中国贸易顺差为何创新高？——宏观经济专题报告

1. 为何中国贸易顺差扩大？

6月中国贸易顺差979.41亿美元，再创历史新高，与此同时，欧盟和美国近期都出现了历史最大单月贸易逆差。欧盟4月贸易逆差354.46亿美元，创造历史最高记录，5月逆差287.36亿美元，虽有所缩小，但依然较大。美国3月贸易逆差1076.51亿美元，也创造了历史最高记录，4月逆差870.77亿美元，逆差逐渐缩小。

全球国际收支总体是平衡的，一国的贸易顺差对于贸易伙伴来说就是贸易逆差。正是主要贸易伙伴纷纷逆差扩大或者顺差缩小，造成了中国持续创历史新高的贸易顺差规模。二季度以来，中国对亚洲和美国的贸易顺差持续上升，尤其是亚洲，6月份贸易顺差达到307亿美元以上，贡献最大。

在亚洲，香港地区和东盟是中国最大的贸易对象。我们观察这两个地区的贸易顺差情况：6月中国大陆对香港地区的贸易顺差达到271.63亿美元，仍然低于去年同期；中国对东盟的贸易顺差达到165.62亿美元，与去年同期相比增加了接近100亿美元，贡献最大。香港正从疫情冲击中慢慢恢复，东盟则受益于RCEP生效，成为拉升亚洲贸易顺差的主要力量。

今年1月1日，RCEP正式生效，拉动中国贸易顺差。RCEP生效后，区域内90%以上的货物贸易将逐步实现零关税。我国与东盟、澳大利亚、新西兰之间的立即零关税比例将超过65％，与韩国相互之间立即零关税比例将达到39％和50％。中国与日本新建立自贸关系，相互立即零关税比例将分别达到25％和57％，最终，86%的日本出口至中国的产品将实现零关税，同时中国出口至日本88%的产品将享受零关税待遇。降低关税是促使贸易顺差规模扩大的原因之一。

但我们随后又发现这种顺差扩大的现象不仅仅出现在东盟，也出现在与印度贸易顺差的扩大和与日本贸易逆差的减少上。6月份中印贸易顺差为95亿美元左右，比去年同期增加了50亿美元；中日贸易逆差为10亿美元，远远低于去年同期的48亿美元逆差。以下我们将分析各自具体原因：

2. 越南只是出口通道

东盟十国里与中国贸易顺差贡献最大的前五个国家分别是越南、菲律宾、新加坡、柬埔寨和泰国。越南是这几年国际贸易增长最快的国家之一，最具有代表性。越南与中国类似，也是社会主义国家，并且在与美国关系正常化之后走上了改革开放的道路。

1986年，越共六大召开，颁布了一系列的经济生产政策，开始改革之路。世界贸易中心（ITC）的数据显示，从2002年的364.5亿美元到2021年的6685.4亿美元，20年间越南进出口额增长了17倍，贸易规模位于全球第20位，成为与中国和泰国一样的出口平均增速最快的国家之一。同时越南出口商品结构向比较积极的方向转变，加工制成品出口比重增加，原材料和半成品以及农林水产品比重均下降。

但越南高速增长的出口并没有对GDP带来多大的贡献。虽然2015年以来越南的贸易顺差持续增加，但现价净出口创造的GDP和不变价净出口创造的GDP发生了方向性的背离，不变价的净出口居然在不断下降，这意味着越南的出口增加更多是靠价格的上涨，而非数量，数量是在下降的。

价涨量跌的原因是什么呢？一方面是越南央行长期实施灵活调整的盯住美元政策，越南盾兑美元持续贬值，在外需不变的情况下以本币计价的出口就会持续增加；另一方面是越南的外贸政策主要是引进外国投资者，虽然拉动了国家出口规模的快速增长，但对于发展国内工业基础体系效果不明显，进口替代效应不明显，使得海外投资者持续进口邻国的先进生产设备，越南成为了海外投资者的“出口通道”。

美国是越南的第一大出口国，中国是越南的第一大进口国，美国对越南的进口需求越大，越南对中国的进口需求就越大。由于是从2017年中美贸易战爆发之后，美国对越南的进口需求大幅增加，中国对越南的出口也不断上升。今年以来欧美高通胀下进口需求快速上升，导致中国对越南的出口业大幅增加，贸易顺差连创新高。

3. 印度依赖中国进口

6月中国出口印度的金额再创新高，达到113亿美元。从结构上来看，传统的前五大出口商品出口量均出现攀升现象，这说明印度出现了总需求扩张的态势。6月份印度制造业PMI为53.9%，虽然比5月份的54.6%降幅有所扩大，但1-5月份的PMI均在54%以上，与欧美PMI指数相比依然强劲。5月份的工业生产指数同比甚至出现了19.64%的涨幅，进口商品增速在5-6月份都在50%以上，这也说明印度经济过热。

印度之所以会出现持续的逆差，除了内需过热之外，最根本原因还在于储蓄率相对较低，无法满足国内投资所需，只能依靠进口国外原材料和设备。2021年印度储蓄率为30.23%，低于投资率31.2%，这与中国正好相反，中国储蓄率为44%（2020），高于投资率43.37%（2020）。印度人均GDP目前还只有2000多美元，经济发展模式还处于粗放式——资本推动型，相当于中国2006年的水平。但中国在2006年时已经加入WTO，进口替代战略已经成功，凭借着低劳动成本和高生产率，大量出口商品并持续创汇，增加居民收入。而印度目前仍处在净进口。

印度制造业发展缓慢，占GDP比重低。2011年印度通过国家制造业政策，目标到2022年使得制造业占国内生产总值的比例提高到25%，但到2022年第一季度，这一比例仍在17%左右，和2016年的水平差不多。印度具有很多有利因素：人口红利、具有吸引力的国内市场、运输与劳动力上的比较优势、对美元相对较低的汇率，以及低政治风险。但最后还是失败了，原因在于落后的基础设施与复杂的监管环境，过时的征地法和劳动法成为增加基础设施和低价人力资本的主要障碍。2014年莫迪上任总理以来，积极探寻在税收、征地以及劳工方面的改革，但由于遭到利益集团的反对，在国会并未通过。

正是由于在工业化和进口替代战略上的不成功，导致印度在去年拒绝加入RCEP协议。莫迪曾说：“当我站在所有印度民众利益的角度来衡量RCEP时，我得不到正面的答案。甘地的力量与我自己的良心，都不允许我加入RCEP。”虽然没有加入RCEP，但印度仍然依赖进口中国物美价廉的制造品，尤其是在今年过热的需求下。

4. 日本制造逐渐没落

中国自从加入WTO之后，基本上对日本都是贸易逆差。比如2001年至2010年这十年中日贸易逆差持续扩大，再比如2015年到2021年贸易逆差再次扩大。但今年以来中日贸易逆差掉头向下，开始缩窄，并且日元出现了大幅贬值，原因是什么呢？

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按理说零关税实施之后，贸易双方都会增加进出口的份额，同比增速都会提高。但事与愿违，今年以来中国对日进口逐月回落，对日出口保持平稳，促使6月贸易逆差为10亿美元，远远低于去年同期的48亿美元逆差。

中国自日本进口零关税主要商品：集成电路、半导体、电容器变压器及其他部分电子电气产品，半导体集成电路制造设备、阀门、部分发动机及其他机械产品，部分汽车零部件、大部分仪器仪表、大部分塑料及其制品（包括塑料马桶圈、餐具等）、部分化工品。其中第一大进口商品就是机电产品，占比达到65%。

日本是中国机电领域在RCEP成员国中第一大贸易伙伴，是全球范围内的第四大贸易伙伴国。由于中国自日本进口半导体设备、集成电路、液晶显示板、汽车及其关键零附件等产品的进口额较高，中国机电产品对日贸易常年保持巨额逆差。2021年我国自日本进口机电产品1337.54亿美元，创历史新高，同比增长24.41%。其中汽车及零部件为160.6亿美元，同比下降3%。

虽然去年贸易逆差再次扩大，但细节上还是暴露出一些细微变化，到了今年更加明显。上半年中国汽车企业出口 121.8 万辆，同比增长 47.1%；其中新能源市场共出口20.2万辆，同比增长了1.3倍，占据汽车出口总量的16.6%。同时从日本进口汽车及零部件增速下降至11.33%，降幅扩大，日本本国的汽车出口居然还是负增长，5月份为-22.66%。

中国在新能源车赛道领先日本。2022年随着高油价的持续，新能源车的销量持续回升，日本汽车在新能源车上的发展并不具有优势。新能源车不仅仅在快速替代传统燃油车，中国自有品牌的新能源车也在跑赢国外品牌。从国内汽车的占有率来看，日本车在中国的市占率在2018-2019年期间还有所上升，但从2020年开始持续下降。从国外市场来看，今年7月21日比亚迪宣布进入日本市场，中国汽车赶超日本汽车指日可待。

我们曾在《促长期增长，盼改革实效——下半年宏观经济展望》中已经分析到，过去十二年日本在世界上的出口占比已经下降了20%，而中国几乎同等上升了20%，中国取代日本成为世界第一制造业大国。日本制造逐渐没落，中国对日本的进口依赖度也在不断下降。

5. 欧美进口需求旺盛

欧美进口需求旺盛，增速较高。2022年5月美国进口金额为3414.4亿美元，是3月之外的历史次高水平，趋势还在继续上升；同比增速为23.3%，继续保持两位数的增长。5月欧元区进口金额为2747.55亿欧元，是历史最高水平，同比增速为52%，增速惊人！

虽然美国国内需求持续在回落，比如PMI指数持续下滑，消费增速也在下降，但进口需求持续增加，无论是价格还是数量增速都保持两位数以上。欧元区同样进口需求高涨，只是其价格上涨速度明显超过数量，数量增速接近回归正常水平。

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继续观察欧元区的数量指标，我们可以发现从2021年9月份开始零售数量指数下滑，但进口数量指数持续上升，两者背离越来越大。背离的原因主要是企业和居民仍在抓紧时间补库存。由于通胀预期的持续存在以及俄乌冲突对能源安全构成威胁，欧元区在经济增速下滑的背景下，也在继续补库存。这一点和美国明显不同，美国一季度GDP环比已经负增长，其中库存也是负增长。欧元区一季度GDP环比还是正增长，库存也是正增长。因此两个国家中，美国更像是滞胀，而欧元区还未完全进入技术性衰退。

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欧元区价格上涨幅度之所以这么多，主要受俄乌冲突影响，欧洲的石油价格比其他市场要更贵。从欧元区的PPI同比和美国的PPI同比之差不断扩大都可以看出。从德国的进口价格指数也可以看出，5月份德国进口价格指数同比为30.6%，其中石油和天然气价格同比为142.14%。

美国进口需求的高涨我们在《中美经济共同特征：高库存》报告里已经阐述过了，虽然制造业库存已经较高，但库存出货比仍然较低，制造业订单增速还维持在高位。下半年欧美进口需求会逐月回落，速度也会加快，但当前的高增长还是刺激了中国的贸易顺差扩大。

6. 中国出口成本低廉

中国之所以能成为世界赢家？除了海外需求旺盛、亚洲贸易伙伴自身问题之外，我国的政策也是重要因素。2020年我国实施房地产调控政策促使国内外经济周期背离，2021年欧美国家持续过热，中国经济持续回落。这造成了国内外工业品价格走势不同，国内工业成本不断回落。截止到5月份中国PPI同比为6.4%，还在下降，6月下降至6.1%；G7国家PPI同比为16.87%，还在上升，两个喇叭口持续扩大。

如果国内外是统一的大市场的话，为何国内相对便宜的工业品不出口至国外，促使喇叭口合拢呢？比如国内动力煤期货价在6月20日时为849.8元/吨，而美国理查德湾煤炭期货价为332美元/吨，根据当日汇率美元兑人民币6.712来计算，国内煤价比美国低62%左右，这一国内外倒挂现象在2022年持续扩大。我们根据同样方法在同花顺数据库中找到了几个国内外倒挂的原材料价格，其中包括钢铁、化肥、硫酸钾、棉花、猪肉等。

去年10月12日，国家发展改革委印发《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，各地要有序推动工商业用户全部进入电力市场，按照市场价格购电，取消工商业目录销售电价。我们以广东的工商业销售电价来代替全国，比较美国和欧洲的工业电价，可以发现欧洲电价是最高的，美国电价是最低的。但美国的商业和居民用电价格都是远远高于工业，而中国居民电价在过去历史上都低于工商业，这几年逐渐在靠拢。因此整体上中国的电价是低于欧美国家的。

中国没有出现输入性通胀的主要原因是国内进行了积极有效的稳价工作。6月22日国家信息中心预测部产业室主任魏琪嘉在接受采访时表示，当前的抓手即为保供稳价，国内保供稳价或将常态化；7月14日，在国家发展改革委举行的上半年经济形势媒体吹风会上，发改委价格司司长万劲松表示，做好下半年稳物价工作，我们有底气，有信心，有能力；7月22日，中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会组织召开了2022年上半年煤炭经济运行分析会。会议提出，面对复杂演变的国际形势以及国内宏观经济回升预期，下半年的主要任务依然是保供稳价。

也正是中国在制造业上的转型升级成功、在经济政策上的调控得力、在成本上的有效控制，今年在全球通胀大幅高企、国内疫情再次泛滥的背景下我国能取得贸易顺差不断创新高的成就。预计今年剩下月份还有可能继续创新高。

风险提示

美联储超预期加息；国际局势恶化；美国经济加速衰退；美国通胀再创新高

（蒋飞为长城证券首席策略分析师）