滴滴美股退市后，中概股路在何方，回归港股和A股有哪些途径？

上市327天后，滴滴临时股东大会投票表决确认，将从美股退市。当然，退市并不是破产，股票也不是完全不能流通的。

一般情况下，自愿退市的公司股份可继续以场外方式交易，但此时流动性及股价将显著低于在交易所交易时的价格。

根据此前公告，滴滴退市完成后，该公司存托股或普通股是否可以在场外交易，将取决于股东和独立第三方，而无需公司参与。此举对股东是最有利的，有助于公司恢复正常营运，改善经营业绩。

在此之前，为了更好地配合网络安全审查和整改措施，滴滴的股票将不会在任何其他证券交易所上市。如果公司寻求在包括香港联交所在内的其他国际公认的交易所上市，将会向有关部门申请备案。

时值中美审计监管合作正在进行磋商，滴滴退市会否引发中概股连锁反应仍然值得关注。

中概股现状

自2019年以来，中概股的情况就变得十分危急。先是美国监管机构年3月份发布《外国公司问责法案》，从信披审查、证券交易、上市门槛三个方面对中概股进行围追堵截。今年的《加速HFCAA》（Accelerating HFCAA）在政策上又不断收紧，让本就情况严峻的中概股更加雪上加霜。

3月10日，美国证券交易委员会将5家中国公司列入《外国公司问责法案》的暂定清单，截至4月末，共有微博、百度、爱奇艺等10家中概股公司被列入确定识别名单。

国内方面，新《证券法》再次重申，未经国务院证券监督管理机构和国务院有关主管部门同意，任何单位和个人不得擅自向境外提供与证券业务活动有关的文件和资料。

内外夹击之下，中概股股价一路狂泻不止。据统计，3月10日当天就有38家下跌幅度超过10%，120家超过5%。截至目前，272只在美上市的中资民营股中，2021年以来合计有244只股票股价出现下跌，占比约90%。

所有个股平均跌幅达到 45%，万得中概股100指数则下跌近60%；其中178只股票累计跌幅超过50%，占比接近2/3；31只股票累计跌幅超过90%，占比超一成，一些头部中概股已经跌超50%乃至市值只剩下1/3。

尽管SEC的“预摘牌名单”设定了3年缓冲期，但中概股公司可能因监管要求而被摘牌的担忧和恐慌，还是快速在投资者中蔓延开来，再加上股价的大幅下跌，外资机构纷纷吹响撤退号角。

截至5月20日，代表美国上市中概股的纳斯达克金龙指数以及港股成长板块的恒生科技指数今年已分别下跌31.4%和28.8%，而MSCI中国指数也回调了23.7%。

今年3月份，摩根大通发布研报集体大幅下调中概股的评级至减持，声称这些股票在6-12个月内“不可投资”。

SEC最新披露的机构持仓数据显示，2020年三季度，中概股市值占美国机构持仓总市值的比例为7%，四季度大幅降至5.9%。而截至2021年四季度，美国机构持仓中概股市值占其总市值的比例已下降至4.1%。

然而，时隔两个月，摩根大通又集体上调了这些评级，目标价上调过倍，并且还亲自下场抄底。晨星数据显示，摩根大通的旗舰中国基金“JPMorganFunds-ChinaFundA-USD”在3月大手笔加仓京东，加仓幅度高达12.54倍。

另外，该基金对腾讯、美团和中国平安也有小幅加仓。截至1季度末，京东升至该基金的第四大重仓股，持仓市值为2.12亿美元。贝莱德和瑞银也对知乎、贝壳与Boss直聘进行了一定比例的增持。

一边唱空，一边再用真金白银大举抄底中概互联网企业。如此心口不一，让广大散户直呼看不懂。究其原因，则是因为3月中旬金融委维稳信号及时稳住市场情绪，中美监管沟通也在进行，流动性冲击导致的恐慌抛售明显趋缓。中概股出现了阶段性的见底走势，在纳斯达克以及标普500指数见顶回调的背景下，中概股明显一枝独秀。

中概股暴跌的背后

从投资角度来看，此次中概股既有俄乌局势紧张带来的不确定性，更有中概股监管谈判所引发的部分投资者担忧，但是对于中美两国来说，隐藏在背后的逻辑远不止这些。

疫情发生以来，中国严控“资本无序扩张”和“网络数据安全”，给中概互联网带来了很大冲击。但是从监管视角来看，中国互联网产业发展至今暴露出三大问题：

一是行业高度集中，巨头处于垄断地位。中国互联网从最初的百花齐放到08年之后形成ABT三巨头，再从三巨头变为AT两大系，随着字节跳动异军突起，如今呈现出ATZ三足鼎立格局。

过去20年，因为中国的人口红利，国内互联网企业因地制宜地发明了“烧钱打仗赢家通吃”的发展模式。随着互联网巨头实力越来越强，在行业领域的影响力也不断扩张。

典型如京东阿里商户“二选一”，腾讯阿里疯狂收购控制数百家互联网企业，有创业者甚至以能够卖身给腾讯或阿里为荣，可以说局势已经到了不得不反垄断的地步。

据统计，去年市场监管总局总共开出118张反垄断罚单，其中89起处罚涉及国内互联网行业。其中，阿里被处以历史最高罚款182.28亿元，美团的34.42亿罚单则相当于上一财年的净利润。

二是重视终端应用，纵向延伸不足。与欧美同类公司相比，中概互联网巨头过于重视终端业务，尤其是消费领域。比如淘宝、京东、美团、拼多多、滴滴均为终端大消费领域，甚至为了白菜、水果的流量还投入巨额资金。

但对于上游的芯片研发、基础架构、网通技术、AI智能等却并不感冒。以当年的数据核算，在257家中概股中，可选消费达到66家；按市值行业分布看，可选消费行业占比最高，超过一半。

三是金融属性过重，技术创新能力不足。自2008年全球大放水之后，互联网巨头利用创投基金的资本采用地推模式在全国攻城略地。直接使用烧钱补贴的手法疯狂跑马圈地、击溃所有对手之后，依靠行业占比、消费数据迅速赴美上市套现。

最典型的就是蚂蚁集团利用ABS凭借30多亿本金撬动了3000多亿，一着不慎就有可能引发系统型金融风险。

四是大数据风险。大数据科学家维克托·舍恩伯格曾说：“危险不再是隐私的泄露，而是被预知的可能性。谁掌握了全民数据，谁便掌握了这项特权，从而可能支配思想，攫取财富，挑战权力。”

从美国视角来看，中概股作为中美全球化合作的范例，给华尔街资本带来了惊人的回报，但这一切都随着特朗普入主白宫而宣告结束。

在中美贸易战还没波及到金融领域之前，美国交易所为了吸引国外企业上市通常都会在上市门槛和程序审批上“量身定做”，比如不需要像本土公司一样提供审计底稿。正因如此，近几年中概股信披材料、财务造假等问题频发，成为浑水等美国做空机构的常客。

瑞幸爆雷之后，美国推出《外国公司问责法》，要求外国上市主体提供审计底稿。如果中国上市公司照做，那么他们手中所拥有的海量用户数据就会有泄露风险，从而造成不可估量的损失，这也是当初叫停滴滴IPO的原因之一。

拜登上台后，中美关系并未回归正轨，甚至还愈演愈烈。尤其是去年中国出台《数据安全法》严控数据跨境，而美国今年出台《外国公司问责法》要求提交审计底稿，由此引发两国监管正面冲突，目前两国磋商正在进行。

中概股回归有哪些方式？

长远来看，公司的持续经营还需依赖资本市场的资金支持，成熟的美股依然是海外上市的最优选择，要想留在美股必须要等两国监管博弈之后，甄别出哪些属于数据敏感公司需要回归，哪些非敏感公司可以继续留在美股。当前市场情绪下，已经有众多公司转而把眼光投向了香港以及A股。

中概股回归A股，有四种方式，分别是IPO整体上市、IPO分拆上市、借壳上市与被并购上市。

借壳上市是360等早期中概股回归A股的常用方式，其优点在于审批速度快，通常不超过一年半，但缺点则是融资规模较低，再加上近年借壳上市审核趋严，如今选择借壳上市性价比并不划算。

整体上市，需要公司在退市之后完全满足A股上市条件才行，但是国内创业板、科创板市场规则对于中概股这些“新经济”公司而言仍然会有些水土不服。并购上市属于曲线上市，但是对于控股股东并不友好，能否实现并购后的共赢也取决于收购双方的良好整合协同效应。

分拆上市相对来说可操作性是最高的，一是私有化前可以分拆业务，从而降低资金成本；二是降低信息不对称引起的公司价值低估的风险；三是能够有效激励管理层。缺点在于操作程序复杂、财务绩效与审计成本不受控，并不适合分拆后业务相对单一的上市公司。

目前中概股回归港股主要有三种途径，分别为私有化退市后赴港直接上市，例如中国飞鹤、港美股双重上市如百济神州、以及通过挂牌的方式二次上市如阿里巴巴等。

直接私有化退市所需成本高、时间长；双重主要上市需要同时满足两个市场监管要求，会增加企业的合规成本。保留美股上市地位的同时，在港股二次上市便成为当下中概股回归的首选和主流。

尤其是2018年上市制度修改以来，新经济公司赴港上市门槛降低，使得中概股可以快速便捷回归。港股市场汇聚中国新经济优质公司的优势不断显现，对来自内地以及全球的投资者吸引力也将进一步增强。

除此之外，还可以赴新加坡上市。

5月20日，蔚来正式登陆新交所主板，成为首家在美国、中国香港和新加坡三地上市的智能电动汽车企业。作为亚洲仅次于东京证券交易所、香港证券交易所的第三大交易所，新加坡证券市场主板的上市条件比较宽松，甚至不要求企业盈利；财务方面，满足财务健全、流动资金充裕、管理层基本稳定等指标即可。

对于悬而未决的中概股来说，选择新加坡上市，既可以作为赴港上市的“跳板”，还能分散风险、扩大投资群体，性价比还是不错的。

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上林院：杨飞，经济学博士，高校教师，深度观察产业经济与财经事件。