中国持有1.188万亿美国国债，美国可以赖账吗？

#新作者扶植计划 第二期# -----深度解析美国国债和美元、美股、美联储以及中资美元债之间的区别和关系

□益辉（国家金融师、财经评论员）

据美国CNN报道，美国民主党和共和党的两位参议员共同给特朗普出馊主意，内容大意是：“要求国会立刻确立新的法律，若美国经济遭遇紧急情况，可以考虑放弃对国外债务的偿还”。

消息一出，连日来，各国有关人士普遍感到震惊，美国22万亿元的外债仅中国就占了1.188万亿美元，有人估算按照最先进的福特级航母来核算的话，美国欠中国的钱，可以建造120艘这样的航母。国内一些热心时政读者也尤为担心：如果美国国会真的采纳两位议员的建议，那么，是否中国的1万多亿美国国债全都打了水漂？

欠债还钱，天经地义。两位支损招的议院恐怕不太懂美国金融体系，但精明的特朗普总统肯定知道，如果全球购买了美国国债，美国政府如果数十年来对自己国家发行债券不付息和还本，不是购销双方自愿，那么，美国在全球的公信力会产生极大的负面影响，其美元霸权顷刻间动摇。因此，这一步棋对美国来说极其危险，美国若真要铤而走险，无疑在自取灭亡。

不久前，英国经济学家萨缪尔森曾在美国经济危机时说过：“如果以10万亿美元，可以买到美元的信用崩塌，做梦都可以笑醒！”美元和美债是一体的，美债赖账，就是美元的信用崩塌，世界经济体大洗牌，重新建立新的世界经济体系，美国半个世纪建立资本主义联盟将土崩瓦解，这恐怕是除了美国以外，各国最愿意看到的情景了。许多人对购买美债有误解和愤懑，很大程度上是源于对美国国债理解不够准确和清晰。

据有关资料，截止2019年底，美国国债就已经突破23万亿美元的大关了，全球不少国家都是美国的“债主”。2019年2月的时候，美国债务只有22万亿美元，但是到了11月底就变为23万亿美元，仅仅九个月国企，美债就增长了1万亿美元之高，对此不禁有人好奇，在偿债方面，美国可以“无限印钞”吗？如果美国无力偿还的时候，美国会“赖账”吗？ 美国国债与美元、美股以及中资美元债的关系究竟是什么呢？好比是，悠悠股市、债市、汇市，市市要关心，事事好困惑。

一、美国国债是债，还是账？是是而非非

那么，什么是美债呢？美债即美国国债U.S. Treasury Securities ，指美国财政部代表联邦政府发行的国家公债。美国国债发行方式有凭证式国债、实物券式国债，又称无记名式国债或国库券和记账式国债3种。根据债券偿还期限不同，美国国债大致可分为短期国库券（T-Bills）、中期国库票据（T-Notes）和长期国库债券（T-Bonds）3类。美国国债除了本土投资者外还面向全球各个国家，一般情况下，历年来国债发行量平均一年是5、6千亿美元。

据考察美国的人带回信息，在美国纽约市曼哈顿区的第六大道上有一块巨大的电子显示牌，它实时地记录着当前美国国债总额以及每一个美国家庭所负担的债务金额，也可以通过US Debt Clock的网站实时监控国债总额，美国国债规模已经达到21.7万亿美元。

电子屏幕上飞速闪动的债务数字看起来让人很惊悚，媒体头版头条的债务数字不免世人忧心忡忡。

从货币理论来说，美国国债的本质其实是未来美元。公众对国债担忧从某种程度上是可以理解的。在日常生活中我们对私人债务、银行债务和公司债券有着直观感受，私人债务，需要借款人在未来拿出实实在在的钱去兑现对本金和利息的偿付承诺。那么，以同样的逻辑套用在国债身上，人们不可避免地会担忧过重的主权债务负担是否会在未来让国民以缴纳更多税款的形式偿还。需要指出的是，国债主权债务和私人部门债务有着本质的区别。简单来说，国债和美元货币（currency, reserves）都是主权部门的负债，或者说它们都是美元。造成混淆的是国债不于和“借款”。

当人们谈论美国政府发行国债时，部分人会认为美国政府在为其支出“借款”。具体来说，政府从经济中借入一美元，并用一种叫“国债券”的东西来替代，这实际上是一种可以赚取利息的特殊形式“美元”。美国国债在经济中的流动性和可交易性与它所取代的普通美元相同，1000美元的国债和1000美元是一样的，国债甚至能获得利息，

其实，没有谁强迫购买美债，目前，也没有人要求美国政府偿还政府借款，因为购买美国国债已经得到了偿还。当美国国债到期时，它所包含的美元会被简单地转换成普通的美元，通常情况下，它们会被回滚发行（roll over）成新的美债。 因此，美国国债是一种未来美元的发行凭证。与私人借款不同，美国财政部与美联储协同，在必要时拥有创造美元货币的权力和国会授权。当国会要求财政部承担支出义务，但税收余额不足时，财政部可以发行一笔未来美元，即在未来指定日期可以使用的美元，这笔未来美元就是美国国债。银行系统以折价用现有的银行准备金换取美国国债折价发行，银行以现有的900美元交易未来的1000美元。然后财政部会用未来美元换来的现有美元准备金履行国会赋予它的支出义务，当未来美元债券约定的日期到来时，未来美元将自动“激活”为美联储银行系统中的准备金美元。

因此，从货币理论上看，美国国债在功能上根本不是债务，美国政府以美债交换已经存在于私营部门的美元。这些国债实际上是债券持有人的付息定期储蓄账，这就是真正的钱，国债实际上是一个国民储蓄账户。有人对美国国债还是有疑虑，总觉得美国占了中国便宜，其实这一个完全商业的行为，没有谁逼谁，双方完全自愿的结合 而且是一个互惠互利的合作。周瑜打黄盖，一愿意打，一个愿意挨。

二、美国国债规模全球已经达21.7万亿美元， 美国会赖账吗？

美国有强大的国力和美元霸权作支撑，所以美国国债也成为全球各国的一大热门投资项目。中国早年间一直大力购买美国国债，一度成为全球美债的最大持有国，但从2018年尤其是2019年开始，中国便大量减持美债，也因此中国成为继日本之后美国国债的第二大持有国，为1.2117万亿美元。值得注意的是，中国和日本在今年1月份时又分别购入87亿美元国债和568亿美元国债，这也是中国继2019年6月以来的首次增持。

美国国债是由美国政府在全世界发行，大家自由认购的欠条。这个欠条是“30年到期还本，30年内每年支付利息目前年息4.4%，几十年来，每年都有新债券发行，在世界证劵市场上流通。自从发行以来美国政府严格地执行，按月付息和到期还本的承诺，这个债券在全世界有极高的信用，最稳定可靠的可以互相倒卖的一种产品其他产品如股票，基金都有相当的风险，银行存款则利息太低，且有银行倒闭的危险。广义说，债券任何人都可以发行，私人间借钱也写一个字据那也是债券。伊拉克和津巴布韦政府没钱了都可发行债卷，那种债券没有信用被称为垃圾债券。美国政府数十年对发行债券，严格执行付息和还本的义务。

美国国债安全吗？比大多数国债安全。 美国国债贬值怎么办？美国故意印钞票怎么办？美国不想还怎么办？美国国债最大的买主是美国国内的银行，机构个人，占30%。拿了美国债券那算不算美国政府欠我钱？其实算，也不算。根据债券合同，美国政府只是30年后欠你一次还本；每年只欠你利息可以按年或按月取现。30年还本，其他时间只能按年月得到利息。中国政府积累购入的美国债券，一部分是从美国直接购入，很大一部分是市场上其他持有人再出售的。中国政府出售债券，不是卖给美国政府，而是在市场上标售，谁出价高谁得。我国民众一向都有提倡勤俭节约的习惯，最愿意做的事就是储蓄了。超前消费的意识刚刚起步，但依然没有普及。很多企业就想办法把产品出口到发达国家，而发达国家中最大的毫无疑问就是美国。在产品出口到美国后，我们的商品就换成了美元。

但美元无法在中国市场流通，企业就会把美元通过银行兑换成RMB使用，我国央行就拥有了美元外汇。但这些美元我们仍然是不能用于国内建设的，必须用于对外贸易等方面。于是国有银行专门投资机构就会对这些资金进行管理。

美国是世界上第一大消费国，其国民的储蓄率低，习惯借贷消费；而其他国家包括我们，因为人民收入低，消费不了那么多商品，同时为了增加就业还要多开工，就只有出口美国，美国没有钱买，就通过发行国债借钱来消费，这样我们出口东西换回了美元，企业得到美元后拿到银行去换回人民币，支付工人工资、以及原材料和生产成本，而银行得了美元后，为了保值投资机构就会把外汇尽可能的换成美元债务。美国通过美债有了钱，用来向其他国家购买商品，如此周而复始。有商品出口需求且出口对象美国的国家，通常会持有更多的美国国债。例如，日本、中东、澳大利亚、南美、东亚各个经济新兴国家等。美债的的确确是全世界都在借钱给美国，让其消费。只要美元还是通用货币，那么黄金、石油、矿石、粮食的定价权就会牢牢掌握在美国手中，那么全球外汇储备都将是美元，最终为了保值，这些美元外汇也将有大部分变成美债。

美国由于受到疫情和石油战的双重打击，导致国内股市连续暴跌，一个月来多次启动熔断机制，美联储随即也火速制定各项金融制度来缓解国内的危机，目前这些政策显然效果不大，美国经济下行将成定局。对于美国打算立法赖账的这一想法，很多专家也提出看法，他们认为美元之所以依旧能稳住其霸权的位置，主要依靠其稳定性，一旦该法通过，那这一稳定也会随之消失。 我国是美国第二大的债券国，万亿美债只占全部美元债务的5%左右，美债的最大持有人是美国国内的银行家、资本家、中产阶级，其持有量占美国总债务的50%以上。美国调整关于美债的动作一旦触及美债持有者的利益，首先发难的将是美国的精英阶层。在金权政治的美国政治体系下，敢于对美债动刀的强权人物不能说完全没有，但再强权的政治人物在整个政治体系下也难以强行违背大多数精英阶层的利益去施行任何政策。如果美国强权政治人物，一夜之间作废外国人持有的美债，那么美国的国际信用随即将崩塌。资本主义的经济体系中，群体的信任度直接关系到价值，如：证券、股票等，信任的崩塌将使资本主义世界的马仔们也不再唯美国马首是瞻，而群体信任的坍塌而同样会倒逼美国实体产业的崩溃，除非美国的经济体系即将完全崩溃，不然美国赖账的概率极小。

三、美元、美股和美联储的概念和之间的关系

美元，货币缩写：USD，是美利坚合众国的法定货币。目前流通的美元纸币是自1929年以来发行的各版钞票。 美股，即美国股市。目前国内存在着不少参与美股交易的投资者。美联储的英文简写为Federal Reserve， 即美国联邦储备系统，它是美国最高货币政策主管机关，相当于“美国的中央银行”，简单来说作用类似中国的中国人民银行和英国的英格兰银行等。美联储可以调节美国宏观经济状况，具备制定货币政策的权力，例如增发美元货币，调整基准利率，例如加息就是上调基准利率。当然美联储还有个重大职责就是监管银行，美联储还要美国银行在海外的经济活动，外国银行在美国的经济活动，美联储具有行使作为国家支付系统的权利，保护消费信贷的权力和义务。美联储还是美国国库和政府的银行，为财务部及政府机构提供金融服务，维护美国整个金融系统的稳定运行。

美元出现回落，美债“收益率”出现下跌，这都与美联储的干预有关，说明美联储的政策政策奏效，既然美联储的干预奏效，为什么近期美股依然在下跌呢？在一个国家金融体系中，外汇、债券、股票单个市场中，重要性的一定是外汇，其次是债券，再次是股票。简单说，美股下跌美国经济不会出现“经济危机”，但如果“债券”市场崩盘，那么美国就真崩溃了。

由于美债收益率下跌，美元短期走弱。所以世界经济没有出现“经济危机”，而目前股票市场的资金对“经济危机”出现过度反应，错杀了“股市”。美债与美联储利率是美元升值标价物，全球贸易中大宗商品以美元计价。美国股市上涨反映在上市公司财报盈利，投资回报率也是美元资产的潜在回报率，股市上涨支持美元计价债券收益，金融市场资产上涨推动实体发展，吸引资金，一般地，投资者若看好一个经济体发展前景，就会购买这个经济体债券，以未获得到期收益。

目前美国的股票大都掌握在富人和机构投资者手中，据统计美国收入前10%的家庭掌握了当前市场90%的市值，对于这些富人来说他们更在意股票带来的现金分红也就是现金流，在美股这个成熟市场这很容易得到满足。在下跌的过程中，富人可能会调整投资决策，但这并不会影响其正常生活，不同于我国股市散户为主、资本市场送股、配股、转股的数字游戏，如果不现金分红，也不投于新业务扩张，带来的股价损失的资本损益可能得不偿失。美国的股票回购数量创新高，在2016年和2017年，美股上市公司各花费了5364亿美元、5300亿美元进行回购，但在2018年预计将达到8000亿美元，回购本国公司的股票也提振了人们对未来股价的信心。目前的美债、美股、美元的三角格局的平衡可能还会维系一段时间，特朗普可能并不需要抉择来放弃其中的某一项，相反他和美联储的复杂叠加效应能够使得这一切顺理成章。其实，美国的金融资本集团，他们要的就是自身以及周边真正最大的利益，而不是一个美国政府、一个美国总统短期的利益。所以我们还是那句老话，美国总统和美联储意见不一致、发生很多冲突的时候，没必要用阴谋论来解释，事实上美国总统常常被美国主流资本玩家看成是暴发户。

三、中资美元债的概念、发行市场、评级以及房地产企、城投之间的关联和影响？

什是债？按照中国象形文字，一半是人，一半是责，负债就是负责任。全球债券市场大致可以分为本币债券、外国债券、欧洲债券三类。本币债券主要指本国企业在所属地，以该地货币发行的债券；外国债券则是外国企业在他国以该国货币发行的债券；欧洲债券是外国企业在他国，以所在国的外币作为计价货币发行的债券，其中欧洲美元债是欧洲债券最大的品种，而中资美元债正是其重要分支。

中资美元债是指中资企业，包括境内企业或其控制的境外企业或分支机构在离岸债券市场发行的、向境外举借的、以美元计价、按约定还本付息的债券。基于发行人具有中资企业背景的特色，中资美元债在金融行业里又俗称为“功夫债”。

简单的说，中资美元债是境内企业到境外发债的一种方式，以美元计价，最后以美元还本付息，类属于美元资产。目前主要在香港、新加坡、德国等地区交易，其中房地产美元债、城投美元债相对集中在港交所交易。

在发行市场上，中资美元债在香港、新加坡等境外市场，人民币债券在大陆债券市场。在审批流程上，中资美元债在发改委备案登记，整个发行流程大致需要6-10周左右的时间，人民币债券需要在证监会、发改委、银保监会、央行等部门审批核准，时间相对较慢。

在发行评级上，中资美元债不强制评级，由于国际评级耗时长、境外机构不熟悉中资企业等原因可能导致评级相对低于预期，目前中资美元债大都无评级，在有评级的中资美元债中，评级标准多为标普评级BBB-及以上、惠誉评级Baa3及以上、穆迪评级Baa及以上，人民币债券发行需要有主体评级，评级机构为国内常见的几家评级公司。在投资者上，中资美元债主要是境内金融机构、境外对冲基金、私人银行等高净值客户；人民币债券主要是境内金融机构、境内私募基金和少数的高净值客户。贝莱德(BLK.US)、惠理集团(00806)、德国安联集团、摩根大通(JPM.US)、英国保诚集团等国外大型基金公司、保险机构、银行等，是中资美元债的主要持有人，前18名持有人的持有规模占中资美元债的比重超过一半。

截至2020年3月20日，存量中资美元债共1927只，规模合计8918亿美元，其中房地产行业存量中资美元债规模占比最高，占24.8%，其次是银行、金融服务、勘探及生产、互联网媒体、公用设施等行业，分别占比11.3%、10.2%、9.6%、6.1%、5.1%。

2020年3月份，随着公共卫生事件在全球发酵，美股市场罕见的多次熔断，市场恐慌情绪也推升了中资美元债的收益率，相比于2月末，3月中旬中资美元债收益率上行了约200个bp，目前分位数水平几乎是2015年以来的最高点第97分位数。

目前境外市场房地产板块共有93个发行主体，存续美元债共2107.5亿美元，CR10为47.1%，CR20为65.3%，中资美元债的规模集中度较高。目前存量中资美元债中离岸城投债的规模为700.9亿美元，存续发债主体共有159家，相比于地产美元债而言，离岸城投美元债的集中度较低，CR10仅为22.8%。房地产、融资平台发行外债有了严格的限制，募集资金限定为仅用于偿还置换未来一年内到期的境外旧债，虽然近期央行、外管局联合发文调整全口径跨境融资宏观审慎调节参数由1至1.25，对企业整体发行外债的规模有所放松，但这一规定并不适用于房地产、融资平台境外发债。

中资美元债发行人中地产企业的占比是最高的，同时美元债也是房地产公司境内融资受限后的一个重要融资补充渠道。2019年境内房地产企业受到了严厉的监管，各类融资渠道受限，中资美元债在此期间大量发行，在2019年中发改委下发文件规范房地产发行外债仅限于用作置换未来一年内到期的境外旧债，其发行规模又有所回落。

2020年以来截至3月20日，50家房地产主体在海外发行美元债，发行规模合计260.5亿美元，相比于2019年同期，发行规模有所下滑，其中发行规模超10亿美元的地产企业有中国恒大、华夏幸福、佳兆业集团、禹州地产、碧桂园、中国建筑集团。存续债规模前十的发债主体为中国恒大、佳兆业集团、碧桂园、中国建筑集团有限公司、融创中国、世茂房地产、绿地控股、禹洲地产、富力地产、万科，CR10为47.1%，CR20为65.3%，中资美元债的规模集中度较高。

中资美元债在地方融资平台城投发行情况：截至2020年3月20日，存量中资美元债中离岸城投债的规模为700.9亿美元，存续发债主体共有159家，相比于地产美元债而言，离岸城投美元债的集中度较低，CR10仅为22.8%，存续规模前十大的发债主体为北控集团、云投集团、青岛城投、首创集团、义乌国资、南岸城建、京投公司、广州地铁、扬子国投、四川发展。对地方政府融资平台推荐相对来说，发行美元债，外部信用评级AA以上，总资产规模最好300亿以上，美元债优势：可以不受净资产40%限制，特别是对那些公募40%额度用完了平台来说，资金使用几乎没有什么具体限制，对平台公司来说，美元债不只是融资，同时也完成了招商引资，也算是政绩。境外发债与传统境内融资方式相比，具有融资效率高、资金使用灵活、融资币种多样、成本相对较低等优势。自2016年国家放开发债流程后，境外发债升温。不过还是要提醒发行中资美元债的企业，不能擅自更改资金用途。如果外债的实际使用情况与备案登记情况差异较大，又没有及时与发改部门进行沟通，企业将被纳入国家信用信息平台不良信用记录和联合惩戒信息平台。