美股新股解读｜30个月新增11家医疗中心 医美国际为上市疯狂"加戏"

继医美第一股新氧(SY.US)成功在纳斯达克上市后，又一家中国医美企业将投入美股怀抱。

据智通财经APP了解，线下医美机构医美国际(AIH.US)向SEC递交了招股说明书，申请在纳斯达克上市。

医美国际旗下最核心的业务是深圳鹏爱医疗美容医院，该医院在2011年时便获得过IDG资本、大正元资本、招商和腾创的1500万美元A轮融资。且在5年前，鹏爱医疗便在香港递交了上市申请，但却“无疾而终”。

而在IDG资本陪跑8年后重启上市征程的鹏爱医疗,究竟做了哪些准备?

2017年以来新增医疗中心11家

从1997年的鹏城诊所发展至今，医美国际已颇具规模。截至10月15日时，医美国际拥有21个治疗中心，其中19个为全资持有或占据较多股份。该等治疗中心遍布中国大陆、香港和新加坡等地区在内的15个城市。

而在这21个治疗中心中，包括了三家旗舰医院，分别是1997年成立，2003年成为旗舰医院的鹏城医院;2005年11月成立的深圳鹏爱医院;以及2015年11月开业的重庆鹏爱医院。

通过旗舰医院及治疗中心，医美国际为客户提供外科美容治疗服务、非手术美容治疗服务、以及一般医疗保健和其他美容服务在内的三大医疗服务。其中，非手术美容治疗服务又包括微创美学治疗和能量疗法。2018年时，三大医疗服务的收入占比分别为49.1%、41.2%、9.7%。

作为传统的医疗服务提供商，医美国际的扩张主要在于治疗中心数量的不断增加。在治疗中心增加后，客户到医院进行消费的次数也录得快速增长。2017、2018年时，各项服务的执行次数均录得大幅提升。特别是在2018年，除微创美容治疗次数的增速有所下滑外，其他两项服务的执行次数均同比大幅增长，外科美容次数增长幅度更是高达87.71%。

这是因为在2017年时，医美国际通过投资或自建新增了7家医疗中心，使得服务执行次数在2017、2018年快速释放。但至2019年上半年时，服务执行次数同比虽录得快速增长，但增速与2018年时相比已有明显回落，这是因为2018年至2019年上半年时，新增医疗中心仅4家。整体来看，在30个月的时间中，医美国际新增医疗中心11家。

但服务执行次数的快速增长，除了与治疗中心增加的数量有关，还与服务价格的下降有一定关系。智通财经APP却发现，从2016-2018年，客户在各项服务上的平均支出呈现出明显的下降水平。其中，微创美学治疗服务从2016年的4077元下降至2018年的2582元，降幅高达36%。

但从毛利率上看，虽然客户在每项服务上的平均支出明显下滑，但各项服务的毛利率却呈现增长的走势。这说明医美国际以更具优势的价格吸引客户，以此形成规模优势，降低了边际成本，从而带动毛利率有一定程度的上升。

业绩随扩张增长

不过，由于客户在每项服务上的平均支出下滑，医美国际的业绩也有所影响。从业绩的增长速度看，并未与服务执行次数的增速形成一致性，2018年时的服务执行次数增速大幅提升，但当期的业绩增速却慢于2017年。

这是因为在2018年时，虽然服务执行次数增速高于2017年，但客户的平均支出较2017年出现了较大幅度的下滑，从而导致2018年业绩增速放缓。

至2019年上半年时，虽然服务执行次数的同比增速与2018年全年相比有所回落，但各项服务的平均支出同比降幅明显缩小，特别是外科美容服务，基本保持着相同的价格，这就使得2019年上半年的业绩增速有所反弹，毛利的增速则从2018年的8.64%提升至2019年上半年的16.09%。

但由于医美国际自2017年开始分发优先股和股票激励，导致2017、2018年分别录得7200万、2.52亿元的亏损。为体现公司的正常经营状况，医美国际采用了经调整的EBITDA指标，该指标剔除了优先股、可交换票据以及上市开支费用的影响。2016-2018年时，经调整的EBITDA分别为9600万、1.12亿、1.13亿。

值得注意的是，2019年上半年的经调整EBITDA为1.01亿人民币，同比增长超100%，盈利能力显著增强。

回头客占比超50%

通过上述的分析，医美国际的发展思路已清晰明了。该公司2017年在扩张上火力全开，全年投资或新建医疗中心7家，2018年时新增2家，2019年上半年再新增2家。

由于新增医疗中心是跨区域扩张，医美国际为增强竞争力，推出了更具吸引力的价格，从而实现了客户服务执行次数的快速提升，并在规模效应的带动下对毛利率稍有增厚。而至2019年上半年时，客户平均支出降幅明显缩窄，这是因为2017、2018年新增的医疗中心客户支出价格已处于平稳区间，仅是2019年上半年新增的两家医疗中心对客户平均支出有所拖累。

该扩张方式也比较符合目前线下医美企业的发展思路，但在该发展模式下，医美国际也面临着一定的风险。

首先，由于线下医美机构属于重资产，在快速扩张下，对资金的需求较大。虽然医美国际在多个医疗中心上采用联合成立模式，欲减轻资金压力。但从近三年的数据看，医美国际的负债仍处于高位，2017-2019年上半年的资产负债率分别为103.85%、136.86%、115.73%。高负债是医美国际此次赴美IPO的重要原因，成功上市后，公司的资金压力将得到一定程度的缓解。

其次，若行业竞争加剧，医美国际的经营风险将进一步加大。在医美国际目前的扩张模式下，有吸引力的价格是公司的一大竞争力，特别是在跨区域的扩张中，只有客户的高频次体验，才能快速树立公司品牌，从而享受品牌带来的高溢价。但若当地的竞争陷入恶性循环，医美国际的业绩也将受到影响。

与此同时，在竞争加剧的情况下，营销费用开支将大幅增加。线下医美机构的获客成本越来越高是整个医美机构所面临的现实问题，这也就诞生了新氧这样的线上导流企业。而自2017年以来，医美国际的营销费用占收入的比例均超40%。

不过，从指标来看，医美国际能适应目前的市场竞争环境，且提供的服务受市场欢迎，这体现稳定的毛利率以及客户回头率两大指标上。智通财经APP发现，从2016-2018年，在医美国际的当期客户中，回头客均超50%。高回头客率是客户对医美国际服务的认可，也是医美国际树立品牌的关键。

而在此次上市中，医美国际预计发行250万个ADS，发行价预计在11-13美元，对应募资金额为2750万—3250万美元。若未发生超额认购，则医美国际对应的上市市值在2.59-3.07亿美元之间。

高速扩张后的医美国际是否值该估值，就得靠市场的检验了。