服务于经济增长，90年代后强调稳定物价。受政府干预，日本银行在战后很长一段时间的首要目标是为经济增长提供充足资金；70年代两次石油危机爆发引发恶性通胀，货币政策目标转为控通胀；1985年“广场协议”签署后，日元大幅升值抑制出口，经济下行压力大，央行的使命重回保增长；90年代泡沫破灭后，又转向解决长期通缩；直至1997年新法出台，才从法律上明确了“央行的基本使命是稳定物价”，先后采取零利率（1999-2000）、量化宽松（2001-2006）、通胀目标2%（2013）等政策。整体来看，日本央行货币政策目标在经济增长和稳定物价之间不断切换，导致政策忽松忽紧，加剧资产价格波动。

90年代前，货币供应速度显著高于实际GDP增速，经济货币化程度高。纵向比较看，1968-1990年日本M2年增速达12.7%，远高于同期GDP年增速5.2%。横向比较看，2016年日本M2/GDP高达242%，仅次于中国香港，显著高于OECD经济体平均水平，经济货币化严重。

政府部门杠杆水平高。2018年2季度，日本非金融部门负债与GDP之比高达370.7%，远高于发达经济体265.9%的平均水平，在主要经济体中排名第一。其中，日本政府部门杠杆率高达213.2%，比发达经济体103.9%平均值高一倍。

（2）住房金融体系：民间机构主导，公共金融机构为补充

日本住房金融体系战后以来不断调整，主要经历了政策性金融“一家独大”、民间金融和政策性金融并重、民间金融主导的市场化住房金融体系这三个阶段。1965年以前，日本住房金融体系以政策性金融机构（主要是住房金融公库）为主，1965年住房金融公库在新发放住房贷款和贷款余额中分别占比50%和68%，而民间金融机构多采取先存后贷、多存多贷的模式开展个贷业务，参与度较低。1965年以后，千叶银行创新贷款模式，采取个人住房抵押贷款代替之前的贷款模式，极大简化了贷款流程，促使地方民间银行积极参与，民间资本加速进入房地产市场，1968年新增住房贷款中，民间金融机构贷款占比超过住房金融公库，住房金融体系中，民间金融机构和公库并重。2000年以后，随着住房金融公库改组并退出个贷市场，民间金融机构开始扮演主导角色，住房金融体系逐渐形成以民间机构为主、政策性金融为补充的市场化格局。

居民住房贷款以浮动利率为主。居民住房贷款类型可分为三类：一是浮动利率型，利率每半年审核一次，还款金额每五年变动一次；二是固定利率期间选择型，在贷款合约上的固定期限内按约定的固定利率还款，每月还款额固定，到期后可继续选择固定利率；三是完全固定利率型，按照某一固定利率还款，每月还款额固定，最典型的如35年固定利率的Flat35。2013年以来，新发放住房贷款中浮动利率型占比超50%，住房贷款余额中浮动利率型占比更高达60%。

居民购房款中自有资金占比较高。自有资金在购房款中占比因房屋类型而异：一是私人购入土地并建设住房，自有资金占比28.8%；二是在自有土地上新建住房，自有资金占比53.3%；三是购买独立式住宅和公寓，自有资金占比分别为26.4%和42.8%；四是购买二手独立式住宅和公寓，自有资金占比分别为46.1%和51.3%。对比其他国家，日本购房款中自有资金占比较高，远超美国和新加坡（均为20%）。

日本政策性住房金融机构以住房金融公库为主，作为日本公共住房政策三大支柱之一，住房金融公库累计为1/3以上的家庭提供住房贷款。面对着巨大的财政压力和亏损压力，2007年政府废除住房金融公库，改建住房贷款支援机构，主要从事证券化融资业务及融资担保业务，使得住房信贷回归市场。

1) 1950-2006年：住宅金融公库

住宅金融公库为日本战后解决住房短缺问题发挥了重要作用。1950年《住宅金融公库法》颁布，由政府全额注资成立住宅金融公库，目的是通过财政投融资机制,将更多低成本的长期资金引入住房信贷市场，保障那些难以从银行获取信贷的企业和个人的住房贷款需求，包括建房和购房贷款、住房贷款担保、自然灾害重建贷款、公共设施贷款等。

贷款利率固定、利率低、周期长。住房金融公库以5.5%的低固定利率发放长期贷款，最长可达35年，但对借贷人有一定收入要求。1993年以前，住房金融公库贷款利率均显示高于民间金融机构（以都市银行为例），足见其政策性金融机构的本质。

截至2006年，住宅金融公库累计为1/3的家庭提供贷款。1950-2006年,住宅金融公库累计为1941万户家庭提供贷款,占住宅存量的30%以上，累计贷款规模达151万亿日元，为解决住房问题发挥了重要作用。

2) 2007年至今：住宅金融支援机构

利率市场化和财政压力下，2007年正式废除公库，改组为住房金融支援机构。1986年利率市场化不断深入，民间机构住房贷款利率不断下降，借款人提前还款和利差扩大使得住宅金融公库亏损严重。90年代受泡沫破灭冲击，经济长期低迷，财政收支恶化，财政无力继续补贴公库经营。2007年政府废止住房金融公库，改组为住房金融支援机构。

住房金融支援机构以市场化方式运作，减轻对财政资金的依赖。资金来源上，通过将购买的民间金融机构住房贷款以资产证券化打包发售给投资者获取资金，不再仅仅依靠财政资金，2007-2016年，财政融资占比由76.7%降至24.6%，MBS占比由16.1%升至55.6%。业务模式上，由原来直接发放住房贷款，改为从事证券化融资业务及融资担保业务。

日本住房信贷的民间金融机构主要包括：国内银行（都市银行、地方银行、第二地方银行、信托账户）、农协系统金融机构、信用金库、信用组合、劳动金库、人寿保险、损害保险和住专等。都市银行是日本银行业的核心，活动中心是大都市，贷款对象多为大企业，个贷业务较少；地方银行规模较小，一般代理当地政府的金融事务，主要资金来自个人储蓄，贷款对象多为地方性中小企业，但区域性特征明显；第二地方银行与地方政府关系更为紧密，主要开展中小企业和个人金融服务；信托可兼营信托和银行业务，主要提供长期贷款；农协系统金融机构主要为农林渔业提供贷款；信用金库、信用组合和劳动金库多为中小企业提供金融服务，实行会员制；人寿和损害保险属于保险资金。

日本民间金融机构的主要住房贷款模式有：Flat35（35年固定利率）贷款、银行贷款、信用金库、信用组合贷款、劳动金库、农协系统贷款等。Flat35贷款是由住房金融支援机构和民间金融机构联合推出的贷款模式，提供最长35年的固定利息贷款；银行贷款是最为常见的民间金融机构贷款方式，放款标准主要取决于贷款人的家庭收入；信用金库、信用组合贷款是地方性金融机构发行的，针对在当地居住或工作，且为会员；劳动金库贷款对会员及年收入也有要求；农协系统贷款由农业银行发行，主要针对会员，非会员需申请。

“住专”是日本民间金融机构中最特别的一类金融机构，是80年代第二次房地产危机产生的重要原因，1995年，7家“住专”相继破产，引发日本金融业巨额不良债权连锁反应，严重冲击了日本金融系统稳定性。

1) 七十年代：主营个人住房抵押贷款

大藏省主导、金融机构联合出资成立，主营个人住房抵押贷款。1967年，千叶银行在个人住宅抵押贷款业务中，率先取消先存后贷、以存定贷的贷款条件，使得个人住宅抵押贷款变得简单快捷。随后，其他银行也纷纷效仿，个贷业务快速发展。70年代初，尽管个人住房贷款需求强劲，但大型银行等金融机构仍缺乏开展个贷业务动力，原因是个人住房贷款单笔规模小、经营管理成本高、贷款周期长，而大型制造企业贷款规模大、贷款周期短、利润空间大。1971年，三和等9家银行联合出资设立了第一家以办理个人住宅抵押贷款为主要业务的住宅金融专业公司（简称“住专”或“Jusen”）——日本住宅金融公司。1973年，大藏省召开金融制度调查会，认为民间金融机构住房信贷业务符合规定，“住专”因此合规化。紧接着，大藏省主导、并强烈要求大银行等金融机构联合出资设立“住专”，其贷款资金来源于母公司金融机构拆借，主营个人住房抵押贷款，主要管理层均来自大藏省退休官员和母体银行派驻人员。截止1979年，共有8家住专公司相继成立，分别为日本住宅金融公司、住宅贷款服务公司、日本住房贷款公司、第一住宅金融公司、住总公司、地方银行生命保险住房贷款公司、综合住房金融公司、共同住宅贷款公司。

2) 八十年代：被迫转向房企贷款

母公司进军个人住房贷款市场，“住专”主营被迫转向房地产企业贷款。随着80年代日本资本市场改革深入，大企业开始选择发债等直接融资方式，逐渐降低对银行的依存度，而存款利率市场化也取得较大突破，使得银行吸储成本大幅增加，金融脱媒加速。资产负债两端受压，银行面临业务转型，开始直接进入个贷市场，利用母公司资金成本、客源等优势不断蚕食“住专”的市场份额。此时，住房金融公库因财政补贴具有明显资金成本优势，再加上本身业务具有固定利率、低息、还款周期长的特点，也在不断挤占个贷份额。正因如此，“住专”突破了房贷的业务限制，转向母公司推荐的高风险高收益的房企融资，1980年七家“住专”向企业发放的贷款余额仅占贷款总额的4.4%，1990年则升至78.6%。由于银行与“住专”业务竞争关系，母公司推荐的业务多为高风险类型，服务对象甚至有黑社会性质的土地开发公司和暴力拆迁团伙，“住专”基本上成为母体金融机构的“次级贷款包”。

房地产泡沫破灭，“住专”不良债权高企，1996年陆续破产。房地产市场快速上涨期间，“住专”可通过高周转模式不断扩张，特别是1990年3月大藏省发布《关于控制土地相关融资的规定》中，因6家“住专”社长为大藏省退休官员，该规定并未限制“住专”和农林系统金融机构，使得“住专”可继续通过农林系统金融机构的融资，向下行的房地产市场输血。1995年，“住专”总负债13.6万亿日元，其中来自农林系统金融机构就高达5.5万亿日元。泡沫破灭后，地价大幅下跌，房企因抵押物市值快速缩水，而无力偿还本息，导致“住专”不良债权大量累积。1995年，七家“住专”不良率达74%，不良债权达9.6万亿日元。1996年，8家大型“住专”有7家相继破产，导致金融机构大面积倒闭，严重冲击金融系统稳定性。2011年政府修订《存款保险法》，正式废止“住专”。

1.2 税收制度：保有环节税负轻，短期交易收重税

（1）房地产税种丰富，是地方财政收入的重要来源

日本房地产相关税种多样，主要包括不动产取得税、固定资产税、都市计划税、转让所得所得税等。保有环节税率较轻，短时间内的交易则征重税，目的是强化住房居住属性，鼓励居民长期持有，重点打击投机行为。

房地产相关税收主要归地方政府所有，是地方财政收入的重要来源。2016年，仅固定资产税（土地与房屋部分）和都市计划税合计8.4万亿日元，占市町村政府税收收入的40%，占地方政府税收的22%，若考虑住民税、地方消费税等，房地产相关税收占比更高。

1）不动产取得税

不动产取得税属于市町村税，以不动产取得者为征税对象。土地、房屋分别征收，除继承外，买卖、赠与、交换、新建、增减、改建等环节均需缴纳。

不动产取得税=不动产取得价格×税率-抵扣额。其中，不动产取得价格由地方政府依据《固定资产评估标准法》评估确定，通常与固定资产登记价格一致；土地和住宅的基准税率为3%，其他非住宅房屋为4%。

免征条件：土地评估价值不足10万日元；新建、增建、改建房屋评估价不足23万日元；买卖、赠与、交换等房屋价值不足12万日元。

减税条件：政府对新建、增建、改建住宅和二手住宅均设置税收减免政策，鼓励居民购买楼龄较短、安全性更好的住宅。土地不动产取得税的减免金额=土地单价×住宅建筑面积的两倍（每户限200㎡）×税率3%，减免金额上限为4.5万日元。

2）消费税与地方消费税

消费税分为消费税（归属国税）和地方消费税，依据《消费税法》征收。纳税义务人为在日本国内提供劳务的居民、非居民及法人。房屋交易、新建、改造或出租均需缴纳。

消费税额=税基×税率-抵扣额。其中，归属国税的消费税额=课税销售额（不含税）×税率6.3%-购进成本（含税）×6.3/108；归属道府县税的地方消费税额=消费税额×税率。

消费税率曾多次上调。消费税于1989年4月1日起开始起征，税率为3%；1997年4月开始，消费税率提升到5%；2014年4月起，消费税上升到8%；2019年10月1日起，消费税将进一步上升到10%。

3）印花税

印花税属于国税，在不动产交易中的买卖合约、建筑物的建筑承揽合约、贷款合约均需缴纳。纳税额取决于不动产交易合约、建筑承揽合约的金额。

4）事业所税

事业所税属于市町村税，在不动产经营环节征收。征税依据是《地方税法》，纳税额取决于公司规模，征税对象为人口超过30万的城市中，建筑面积超过1000平或员工超过100人的法人或个人，无论业绩如何，都需缴税。纳税额包括资产比例部分和员工比例部分。

5）固定资产税

固定资产税包括土地税、房产税以及应折旧资产税，属于保有环节税种，由市町村政府征收。征税依据为《地方税法》，征税对象为每年1月1日的不动产所有者。税率较低，纳税人负担较轻，但税源较广，在市町村税中约占40%，是市町村政府重要的财政收入来源。

固定资产税=税基×税率-抵税额。税基为房屋和土地价值，由地方政府依据《固定资产评估标准法》每3年评一次；基准税率统一为1.4%。

设有“负担率”调节机制，避免地价大幅波动带来额外的税收负担。负担率=上一年度税基/本年度税基。如果负担率大于或等于100%，即地价下跌，则直接使用本年度税基；如果负担率小于100%，即地价上涨，则根据涨幅调整本年度税基，但此金额不会超过上一年度税基的105%。

混合用地的土地税标准取决于住宅建筑面积占比。若土地产权登记面积是住宅建筑占地面积10倍以内，则视为住宅用地；若居住部分占总建面的25%以上，则该居住部分按住宅用地标准征收土地税。

抵税政策较多，鼓励居民改建高质量住宅。对于新建住宅，依据住宅质量、是否是高层防火住宅等条件，给予3-7年的固定资产税额减半鼓励政策；对于翻新住宅，达到抗震标准或通过安全检验的，享有1-2年固定资产税减半优待政策；拥有无障碍设施或达到节能标准的翻新住宅，可减免1/3固定资产税；在市町村，当同一人所有的土地资产总价值不足30万日元、房产总价值不足20万日元时，免征土地税和房产税。

6）都市计划税

都市计划税属于保有环节税种，由市町村政府依据《城市规划法》向土地或房屋所有者征收。税收收入主要用于开发和改善当地基础设施，包括修建公园、社区道路、学校、医院、城市污水处理、防止海水涨潮等。

都市计划税=税基×税率-减免金额，按土地和房产分别计算征收。其中，税基为登记的固定资产价格；各市町村的税率略有差异，在0.2%-0.3%之间。都市计划税与土地、房屋的固定资产税一同征收。

减免措施：对税基不足30万日元的土地和不足20万日元的房产免征；对东京都土地面积不足200平的小规模住宅用地，减半征收。

7）租金收入所得税及复兴特别所得税

不动产租金收入纳入个人所得按年累计征税，个人所得税及复兴特别所得税=（收入所得-所得免税扣除额）×税率-免税扣除额+复兴特别所得税。对于房屋出租收入所得，需要扣除包括固定资产税、财产保险费、折旧费和修缮费等支出。

复兴特别所得税征收依据是2011年颁布的《关于实施保障东日本大地震灾后重建所必需的财政资源特别措施法》，复兴特别所得税额=应缴所得税额×税率2.1%，收入仅用于灾区。

8）住民税

住民税属于地方税，征税对象为每年1月1日登记在册的居民，包括都民税和区市町村民税。住民税是都区市町村为居民提供行政服务所需的经费来源。

住民税纳税额=所得比例部分额+均摊比例部分额。其中，所得比例部分=（上一年收入所得总额-所得免税扣除额）×税率10%-免税扣除额，其税率中的4%为都民税率，6%为区市町村税率；均摊比例部分为5000日元，含1500日元的都民税和区3500日元的市町村民税。对于住址未登记在都市町村，但在该地有办公室的个人仅需缴纳均摊比例部分额。

9）个人事业税

不动产租赁超过一定规模后将被视作经营行为，需缴纳个人事业税。个人事业税属于道府县税，征税对象为从事特定行业的个人。对未设立办公室但在其住所中进行企业活动的个人，仍需缴纳个人事业税。不动产租赁业的个人事业税率为5%，纳税额=不动产租赁所得-免税扣除额。

10）转让所得税及复兴特别所得税

转让不动产获得的收益所得采用了单独的税制，区分于个人所得税。依据《所得税法》，转让不动产获得的收益需要缴税，但税率与个人所得税不同，采取单独税制。

转让所得额=卖出价格-（买进价格+各项费用）-特别扣除额。其中，特别扣除额取决于受让对象，自住的情况下特别扣除额为3000万日元，国家征收的情况下特别扣除额为5000万日元。

高税率打击短期投机行为。转让税率取决于不动产持有时间，持有时间=转让当年的1月1日-购入日期。若超过5年则视为长期，税率为15%；若不满5年，则视为短期，税率为30%。此外，在转让所得税基础上还需缴纳复兴特别所得税，税率2.1%。综合计算，未满5年和满5年转让时，转让所得及复兴特别所得合计税率分别高达30.63%和15.315%；若不动产为自住性质，还需缴纳住民税，合计综合税率将高达39.63%和20.315%。

11）赠与税

赠与税属于国税，纳税人为受赠方。在免费接受他人赠送不动产或现金、以极低价格进行财产交易、债务清零时征收。税基=（接受赠与财产价格-免征额110万日元）×税率-免税扣除额，除直系亲属间赠与资产外，税率取决于财产价值。

12）继承税

继承税属于国税，纳税人为财产继承人。征税对象包括不动产、专利权、债权、现金存款、有价证券、汽车、书画、古董，及人寿保险、职工死亡时获得的退休金、继承开始3年前从继承人获得的赠予财产等。

课税总额=实际继承总额-基础免税扣除额。其中，基础免税扣除额=3000日元+（600日元×法定继承人数）；税率取决于财产金额。

13）注册登记税

注册登记税属于国税，在不动产、专利等所有权登记时征收。征税对象为不动产登记人，税基为不动产评估价值，税率取决于业务类型。

14）中介费

中介费产生于房屋交易环节，但不属于税。费用取决于不动产成交额，在400万日元以上的中介费较高。

（2）税收政策设置不合理，加速房地产市场危机的产生与爆发

危机爆发前，重交易、轻保有，加速地价上涨。税制设置不合理也是危机产生的重要原因，主要包括：一是保有土地成本低。1970年后，日本出于保护农业的需要，对大部分长期经营农业的城市农地实施免税，且土地继承人继续经营超20年也免征遗产税，低保有成本降低农地转让意愿，导致土地供给不足，进而推升地价；1993年后虽取消相关优惠，但目前保有环节也只需缴纳固定资产税和都市计划税，综合税率不到1.7%，整体持有成本仍较低。二是高交易成本限制转让，造成土地市场供应不足。交易环节需缴纳转让所得税及复兴特别所得税、不动产取得税、消费税等，若持有不到5年，仅转让所得税的综合税率就高达39.63%，不利于土地正常流转。此外，在价格大幅上涨期，高额的转让税使得私人倾向于持有土地，进一步造成土地市场供给不足，推高地价。

危机爆发后，开征地价税，加速地价下跌。1991年，为抑制地价上涨，日本政府开征地价税，同时加强特别土地保有税的调控力度，虽然税率较低，但此时泡沫已破，加征税收无疑是“雪上加霜”，导致地价加速下跌。但由于第二次危机爆发后地价陷入持续下跌，1998年政府取消地价税，2003年取消特别土地保有税。

1.3 土地制度：私有制为主，土地金融属性强

（1）私有为主的多元土地所有制

明治维新启动土地改革后，逐渐形成以私有为主的多元土地所有制。1868年以前，日本土地为幕府、大名及家臣等封建领主所有，土地不得买卖；1869年，明治政府宣布私人可拥有土地；1872年正式废除《禁止天地永久买卖法令》，承认土地私有，允许土地买卖。目前基本形成以私有为主、国家和公共所有并存的多元土地所有制。2015年，全国、三大都市圈和地方圈的私人土地占比分别为43.4%、50.3%和41.9%，国有和公有土地占比分别为28.3%、9.5%和30.2%；扣除产权不明晰和水域面积的“其他”土地，全国土地面积中私有土地占比60.5%，国有和公有占比39.5%，而三大都市圈私人土地占比更高。

（2）政府有强制征地权，但难度较大

法律赋予日本政府强制征收土地的权利。日本宪法第29条规定，“私有土地在正当补偿下，可将其收为公用”。根据1951年出台的《土地征用法》，为建设道路、港湾、水坝、学校、政府机关等公共设施或进行城市开发，政府有权征收私人土地。此外，还有《公共用地取得特别措置法》和《城市规划法》等特别法，赋予日本政府在大规模开发事业和城市开发建设中强制征地的权利。

政府虽有强制征地权，但实际征地难度较大，政府也较少使用。首先，只有《土地征收法》第三条列举出的公益项目才符合征地要求，强制征地权行使范围有限；二是征收周期较长，一般在强制征收前要经历与所有者交涉、仲裁及项目公益性评定等环节，征收时还要考虑赔偿等；三是容易遭到原住民反对。

（3）土地制度与房地产市场危机的关系

建筑用地占比低的土地结构强化了居民和企业投资土地的信心。日本总人口高达1.3亿，但国土面积仅37.8万平方公里，约3/4被山体覆盖，其中建筑用地占比极低。从私人土地使用情况看，全国、大都市、地市和町村的建筑用地占比分别为10.4%、36.3%、12.3%和4.6%，绝大部分土地是农地和林地。旺盛的住房需求、稀缺的土地资源、及战后至今地价一路上涨（仅1975年小幅回调）的事实，强化了人们对于地价只涨不跌的心理预期，将土地视为最好的投资品。

土地金融属性强，在货币宽松、投机四起的环境下快速泡沫化。日本商业银行原则上以土地作为担保进行贷款，在战后资本不足时，企业通过大量抵押土地获取融资。因此，土地除了基本的使用价值外，还具有很强的金融功能。20世纪80年代后的金融自由化导致银行贷款竞争加剧、土地抵押贷款增加，刺激地价大涨。而土地增值可作为营业外收入入账，进一步提升了企业的囤地意愿。1981-1990年间，法人企业以年均17.6%的增速投资不动产，远超8.5%的制造业，直接导致房地产市场泡沫化。

（4）泡沫破灭后，政府严控土地交易

泡沫破灭导致大量企业抛售，日本政府开始严控土地交易。土地投机是产生房地产危机的直接推手，吸取第二次房地产危机爆发的惨痛教训后，日本政府更加谨慎地对待土地交易。一是税制改革，1992年新设地价税，增加土地保有环节税负；二是限制交易，根据《土地利用计划》，日本政府将土地投机集中、地价急剧或可能上涨的区域划定为“限制区域”，在该区域内买卖土地手续繁琐，不仅需要都道府县知事批准，地价过高还会被强制压价或叫停。

1.4 租赁制度：法律完善，供应充足，主体多样，机构主导

日本家庭租房率在36%以上，三大都市圈租房率占比更高。日本租赁市场发展完善，主要受益于完备的租赁法律体系、租户权益保护机制、机构规模化管理运营和以公营住宅、特优赁、老优赁等为代表的保障不同收入家庭住房需求的住房保障制度。2013年日本家庭平均租房率36%，三大都市圈的租房率更高，均在40%以上。

90年代后期正式开始规范发展住房租赁市场。1995年成立日本租赁住宅管理协会；1999年创设定期住房租赁制度，租约到期后不自动更新，弱化对承租人的过度保护；2000年成立不动产租赁管理业协会；2003年不动产租赁管理业务推进联络会议会成立；2008年设立不动产租赁经营管理士协议会，推动不动产租赁经营管理士的统一资格化；2011年创设租赁住宅管理公司登陆制度。

住宅租赁业增加值占GDP比重达10%，仅次于制造业和批发零售业，主要是GDP核算方式造成的。日本不动产业主要包括房地产销售、二手房流通、不动产租赁和不动产管理，2017年不动产业增加值占GDP比重达11.3%，仅次于制造业和批发零售业。其中，住宅租赁对GDP贡献度远高于其他不动产业，1970-2017年住宅租赁业的增加值占GDP比重年均7.6%。住宅租赁业占GDP比重如此之高，主要是因为自住房虚拟租金占GDP比重高，2013年住宅租赁占GDP比重为10.3%，而自住房虚拟租金的占比就高达9.8%。

（1）完备的租赁法律体系

日本租赁法律体系和德国相近，以《民法》为核心，以《借地借家法》为主要依据。《民法》规定任何租赁合约期限不能超过20年，没有单独特殊考虑居民住房需求，而是对所有的租赁业态一视同仁。1921年出台了专门针对不动产租赁的《借家法》，规定租期不受《民法》最长租约期限不超过20年的制约，具体时长由承租人和出租人自由协商决定。1938年因战争准备需要而出台《租金统制令》，开始限租，并一直延续到战后。1941年修改《借家法》，规定只有具有“正当理由”下才能解除租约，否则租约到期后自动续约，但此举过度保护租户，使得房东缺乏提供优质租赁住房的意愿，导致租赁房质量不高、流动性较差。1950年租金管制开始放松。1999年再次修订《借地借家法》，取消20年的租约上限，租赁时间双方商议决定，同时创设定期住宅租赁制度，租约到期后不自动续约，希望以此来改善出租人的出租意愿、提高流转速度，力图在保障租户权益和回归市场之间寻求平衡。

1986年废除租金管制。《租金统制令》源自1939年日本大量劳动力聚集起来进行战前准备，为了解决住房问题，日本将所有的租金冻结在1938年8月4日的水准。次年日本再出皇家法令，规定新租约也需服从租金管制。这一政策一直延续到战后，但由于物价飞涨，在租金管制下，出租方房屋出租动力不足，导致住房矛盾突出，政府不得不在1950年修改法令，规定新出租房屋不受租金管制约束。1956年再次修改法令，规定对于建筑面积超过100平方米的出租房屋，取消租金管制。1960年租金管制的意义几乎消失，直到1986年才完全废止。

租约类型分为普通租约和定期租约。对于普通租约，租约时间通常为1-2年，到期后自动续约，除非租赁双方均同意解约，否则房东在无“正当理由”情况下不允许解约。而“正当理由”要参考租赁双方终止租约的必要性、房屋租赁历史记录、建筑物的利用状况、出租人向承租人提出的补偿措施等。对于少于1年的租约视为无固定期限租约，租约到期后即终止；对于定期租约，合约到期后不自动续约，需双方协商后重新签订。如需解约，出租方需要提前6个月以上书面向承租方提出终止租约的通知，或承租人提前30天向出租方提出终止合约通知。

租赁市场以普通租约为主，居民对定期租约认识不深。对于三大都市圈和不同住房类型的住宅，在2016、2017年的租赁市场中，普通租约类型占比均超95%，市场以普通租约类型为主。居民对于定期租约认知度的调查结果中，2017年64%的居民并不知道定期租约的存在，18%的居民仅知其名，定期租约渗透率不高。

租赁双方均拥有租金涨跌请求权。《借地借家法》规定，在以下三种情况下，租赁双方可以在协商的基础上更改租金：①房地产相关税收及其他负担的增减导致租金不合适宜；②房地产价格涨跌及其他经济变动导致租金不合适宜；③与同区域同类别房地产相比，租金不合适宜。如果租赁合约里有关于租金的特殊规定，则需按合约执行。如果双方因租金涨跌未达成一致意见，在法院判决之后，双方需补偿对方该时间段的租金差额损失，并支付该损失额以年化10%计算产生的利息。

租金托管机制。当房东要求租金上涨超过租户预期，租户可将自认为合理的租金委托给租金托管所后继续居住，不用考虑因未交给房东租金而被强制搬出。租金委托后，可继续与房东协商，或寻求调停委员会的帮助，甚至可通过法律诉讼来解决，直到双方达成一致。

租购同权，均等享受社会公共服务。只要居民依法纳税，就可以享有当地教育、医疗、养老等公共资源与服务，不存在住房产权门槛。以教育为例，日本公立学校教师属于公职人员，每隔几年就被调换至其他学校，避免单个学校教育质量过于突出。对于小学和初中，公立学校没有入学考试门槛，无需缴纳学费，只需住址在当地，达到入学年龄，即可就近入学。

（2）充足的租赁住宅供给

租赁住房供给量能够满足家庭租房需求。从供给来看，1951-2018年均新开工租赁住房42万套，而同期年均新开工住房套数为109万套，租赁住房新开工数占新开工总数的44%，高于同期租赁家庭比重。从需求来看，1965年日本家庭数为2408万户，2015年为5345万户，50年家庭数年均增加58.7万户，以同期日本租赁家庭比例37.9%来计算，年均增加租赁家庭数为22.2万户，而1965-2015年均租赁住房供应量为49.8万套，从量上完全能够完全覆盖。

（3）多主体供应

以民营租赁为主体、以公共资金支持的租赁住房和企业提供的给与住房为保障的住房租赁供应体系。从1958到2013年，日本住房租赁供给市场结构中，平均每年民营租赁住房占租赁住房总量的比重为69%，以公营、公社、公团等为主的公共资金支持的租赁住房所占比重年均达17%，企业为员工提供的福利性质的给与住宅所占比重年均13%。三者共同组成了日本的租赁住房供应体系。

公共资金支持的租赁住房类型多样。2016年公共资金支持的租赁住房总量为331万套，占租赁住房总量的20%左右，有效保障了中低等收入家庭住房需求。其中，出租给低收入家庭的公营住宅占比最大，2016年为65%；出租给中等收入家庭的UR租赁住宅2016年占比22%。

公营住宅保障低收入家庭住房需求。公营住宅的建设依据是1951年制定的《公营住宅法》，由中央政府拨款补助，地方公共团体直接建设和管理，用以向低收入者提供廉价的租赁住宅。其中，中央政府对新建住宅费用的1/2、翻建住宅费用的1/3予以补助。入住公营住宅的条件：必须为携带家属者（即单身除外）；家庭收入在低档范围内（目前为4口之家年收入510万日元以下）。入住批准方法：对符合资格的申请者进行抽签来决定。公营住宅的房租固定，入住权利严禁转让。此外，入住3年后将再次调查住户的收入情况，对超过入住标准者或提高房租，或请其退房。1996年《公营住宅法》修订，规定停止新建公营住宅。截至2016年，公营住宅存量216万户。

UR租赁住房主要针对中等收入家庭住房。UR租赁住宅前身为住房公团，1955年住宅公团依据《住宅公团法》成立，政府全额出资，其中，中央和地方政府出资占比为3比1。公团住宅中既有出租住宅，也有商品住宅，还有公团建设后出让给土地所有者，以便其经营住宅出租业务的民营特定住宅。2004年改建UR租赁住房，2016年全国约有74万户、共计居住人数在200万人左右。申请人按先后顺序入住UR租赁住房，但需满足一定条件：对于个人或家庭，其月收入必须超过月租金的一定倍数；对于无收入的申请者，只要存款金额超过相应月租金的100倍，也满足申请条件；此外，对于超过60岁的老人、残疾人、单亲家庭和已满18岁的学生，即使月收入不超过月租金的2倍，也可以申请入住。

特定优良租赁住宅由民间建设、地方公共团体购买后租赁给中等收入家庭，享受一定租金补贴，由地方公共团体负责管理。成立依据为1993年出台的《特定优良租赁住宅供给促进法》，其申请资格是：夫妻或有孩子的家庭，入住人数在2人或以上；月收入在20万到60万日元之间。如需申请租金补贴，则需要满足：占地面积50-125平米之间、达到防火标准、9%以上的面积用于储物、室内层高不超2.3米。特优赁住房的补贴金额随着家庭收入和时间的变化而不同，每年减少2%-3.5%。截至2016年，特优赁住房存量9.4万套。

高龄者优良租赁住宅是特优赁住房的一种形态，由地方住宅公团、住宅公社或福利法人负责管理。建设依据是2001年颁布的《高龄者居住稳定保障法》，申请资格是：申请人必须有一人满60岁、生活可自理或有人照顾、达到一定收入要求（各县市标准不一）。截至2016年，高优赁住房存量4.2万套。

（4）机构主导的租赁市场

租赁住宅资产管理业务渗透率高，90%以上民营租赁住宅由住宅资产管理公司参与管理。根据国土交通省2010年的调查数据，民营租赁住房的管理模式中，25.5%的民营租赁住房部分委托机构管理，65.3%完全委托机构运营，而业主自行管理的仅占9%，机构深度参与民营租赁住房管理。

行业集中度较高，Top5公司的市占率达21%。截止2018年7月，日本共有952家机构有租赁住宅管理运营业务，TOP10的企业租赁住宅管理户数总和为408.7万套，市场份额之和约为26.1%，其中TOP5公司市场份额之和为20.9%，行业集中度较高。

住宅资产管理公司提供全产业链服务，轻资产运营模式最具特色，主要有托管和包租两种方式。日本住房租赁市场规范发达，与第三方公司深度参与息息相关。而日本超过84%的租赁住宅业主年龄在50岁以上，也离不开专业租赁公司的服务。住宅资产管理公司为业主提供“土地尽调——施工资金规划和融资服务——建筑设计和施工——管理运营”的全产业链服务。其中，最重要也最具特色的是轻资产运营模式，即住宅资产管理公司不持有住宅资产，仅做运营。常规业务包括：入住支持业务（租户招揽、租金保证和入住手续等）、租约管理业务（租金收取、运营协调、租约更新、租约解除、租金增减交涉、押金保管、纠纷等）和物业管理业务（清扫、设备维修）等。

托管业务是指房东委托住宅资产管理公司代理自己行使权利，但房东与租客直接签订合同，租金由房东决定，机构只部分参与。主要盈利来源是托管费，70%以上的住宅资产管理公司的托管费为租金的3-6%。

包租方式一般是业主将住宅一次性委托给住宅资产管理公司运营25-35年之间，租客与住宅资产管理公司签订租赁合同，租金由机构决定，机构每月给房东支付固定租金，房东可以避免房屋空置风险。主要盈利来源为机构租赁给租户的租金与每月支付房东固定租金的租金差。

住房租赁业务从业门槛高，“宅建士制度”保障租赁市场规范运行。在日本从事住房中介业务需要通过全国统一考试，取得从业资格证，即“宅建士”，该考试通过率仅为15-17%。住房租赁公司每五人必须有一个宅建士，重要事项必须由宅建士解释说明，合同必须由其签字盖章才能生效。从业者专业素养是日本住房租赁市场规范运行的重要保障。

（5）有吸引力的租赁市场

从回报率来看，租金收益率远高于银行定期存款和10年期国债收益率，房屋所有者有出租动力。2008年以来，日本零利率政策下，银行存款、10年期国债收益率几乎为零，相较而言，2015年来，日本公寓租金收益率平均在5%以上，较有吸引力。

从租金压力来看，以三大都市圈为例，租金稳定且负担较小。2006-2016年三大都市圈月均租金增加不明显，复合增速在0.6%左右，同时，2013-2017年的平均年租金收入比为20%，租户租金压力不大。据日本国土交通省调查，2017年只有10%的租户感觉租金负担感很重，33%的租户感觉基本没什么负担。

大都市21%的人口有工作单位的住房补贴，补贴金额占租金的40%以上，租金压力进一步降低。据日本国土交通省调查数据，2017年三大都市圈的21%的人口享有工作单位的补贴，补贴额达3.2万日元/月，而三大都市圈平均租金为7.4万日元/月，部分居民的租房压力进一步降低。

（6）J-REIT助力住宅租赁市场发展

REITs投资的租赁住宅显著增加。REIT（Real Estate Investment Trust）因在日本又称为J-REIT，称为不动产投资信托，法律依据为2000年颁布的《信托投资法》，主要投资不动产。2018年10月共有61支REITs上市交易，总市值达12.7万亿日元，其中，持有住宅占比15.2%，达2.71万亿，明显多于2006年的0.5万亿日元。大量资金投资于租赁住宅市场，在给投资者带来稳定收益的同时，也增加了供应量。

2 如何评价日本住房制度？

2.1 住房空置率和报废率双高

供给过剩导致住房报废率及空置率双高。1973年各县套户比均超1，住房短缺问题全面解决。即使在人口总量增速放缓、老龄化加速、城市化进程明显放缓的情况下，1974-2018年日本年均住宅新开工量高达125万套，而1975-2015年均家庭数增加量仅为49万户，过量的供给导致日本房屋报废率过高，80年代后期，日本房屋建筑报废率升至50%以上，也就是说，新建2套房屋就有1套房屋废弃。与此同时，过量供应导致住房空置率不断上升，2013年高达13.5%。

2.2 低收入家庭住房缺乏支持

公共住房过于倾向中等收入家庭，对低收入家庭的住房支持力度不够。八期“住房建设五年计划”从数量和质量上对解决日本住房问题作出了重要贡献，尤其是公共资金对居民住房支持力度大，公共资金支持的住房建成量占实际建成住房总量的比重在38%-51%之间，特别是“公库”住宅，占公共资金住房建设总量的43%-80%。

通过设定住房建设目标、住房标准，政府公共资金支持建房有利于快速解决住房数量短缺和住房质量较差的问题。但日本政府对住房金融公库的申请资质和公团住房的申请标准设置了收入门槛，公库、公团面向的是中等收入家庭，真正面向低收入家庭的、保障性质的公营住宅却很少。前七期“住房建设五年计划”中公营住宅建成量占公共资金支持建成的住房总量的比例不足20%，占住房建成总量比重仅为3-7%之间，低收入家庭的住房需求并未得到公共资金的大力支持。

2.3 二手房市场不活跃

日本住宅存量市场不活跃，二手房流通率及交易量均较低。1989-2013年日本二手房流通率最高仅为17.6%，远低于美国（87%，2014年）、英国（87%）、法国（68.4%）等发达国家。2013年二手房交易量仅有17万套，也远低于其他国家。究其原因，一是泡沫破灭之后，居民购房意愿不足；二是二手房质量较差，房屋多以木质为主，平均使用寿命仅31年；三是交易环节税务较重，涉税多至6种，仅差价盈利所得及复兴特别税综合税率就高达39.63%（满5年时为20.3%），不利于存量盘活。

2.4 两次行政区划调整显著提升城市化率

日本历史上的两次城市化率激增均与行政区划调整相关，特别是2000-2010年，并非人口实际流动。1953-1961年，城市化率从56.4%大幅增至64.2%，主要是受“市町村大合并”影响，村的数量从7616骤降至981。第二次激增发生于2010年后，城市化率增至90.8%，也是源于行政区划调整，町的数量从2000年的1991降至757，此外，町村老人相继离世也是重要原因。

2.5 大都市中心区的房价触底回升

2017年，东京圈新建公寓的销售均价接近泡沫期，而远离市中心的户建住宅仍无起色。自2013年来，东京和大阪都市圈公寓价格开始不断上涨，东京圈2017年新建公寓销售均价为86万日元/平，接近泡沫期93万日元/平的最高值，同样，大阪圈2017年新建公寓销售均价63万日元/平，不断缩小与泡沫期的价差。但从土地和独立式住宅（户建住宅）成交均价来看，东京和大阪圈土地和户建住宅成交价并未出现明显上涨，这说明本轮上涨主要发生在市中心公寓较为集中的区域。经过90年代房地产市场的出清，日本房地产市场呈现市中心涨、市郊及其他地市房价一蹶不振的明显特征，市中心房价也是人口持续流入，因就业、置业等有效需求支撑下的理性上涨。

3 日本住房制度对我国有何启示？

3.1 保持货币金融政策连续性和稳定性有利于稳定房地产市场

房地产危机是一种货币现象，保持货币金融政策连续性和稳定性有助于稳房价。70年代由于环境问题，日本开始调整产业结构，为避免增速下滑，政府采取宽松的货币政策，1968-1973年，M1、M2年增速高达22%和20%，远高于同期9%的经济增速。货币宽松叠加强劲住房需求，推动地价快速上涨。第一次石油危机使得石油依赖型的日本国内爆发恶性通胀，政府不得不收紧货币，1973年12月，央行上调贴现率至战后最高值9%，地价转跌，危机爆发。1985年《广场协议》签署后，为抑制日元过快升值及其对经济的不利影响，政府在1986年连续4次下调贴现率至3%的低利率水平。为了稳定国际货币市场，1987年2月，日本签署《卢浮宫协议》，并再次下调贴现率至战后最低值2.5%，并一直维持历史最低水平到1989年4月。1985-1989年M1、M2月增速分别达7%和10%，高于同期4.5%的经济增速。持续低利率和日元升值导致大量资金流入股市和房地产市场，资产泡沫快速膨胀。为了抑制经济过热和资产泡沫化，1989-1990年央行又连续5次上调贴现率至6%，使得1991、1992年M2年增速分别为2%和-0.4%，快速收紧的货币，叠加1990年大藏省出台政策限制房地产融资和开征地价税，房地产泡沫迅速破灭。货币金融政策频繁变动是日本房地产市场大起大落的重要原因。

3.2 税收影响预期，长期来看对防范房地产危机作用不大

房地产价格上行期，加征房地产相关税收，短期内有一定影响，但长期看，调控作用不明显。70年代，日本政府为了抑制地价上涨过快而进行土地税制改革，创设个人和法人土地转让所得税增加交易成本、对农地同等征税和创设特别土地保有税以期增加土地供应，地价快速上涨的局面短期内虽得到有效控制，但地价仅回调一年便重回上涨趋势。80年代后期，日本房地产市场异常火热，地价泡沫风险大，为了打击土地市场投机行为，1987年政府创设超短期土地转让所得税，规定对不满2年的土地交易征收重税（对个人土地交易，征收50%的转让所得；对法人企业的土地交易，征收30%的转让所得，另征企业所得税）。土地持有成本低、交易成本高导致居民和企业倾向于持有土地，反而造成了土地市场供给不足，反推价格快速上涨，并不能有效抑制地价上涨。

房地产市场下行期，即使小幅加税，也能加剧市场下行。1991年，日本房地产市场已经处于下行通道，但为了彻底出清泡沫，政府对土地所有者开征地价税，同时加强特别土地保有税的调控力度，虽然税率较低，但此时房地产市场已处于下行期，加税体现政府调控决心，市场预期迅速扭转，加速地价下跌。

3.3 住房存量时代，规范住房租赁市场能有效解决住房难题

日本房地产进入存量时代后，政策重心开始转向规范化发展租赁市场。日本在1973年各个都道府县套户比均超过1，住房供求基本平衡，开始步入存量时代；80年代末房地产市场非理性上涨，政府加大租赁住房供应，培育发展租赁住宅管理业态，对租赁市场规范发展至关重要；90年代以来，住宅资产管理业务蓬勃发展。受益于住房租赁市场的规范发展，尽管房地产市场波动起伏，但居民住有所居。

机构主导有利于租赁市场规范化发展。日本经济从高速向中速换挡过程中，房地产市场的发展重心也由增量市场转向存量市场。日本2000年真正开始的发展住房租赁市场，目前超九成民营租赁住房由机构参与管理运营。机构主导有明显的优势：一是专业化程度更高，租赁机构的规模化管理运作，可给住房租赁市场提供更好的产品、服务和美誉度，有利于提升住房质量；二是便于监管，专业机构为主的市场，能避免过多一对一的纠纷，大大提高监管效率，节约行政成本；三是有利于行业规范化发展，对房东来说提高了出租率、促进了流通，对租户来说提升了体验和信息透明度。

作者：恒大研究院副院长、首席房地产研究员夏磊，恒大研究院房地产研究员易炜林；来源：夏磊地产观察（ID：xialeidichan）