第一上海：业绩符合预期，海外拓展加速 同仁堂国药值买入

同仁堂国药（8138,买入）：17 年业绩符合预期，海外拓展加速

17 年业绩符合预期

受益于核心产品需求持续强劲，现有销量增长及终端网络的扩展，公司 2017 年收入同比增长 16.8%至 12.7 亿港元。毛利增长 15.3%至 9.2 亿港元，毛利率同比下降 0.9pp至 72.4%，主要为产品结构调整所致。此外，由于公司加大产品广告投放及文化宣传力度，销售费用率同比略微增长 0.4pp，但行政费用率仍维持在 10.1%。净利润为 5.1 亿港元，净利润率同比下降 0.7pp 至 39.9%。归属母公司利润同比增长 16.6%至 4.9 亿港元。每股基本盈利增长 18.0%至 0.59 港元。17 年全年业绩符合我们预期。

海外拓展加速，零售业务稳健发展

公司坚持将国粹发扬海外的策略，17 年分别在香港、新加坡、澳大利亚、加拿大、美国及南非开立 13 家新零售终端，零售门店总数达到 80 家。从分部业绩看，17 年香港市场收入同比增长 6.6%至 6.4 亿港元，同店增长高达 22.1%，经营利润同比增长 8.2%。受灵芝孢子粉销售增长驱动，中国市场收入增长 37.6%，经营利润同比增长 78.0%。同时，海外零售收入也继续维持稳定增长，其中澳门市场受益于安宫牛黄丸需求增长，零售收入增速高达 29.1%。新店扩张及同店销售稳步增长共同带动公司业绩稳健增长，我们预计这一趋势未来仍将维持。

新品上市为公司带来新增长点

公司新品鹿茸原胶囊已于 17 年在香港成功上市。因极细珍珠粉在香港销售表现较好，公司也积极完成了该产品在澳门及新加坡的注册工作，并将于澳洲、澳门及波兰提交注册申请。公司仍会继续加强研发及加速新品在全球的注册步伐，培育新增长点。

维持目标价 17.3 港元，买入评级

考虑到安宫牛黄丸提价及网络扩张等因素，我们提高原有盈利预测，维持目标价 17.3港元，对应 18 年预测 EPS 的 25.5 倍；估值扣除净现金后，对应 18 年的 22.2 倍，较现价有 21.5%的上升空间，维持买入评级。

本文源自中金在线香港特约

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