毛利率降至39.6%应收款攀升！紧盯假牙生意爱迪特IPO前路如何？| IPO棱镜

近年来，爱迪特总收入呈上升趋势，但公司毛利率逐年走低，且低于行业平均水平

《投资时报》研究员 李璐

随着口腔数字化设备的快速普及，口腔医疗机构在病例数据采集、医患沟通与美学分析设计、远程辅助诊断等方面进入数字化时代。数字化口腔医疗不仅提高了义齿加工的标准化水平、降低其返工率，提高诊疗效率，同时，也为患者提供更全面、精准的口腔医疗服务。

爱迪特(秦皇岛)科技股份有限公司（下称爱迪特）是国内领先的口腔修复材料及口腔数字化设备提供商。自2007年成立起，公司始终致力于自主研发、生产、销售具有国际竞争力的氧化锆瓷块等口腔修复材料，并设计及销售口腔数字化设备，通过技术创新和数字化改造传统齿科，助力口腔行业的数字化转型和智能化发展。

近日，爱迪特向深交所递交IPO招股书拟于创业板上市。《投资时报》研究员看到，公司曾于2017年在新三板挂牌，2018年摘牌。此次IPO，爱迪特拟募集资金9.55亿元，其中2.35亿元用于爱迪特牙科产业园-口腔CAD/CAM材料产业化建设项目、2.64亿元用于数字化口腔综合服务平台项目、1.69亿元用于爱迪特牙科产业园-研发中试基地项目，剩余2.87亿元用于补充流动资金。

《投资时报》研究员查阅招股书注意到，虽然爱迪特近年来总收入呈上升趋势，但公司毛利率逐年走低，且低于行业平均水平。此外，因其境外销售收入较大，公司还面临国际局势变化、汇率波动等风险。

毛利率逐年走低

据招股书披露，2018年至2020年及2021年前三季度（下称报告期），爱迪特分别实现营业收入2.13亿元、2.99亿元、3.62亿元和3.9亿元，总体呈上升趋势。但是，报告期内该公司对应实现归母净利润分别为4737.02万元、4858.33万元、4462.16万元和4040.84万元；扣非后归属净利润分别为4609.34万元、5025.91万元、4474.53万元、3974.56万元。可以看到，在总收入上升的同时，该公司净利润出现波动下滑的态势。

《投资时报》研究员发现，造成爱迪特净利润反向走低的主要原因是其逐步下滑的毛利率水平。报告期内，公司主营业务毛利率分别为56.8%、51.6%、42.81%和39.58%，连续下降；而同期同行业可比公司毛利率平均水平分别为52.9%、56.66%、53.38%和57.12%，不仅没有持续下降，反而呈整体波动上升趋势。也就是说，爱迪特的毛利率不仅基本低于行业平均水平，且与行业整体毛利率走势相悖。

对于前述情况，爱迪特在招股书中解释称，主要原因系公司口腔数字化设备未自主生产，毛利率水平与口腔修复材料相比较低，而该部分业务收入占比持续上升。此外，由于公司价格战略调整，报告期内公司氧化锆瓷块价格整体出现一定程度下降，亦在一定程度上导致主营业务毛利率出现下降。

具体来看，爱迪特主营业务收入主要由口腔修复材料、口腔数字化设备和其他产品及服务三部分组成。报告期各期，口腔修复材料毛利占主营业务毛利的比例分别为92.52%、90.69%、85.7%和78.04%，是主营业务毛利的主要贡献方。而公司口腔修复材料毛利主要来自于氧化锆瓷块产品，同期氧化锆瓷块毛利占口腔修复材料毛利的比例分别为93.8%、95.36%、91.81%和87.08%。

《投资时报》研究员注意到，报告期内，爱迪特氧化锆瓷块的平均单价分别为354.15元/块、330.55元/块、295.3元/块和296.22元/块，单价累计下降超15个百分点。

对于口腔数字化设备业务，报告期内，公司来自该业务板块的收入分别为2431.81万元、5205.78万元、9255.12万元和13102.07万元，占主营收入的比例分别为11.46%、17.44%、25.62%和33.59%，逐年上升。而同期该类业务毛利率却仅分别为28.95%、20.46%、17.76%和21%，2020年较2018年出现较大幅度下降。

而对于公司与同行业上市公司毛利率间的差距，爱迪特在招股书中称，主要原因系公司各类业务收入结构、所处产业链及产品品类与同行业上市公司存在一定差异。例如，国瓷材料生物医疗材料板块除氧化锆瓷块产品外，还包括氧化锆粉材料等公司未经营的产品类型。

爱迪特同行业可比公司毛利率情况

数据来源：公司招股说明书

应收账款攀升现金流承压

此外，爱迪特收入增长的变现情况也不容乐观。招股书披露数据显示，报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为3710.62万元、6629.23万元、1.14亿元和1.76亿元，占当期营业收入的比例分别为17.46%、22.16%、31.4%和45.21%，占比较高。

随着应收账款连年走高，公司应收账款周转率不断下降。报告期内，爱迪特应收账款周转率分别为7.06次/年、5.79次/年、4.02次/年和2.69次/年。同期同行业公司平均应收账款周转率分别为6.14次/年、6.31次/年、5.74次/年和3.86次/年。虽然报告期内爱迪特和行业平均应收账款周转率均出现下滑，但爱迪特降幅更大。

对此，爱迪特表示，2020年及2021年1至9月，受到新冠肺炎疫情影响，客户资金压力较大，公司适当延长了实际收款时间，且被动延长也导致应收账款余额较以往同期有所增加。另外，公司应收账款回款具有一定的季节性特征，四季度回款比例较高，故2021年9月末应收账款余额增加较多。

应收账款的不断走高也影响了公司的现金流情况。报告期内，爱迪特经营活动净现金流分别为3794.15万元、1790.27万元、2532.39万元和-5718.68万元，2021年前三季度经营活动产生的现金流量净额由正转负。

另据招股书介绍，爱迪特产品主要销售至欧美、日韩等120余个国家及地区。报告期内，该公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别为46.19%、38.13%、36.08%和45.58%，可以说是覆盖了公司收入的半壁江山。

目前，爱迪特取得的欧盟ISO质量体系认证、欧盟CE认证、美国FDA认证等境外国家及地区的认证尚在有效期内。但是，若未来境外监管政策发生变化，或需要公司重新完成质量体系和相关产品的申请认证工作，这一过程可能会产生意料之外的变数。

此外，因公司境外收入占比较高，汇率波动会对公司出口产品的价格竞争力产生一定的影响，同时对公司汇兑损益产生影响。受汇率波动影响，报告期内爱迪特分别实现汇兑损益-183.28万元、-74.3万元、208.97万元和75.11万元。

增资价格差异较大

《投资时报》研究员看到，报告期内爱迪特存在多次股权结构变更。对于退出的股东，需要特别注意的是原本持有公司48.25%股权的第一大股东全民爱迪特。该公司是新加坡上市公司新加坡全民的全资子公司，其在报告期内分两次套现退出。

第一次是在2019年底，按照10亿元估值，全民爱迪特向君联欣康、HAL、Adveq、ASP转让其持有的爱迪特1789万股股份，套现约3.6亿元；第二次是在2021年3月，按照回购前估值10亿元的价格，爱迪特回购了全民爱迪特所持的608万股公司股份，回购价格约1.22亿元。也就是说，两年左右的时间全民爱迪特通过出让爱迪特股权共计套现约4.82亿元。

随着全民爱迪特的退出，爱迪特的股权结构发生了较大变化。2019年11月底，李洪文、李斌、天津源一、天津文迪共同签署了《一致行动协议》，爱迪特控股股东由无控股股东变更为天津源一，实际控制人由无实际控制人变更为李洪文。

此后，多家机构也纷纷入场，2021年爱迪特新增股东13名，其中2名股东为公司实施股权激励计划的员工持股平台，其他11名股东中包括中证投资、金石基金、方正投资等机构。

值得关注的是，2021年9月新入股的阿里巴巴网络（中国）技术有限公司（下称阿里网络），彼时阿里网络斥资4000万元获得了爱迪特1.21%的股份。而据公开信息显示，爱迪特在2021年9月23日正式开始IPO辅导，即在阿里网络入股当月公司启动了IPO。

根据中国证监会发布的《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》，需要锁定36个月的“突击入股”时间为申报前12个月。据此规定，爱迪特近一年来新增的股东均属于“突击入股”。

同时，上述新增的13名股东的增资价格和投前估值均存在较大差异。除天津同源与天津后浪为员工持股平台出资价格较低外，中金启辰等4家机构4月的增资价格在37元/出资额上下，中证投资等7家机构8月之后增资的价格上涨到57元/出资额左右，最后入股的阿里网络增资价格为57.91元/出资额。

多名股东入股时对应的爱迪特估值也大相径庭。中金启辰两次增资入股对应的公司投前估值分别为16亿元和19.4亿元；苏州辰知德于两次增资入股对应的公司投前估值分别为16亿元和18亿元。阿里网络入股之时，公司的投前估值为32.66亿元，几乎翻倍。