华尔街No.1巨无霸对冲基金的兴起和覆灭（上）

3月21日，投基君第一次在文章中提到日经225指数的投资机会。截止目前，指数已经上涨20%，有朋友因此给投基君点赞。

还好投基君有点自知之明，很清楚自己在文章《日本：低欲望+老龄化重压下 打不死的小强》中强调的是中长期高确定性的盈利机会。买入后很快就涨这么多，只能说是运气好，纯属巧合。

既然是中长期，那么自己在意的也就不是明天或者后天的表现，而是未来1-3年的结果。无论市场涨跌对于投基君来说，只不过是短暂的红色绿色K线而已，激不起心里的一点涟漪。

做投资一定要了解投资方法的实质。这个方法究竟赚的是什么钱？多长时间能看到结果？它的优势和劣势在哪里？否则凭着一腔热血盲目投资，只会让自己吞下苦果。

顺着这个方向，我们今天来看一看华尔街No.1的对冲基金是如何兴起又衰落的。

正所谓借古鉴今，相信她的故事不仅仅让我们了解历史，也让我们对投资的认识更加精深。祝大家开卷有得。

这天是上篇，之后还会写下篇。

1.背景

60年代的美国投资者保持着纯朴的民风。他们当时买债券的目标就是买入后持有不动，等发行债券的机构到期偿还，投资者获得利息和本金，仅此而已。

很少有人想到可以在持有的过程中通过一些交易来增加收益。甚至当时连能指导交易的债券指数都没有。

这就好像买了股票从来不做高抛低吸，从头拿到尾。

到了70年代，债券的玩法多了起来，人们开始逐渐把交易加入到投资中，而不仅仅是呆板的持有到期。

当时产生了一种新的玩法叫价差套利。什么是价差套利呢？举个简单的例子。

市场恐慌的时候，大家卖出高风险债券转而去买入低风险债券（比如国债或者国库券）。

这会导致高风险债券的利率变得很高（债券的价格和利率是相反的，价格越高利率越低，反之亦然），低风险债券的利率变得很低。

但是等市场恢复平静后，大家发现高风险债券其实也没有那么危险，而且收益率还高，于是卖出价格已经太高的低风险债券，转而去买低价的高风险债券，使两者的价格收敛。

有些脑袋瓜比较灵光的投资人就发现了这其中的机会。

如果在市场恐慌的时候，跟市场反着做，买入价格比较低的高风险债券，同时卖出价格比较高的低风险债券，等市场冷静下来，就能够从两者的价格收敛中获利。

这个过程就叫做价差套利。

虽然这种同时进行买卖两个方向交易的玩法比单向交易风险更小，但仍然存在着价格没有收敛，反而进一步扩大，导致保证金不足爆仓的可能。

20世纪70年代，美国华尔街上有一家顶级的投资公司叫所罗门兄弟公司。里面有一个人叫梅里韦瑟，他是所罗门的债券交易员。

有一次有家机构因为做价差套利业务耗尽了保证金结果破产了，向所罗门公司寻求帮助。

梅里韦瑟发现这家破产公司的交易方法是正确的，破产只是因为运气不好而已。

他鼓动合伙人把这家公司的资产买了下来。而最终这些原本亏损的资产，神奇的出现了逆转，为公司带来的丰厚的盈利。

领导一看，哟！小子不错啊，有两把刷子。梅里韦瑟次年就得到了晋升，成为公司合伙人。他掌管的所罗门套利交易部，成了公司的明星部门和摇钱树，每年为公司贡献盈利高达五亿美元。

但天有不测风云，正当梅里韦瑟的事业蒸蒸日上时，却突然阴沟翻船：有一名部下向美国财政部提交虚假信息，获得了未受批准的政府债券拍卖权。

连美国财政部都敢耍，分明就是要作死自己的节奏。作为上司，梅里韦瑟难辞其咎，被扫地出门。

当时巴菲特也是所罗门兄弟的股东，事关重大，巴老亲自出马处理此事。最终同意梅里韦瑟回到公司，但不能再做合伙人。

落花有意随流水，流水无心恋落花。

没想到梅里韦瑟却对回公司已心灰意冷。他有个更大的目标，建立自己的对冲基金。

而令他自己都始料未及的是，他的基金很快便成为整个华尔街No.1的巨无霸。

2.闪亮登场

为了成立属于自己的公司，梅里韦瑟四处寻找投资人。

凭借他过去在所罗门创造的辉煌业绩和业内的良好名声，梅里韦瑟成功的打动了新加坡政府投资局、曼谷银行、台湾银行、科威特养老基金等一票大佬，获得了包括意大利外汇管理局在内的12.5亿美元初始资本，成为历史上募集规模最大的基金。

梅里韦瑟给自己心爱的公司起名长期资本管理公司。

出于对自己盈利能力的超强信心，长期资本要求管理费2%，每年的业绩回报25%。但即使明显高于市场收费标准，仍有许多机构和个人投资者为了能够入股基金而挤破了头。

带着明星光环的长期资本果然不负众望，在1994年成立的当年就获得了惊人的20%的费后收益。次年，盈利进一步攀升，扣费后收益达到43%。

两年内，公司就赚取了6亿美元，赚钱速度之快，史无前例。

不仅仅是投资业绩引人注目，这支基金还有着浓郁的学术影响力。她拥有两位诺贝尔经济学奖得主——罗伯特·C.默顿和迈伦·斯科尔斯。

他们两个和费希尔·布莱克（后者因为提前离世而与诺贝尔经济学奖擦肩而过）所建立的BS模型至今仍然是期权定价的权威理论模型，被全球各大金融机构广泛采用。

两位学术明星在公司内部实际上并不负责直接交易，只是提供一些参考建议。

另外更牛的是梅里韦瑟甚至将美联储副主席戴维·马林斯招至麾下。

请大牌学者和监管机构的高管加盟公司的行为，为公司募集初始资本和在华尔街建立良好的信誉发挥了关键作用。

到1996年，长期资本旗下所管理的资产规模达到1400亿美元之多。当时最大的公募基金规模不过560亿美元，第二大的对冲基金不过350亿美元。

长期资本已经被包装的不再是简简单单的一家对冲基金，而是成为了一家其他机构难以望其项背的特殊存在。

她可算得上是货真价实的巨无霸。就连我们所熟知的雷曼兄弟、摩根士丹利这样的巨头也难以与其匹敌。

3.秘密武器

其实从本质上来说，长期资本并不像华尔街所错误认为的那样，投资能力远胜于其他投资公司。

她的核心秘密在于杠杆。

由于价差套利的盈利空间非常微薄，如果只是吃这部分利润，很难取得上述优秀业绩。

但是如果把杠杆放大呢？结果会完全不同!

这一点在梅里韦瑟创建长期资本初期时就已经想得很清楚，以后就是要做高杠杆的交易。

那么应该放多大的杠杆呢？

这帮人的数学能力绝对不是吹的，他们会想办法把任何东西都数字化来进行精准判断。

长期资本的结论是价差套利这种方法的风险仅相当于买入持有法的1/25。所以杠杆可以放到25倍之大。

这也是为什么长期资本的股本只有几十亿，但是所控制的资产却达到上千亿之多。

如果拿掉杠杆的话，公司的投资业绩其实平平，泯然众人。按其使用的总资产来计算，收益率仅为2.5%左右。

另外，值得一提的是，长期资本倒是有一个实实在在的优势：通过谈判，能从各大银行和投行那里得到优惠的贷款条件，让自己能够以很低的成本和保证金就获得很高的杠杆。这一点其他基金少有能做到。

比如1996年，美林银行为长期资本提供了65亿美元的融资便利，这几乎相当于美林的股本总额。

然而，由于费用低廉，美林提供了巨额的贷款，却没怎么从长期资本身上赚到油水。

市场总是充满着嗅觉灵敏的资本，哪里有赚钱的腥味，它们就立刻蜂拥到那里。

随着价差套利被更多的机构模仿使用，机会开始减少，盈利空间被大幅压缩。

为了保证收益率，1997年底公司强令要求27亿元的外部投资人股份从基金中退出。基金的杠杆率也从18倍飙升到28倍。

退资的举动直接导致长期资本在一年后的危机中面临无钱可用的尴尬局面，那时候合伙人才为当初退资的决定懊悔不已。

本来那些被从基金里一脚踢出来的投资人哭爹喊娘不愿走，但一年后，他们回想起当初的不情愿，纷纷惊出一身冷汗，并倍感庆幸。

4.道破风险

虽然长期资本所使用的数学模型和理论基础具有一定的合理性，但是现实却不总是像理论那样按部就班的发展。

比如1987年10月美国出现黑色星期一，美股单日下跌超过20%。

按照统计学来说，即使从地球产生以来46亿年的时间里，也不应该会发生一次这样的事情。然而现实是，它确实发生了。

梅里韦瑟并非对风险一无所知，他心里也常常嘀咕，怎么这么久了，自己的基金业绩还没出现点大的波动。

长期资本成立两年多的时间里，只有一个月的亏损大于1%，被奉为业内的安全作业标杆单位。

为了避免给投资人带来措手不及的惊吓，梅大佬觉得有必要做好风险提示。

于是屡次友善的提醒投资者基金可能会出现比较大的亏损。但狼来了狼来了的喊叫，换来的却是投资者莫名的质疑，“你说的风险在哪呢？”。

默顿和斯科尔斯的导师也对长期资本的做法忧心忡忡。

默顿的导师是大名鼎鼎的保罗·萨缪尔森（1970年第一个获得诺贝尔经济学奖的美国人）。他认为默顿夸大了理论模型在实际当中的应用。

斯科尔斯的导师也是一位重量级人物，尤金·法玛（2013年诺贝尔经济学奖得主）。他认为自己爱徒搞出来的BS模型很牛，但用在实际投资当中时还是要多注意风险。

尤老师语重心长地说，小斯啊，你知道按统计学模型来说，偏离均值超过5个标准差的概率理论上是七千年才会出现一次，但实际情况是每三四年就会出现一次，切记切记！

对于老师们的谆谆教导，爱徒们并不是特别赞同。他们认为数学模型严谨、准确的刻画了真实情况。

一个市场可能会出现波动，但是不可能所有的市场都一起出现问题。

姜还是老的辣，老师的预言应验了。从长期资本1994年成立到1998年出事，正好是4年！

。。。。。。

好了，以上我们回顾了曾经的华尔街No.1对冲基金长期资本的兴起背景和其投资特色。下一次我们会看看曾经呼风唤雨的巨头是如何在资本市场的惊涛骇浪中覆灭的。

透过这些历史事件，我们能够得到非常有价值的经验和教训，应用在自己的投资当中。

不忙，这些投基君都会慢慢聊到。

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作者：投基君（转载请获本人授权，并注明作者与出处）