新加坡凯发集团的财务危机是如何造成的？（二）

本文接上篇，重点分析凯发集团2008-2017年现金流量

三、现金流量分析

1.现金流量结构

按经营活动、投资活动与筹资活动三大类划分，总现金流量出现正值的年份为2009、2010、2011、2014和2017年；经营活动现金流量出现正值的年份仅为2008和2009年；投资活动现金流量出现正值的年份为2014和2017年；筹资活动现金流量最高为2011年，2017年出现负值。可以看出，2008和2009年凯发经营活动实现净现金流入，但由于2008年筹资规模很小，总现金流量为负；2009年开始，凯发加大了融资力度，筹资活动现金流量于2011年达到高峰，超过5亿新元，之后由于新增债务偿还、企业融资放缓等原因，筹资活动现金流量有所下降，并于2017年出现负值，呈现债务危机状态。

凯发自2011年以来投资有所放缓，投资活动现金流量出现正值的原因主要是凯发当年出售股权和设备， 而2015年和2016年投资活动现金流量出现大幅流出主要是因为重新购置股权、设备，以及2016年为参股企业提供7600多万新元的贷款，参股企业经营可能出现问题。2017年出售参股企业获得现金流入约1.9亿新元，印证了参股企业经营困难。

凯发经营活动现金流量除2008、2009两年外，其余8个年度均为负值，2013年净流出达到最高值约4.2亿新元。结合同期税前利润，税前利润在2008-2016年均为正值，且不因经营现金流量剧烈波动而下降显著，那么凯发经营活动是亏损的吗？

2.经营活动现金流量

根据凯发财务报告，将凯发经营活动现金流量细分成两种现金流量，调整前的经营活动现金流量（不含所得税）与调整后的现金流量（含所得税），调整是指由于特许经营服务项目而调整的财务应收款和无形资产，并扣除所得税，得到的即是上节的经营活动现金流量。2008、2009和2010年未显示调整，2010年由于贸易及其他应收款大额扣减（5300多万新元）使得经营活动现金流量小于0，2011年-2017年调整前经营活动现金流量（不含所得税）如下图所示：

除2014和2017年外，其余六年调整前经营活动现金流量均为正值，而2014年加上扣减的贸易及其他应收款，也为正值，则虽然调整后的经营活动流量显示净流出，但并不意味着经营的亏损，而是归因于应收款项及无形资产，形成收入确认利润却未收到实际的现金支付。特许经营服务项目支付主体多为政府或政府下属的平台公司，印证凯发的特许经营服务项目面临政府方违约、拖欠付款的不利局面。

四、结论

通过凯发集团的失败案例，对于从事PPP项目尤其是海外PPP项目投资的社会资本，具有重要借鉴意义：

1.凯发集团的大泉海水淡化厂项目，为实现水电联动的创新商业模式挑战，盲目扩大项目规模、提高操作实施难度，将一个项目操作成两个项目，却未维系好这两个项目的盈利平衡，造成互相影响、双双亏损，产生巨亏。在一个项目划分为多个子项目同步推进时，应保持单个子项目的盈利自平衡，建立隔离机制避免相互关联、影响，化繁为简而不是杂糅混乱；

2.政府信誉关系到PPP项目款项是否得到及时支付，凯发集团的PPP项目实际属于政府付费的特许经营项目，与高速公路等民众付费项目不同，项目收入依赖于政府支付，若遭遇政府违约或拖欠，则形成大量应收账款，计提的坏账准备金也相应增加，财务状况恶化；

3.凯发的财务困境不是在某一年突然产生的，也不是由于某一个项目产生的，而是早几年开始就由于内外部环境等多方面因素变化综合导致的，关键在于增强财务预警机制、动态跟踪企业各项财务指标，及时采取有效措施，防患于未然。