中烟香港（6055.HK）：到底是一只丑小鸭，还是白天鹅？

今天港股来了一只新股——中烟香港，让投资者激动了一把，一激动就把中烟香港的股价涨幅一度打到了20%。投资者激动也不是一天两天，自传出中烟要上市以来，市场就开始翘首企盼，望穿秋水。

古今中外，上瘾的东西是最好的生意模式，因为其上瘾性可以解决多数商品或者服务面临的复购问题。烟草就是典型的上瘾品。

本来烟草这块大家也不作期待，谁料戊戌年终，中烟国际（香港）有限公司忽然向港交所递交了聆训资料，一时人马沸腾，甚至傻傻地都分不清到底哪个主体上市了。

所以，今天就来讲讲中烟的剧本。

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上市的中烟到底长啥样？

讲剧本前，还是先要描绘一下中烟到底的模样。

上市的公司全名叫中烟国际（香港）有限公司，简称中烟香港。发现不少人直接用中烟国际指上市公司，这就错了，中烟国际是中烟香港的母公司。中烟国际的爸爸就是中烟总公司了，它是我国第一纳税大户，直接解决我们的枪杆子问题。

这次IPO后，中烟香港的股权结构如下图。

中国烟草总公司是土豪中的土豪，这点大家没有异议，那么它给了什么给中烟香港呢？

说出来大家可能不激动了。

中烟香港有四块业务，第一大业务是进口烟叶类业务，2018年占比61.7%。敲黑板，不是香烟，是烟叶，烟叶是用来生产香烟的原材料。

这样一讲，你很快应该就可以反应了，中烟香港的客户不是那些上瘾的消费者，而是香烟生产企业，而中国基本一家独大，所以它的客户就是它的母公司。

第二块业务是出口烟叶类业务，2018年占比16.8%。继续敲黑板，不是香烟，是烟叶，客户还是香烟生产企业。

第三块才是大家喜欢的上瘾业务，不过中烟香港也只是经销而矣，出口国内卷烟到泰国、新加坡等地。

第四块跟第三块差不多，不过产品是现在慢慢流行的新型烟草产品，大家还记得去年豪派奖金的Juul吧。这块还不成气候，占比0.2%。

所以，看下来，中烟香港就是一个做进出口贸易的，主要是烟叶类的进出口。并且它的客户相当集中，关联交易比较大，无论是上游的供应，还是下游的客户。

上游是爸爸控制，下游也是爸爸控制，所以虽然中烟香港是独家运营，其实业绩就看爸爸赏多少饭吃。

然后很抱歉，爸爸虽然富得流油，但给中烟香港的点数可不高。烟叶进口大概5个点左右，烟叶出口3个多点，卷烟出口好点，但2018年扑街了。扑街的原因是2018年1月1日生效的250号文件规定了有关卷烟的价格下限，因此抬高了卷烟生产企业卖给中烟香港的售价。

由此可以预见，中烟香港的业绩绝非像另一只上瘾公司——A股的茅台那样稳健向上。虽然只有三年的业绩，看一看，营收有增有长，利润连续下滑。

所以，假如你前面摆着这样一家企业，业务是进出口贸易，关联交易非常大，上游和下游都大部分由母公司控制，毛利率和净利润率都是个位数，业绩波动大，我相信你不会多看它一眼。

那么“中烟”的光环到底给它带来了什么剧本？

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中烟的光环有多亮眼？

毫无疑问，“中烟”的光环第一给它带来的是稀缺性，无论它是做什么的，它是”烟草第一股“。

但是，稀缺性的光环只能用一时，香港这个地方是认钱不认人的，业绩如果延续前面三年的平庸表现（从其当前业务模式看，我认为这是大概率的事件），投资者马上会认识到所谓”烟草第一股“，不过尔尔。

稀缺性路线的炒作可能最多只能玩2个月，因为8月份就是中烟上市的第一份财报。

“中烟”的光环带来的最大想象力当然还是中烟香港的爸爸中国烟草总公司。

根据中国烟草总公司发布的2019年全国烟草工作会议的相关新闻，2018年烟草行业实现利润总额11556.2亿元，同比增长3.69%，上缴国家财政总额10000.8亿元。

这是什么概念？请看A股利润总额最高的8家企业，在中国烟草总公司面前，宇宙第一行工商银行也一样被秒杀。

所以，如果爸爸多拔根汗毛给中烟香港，那都不得了了。作为中烟总公司的第一上市平台，这确实是可以想象的。然而，这有可能吗？

中烟香港的爸爸手上还拿着一些与中烟香港一样的业务，但并不构成同业竞争，因为经营的地理范围不一样。当然，未来即使这块注入中烟香港，中烟香港还是一家进出口贸易公司，饭还是靠爸爸控制的上下游赏点，这跟投资者期待的上瘾业务相差十万八千里。

真正的上瘾业务与中烟香港的业务并不构成同业竞争，所以中烟总并没有法律上的合规要求要给中烟注入。那中烟总会主动给中烟香港吗？

别多想了，一年上万亿的财政收入，中烟草的脑子得多抽，才会跟市场来分这块蛋糕，还要受市场监督的约束，这不是自己给自己挖坑？

所以，关于爸爸中烟总想象一下是可以的，但别当真。政府如果有一天真缺钱到需要卖中烟总的股份，凭借其让人垂涎的业务，也还不至于需要这个进出口的小壳来进行资本运作。

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中烟的剧本还有什么可能？

如果中烟香港上注入更有价值的资产这路走不通，那还有什么剧本？

这里就要用猜了，如果中烟香港上市不是为中烟总证券化更多资产铺路，那么更合理的解释可能在管理层了。

假如中烟总的管理层在中烟香港上有股份，上下游挪几个点给中烟香港，利润就蹭蹭出来了，股价也就上去了。港股的中国建筑国际（3311.HK）和同仁堂国药（3613.HK）都属于此列。

不过目前找不到中烟总的管理层与中烟香港股权的关系。中烟香港没上市前，由中烟总通过中烟国际和天利间接持有100%股权，上市之后，25%归公众股东，这部分是谁持有是未知的。

明面上，看不到管理层有中烟香港的股权，背后有没有自己人持有就不得而知。

如果是这条线，目前是丑小鸭的中烟香港可能还是有变为白天鹅的可能，参考中国建筑国际和同仁堂国药，长期还是有机会的。

不过，短期来看，中烟香港还是炒作居多，炒作的点是稀缺性概念与股权集中。

中烟香港75%的股权由天利持有，这部分可以认为基本不会参与市场交易，剩下只有25%的流通盘，也就是流通股本1.67亿股，流通市值8.9亿元，方便操作。