深度分析装配式装修产业链竞争格局及细分需求拆解

摘要：

1. 政策力度增强叠加人工/成本催化，装配式装修正驶入发展快车道将引领行业深度变革。

1) 装配式装修具标准化/工业化/装配化/信息化四大特征，对比传统装修具工期短/质量与品质可控/环保/后期维护便捷等多重优势；

2) 顶层设计日臻完善，《建筑工业化内装工程技术规程》、《装配式建筑评价标准》已正式施行，明确规程及打分标准利好推动装配式装修发展提速；多省市已出地方细则；预计后续更多细节政策或出台；

3) 建筑工人成本过去10年已翻倍，人口老龄化/人口红利消失进一步推动成本加速上行，装配式装修节省人工是必然选择；

4) 生态环保是重要战略，装配式装修预制化+干作业更契合；

5) 装配式装修可改善装饰公司盈利与现金流。

2. 装配式装修覆盖住宅/公寓/医疗等多个场景，我们预测2020-22年市场规模约6431/8138/10326亿元。

1) 全装修是重要趋势，为装配式装修尤其B端地产领域推进提供坚实根基，浙江未来社区/老旧小区改造等亦助发展；

2) 融资好转背景下2020年是竣工及销售大年，装饰将受益；

3) 2019年精装修面积2.4亿㎡占比仅7.7%(按住宅面积为14.3%)同增1倍而2020年要到30%，装配化装修占比仅1.4%同增5.5倍；

4) 装配式建筑风口已至，装配式装修可提高装配化率将充分受益；

5) 装配式装修覆盖住宅/公寓/酒店/办公/医疗等场景，我们预测2020-22年市场规模约6431/8138/10326亿元，CAGR超25%；其中住宅领域2020-22年约3976/5156/6811亿元。

3. 装配式装修全产业链涵盖地产/家居/家装等多方参与，亚厦股份/金螳螂/全筑股份/广田集团等实力强。

1) 装配式装修全产业链多方参与，装饰公司是最核心环节，从施工端延伸产业链至上游主材跟工业化生产或设计，竞争更具优势；

2) 认证角度：金螳螂/亚厦股份/东易日盛等是国家装配式建筑产业基地；亚厦股份亦是国家住宅产业化基地；

3) 主编规范角度：金螳螂/亚厦股份/广田集团均主编或参编了行业或地方重要规范；

4) 应用角度：亚厦股份已更新至第6代产品，应用成都当代璞誉/郑州启迪等多个项目；广田集团有香格里拉/人才房项目样板等；金螳螂推进3.0版本研究。

4. 推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等，受益广田集团/东易日盛等。

1) 亚厦股份先发优势明显，产品已迭代到第6代且应用场景广泛，目前已有两条合计35亿元产能的生产线在运行，未来将继续扩张；2019年装配式装修订单近10亿元占比7%、收入约1亿元占比1%；2020年新签望与新建产能匹配，订单/收入占比将显著提升；

2) 金螳螂在技术前沿性及先导性方面走在行业前列，已完成1.0与2.0版本的样板工程，正在加速推进3.0版本研究；

3) 全筑股份在全装修领域实力强且积极推进装配式内装研究；

4) 广田集团已发布“GT 装配化”产品，体系技术研发水平已处于行业前列。

1. 政策力度增强叠加人工、成本催化，装配式装修正驶入发展快车道将引领行业深度变革

1.1. 装配式装修具标准化、工业化、装配化、信息化多重优势

装配式装修亦被称为工业化装修，正在引领装饰行业变革。

1) 根据2019年《装配式内装修技术标准（征求意见稿）》的定义，装配式装修是以标准化设计、工厂化部品和装配化施工为主要特征，实现工程品质提升和效率提升的新型装修模式；

2) 装配式装修所使用的部分或全部部品部件均是在工厂生产完成后，运送到施工现场进行标准化组合安装；

3) 装配式装修实现模块化、信息化、工厂化、装配化结合，目前随着顶层设计、地方细节不断完善，装配式装修将引领行业变革。

装配式装修在整体流程上有深度变革，可做到协同设计、穿插施工。

• 传统装修是重人力的行业，重度依赖装修工人的个人手艺，而且时间周期较长、工艺流程较复杂；如墙面刮腻子的工艺流程为：基层处理——基层修补——刷火碱水溶液——涂粘结剂(汁浆)——刮大白腻子——修补打磨——腻子成活；
• 装配式装修将大大减轻对装修工人个人手艺的依赖，将多个繁琐的现场施工流程移至工厂；一般装配式装修流程由地面、墙面、顶面、布线体系以及集成厨卫等空间系统组成，通过模块化的设计、工业化生产，装配式装修便只需要集成部品进行安装；以墙面为例，可通过悬挂式或承插式完成墙面系统安装，省去刮腻子等复杂流程；
• 因此，相对传统装修，装配式装修可现与建筑、结构、装修、设备的一体化设计，与结构、装修、设备安装等施工工序同步穿插施工；能较好克服传统装修后遗症，有效缩短工时、用工量、降低返修率。

装配式装修具有标准化设计、工业化生产、装配化施工、信息化协同四大典型特征：

• 标准化设计：建筑设计与装修设计一体化建模，BIM模型协同设计；验证建筑、设备、管线与装修零冲突。
• 工业化生产：产品统一部品化、部品统一型号规格、部品统一设计标准。
• 装配化施工：由产业工人现场装配，通过工厂化管理规范装配动作和程序。
• 信息化协同：部品标准化、模块化、模数化，从测量数据与工厂智造协同，现场进度与工程配送协同。

装配式装修相较于传统装修具有多重优势，从设计、生产、装配、售后维修到再装修的全流程效率都有较大提升：

• 速度快。由于大部分传统需在现场操作的工序已被前移至工厂生产，因此现场所需的作业时间便被大大缩短。现场只需能够严格执行施工工序的产业工人，效率大幅提高，减少现场施工周期；
• 质量可控：部品系统集成生产，工业化程度高，能大大降低施工误差，品质更稳定。且机械化作业，产业化工人安装，减少人为因素影响，提升施工质量。
• 施工环境提升：现场拼装干法作业保证了现场污染的极大降低，无噪声与灰尘污染。提升施工环境质量的同时，不影响周围人群生活。
• 绿色环保：传统装修新房气味重，甲醛含量高。装配式作业则免去了涂料、溶剂、油漆的使用，从源头上去除了甲醛、苯、DMF等有害物质。且装配式装修原材料以金属基和水泥基为准，可回收再利用，更节能，更符合国家可持续发展战略。
• 后期维护便捷：装配式装修可快速拆装、过程可逆、时间可控、运维成本更低。与传统装修模式设计-采购-施工主体多变，售后追责困难相比，更有优势。

1.2. 装配式装修顶层设计与地方细则逐步完善，装配式打分标准凸显重要性

（一）顶层设计包括技术标准、内装规范等，未来有望进一步完善

《装配式内装修技术标准（征求意见稿）》代表装配式装修的顶层设计正在逐步完善。2019年3月住建部出台《装配式内装修技术标准（征求意见稿）》，该标准对设计、生产供应、施工安装、质量验收、使用维护等做了详细规定，填补了国内装配式内装修领域的标准空缺、从而引导良性发展。目前正式国家标准尚未出台。

《建筑工业化内装工程技术规程》已正式施行。2018年12月，由住建部科技与产业化发展中心联手亚厦股份共同主编，清华大学参编的中国首部《建筑工业化内装工程技术规程》正式发布，将于2019年5月1日起正式施行。其内容为装饰装修的设计、施工、生产、验收、使用和维护等方面，提供科学的技术依据、执行标准和系统解决方案，将成为指导建筑工业化工程建设的可靠技术依据。

（二）地方细则有望陆续落地

各省市正积极推进装配式装修地方标准、规范的编制，将进一步推动装配式装修发展。如北京第一份住宅装配式装修地方标准，由北京住建委员会和质量技术监督局联合发布的《居住建筑室内装配式装修工程技术规程》于2018年10月1日起实施，并将从公租房推广到普通商品房项目。其他省市或有征求意见稿出台，或有相关细节政策正在推进。我们认为，随着顶层设计进一步完善、地方规范标准出台，装配式装修将迎来大发展时代。

（三）装配式打分标准进一步凸显装配式装修重要性，且内装做到装配式更利好拉高分值

《装配式建筑评价标准》出台进一步明确装配式装修的重要性。2017年住建部颁布《装配式建筑评价标准》，将于2018年2月1日起施行。该标准明确提出“装配式建筑宜采用装配化装修”，并提出装配式建筑应同时满足以下要求：1)主体结构部分评分值不低于20分；2)围护墙和内隔墙部分的评分不低于10分；3)采用全装修；4)装配率不低于50%。该标准进一步明确了装配式装修的重要性、是装配式建筑的重要组成。

装配化率打分也凸显并非只需要结构做到装配式，内装做到装配式也很重要，且内装做到装配式更利好拉高分值。前文提到装配化率打分，主体结构50分/围护墙和内隔墙20分/装修和设备管线30分，装配化率打分一方面明确内装权重，另一方面说明采用装配式装修可助装配化率提升(装修+结构拉满50分更容易)。

1.3. 人工、环保两大催化进一步推动装配式装修发展提速

1.3.1. 人工成本逐年提升，倒逼选择装配式装修

国内老龄化加速将削弱人口红利优势、推升人力成本。据国家统计局统计，2008-18年国内60岁以上人口的比例从12%攀升至17.9%，2018年末 60岁及以上人数首次超过15岁以下的人数，表明老龄化程度进一步加深。未来20年内国内老年人口仍将持续增长，叠加现代人生育观念的改变、二孩政策低于预期、老年人平均寿命的延长，使得人口老龄化趋势无法逆转，也无法从根本上扭转人口，红利日益稀薄的趋势。

新生代农民工从事建筑行业比例下降，进一步推升建筑工程的人力成本。一方面，近年来从事建筑业的农民工人数逐年降低，新生代农民工倾向于选择工作环境更好的行业，对于危险性高、工作条件较差的建筑行业选择倾向较低，进一步导致了建筑工人的紧缺、人力成本的上涨（建筑工人月收入已从10年前不足2000元上升至超4000元）。另一方面，新生代农民工整体文化程度、技能培训比例都有大幅提升，加上建筑工艺也更加复杂，工人为建筑工程创造的效益增加，也加速了工资上涨。对于以劳动力密集型为主的传统建造方式来说，成本上涨趋势不可避免。

因此人工成本攀升、建筑工人愈发难招，亦倒逼装饰行业要实现工业化、装配式装修可减少人工、将现场人工分流到工厂，是必然选择。

1.3.2. 生态环保是国家重要战略，装配式装修更为契合

传统装修可产生较多建筑垃圾及环境污染。传统装修第一会产生资源浪费，传统装修可产生大量建筑垃圾，占全国垃圾总量的40%；第二是环境污染，传统装修往往伴随着有害气体、噪音、粉尘等污染。且根据欧盟建筑师协会，建筑在整个生命周期中的碳排放、能源及材料消耗、污染物排放占到全社会的40%。

针对建筑垃圾的政策不断出台，将推动装配式装修发展。5月8日住建部发布《关于推进建筑垃圾减量化的指导意见》，提出到2025年新建建筑施工现场垃圾排放≤300吨/万㎡，装配式≤200吨/万㎡。此外，上海等省市也出台了相关政策，要求建筑垃圾减量化。因此将推动开发商选择可减少建筑垃圾、契合生态环保理念的装配式装修模式。

此外，装配式装修产生甲醛等有害气体较少。装配式装修实现工厂预制化，一方面采用新材料可减少有害气体生成，另一方面在工厂生产加工、运输及现场安装途中可使得为数不多的有害气体尽早挥发。而传统装修基本是在室内完成，导致有害气体难以尽快消散。

1.4. 装配式装修利好装饰公司改善盈利及现金流，助力地产公司提高销房水平及周转率

对装饰公司：装配式装修利好改善盈利及现金流：

从三方面改善盈利水平：

1) 从单纯做家装施工延伸至上游材料端，将现场较多的湿作业施工环节转移到前端工业化生产，一方面可把控主材、另一方面全产业链议价能力提升；

2) 装配式装修工期跟人工更省，装配式装修一般工期是4-6个月而传统装修需要6-9个月，因此装配式装修成本支出及资金循环效率更优；

3) 规模化生产、产能利用率提升后盈利水平进一步改善；

从三方面改善现金流：

1) 装配式装修与传统装修最大的不同是会有预付款，一般约20-30%，这是因为需要购置原材料并加工；产品出厂阶段会付到累计约50%；验收交付阶段会付到累计约85-90%；而传统装修无预付款、整体付款节奏后置；

2) 装饰公司实现产业链延伸及议价能力提升，要款能力更强；

3) 工期短资金循环效率高。

对地产公司：装配式装修利好提升住宅品质、形成差异化竞争，且可提高销房水平及周转率。地产公司尤其是二三线地产公司，对于精装房的管理能力、售房能力、交房能力会稍弱于一线龙头，选择装配式装修无论是在提升品质与质量、弥补短板、加快周转、提升资金循环效率、形成差异化竞争等方面都有很大帮助。

2. 装配式装修覆盖五大建筑场景，我们预测2020-22年市场规模约6431/8138/10326亿元

2.1. 全装修政策为装配式装修发展提供坚实土壤

2.1.1. 全装修是中长期重要趋势、为装配式装修发展提供坚实根基

全装修房与毛坯房相对应，后者的墙面、地面仅做基础处理，前者是指装修一次到位，即是在房屋交付前，所有功能空间的固定面全部铺装或粉刷完成，厨房和卫生间的基本设备全部安装完毕。

全装修对消费者、开发商都是利好，因此是中长期重要趋势：

• 对开发商：全装修房提供更有品质的住宅，可提升品牌价值及销房能力、缩短销房周期、加快资金周转；
• 对消费者：全装修可避免装修过程中的二次浪费(据测算，住宅装修平均1户产生2吨垃圾，其中85%是可回收再利用的资源)，可节省耗时耗力的装修时间，可降低能耗、物耗等成本，避免“大拆大改”对整体抗震能力的削弱；可有效实现产品的整体价值；此外全装修对于小区的安静、安全、整洁提升有着良好的作用；
• 对政府：成品住宅具有节能环保的特点，因此推进全装修也是推进绿色住宅的发展要求。同时，全装修是解决房屋安全隐患的低碳方式，专业化设计和施工有效保证房屋的结构安全、消防安全。

全装修政策支持力度明显增强，各省市政策加速落地。

1) 早在1999年国办即颁发《关于推进住宅产业现代化提高住宅质量的若干意见》；2016年住建厅印发《关于推进住宅全装修工作的意见》，明确了住宅全装修的范围、原则，提出了住宅全装修的工作目标和任务；

2) 地方政策上，浙江早在2016年出台《关于加快推进住宅全装修工作的指导意见》、2020年再出台《关于进一步做好住宅全装修工作的补充通知》；上海在《上海市装配式建筑2016-2020发展规划》中提出，“十三五”期间外环线以内采用装配式建筑的新建商品住宅、公租房和廉租房项目100%采用全装修。

装饰龙头公司在全装修/精装修领域实力强。全筑股份、金螳螂、广田集团等在全装修/精装修领域深耕多年、实力较强。全筑股份全装修收入占比高达80%，具备客户资源优势、人员优势及数据资源优势，与前20强地产商等建立了紧密的合作关系。金螳螂设计实力位居翘楚，且供应链体系、管理体系优势显著。广田集团形成独具特色的标准化体系和管控模式，开创了与国内众多大型房地产开发商住宅精装战略合作的先河。

全装修政策等为装配式装修发展提供了坚实根基。1)全装修契合开发商、消费者等多方面利益是大势所趋，政策支持力度明显增强，因此为装配式装修发展尤其是在B端地产领域推进提供了坚实根基；2)2019年精装修面积2.4亿㎡占比7.7%(按建筑面积、按住宅面积更高)同增1倍(2020年要到30%)，装配化装修占比1.4%同增5.5倍；3)根据中国建筑装饰协会统计，国内平均住宅全装修比例约10%、一线城市新房约50%，而西方发达国家全装修比例高达80%，我们认为未来精装修占比、装配式装修占比将进一步明显提升。

2.1.2. 地产融资环境、地产竣工及销售均在好转，将为全装修发展奠定良好基础

地产融资环境有显著好转。2020年3月后，地产融资环境有明显好转，且后期房贷利率仍有小幅下调空间，有望推动房地产销售端持续改善，房企资金压力有望进一步缓解。且从拿地端亦可验证好转趋势，据金融时报，1至5月房企土地购置面积降幅较1至4月收窄3.9pct；土地成交价款增长7.1%，增速提高0.2pct。

2019H2房屋竣工面积、商品房销售面积均提速，未来2年是装饰大年。

1) 2019H2房屋竣工面积增速从-11.7%回升到3%(累计增速)、商品房销售面积增速从-1%回升到1.5%；

2) 2020Q1受新冠疫情影响出现大幅下滑，但随着疫情得到控制、货币环境宽松、居民购房需求逐步释放、房企推盘量充足，整体销售情况正在好转；Q2-Q3将继续好转；

3) 我们认为，2020-21年房屋竣工、商品房销售情况将延续好转，装饰需求亦将好转。

2.1.3. 未来社区、旧改亦将为装配式装修发展提供庞大的市场需求

浙江未来社区参考新加坡，有望成为未来城市建设的模板。2019年浙江工作报告首次提出“未来社区”；目前已正式印发《浙江省未来社区建设试点工作方案》，并已着手开展未来社区建设试点申报工作。来社区注重的是品质生活，未来社区是未来现代化城市的细胞，也是未来城市的缩影，其九大场景包括：邻里场景、教育场景、健康场景、创业场景、建筑场景、交通场景、低碳场景、服务场景、治理场景。 浙江未来社区将推出100个试点形成庞大的建设市场。据浙江发布、浙江发改，根据试点工作安排，到2021年底将培育建设省级试点100个左右(首批24个试点名单已披露)，建立未来社区建设运营的标准体系，形成可复制可推广的经验做法，涌现一批未来社区典型案例；2022年开始全面复制推广，夯实未来城市发展基础，有力支撑大湾区大花园大都市区建设。我们假设单个试点有1.5-2亿元左右规模，则100个试点将形成150-200亿元左右的建设规模；因此在前期，浙江未来社区将为装配式装修提供一个庞大的建设市场，在中后期，随着未来社区向全国复制推广，市场蓝海极广阔。老旧小区改造亦将为装配式装修提供庞大的市场需求。2020年两会提出要新开工改造城镇老旧小区3.9万个。据统计，全国上报的有17万个存在改造潜力的老旧小区，涉及房屋面积40亿平米、1.3亿人口，全年改造的存量房套数约700万套。部分省市已明确老旧小区改造采用装配式装修的模式，因此将形成更为庞大的市场需求。

2.2. 装配式建筑大风已至进一步推动装配式装修发展

2.2.1. 政策上在2016-18年已奠定装配式建筑发展的坚实根基

发展装配式建筑已上升为国家战略，2016年至今政策支持力度不断增强。

• 2016年国务院《关于大力发展装配式建筑的指导意见》提出“力争用10年左右的时间，使装配式建筑占新建建筑面积的比例达到30%”装配式建筑占比目标，以及税收减免、企业优惠等装配式建筑补贴政策。
• 2017年住建部《“十三五”装配式建筑行动方案》提出“到2020年，全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15%以上，其中重点推进地区达到20%以上，积极推进地区达到15%以上，鼓励推进地区达10%以上”，进一步明确装配式建筑占比目标等发展规划。
• 2017-2018年中央和地方的住建厅明确指出装配化率的标准以及未来目标；地方积极落实装配式建筑政策，明确装配式建筑占比目标和补贴优惠政策。

2.2.2. 2019年装配式建筑发展明显提速，且有两大重磅政策出台

2019年国内装配式建筑推进大幅提速，新开工面积同增45%、近4年年均增长55%。据《2019全国装配式建筑发展统计报告》，2019年国内新开工装配式建筑4.2亿㎡同比增长45%(近4年年均增长55%)，占新建建筑面积的比例约13.4%。其中上海市新开工装配式建筑面积3444万㎡、占新建建筑的比例86.4%；北京市1413万㎡占比26.9%；湖南省1856万㎡占比26%；浙江省7895万㎡占比25.1%。江苏、天津、江西等地装配式建筑在新建建筑中占比均超过20%。

2019年在装配式建筑领域又有两大重要新变化：一是首次明确提出鼓励装配式钢结构住宅试点并有7省试点，二是装配式钢结构住宅技术标准正式推出，因此装配式钢结构的优先级明确提升。

装配式建筑是建筑行业深化改革的重要方向，其发展热潮推动了全行业、全社会对装配式的关注度。一方面我们认为装配式建筑是建筑业深化改革的重要方向，是将传统建造方式向工业化进行转变的重要变革。另一方面装配式建筑发展热潮推高了全行业、全社会的关注度，亦是为装配式装修发展奠定了坚实基础。

2.3. 我们预测2020-2022年装配式装修市场规模约6431/8138/10326亿元，CAGR超25%

装配式装修的应用场景非常多元，主要含住宅、公寓、酒店、办公、医疗康养五大领域，主要集中在多数领域的中高端市场：

• 住宅：装配式装修目前在住宅领域的应用场景主要是B端地产、尤其是B端地产，针对需求可提供标准化+定制化服务，标准构件主要是墙面、地面等（生产部品部件是标准化的、但可依据消费者需求提供多个不同套餐），异形构件主要是吊顶、厨卫等；
• 公寓：中高端公寓是主流应用场景，低端公寓尤其是1000元/平米以下，由于本身对装修品质的需求较低，例如仅刷白墙、甚至不需找平，因此装配式装修在低端公寓领域竞争力较弱；公寓的标准化比住宅更明显，尤其是酒店式公寓非常适合装配式装修；
• 酒店：中高端酒店是主流应用场景，同上；酒店的标准化类似公寓；
• 办公：办公场所的标准化亦类似公寓；
• 医疗康养：包括医院、疗养院、养老机构等。

根据我们预测，2020-22年国内装配式装修市场规模分别约为5590-7273/7025-9251/9085-11568亿元，取均值（中性假设条件）分别约为6431/8138/10326亿元。

2.3.1. 住宅：我们预测2020-22年装配式装修市场空间约3976/5156/6811亿元

我们在2月18日70页深度《技术优化助钢结构渗透率4倍提升，商业模式升级催翻倍行情》详细测算过国内新增住房需求，从新增人口购房需求、改善性需求和拆迁导致的住房需求三方面考虑估算未来新增住房需求，2020-22年国内新增住房总需求约13/13.18/13亿㎡。

我们预测2020-22年国内住宅领域装配式装修市场空间分别约为3976/5156/6811亿元(基于中性假设条件)：

• 首先，我们基于实际每年住宅新开工面积针对上述预测新增住房需求进行调整，2014-19年住宅新开工面积增速为6%，我们假设未来3年增速为3-7%；
• 其次，考虑到政策支持力度明显增强且精装修房在住宅领域渗透率2020年要达到30%，我们假设2021-22年分别为35/40%；
• 第三，装配式装修在精装房中渗透率约18%，考虑到行业变革风口已至，我们假设2020-22年提升为25/27/30%；
• 第四，装配式装修主要应用于中高端住宅领域，我们假设平均成本约1800-2000元/㎡，并假设未来3年有一定比例提升；
• 第五，我们粗略预测存量房改造情况，根据智研咨询，2017 年末全国城镇实有住宅面积为194.5亿㎡，按2018-19年实际销售面积推算2018-19年实有住宅面积，考虑空置房、实际增长等因素推算2020-22年实有住宅面积；按照15-20年翻新周期推算翻新面积；
• 备注：新增住房与存量住房的装配式装修渗透率有较大区别；
• 根据我们预测，2020-22年国内住宅领域装配式装修市场规模分别约为3672-4280/4755-5556/6251-7371亿元，取均值（中性假设条件）分别约为3976/5156/6811亿元。

2.3.2. 公寓：我们预测2020-22年装配式装修市场空间约1503/1871/2695亿元

我们预测2020-22年国内公寓领域装配式装修市场空间分别约为1503/1871/2695亿元(基于中性假设条件)：

• 首先，据产业信息网统计，国内2017-18年流动人口为2.44/2.41亿人，自2014年小幅下降且趋于稳定，我们假设2020-22年继续保持趋于稳定；假设租赁人口比流动人口维持1:1；
• 其次，我们主要针对集中式长租公寓进行预测（分布式多数已考虑在住宅领域），国内长租公寓长期租户渗透率约17%，与美国、日本、德国等国家相比仍有较大差距；我们假设一方面2020-22年保持稳定增长，另一方面考虑集中式长租公寓占比予以一定调减；
• 第三，假设人均租赁面积约25-35㎡；
• 第四，假设目前装配式装修渗透率50-70%（公寓更标准化、因此渗透率更高），未来将继续提升；
• 第五，装配式装修主要应用于中高端公寓领域，我们假设平均成本约1500-1800元/㎡；
• 根据我们预测，2020-22年国内住宅领域装配式装修市场规模分别约为1170-1836/1410-2332/1890-3499亿元，取均值（中性假设条件）分别约为1503/1871/2695亿元。

2.3.3. 酒店：我们预测2020-22年装配式装修市场约459/550/594亿元

我们预测2020-22年国内酒店领域装配式装修市场空间分别约为459/550/594亿元(基于中性假设条件)：

• 首先，据前瞻产业研究等数据统计，截至2017年底，国内三星级、四星级及五星级酒店客房数量分别为214/181/114万间；未来国内中高端酒店仍有较高发展空间，且参考STR数据，过去6年国内酒店市场供应增速维持在4%-7%，我们假设2020-22年增速为5%；
• 其次，假设三星级、四星级及五星级酒店客房平均面积分别为30/40/50㎡，装配式装修价格分别为1500-2500元/㎡，3500-4500元/㎡和6000-7000元/㎡，且未来几年有一定程度的提升；
• 第三，我们粗略预测存量酒店翻新情况，参考中国产业信息网对我国中端酒店发展空间及预测数据；按照10-15年翻新周期推算翻新客房数量，假定翻新价格为新装修价格的50%；
• 第四，中高端酒店为装配式装修主要市场，渗透率将稳步提升；
• 根据我们预测，2020-22年国内酒店领域装配式装修市场规模分别约为321-596/364-736/423-764亿元，取均值（中性假设条件）分别约为459/550/594亿元。

2.3.4. 商业楼宇: 我们预测2020-22年装配式装修市场空间约782/913/1049亿元

我们预测2020-22年国内商业楼宇领域装配式装修市场空间分别约为782/913/1049亿元(基于中性假设条件)：

• 首先，据wind数据统计，2014-19年新开工办公楼面积基本在6000-7000万㎡，考虑到部分重点城市新建办公楼市仍处于供过于求的状态、且城市间分化明显，我们假设未来三年每年新开工办公楼面积为2014-19年的平均值；
• 其次，假设装配式装修在商业楼宇的渗透率略高于住宅但低于公寓，未来将继续提升；
• 第三，考虑存量改造给予一定上调系数（但渗透率有一定区别）；
• 第四，装配式装修主要应用于中高端商业楼宇领域，我们假设平均成本约2000-2500元/㎡（高于住宅），并假设未来3年有一定比例提升；
• 根据我们预测，2020-22年国内住宅领域装配式装修市场规模分别约为683-880/800-1025/921-1176亿元，取均值（中性假设条件）分别约为782/913/1049亿元。

2.3.5. 医疗康养：我们预测2020-22年装配式装修市场约428/553/704亿元

我们预测2020-22年国内医疗康养领域装配式装修市场空间分别约为428/553/704亿元(基于中性假设条件)：

• 首先，据国家统计局统计，截至2019年，国内医院达到34354个，每年增速保持在6%左右；2019年全年医疗用地竣工面积为4042万㎡，考虑到疫情等因素将使得各地政府提升对医疗重视程度，医疗建设领域将迎来快速增长，因此我们假设2020-22年医疗用地面积增速为8/10/10%；
• 其次，假设医疗康养机构装修价格为1500-2000元/㎡，且装修价格在未来几年有一定程度的提升；
• 第三，我们假设装配式装修渗透率将逐步提升，假设2020-22年渗透率为35/40/45%；
• 备注：考虑到存量医院翻新以及康养、养老等机构的装修需求，对上述预测予以一定调整；
• 根据我们预测，2020-22年国内医疗康养领域装配式装修市场规模分别约为366-489/476-630/609-798亿元，取均值（中性假设条件）分别约为428/553/704亿元。

3. 装配式装修全产业链涵盖设计、施工到家居等多方参与，亚厦股份、金螳螂等实力较强

3.1. 装配式装修全产业链价值拆分，地产参股家居、家装切入装配式装修及部品部件

装配式装修全产业链正蓬勃发展，涵盖设计、施工、家居等在内的多个行业。

1) 从业主端看，万科、远大等已有开发装配式建筑体系，且采用装配式建造或装配式装修方式可提高整体装配化率，利好拿地及获得相应补贴，且装配式方式缩短施工周期利好加速资金循环、契合高周转商业模式；

2) 从设计端、施工端看，主要是建筑公司参与较多，如装饰施工端的亚厦股份，其装配式装修产品已可覆盖主流建筑领域；如结构施工端的精工钢构、东南网架等，其装配式钢结构施工技术位居行业前列；

3) 从部品部件即生产端看，装饰端的亚厦股份已有35亿元产能产线在运转、未来将继续扩产能；结构端的鸿路钢构主要提供钢结构产品，产能将扩至400万吨；

4) 从家居端看，如海鸥卫浴可提供整体厨卫系统、欧派家居可提供整体橱柜等。

3.1.1. 地产端：碧桂园等参股家居，万科等研发推广装配式内装体系

部分地产龙头通过参股家居、或自建家居建材集采平台、或共建产业园等方式布局家居家装，如碧桂园参股帝欧家具、蒙娜丽莎、惠达卫浴。2020年4-5月，碧桂园累计出资约15亿元参股帝欧家居、蒙娜丽莎、惠达卫浴。其实早在前几年碧桂园已开始加速整合家居、家装业务，一方面有助于供应链的稳定、产品质量的保障、成本控制等，另一方面有助于打造全产业链优势并切入装配式装修的庞大市场。

部分地产龙头如万科等积极推进装配式建筑、装配式装修体系研发。

• 万科一直致力于升级建造技术体系，推出5+2+X装配式建造技术体系，据预制建筑网，该体系可总结为“五大体系+适度预制+装配式装修+X”，“5”指系统模板、全现浇外墙、装配式内隔墙、爬架；“2”指适度预制和装配式装修，“X”指智能、环保、人文等；
• 万科目前亦打造出适用于小户型公寓的全新健康快装技术体系，以全干法装修消除现场湿作业，实现了8天的极致工期；万科针应用了自主研发无醛产品包体系，包含板材、柜体、建筑及辅材用胶等，装修全过程甲醛与VOC排放仅为国家标准限值20%，且满足国际最严苛WELL标准限值，实现即装即住。

备注：万科8天工期如下：第一天，隔墙系统龙骨安装；第二天，隔墙系统封板；第三天，管线安装；第四天，饰面一体墙板安装；第五天，饰面一体墙板安装、整体卫浴安装；第六天，软膜天花板安装；第七天，卫浴封外墙板、锁扣地板；第八天，家具安装。

3.1.2. 施工端：装饰公司积极拓展装配式装修施工、且向设计端或部品部件端延伸

装饰施工不再赘述。建筑施工主要包括装配式钢结构及预制PC结构，装配式钢结构我们此前在钢结构系列报告中亦已详细阐述，下面以远大住工为例分析预制PC结构。

远大住工是国内预制PC结构的龙头，主业包括PC构件制造业务、PC生产设备制造业务及施工总承包业务等。

• 远大住工是国内装配式建筑行业中首家完整运用全流程数字信息化体系，也是首家拥有专属知识产权的全产业链技术体系的企业，提供全球化、规模化、专业化及智能化的装配式建筑制造与服务；
• 根据弗若斯特沙利文数据显示：按2018年的收益计，远大住工在中国PC构件制造业务中，占据市场份额的13.0%；在PC设备制造业务中，市场份额达到38.3%，是同时具备PC构件制造和PC生产设备制造能力的全球领先的装配式建筑服务提供商。

3.1.3. 家居端：欧派家居等拓展全屋定制，海鸥住工等拓展整体厨卫

部分家居龙头如欧派家居正朝向全屋定制方向拓展。欧派家居已经逐步从橱柜向全屋产品延伸，逐渐覆盖到整体衣柜（欧派全屋定制）、整体卫浴、定制木门、金属门窗、软装、家具配套等整体家居产品。2019年欧派家居的整装大家居事业部实现接单业绩近7亿元，截至2019年年末共拥有经销商275家、开设整装大家居门店288家。

如海鸥住工正朝向整体卫浴(亦称为整装卫浴)方向拓展。

• 整装卫浴是将卫生间整体工业化生产，配套整合，并在施工现场实现快速安装的商品。采用一体化防水盘或防水盘组合，与壁板、顶板构成整体空间，配套各种功能洁具形成的独立卫生单元；
• 整体卫浴可在有限空间内实现洗漱、沐浴、梳妆、如厕等多种功能，统筹考虑防水、给水、排水、光环境、通风、安全、收纳以及热工环境等方面，具质量可靠、防水抗渗、安装便捷、风格多变等特点；
• 苏州有巢氏是海鸥住工的控股子公司，主要生产和销售整装卫浴及住宅系统集成产品，专注整装卫浴15年，最高年产量可达30万套。有巢氏家居设计研发制造基地位于苏州，引进日本长府浴槽电铸型成型机、日本MOTOMAN喷涂/打印机器人、大型SMC模压成型机等先进生产设备，引进和积累了大量的先进技术及工艺。

3.1.4. 部品部件端：亚厦股份等拓展装配式装修产品即涉及到六个面的部品部件

鸿路钢构的产品主要是钢结构构件，也包括PVC板等。鸿路钢构2019年钢结构产能约240余万吨(+50%)、产量约187万吨(+29.9%)，未来将扩至400万吨。鸿路钢构钢结构构件主要应用于钢结构建筑工程包括公建、民建、工建等领域，包括钢管、工字型钢、H型钢及各类定制化或更复杂的钢构件。此外，鸿路钢构还拥有各类板件产能约2000万㎡。

亚厦股份的产品主要覆盖内装六个面。六个面主要是指吊顶、墙面及地面，亚厦股份目前的产线已覆盖六个面。亚厦股份将空间分解为为多个功能区域，并将每个区域视为一个相对独立的功能模块(如厨房模块、卫生间模块等)，每个功能模块由装修单位提供多套模块化的布局方案，从而生产出定制化的墙板、吊顶等。目前亚厦股份已有两条产线合计35亿元产能，未来将在华南/华北等核心地区继续布局。

装饰公司是装配式装修的最重要最核心环节，主要体现在两点：

• 第一，装配式装修是建筑主体施工的最后关键环节，是消费者拎包入住前的最后核心环节；
• 第二，装配式装修是将前端建材、装饰端部品部件及橱柜等进行集成的最重要环节，是对传统装修的相对单一化、独立化施工的变革与改进，因此对现场施工的技术、产业链上下游的管理有较高要求。

3.2. 装饰龙头公司竞争优势对比：亚厦股份、金螳螂、广田集团等装配式装修先发优势明显

（一）装饰龙头公司在装配式装修领域技术实力、工程经验对比

装饰龙头公司纷纷切入装配式装修领域，目前亚厦股份、金螳螂等先发优势较显著。目前亚厦股份先发优势较为明显，产品已迭代到第6代且应用场景覆盖住宅、公寓、写字楼、酒店、医院等领域，目前已有两条合计35亿元产能的生产线在运行。金螳螂作为行业龙头本身在装饰领域拥有强大的竞争优势，目前已完成1.0与2.0版本的样板工程，正在加速推进3.0版本研究。广田集团亦已发布装配化产品。

装饰龙头公司在装配式装修领域的竞争优势对比：

• 从国家认证角度看：金螳螂、亚厦股份、东易日盛都是国家装配式建筑产业基地；亚厦股份同时亦是国家住宅产业化基地；
• 从主编或参编行业规范角度看：1) 亚厦股份主编的《装配式内装工程施工质量验收规范》正式批准发布为浙江省工程建设标准；主编《建筑工业化内装工程技术规程》（T/CECS 558-2018）；2) 金螳螂主编中国建筑装饰协会《住宅装配式装修技术规程》、江苏省《装配式装修技术规程》；3) 广田集团参编行业标准《JGJ/T装配式内装修技术标准》、地方标准《深圳市居住建筑室内装配式装修工程技术规程》以及团体标准《装配式室内墙面系统技术应用规程》、《装配式集成墙面国家图集》和《装配式装修工程管理标准》；
• 从装配式装修产品角度看：亚厦股份目前迭代到第6代；金螳螂已完成1.0与2.0版本的样板工程，正在加速推进3.0版本研究；广田集团2019 年发布“GT 装配化”产品；
• 从装配式装修产线角度看：亚厦股份有两条合计35亿元产能的生产线在运行，未来将继续扩建产能；柯利达装配式制造产业基地正在建设中；
• 从装配式装修应用情况看：亚厦股份已应用到成都当代璞誉、郑州启迪等多个项目；广田集团有香格里拉盛贸酒店模块化样板间、深圳湾科技生态园人才房项目装配化样板等；金螳螂亦有样板间；柯利达有扬州批量住宅装配式装修及公共区域装修项目。

（二）装饰公司2019年报及2020Q1报综述：洪涛股份、中装建设、维业股份等增速较快，亚厦股份、金螳螂保持较强业绩韧性

2019年装饰净利增速：洪涛股份109%、中装建设48%、维业股份28%等位居前列，亚厦股份15%、金螳螂11%保持较强韧性：

• 装饰公司业绩/盈利能力有明显分化，龙头公司受益稳健的财务结构及行业集中度提升，业绩保持较高增长；负债杠杆较高的公司受制于融资成本上升及偿债压力增加，被动收缩业务规模导致业绩有较明显下滑；
• 2019年洪涛股份108.7%(+516.3pct)增速最快，因学历教育增长迅速；中装建设48.2%(+44.3pct)、维业股份27.6%(+40.3pct)增速较快；龙头公司中，亚厦股份15.4%(+13pct)、金螳螂10.6%(-0.1pct)韧性较强，彰显集中度提升及抗风险能力；部分公司尤其是B端住宅精装修公司因地产现金流紧张向下游传导、导致回款紧张，因此主动放缓B端地产业务，因此增长乏力或同比下滑；
• 2020Q1装饰板块受疫情影响较重，所有公司全部负增长，且多数公司大幅负增长，金螳螂/亚厦股份等龙头相对更稳健。

3.3. 装饰龙头具体进展：亚厦股份已有2条产线35亿元产能且产品迭代到第6代

3.3.1. 亚厦股份：目前2条产线合计35亿元产能，产品迭代到第6代，已承接多个重要项目

亚厦股份自身综合实力位居装饰行业前列，且主编了装配式装修领域的两大重要标准：

• 公司已连续14年蝉联中国建筑装饰百强企业第二名，亚厦幕墙连续2年获得中国建筑幕墙行业百强企业第二名；
• 公司拥有建筑装饰行业唯一一家国家住宅产业化基地、国家装配式建筑产业基地和CNAS实验室；
• 2019年由浙江省建筑装饰行业协会和公司共同主编的《装配式内装工程施工质量验收规范》正式批准发布为浙江省工程建设标准，本《规范》是公司在工业化装配式装修领域继《建筑工业化内装工程技术规程》（T/CECS 558-2018）后，又一主编的重要标准。

亚厦股份装配式装修研发已超6年，目前产品已迭代到第6代，目前有两条合计35亿元产能的产线在运行。

• 亚厦股份在装配式装修领域具先发优势，超6年研发、产品更新到第6代、上报专利超400项；目前技术/成本/环保等均成熟；
• 亚厦股份目前2条产线合计35亿元产能，Q2将量产，后续将继续布局成渝、华南、华北等核心地区；
• 亚厦股份2019年装配式装修订单近10亿元占比7%、收入约1亿元占比1%；2020年新签订单望与新建产能匹配，订单/收入占比将显著提升。

亚厦股份截至目前已承接了多个重要的装配式装修项目：据年报，从成都当代璞誉样板到郑州启迪样板房，到长安通讯和江与城工业化项目，这些项目在短时间内超预期完成任务标志着公司实现了工业化装配式装修项目的量产能力。

亚厦股份装配式装修订单结构主要是B端地产，覆盖场景还包括公寓、酒店、写字楼、医院康养等。

• 我们分析其B端地产订单占比高达60-70%左右，客户主要是二线地产及区域地产龙头，通过帮助地产客户形成差异化竞争如品质、销售、管理等方面，可与地产客户之间形成较强的粘性、并进一步拓展其他地产客户；
• 其他订单还包括公寓（如人才公寓、酒店式公寓等）、酒店、医院康养等。

3.3.2. 金螳螂：加速装配式装修3.0版本的开发研究

金螳螂自身综合实力位居装饰行业翘楚：是中国建筑装饰行业首家上市公司，保持蝉联“中国建筑装饰行业百强”第 1 名，累计荣获 108 项“鲁班奖”，403 项“全国建筑工程装饰奖”，曾被美国《福布斯》杂志授予“亚太最佳上市公司 50 强”，被评为“中国上市公司百强”，入围“ENR 工程设计企业 60 强”等。

金螳螂装配式装修产品正加速3.0版本的开发研究：

• 金螳螂已成为首批获得中华人民共和国住房和城乡建设部办公厅认定的国家“装配式建筑产业基地”之一，并主编中国建筑装饰协会《住宅装配式装修技术规程》、江苏省《装配式装修技术规程》，参编多项装配式相关标准规范；
• 装配式装饰是公司重要的研发和攻关项目，公司在技术的前沿性及先导性方面已走在行业前列，现已完成1.0和2.0版本的样板工程，并加速推进3.0版本的开发研究，使之在实用性、可操作性、可落地性方面形成绝对领先优势，实现由点向面的快速市场突破。

3.3.3. 全筑股份：全装修领域龙头公司之一优势显著，拓展装配式装修具有先天基因优势

全筑股份是国内全装修领域的龙头公司之一，为拓展装配式装修奠定坚实基础。全筑股份是住宅全装修整体解决方案及系统服务提供商，于2010年出台了住宅全装修标准体系(企业标准)，解决了全装修各环节全方位的标准化问题。全筑股份目前正积极推进装配式内装研究，其在全装修领域的丰沛经验及技术、人才积累等为装配式装修业务拓展奠定了坚实基础。

全筑股份在全装修领域竞争优势显著：

• 客户资源优势：公司自1998年进入住宅全装修领域以来，经过 20 年的发展积累了一大批优质的地产商资源，客户大多是前50强地产商，资金实力雄厚，对政策会有预判并能作出相应调整，抗风险能力强；
• 人员优势：公司拥有一支强大的设计师队伍和施工管理人员队伍，行业深耕多年、具有丰富的行业经验；公司建立的T队人才培养计划已为重要岗位输送了年轻的后备军；
• 数据资源优势：公司迄今为止已经施工了700多个楼盘近千万方，拥有第一手的房屋装修数据；公司立足大数据，从大数据中发现并挖掘业主隐性需求，主动提供相应的服务，是未来业务得以衍生拓展的基础。

3.3.4. 广田集团：已发布“GT装配化”产品

广田集团积极推动装配化研发和应用，2019 年正式发布智慧新人居“GT 装配化”产品，通过融合装配化技术体系、绿色环保空间体系、智能家居体系和 BIM 应用体系，实现施工标准化，安装装配化、污染可控化、信息集成化和使用智能化。

广田集团“GT 装配化”产品适用于家居、公寓、酒店和模块化住宅等不同场景；目前已应用于部分高端项目，如香格里拉盛贸酒店模块化样板间、深圳湾科技生态园人才房项目装配化样板等。

广田集团“GT 装配化”体系技术研发水平已处于行业前列，拥有业内领先的核心知识产权，包含集成吊顶模块、装配式墙面模块、装配式内隔墙模块、干法楼地面模块、卫生间模块、厨房模块、装配式给水系统模块、集成电气模块、套装门窗模块、集装箱（钢结构主体）模块共十大模块产品系统；同时，通过集成智能家居模块、环境预评价模块、信息化平台模块及个性化收纳模块，实现了设计标准化、施工模块化、安装装配化、污染可控化、信息集成化和使用智能化，真正实现了对装配化装修领域的全功能覆盖。

3.3.5. 柯利达：已完成吊顶、墙面、地面等系统的装配化研发与设计

柯利达的子公司苏州柯依迪智能家居股份有限公司全面进军装配式装修领域，完成了装配化吊顶系统、墙面系统、地面系统、收边系统、厨卫系统及智能控制系统研发与设计。

2019年4月仅15天在柯利达设计研发大楼附楼拼装了一个300平米的全装配化装修展示空间，装配内容包括两个真实还原的样板间及一个装配化装修系统的实样区。

2019年10月通过30天拼装了扬州绿地健康城3套全装配化装修的住宅样板间，该项目不仅达到国家“健康建筑三星”的权威标准，还引进绿地集团健康建筑“四全产品体系”，是目前国内住宅类项目最高水平；该项目有望为柯利达涉足装配式装修业务打下坚实的基础，建立起在装配式装修领域的项目示范，并在华东区域或更大范围下起到巨大的广告效应，推动业务拓展。

柯利达装配化装修在以下几个方面有显著优势：

• 成本：劳务成本降低30%，综合成本降低15%；
• 质量：全过程控制，品质提升50%；
• 进度：工厂生产，现场组装、工期缩短50%；
• 环保：无建筑垃圾、健康0甲醛；
• 维护：维护便利、降低维修率90%。

4. 推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等

推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等，受益广田集团/东易日盛等。亚厦股份6年研发超400项发明专利具先发优势/应用场景广/技术积累及工程经验强，目前产线合计35亿元产能、未来将继续扩张；金螳螂在技术前沿性及先导性方面走在行业前列，加速推进3.0版本的开发研究。

附：部分公司近期报告

（一）亚厦股份：参见5月28日《装配式装修大风已至，公司先发优势且技术强将最受益》

维持增持。装配式装修受益政策支持及产能投放即将发力，我们预测公司2020-22年EPS为0.38/0.47/0.58元增速21/23/22%。参考同行业可比公司估值，同时依据公司装配式装修先发优势及技术积累予以一定估值溢价，给予2020年33倍PE，上调目标价至12.54元，增持。

装配式装修风口已至，政策支持力度明显增强。1)2019年新开工装配式建筑4.2亿㎡同增45%占比13.4%，按照规划2020年15%、2025年30%；2)据装配化率打分要求，主体结构50分/围护墙和内隔墙20分/装修和设备管线30分；3)2019年有7省试点及钢结构住宅标准推出；4)2019年精装修面积2.4亿㎡占比7.7%同增1倍(2020年要到30%)，装配化装修占比1.4%同增5.5倍；5)2018-19年内装规范等扫清发展障碍；各省市细节政策如浙江提出2020年新开工装配式建筑占比超30%；浙江未来社区/老旧改造(整体规模预计超4万亿)/地产商精装修政策将利好装配式装修。

公司装配式装修具先发优势，应用广且技术强。1)公司超6年研发、产品更新到第6代，应用场景含住宅/公寓/酒店/医院康养等；发明专利超400项；技术(标准主编单位)/成本/环保(0甲醛)等均成熟；2)公司具品牌/科研创新/专业化施工/全产业链优势，营销/研发/工厂/交付一体化拉通，客户认可度高(如成都璞誉)；3)地产B端极具蓝海空间、且未来将入C端。

公司35亿元产能将继续扩张，装配式装修收入占比不到1%将大幅提升。1)目前2条产线合计35亿元产能，Q2将量产，后续将继续布局成渝/华南/华北等核心地区；2)2019年装配式装修订单近10亿元占比7%、收入约1亿元占比1%；2020年新签望与新建产能匹配，订单/收入占比将显著提升；3)装配式装修人工少/周期短，将提升盈利，业绩弹性超预期。

（二）金螳螂：参见6月28日《大工管平台强化设计施工一体化优势》

维持增持。维持预测2020-22年EPS为1.01/1.15/1.32元增速15/14/14%，维持目标价12.3元，目标价对应2020/21年12.2/10.7倍PE，增持。

EPC总包重要趋势，公司设计/施工能力居行业翘楚、EPC总包占比将显著提升。1)推行EPC总包将降低管理难度/缩短工期/减少成本/提高施工效率与质量，是装饰行业未来重要趋势；2)公司设计实力强，拥有超6000名海内外设计师/为全球最大室内设计团队；子公司HBA专注酒店室内设计/完成超1000个国内外五星酒店项目；未来将打造国内装饰设计第一品牌；3)目前EPC总包多是大型项目，公司为行业龙头竞争实力强，EPC占比从2017年的不足5%到2019年的约15%，未来将继续提升。

Q2-Q3竣工/销售将继续好转，公司首创大工管平台将受益地产景气回升。1)2019H2房屋竣工面积增速从-11.7%到3%、商品房销售面积增速从-1%到1.5%；随疫情控制/货币环境宽松/居民购房需求释放/房企推盘量充足，2020Q2-Q3将继续好转；2)公司深化改革，首创大工管平台、实现集资源/降成本/增效率；且管理优势超强，建立营销大平台、打造专业设计平台；设计施工一体化优势进一步巩固，将充分受益地产景气度回升。

全装修比例仅10%而发达国家80%，公司积极布局全装修与装配式装修将受益装配式大风至。1)政策支持全装修力度显著增强，2020年全装修比例要到30%，目前国内平均约10%/一线50%而海外发达国家80%，受益政策支持龙头将最受益；2)装配式装修大风已至，公司为装配式建筑产业基地，主编/参编多项重要标准规范，技术的前沿性/先导性方面已居行业前列，目前已完成1.0和2.0版本的样板工程，加速推进3.0版本的开发研究；3)2020年预测PE仅7.9倍几近10年最低。

（三）全筑股份：参见4月29日《深耕全装修施工，建立“两翼一箭”发展战略》

维持增持。我们预测公司2020-22年EPS为0.47/0.58/0.72元，增速20/25/23%，目标价6.58元，增持。

新签增速9%，全装修施工新签高增30%。1)2019年新签117亿元(+8.6%)，全装修施工83.1亿元(+30%)占比71%/设计4.4亿元(+2%)/幕墙门窗7.1亿元(+100%)/家装施工1.7亿元(+253%)；2)截至2019年末已签约待实施1389亿元(+26%)保障倍数2倍；3)2020Q1新签18.4亿元(-27%)。

建立“两翼一箭”发展战略。1)国内平均住宅全装修比例约10%、一线城市新房50%，远低发达国家80%的水平，公司全装修实力强、具客户资源/人员/数据资源优势将充分受益；2)坚守“两翼一箭”发展战略，传统领域上保持现有业务即住宅全装修(包括B2B2C)的稳定增长；创新领域上，建设全生态家居服务平台，提供面向C端消费者的生活家居升级服务；3)成功发行3.84亿元可转债，将用于在手全装修项目，利好夯实主业/提高市占率/缓解资金需求；4)将加速C端业务的发展，逐步建立B端和C端均衡的业务结构；将研究智能家居/装配式内装等。

5. 风险提示

政策执行不及预期。装配式建筑、全装修、装配式装修政策推进或低于预期，如相关政策、规范出台及落地低于预期等，或将影响装配式装修推进。

装配式装修推进不及预期。装配式装修模式推广初期，在相关政策规范未充分到位、政策补贴等因素的影响下，或不能对传统装修方式形成有力的价格竞争优势。

传统装修方式的桎梏。我国长期以来的低效率、粗放型的建筑建造及装修方式已形成一定惯性，未来几年内要扭转这种“惯性”存在一定难度，或对装配式装修的渗透率提升有一定桎梏。