嘉里物流（0636.HK）：国际物流的优等生，深耕多年没被挖掘？

物流，或许你最熟悉是顺丰、圆通、申通等，嘉里物流是什么？你没听过吗？因为作为一名普通老板姓的你并不是他的主要客户！

我们平常接触的上网购物或者邮寄个东西给亲戚朋友之类的，使用的服务叫做快递，而不是物流。

快递与物流的区别是快递主要负责一个产品生产线的最后一步，即把做好的商品通过零售的方式从零售商运送到消费者家里，这种快递的特点是物品较小，针对个人用户，快但单件运送成本较贵。而物流公司提供的是由产品的制造、制造材料的运送、成品的批发等一条龙供应链服务，所以物流公司运的货一般是大件，且量多，涉及的服务更广，针对的客户一般是大企业。所以之所以你没听过嘉里物流，是因为你不是他的客户！

嘉里物流的业务范覆盖40个国家，为40多家不同行业的全球百强企业提供服务，合作的大企业包括有国际著名箱包品牌的Samsonite、全球最大的家具日用品商IKEA、全球500强企业之一的Wyeth等等，而且很多合作都是长期合作的，特别在香港的客户大多数合作期限超过5年。

对于大企业来说，跟物流公司合作，就等于把自己的物流部门外包出去，就像学校的饭堂是外包给制定餐厅供应饭菜一样。所以一旦固定了物流合作商，他们也不会随意更换，毕竟更换后要从新交接产品从原材料的采购、到生产地、到销售地、货物仓储等各类物流信程序，工程量大，成本也高。

说回嘉里物流，该公司的主营业务主要分为两部分，综合物流业务与国际货运。综合物流包括上面所述的与固定合作企业提供物流业务外，还有在香港提供货仓租赁、一般仓储及其他配套服务，而收取租金。而国际货运即主要为客户提供亚洲区内及亚欧大陆之间的空运、海运及跨境陆运服务。其中，根据公司2017年的中报数据，综合物流业务为公司提供80%的净利润贡献，其中香港货仓占30%，国际货运为约20%。

回顾公司近年的业务运营情况，受益于电商的崛起，公司近年来的营收保持稳定增长的趋势。增长率虽然没有十分突出，2016年及2015年营收分别增长4%及8%，除去了外汇汇兑亏损的影响后，盈利水平稍微增加到7%及8%。但是公司的增速是非常稳定的。毛利率保持在14%-16%。

其中，香港货仓的毛利率是最高的，达50%-60%。虽然从2017年中报看，该业务的营收只占总营收23%，但由于该部分货仓资产大部分是由母公司和公司自置的物业，业务本身也只是把货仓租出去后，坐等收租就好，所以利润非常高且收入较为稳定。所以预计未来在部分收入将维持相对稳定，保持4%左右的增速。

国际货运方面，14、15、16年的营收增速分别为2.25%、-9.58%及20%。过去几年，国际贸易市场稍有回落，所以公司的国际货运略有不景气。但2016年增长突出，主要由于年中所收购的美国无船承运商APEX51%股权。该公司预计将为公司2017年全年国际货运方面的增速提供主要贡献。

物流营运方面，过去几年公司是在逆境中增长的。中国近几年的贸易出口额不断下降，14、15、16年的对外贸易出口额的增速分别为4.29%、-1.89%及-1.96%，但公司对应的物流营收增长率分别为10.7%、9.67%及7.56%。原因是公司拥有的客户大部分都是有名的国际品牌，单个客户的业务量大，且拥有较强的用户粘性。

嘉里物流的投资亮点：

1、收购美国APEX来带较大增速

2016年6月完成收购美国十大无船承运商之一APEX51%股权。APEX乃2015年以亚洲至美国进口量计位列前三位的无船承运商。 Apex Maritime 主力发展海运业务，2015年之货运量高达二十七万吨。收购后，从嘉里物流2016年的年报可看出，此收购增加公司国际货运板块20%的业绩，而2017年上半年年，公司的国际运货业务受所收购的APEX同样得到了7%的显着增长。就这么计算，APEX为公司来带的收益将反应在2017年全年，预计收购的公司将为嘉里物流国际货运板块增加15%左右的业绩。

2、一带一路带来的机遇

一带一路的本质是中国通过投资周边国家的经济，与周边国家达成经济合作伙伴的关系，共同发展经济，达到共同发展的效果。而目前，中国、印度、新加坡等在内21个国家已经决定成立亚洲基础设施投资银行。随着中国劳务成本的增加，越来越多的中国企业也愿意把自己工厂投资在其他劳务成本更低的周边国家。例如华为在2016年在印度建立年产300万部智能手机的生产线，著名的苹果供应商富士康在2017年在印度投资了100亿建工厂，同时金立、乐视、Oppo、Vivo、魅族、一加手机等新兴品牌也宣布将会在印度设厂。随着中国对外贸易及对外投资的增加，物流必须也得跟得上，因而国际物流也遇上了商机。

而嘉里物流是唯一覆盖东南亚六国和中国跨境陆运网络的物流公司。在2017年6月份，嘉里物流通过投资一家业务横跨独立国家联合体的货运集团Globalink Logistics DWC LLC，大幅加强集团在中亚的铁路、陆路及多式联运服务方面的能力和覆盖，新附属公司为嘉里的环球网络增添了7个国家，包括哈萨克斯坦斯坦、乌兹别 克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、土库曼斯坦、格 鲁吉亚、亚美尼亚、阿塞拜疆及乌克兰等，现公司环球物流网络进一步扩展至51个国家和地区。在2017年7月份，公司又宣布了收购“捷时特物流”50%权益。捷时特是在中国及中亚经营铁路联运服务，收购后公司又进一步“控制”了中亚的运输网络。

公司的收购活动很明显是在慢慢部署整个中亚及东欧的运输网络。董事长在每一期的年版及中报都提及公司将抓住一带一路的发展机会走，公司近两年的行动也证明了这一切。随着一带一路“丝绸之路”的发展，货物运送需求将逐渐增加，嘉里物流覆盖率如此之广，长期来说“一带一路”将会是公司业绩的增长点。

3、预计派发特别股息

近期促进股价增长的莫过于派息了。公司的派息率今年维持在10%-17%之间，上算可以。但是今年，嘉里物流管理层决定要把公司的非核心资产及业绩欠佳的业务出售出去，目前管理层打算出售的资产清单约占总资产的10%了。公司计划在未来5年把这些资产出售，所以预计未来几年，出售这些资产所得的收益将成为公司盈利的重要部分，所以公司的派息很有可能上升。

嘉里物流在2017年3月时准备以3.8亿元向香港航空有限公司的附属公司出售AAT（亚洲空运中心）15%股权，预计2018年上半年会完成。预计约30%的收益将会以特别派息的方式发出，即约1.14亿元。接下来第二个内地资产也会售出，预计在2018年底完成。所以预期公司17年派息率或许超过30%。

随着电商的崛起，快递企业的议价能力正在降低。2007年至2017年，中国快递行业平均单价已由28.5元/件下降至12.4元/件，缩水超过56%。对于快递企业而言，唯有寄希望于不断扩大规模效益以期降低成本并维持盈利增长，才能在有限的利润空间下应对未来可能会继续上演的价格战和服务战。加上近几年来，快递行业的增速持续下滑，隐约已经看到行业的“天花板”已经距离不远了。

在快运物流与快递行业界线愈发模糊的背景下，国内的快递巨头已经逐渐转向市场规模更为庞大的物流快运市场，有研究显示，物流快运市场的规模约是快递行业规模的三倍。而一直深耕这一市场的嘉里物流却一直被市场所忽略。

因此，通过总结公司的特点：收入稳定，长期有成长性，短期有派息推动。再对比其他的物流公司，明显得出结论：估值非常低。目前公司PE为9.5倍，顺丰、韵达、圆通等PE高达26、21、28倍，对应净利润为37亿、10亿及12亿元，而嘉里物流净利润均高于韵达及圆通，为15亿元，加上公司的成长性因素，则显得非常便宜。

最后，对于优质的物流公司，如嘉里物流，估值又低，很容易成为全球各资本的收购对象。相信大家都听说过流配送龙头联邦快递（FedEx），早前被金融大鳄索罗斯及著名对冲基金Third Point战略入股，阿里巴巴也战略入股了中国物流巨头百世物流（Best Logistics），澳洲物流巨头嘉民（Goodman）也获得加拿大养老基金的投资，看来优质的物流公司的全世界巨头的挚爱。而嘉里物流同样也是在国际名列前茅的“优秀生”。根据美国物流业权威杂志《Transport Topics》公布了其最新的全球货代50强榜单，嘉里物流联网（0636.HK）居全球第十。现在公司估值如此之低，对外界资本大头吸引力大，一旦被资本大鳄盯上，公司就不会这么便宜了。

本文源自格隆汇

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