分众传媒大跌近7%，50亿应收账款来自何处？

2019年第一季度高歌猛进的A股，进入4月中旬开始陷入调整，其中触发因素之一，正是年报和一季报不如预期的公司纷纷大跌，从而拖累大盘下行，这其中就包括分众传媒（002027.SZ）。公司股价4月25日大跌近7%，报收于6.54元/股。类似的还有威孚高科（000581.SZ）、潍柴动力（000338.SZ）等汽车产业链股票。

虽然分众传媒早已预警上半年业绩不佳，但一季报出台以后，还是让不少投资者心灰意冷。对此有业内人士认为，分众传媒大约50亿元的应收账款，其信息披露有一定的不透明之处，让人担忧其基本面依然尚未见底，一季度各种经济数据处于一个相对底部的时期，企业要等经济全面好转才会增加宣传的投入。

一季报净利润跌七成，11亿元回购也托不起股价

分众传媒公布的一季报显示，2019年第一季度，公司营业收入26.11亿元，同比下降11.78%；净利润3.4亿元，同比下降71.81%。2018年年报显示，公司2018年全年营业收入145.51亿元，同比增长21.12%，净利润58.22亿元，同比下降3.03%。另外，公司预计2019年1~6月归属上市公司股东的净利润7.40亿元至11.00亿元，同比变动-77.88%至-67.12%。

分众传媒一季报称，受宏观经济影响，自2018年第四季度起中国广告市场增速疲软；同时，为实现公司中长期战略目标，自2018年第二季度起公司大幅扩张电梯类媒体资源，导致公司2019年上半年在媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等同比均有较大幅度增长，故2019年上半年经营业绩有所下滑。

截至2019年3月末，公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份为1.72亿股，占公司总股本的1.172%，其中最高成交价为8.64元/股，最低成交价为5.04元/股，合计支付的总金额超过11亿元。

从股价表现来看，截至4月25日收盘，分众传媒股价今年以来累计上涨24.81%，不及沪深300指数（30.93%）及上证指数同期累计涨幅（25.26%），跑输大盘。

“2018年是公司致力于扩张媒体点位的一年。为实现公司中长期战略目标，自2018年第二季度起，公司大幅扩张电梯电视和电梯海报媒体资源。”2018年年报称，其实这也导致了分众传媒过去一年的成本费用大幅增加。

截至2018年末，公司自营电梯电视媒体由2017年末的30.8万台大幅提升至72.4万台，增幅134.6%。自营电梯海报媒体点位由2017年末的约121.0万个提升至2018年末的媒体点位193.8万个，增幅达60.2%。“媒体资源规模的大幅扩张导致媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等同比均有较大幅度增长，受此影响虽然公司2018年营业收入实现21.1%的增长，但是公司营业利润、利润总额以及归属上市公司股东的净利润均略有下滑。”

2018年年报称，分众传媒构建了国内最大的城市生活圈媒体网络。公司当前的主营业务为生活圈媒体的开发和运营，主要产品为楼宇媒体（包含电梯电视媒体和电梯海报媒体）、影院银幕广告媒体和终端卖场媒体等，覆盖城市主流消费人群的工作场景、生活场景、娱乐场景和消费场景，并相互整合成为生活圈媒体网络。截至2018年末，公司已形成了覆盖全国约300多个城市的生活圈媒体网络，并已在韩国和印度尼西亚设立控股子公司，在新加坡设立联营公司拓展海外媒体资源。

50亿元应收账款的“坑”有多大？

分众传媒的应收账款里面，到底会有多少坏账？这是投资者一直无法搞清楚的一点。

2018年年报称，“应收票据及应收账款年末净额为50.2亿元，较上年末上升62.5%。除主营业务收入上升21.1%的因素以外，受宏观经济形势影响，2018年公司核心客户回款周期普遍放缓, 造成应收票据及应收账款余额上升。”净额在2018年一季度下降到了42.2亿元。

另外，“截至2018年12月31日，合并财务报表中应收账款账面余额为人民币59.7亿元，坏账准备余额为人民币11.4亿元。分众传媒根据应收账款的可收回性为判断基础确认坏账准备，当存在客观证据表明应收款项存在减值时，管理层根据预计未来现金流量现值低于账面价值的差额计提单项减值准备。”

由此可见，2018年对应收账款的计提比例达到近20%。在2018年应收账款核销当中，“北京易驾易行汽车技术开发服务有限公司”是核销的最大客户，一共核销了270万元，核销原因是“无法收回”。然而，分众传媒并没有披露应收账款的前五名客户具体名称，这五名客户合共12.54亿元，占账面余额的21.03%。

深圳一位保荐代表人向第一财经记者表示，年报的披露跟招股书的披露要求是不一样的，招股书从收入和应收账款的前五名都必须详细披露，但年报并没有这种硬性要求。比如每个人坐电梯的经验都知道，瑞幸咖啡在分众传媒投了很多广告，但这是一家很缺钱的公司，其实投资者应当有权利知道更详细的信息。分众传媒的应收账款，就是因为不少互联网金融企业经营不善而无法收回。

东方证券分析师项雯倩发布的研究报告称，传统消费品消费升级需求推动宣传媒介转化，楼宇媒体持续受益。互联网品类中，美团、瑞幸咖啡、小米有品分别位列电梯电视媒体刊例花费品牌TOP5，小米、瑞幸也位于电梯海报刊例花费品牌TOP5。

分众传媒2018年年报也称，近年来，神州租车、饿了么、瑞幸咖啡、快狗打车等新兴品牌纷纷选择分众作为线下引爆的核心媒体；优信、猎聘、小米、美团点评、映客、51信用卡、多益网络、同程艺龙等成功上市或准上市的企业，作为不同行业的开创者，都选择运用分众传媒在时间窗口进行饱和攻击，在用户心智上取得优势位置，在市场上取得了领先份额。

关于分众传媒的投资前景，深圳一位私募人士向第一财经记者表示，分众传媒这种公司的经营模式其实有一定的垄断性质，长期来看素质并不差，但估计2019年内依然要为2018年的扩张“埋单”，应收账款到底有多少问题也需要更详细的披露；总的来说楼宇影院等广告投放，会滞后于经济周期一段时间。2018年第三季度因为有小米集团（01810.HK）和美团点评（03690.HK）等新经济企业上市而增加投放，可能今年前三季度分众的业绩都不会理想；长期来看，企业只有等经济形势确定较好才会大幅度增加宣传的预算，基本面的好转可能没这么快到来。