新加坡机构经济学家：中国信贷泡沫还在发酵

新加坡银行首席经济学家Richard Jerram近日发布报告称，中国决策层依然在采用泡沫掩盖泡沫的方式，以避免经济出现突然的失速。依靠信贷扩张支撑起来的经济增长不值得沾沾自喜。

Richard Jerram此前是麦格理集团(Macquarie)的亚洲首席经济学家。

Jerram认为：

中国2014年GDP增速7.3%(1月20日将公布，7.3%为市场预期)似乎并不合理。在2012年工业产出增速10%的时候，中国GDP增速为7.7%；2013年工业产出增速9.7%的时候，GDP增速同样为7.7%。而今年工业产出增速仅有8%，按照之前的数据参考来看，7.3%有高估之嫌。此外，诸如发电量和货运数据等参考对比之后也有类似的结论。

2014年12月末中国发改委网站统计数据显示，11月份，全国铁路完成货运量3.2亿吨，同比下降6.5%，降幅比10月份扩大0.3个百分点，完成货物周转量2354亿吨公里，同比下降6.4%，降幅比10月份收窄1.1个百分点。

中国政府曾预计2014年上半年的经济增速将达到7.4%，这意味着全年的增速将在7.5%左右。而总理李克强已经多次强调，7.5%的GDP增长并非政府的首要目标。所谓的7.5%，多一点少一点都是可以接受的。重点在于促进就业市场的复苏和收入的增长。

Jerram紧接着在报告中表示，我们更为担忧的是中国信贷泡沫的扩张趋势。BIS的数据显示，2014年中国信贷扩张占GDP比重再增14%。自2008年末以来，信贷扩张已经占比GDP的79%。历史数据显示，这种程度的信贷泡沫最终都会导致大量坏账。而根据IMF的判断方式，三年内信贷扩张达到GDP40%通常就会引发坏债危机。中国已经在六年内保持这样的情况。

很显然，为了保持经济增速，信贷扩张似乎是难以回避的选择。然而在如此泡沫下，经济增速依然算不上惊艳似乎更让人不安。

中国决策者试图利用放松信贷环境(降息、降准)等方式来提振经济。这是一个很短视的行为，最终的恶果必定代价高昂。即便如此，2015年进一步降息/降准的预期依然强烈。

房地产市场可能最好的管中窥豹的方式。年内多次救市措施并没有阻挡楼市价格下滑的趋势。

摩根士丹利华鑫证券高级经济学家、副总裁章俊也有类似的观点：

在经济增长乏力的背景下，央行从今年下半年开始推行定向降息降准以及货币政策操作工具的创新来进行“滴灌”式宽松，希望解决实体经济“融资难，融资贵”问题，但实际情况依旧是实体经济融资成本居高不下。这背后的原因是在目前“经济三期叠加”的背景下，实体经济有效贷款需求下降，同时坏账率上升也导致银行风险偏好下降，从而出现慎贷惜贷的现象。

去年11月21日，中国央行宣布降息，一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%，惠及刚需人群。当月新增信贷达8527亿元，较市场预期高约2000亿元。进入12月，路透等外媒获悉，中国央行通过国开行向银行系统注入了约4000亿元流动性，并鼓励银行放贷，允许银行去年放款总额达到10万亿元，高于此前媒体报导的9.5万亿元目标。 而在此之后市场对于央行在2015年持续降息和降准也多有预期。

Jerram最后总结认为：

在这样一个政府大量干预并且相对封闭的金融体系下，维持短期的经济增速显然是首要任务。因此判断泡沫破灭的时间肯定是一个大难题。

改革似乎是唯一可能带来变化的可能。但是“让市场说了算”的计划到目前为止收效甚微。

出口作为对冲国内投资增速放缓的一种方式在现在也已经难以奏效。虽然下半年人民币也出现了一定的贬值，但是其他国家和地区货币的贬值力度更为明显。美国目前20%的进口来源于中国，这也限制了中国在出口市场上继续扩大份额的空间。

我们认为中国政府有能力控制经济放缓的节奏。但是2014年在信贷泡沫支撑下未出现硬着陆并不值得沾沾自喜。在我们看来，如果信贷可以放缓，GDP增速7%(甚至是5%)都是可以接受的。

Bloomberg View专栏作家William Pesek的观点则更为犀利，他表示中国需要“雷曼”时刻：

李克强总理必须找到自己内心的熊彼特（Joseph Schumpeter），拥抱创造性破坏。除了让一些大公司倒闭外，中国也应取消其年度增长目标。对实现目标（今年是7.5％）的迷恋是道德风险滋生的根源，因为地方政府会依赖举债完成经济增长目标。

中国失控般的信贷增长是很难抑制的，因为市场广泛地相信，政府会为银行和有风险的投资兜底。这种思维缺陷在国企尤难戒除，它们深信自己与政府的关系太紧密而不会倒闭。如果习近平不能在未来一年中改变这种思维方式，中国可能会重蹈日本16年前的覆辙。

（来源：华尔街见闻 文：程俊）