等了15年，A股最后的股改：150名股东“逼宫”，S佳通为何成“钉子户”？

每经记者：彭斐 每经编辑：陈俊杰

在A股，“最后的标的”一定是游资的最爱。但作为唯一一家尚未完成股改的上市公司，S佳通（600182，SH）的流通股东们对其早已是爱恨交织。

6月29日，在S佳通2019年年度股东大会上，意欲“逼宫”的流通股东与控股股东直接碰撞——6项议案未获得通过。由此，S佳通的“股改”博弈也进入新阶段。

6月15日，S佳通的一纸公告，足以让流通股东们兴奋。S佳通在公告中提到：6月12日接到控股股东佳通轮胎（中国）投资有限公司（以下简称佳通中国）正式发函通知，佳通中国拟筹划与公司股权分置改革有关重大事项。

就在佳通中国发函的前一天，S佳通的150名中小股东，为了尽快股改成果，甚至不惜用“逼宫”的方式向管理层和控股股东表达15年未完成股改的不满。

因迟迟没有完成股改，S佳通早已被冠以“股改钉子户”的称号。期间，公司也曾在2016年、2017年两次提出股改方案，但均遭股东大会否决。

对于原因，S佳通的中小股东认为佳通中国“太抠门”。在S佳通一位管理层看来，被否是因控股股东与流通股东双方的对价预期存在差距。

6月19日，《每日经济新闻》记者致电佳通中国方面，询问股改相关事宜，但相关负责人以“不便作答”为由未予置评。

不过，在一位流通股东看来，经历15年等待以及前两次股改的失望后，流通股东们对控股股东指派的管理层或许已经失望，他们希望通过在股东大会的“逼宫”，让控股股东和管理层在股改上“警醒”。

如今，自2020年6月15日起停牌的S佳通，将启动第三次股改工作。在接下来的一段时间内，佳通中国与流通股东的博弈，也将决定着在历时15年的A股股权分置改革能否真正画上休止符……

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150名股东“逼宫”管理层

苦等十多年后，S佳通的流通股东们终于坐不住了，他们希望用联名的方式来表达对公司股改迟滞的不满。

6月11日，S佳通收到了包括李陆军、宁波亿酷投资管理有限公司——亿酷1期私募证券投资基金等股东，要求增加2019年年度股东大会临时议案的函。

合计持有公司约3.13%股份的150名股东，要求增加的6项提案。其中，前4项提议罢免董事长李怀靖、董事黄文龙、独立董事肖红英和监事会主席寿惠多的职务。在另外两项提案中，中小股东要求控股股东限期履行解决同业竞争问题承诺、聘请第三方审计机构对公司2014年至2018年的关联交易进行专项审计。

从时间上来看，“逼宫”似乎早有预谋。“从年报一出来，就开始运作这个事情。”作为参与“逼宫”的股东之一，杨林（化名）认为，以往公司每年股东会是在5月份开，他们（150名股东）准备提前10天提出提案，以此给管理层和控股股东压力。

对于2019年度股东会安排在6月29日的原因，S佳通董秘邬晓芳向《每日经济新闻》记者表示，因为股东会要有人员短暂聚集，放在6月29日主要是因为疫情的因素。

不过，S佳通的2019年财报于4月20日发布，后于6月8日发布《关于召开2019年年度股东大会的通知》，并确定股东大会召开时间为6月29日。

作为“逼宫”对象之一，李怀靖算得上S佳通的元老级人物。《每日经济新闻》记者查阅S佳通上市以来的公告发现，李怀靖于2006年3月就当选为公司董事长。

在国内汽车市场进入了拐点的2019年，S佳通实现营业收入30.70亿元，同比减少 8.88%，营业成本为24.95亿元，同比减少11.22%，实现净利润1.80亿元，同比减少2.11%，归属于上市公司股东的净利润0.87亿元，同比减少2.23%。

单纯从业绩来看，在李怀靖率领的管理层治下，S佳通自2006年以来的10余年间一直保持盈利。但他们在一心搞经营的同时，公司股改一直未能进行，这是引发中小股东“逼宫”的导火索。

“这么多年来一直没有股改，董事会对这事也没上心，没有好好的找人去搞这件事情，所以大家才有怨气，要罢免董事长。”杨林表示。

一位持有S佳通股票的律师告诉《每日经济新闻》记者，中小股东并不是没有胜算，李怀靖等管理层为控股股东在上市公司的代表，在股东大会的投票阶段，150名股东约3.13%的持股份额，足以给他们带来想要的威慑力。

不过，S佳通6月29日的2019年股东大会上，包括罢免董事长等管理层的议案未获通过。

对于“逼宫”失败的结果，其实小股东们早有预期。在杨林看来，提出罢免管理层的议案，只是为了让管理层敦促控股股东对股改足够重视。

股改15年未完成

2003年，佳通中国耗资9789万元拍下桦林集团持有的桦林轮胎1.51亿股国有法人股，持股44.43%，成为桦林轮胎控股股东，完成借壳。2004年，通过资产置换，桦林轮胎置入了新加坡佳通轮胎私人有限公司（以下简称新加坡佳通）所持福建佳通轮胎有限公司（以下简称福建佳通）51%股权，从此更名为S佳通。

在李怀靖当选S佳通董事长的前一年，A股市场的股权分置改革正式开始，严格来说A股从这一刻才踏入“同股同权”阶段。2005年4月29日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点工作。

上市公司股权分置改革之前，国有股和法人股不能像普通股一样上市流通，形成“股权分置”局面。股权分置改革简称“股改”，其目的就是通过非流通股股东和流通股股东之间的利益平衡协商机制，消除A股市场股份转让制度性差异，成为全流通市场。

当年（2005年）6月10日，首批试点的三一重工、紫江企业、金牛能源改革方案均通过了股东大会的表决，宣告试点工作初步取得成功。在全民股改的浪潮下，虽然没有搭上头班车，但S佳通也曾表达过股改的意向，只是，控股股东与流通股东之间的博弈，成为股改推进的决定性因素。

在2006年三季报中，S佳通提到，控股股东认可中国的股权分置改革是有利于中国资本市场健康、长远发展的。作为来自新加坡的华人企业，他们支持中国政府的改革，也愿意参与和开展本公司的股权分置改革。公司会继续与控股股东积极沟通，争取年内（2006年）启动股改。

实际上，彼时的佳通中国对股改已经心存顾虑。S佳通在2006年三季报中提到，考虑到2003年以来控股股东为收购上市公司、挽救桦林轮胎，付出了巨大成本，也做出了较大贡献，同时他们所持有的本公司股份占公司总股本的比例并不高，因此在考虑上市公司的股改对价时，控股股东难以接受较高的对价水平，公司至今未正式启动股权分置改革。

在2007年1月4日的公告中，S佳通提到：公司主要非流通股东曾就股权分置改革形成初步预案，但此预案与部分流通股股东的期望值相比有较大差距，推动公司股权分置改革的时间尚不成熟，因此公司未能启动股权分置改革。

此后，伴随着股权分置问题的解决、人民币升值等一系列热点，A股走出一波大行情，从998点开始，创出6124点的历史最高点，是中国股市到目前为止最为波澜壮阔的一轮大牛市。

不过，S佳通流通股东们一等就是15年。2018年2月，随着北汽集团间接入主S前锋，S佳通成为A股市场中唯一一家尚未完成股改的上市公司。与其它股票不同，“S股”的日涨跌幅为上下5%。

“现在科创板都来了，S佳通的股改还没完成。”在杨林看来，即使是向管理层“逼宫”，但大家也没什么矛盾，主要是股改拖得时间太长了，监管层也希望解决S佳通的股改，毕竟只剩这么一家了。

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大股东不甘持股被稀释

作为唯一仅存的“股改钉子户”，S佳通并不是不想主动“摘帽”，但股改利益切割上的分歧，让控股股东和中小股东很难达成一致。

在今年4月20日发布2019年年报中，S佳通表示，上市公司2016年与2017年两次股权分置改革方案均未能通过股东大会审议。截至目前股权分置改革尚未有实质性进展，鉴于目前股改工作仍存在一定的不确定性，上市公司仍需和相关股东进行进一步的研究探索。

S佳通第一次推出股改方案，是在2016年的9月。彼时，距离股改启动已过去了11年。当时的股改方案显示，由S佳通控股股东佳通中国向公司赠与福建佳通10.2%股权，用于支付股改对价。S佳通将用上述资产赠与形成的资本公积金转增3.4亿股；其中，向佳通中国转增1.51亿股，向股改实施股权登记日登记在册的全体流通股股东转增1.89亿股（折算流通股股东每10股获得11.11353股）。

不过，这方案并没有被流通股东所接受，最终遭到了股东大会的否决。结果显示，股改方案在参加表决的A股流通股股东、非关联股东中获同意的比例分别仅为11.22%、10.97%，反对比例高达87.56%、88.00%。

2017年，S佳通再推股改方案。与一年前的方案相比，佳通中国拟向上市公司赠送更多的资产，流通股东每股收益增厚幅度也从20.03%升至57.14%。

具体来看，佳通中国拟向上市公司赠予福建佳通29.14%股权，用于代表全体非流通股股东向流通股股东支付股改对价。在此次交易中，福建佳通100%股权的评估值为66.99亿元，赠予资产福建佳通29.14%股权价值为19.52亿元。

S佳通将用该资产赠予形成的资本公积转增10.2亿股，按每10股转增30股的比例向公司全体股东进行转增。由于佳通中国在赠予资产过程中代替其他非流通股股东进行了垫付，因此后者需以资本公积转增形成的部分股份进行偿还。

交易完成后，S佳通持有的福建佳通股权比例将由51%提升至80.14%。公司全体非流通股股东持有的公司非流通股份即获得在A股市场上市流通权。

在经历了第一次股改方案被股东大会否决之后，S佳通于2017年9月1日第二次推出股改方案。虽然佳通方面曾经与重要的流通股股东有过沟通和交流，参与股改投票的前十大流通股东当中的前8位股东也都投了赞成票，但是最终公司的股改方案在股东大会上依然没能通过。

“被否是因（控股股东与流通股东）双方在对价的预期上存在差距。”6月16日，S佳通董秘邬晓芳向《每日经济新闻》记者表示。

不过，在杨林看来，控股股东拿出福建佳通的部分股权，“是赠与不假，但增发也都给了他们（佳通中国）自己，他们不愿拿过多的对价出来，更重要是不愿意稀释自己的股份”。

从S佳通的股本结构看，流通股和非流通股差不多是一半。目前其第一大股东占股44.43%，处于无人能撼动的地位。如果股改了，若按照之前10:3比例向全体流通股送股，大股东的持股比例将降至30%之下。

6月19日上午，《每日经济新闻》记者致电佳通中国方面，询问股改相关事宜，但相关负责人以“不便作答”为由未予置评。

“我们作为流通股的散户，怎么会拿到控制权呢?”在一位S佳通流通股东看来，控股股东是怕控制权被稀释，但股改肯定涉及到对价，对价的话，控股方必然要拿出一部分股份送给流通股东。

逐年增长的关联交易

在连续两次股改方案被否之后，S佳通的股改事宜又拖了三年。这也再一次激发了中小股东与佳通中国及上市公司的矛盾。

S佳通6月17日公布的股东大会材料中，中小股东递交的提案称：自2004年起至今佳通轮胎年报、半年报及季报，佳通轮胎业务往来中充斥着大量的关联交易，关联交易占比超过业务总量的90%；佳通轮胎未搭建属于自己的销售体系及研发中心，产品研发及销售完全依赖大股东，上市公司独立性丧失；佳通中国自2004年成为佳通轮胎控股股东至今16年，一直未兑现2004年3月31日披露《重大资产置换报告书》中解决同业竞争的承诺。

在2019年财报中，S佳通坦承，公司已基本完成现阶段可以解决的治理问题，但公司尚未完成股权分置改革，同时存在关联交易和同业竞争的情况。

事实上，关于同业竞争，在2003年收购S佳通时，佳通中国及其母公司新加坡佳通轮胎私人有限公司已经在国内拥有数家轮胎生产企业和完善的轮胎销售网络。为避免同业竞争对公司及其他股东的影响，新加坡佳通做出有先决条件的承诺（概要如下）：

1、一旦上市公司具备了收购上述轮胎公司的实力和能力后，公司有权提出收购上述资产的权利，其收购价格以市场公允价确定；佳通轮胎计划并承诺在政策允许的条件下，以证监会认可的其它方式，将其在中国境内投资的其余轮胎公司注入上市公司，以解决同业竞争问题。

2、在彻底解决国内同业竞争问题前，采取由本公司托管佳通轮胎中国境内替换市场销售网络和保证销售本公司及其子公司不低于 70%产出的方式，以保证本公司全体股东的利益。

如今，距佳通中国入主S佳通已经过去了17个年头，但S佳通与控股方仍是同业关系，而且上市公司的关联交易金额更是逐年增长。

《每日经济新闻》记者注意到，在佳通中国刚入主的2004年，S佳通的关联交易金额为11.7亿元，此后的10余年中，该数字基本呈逐年递增态势，2019年的实际关联交易总金额为41.69亿元，预计2020年关联交易金额不超过46.56亿元。

去年5月，杨林远赴莆田参加了S佳通2018年股东大会，在他看来，因为没有完成股改，上市公司没有正常的融资、并购功能，关联交易可能也是一种无奈之举，当时管理层在提到关联交易时，大致表达的意思是，“上市公司不可能另外成立一套研发机构和销售团队，那样会增加费用”。

此前，S佳通在公告中多次表示，关联交易是为了保障本公司与控股子公司福建佳通轮胎有限公司的日常经营需要，选择通过关联方采购和销售，可在优化资源配置、发挥规模效益等方面取得优势，提升经营效率。

不过，在2019年的股东大会上，S佳通的《2020年度日常关联交易计划》议案，遭到了到场持股比例68.1749%的股东们的反对，该项预计2020年关联交易金额不超过46.56亿元的议案，也因此未获得通过。

S佳通在6月29日晚上的说明中称，公司与佳通集团相关企业之间不可避免的存在关联交易，公司及控股子公司福建佳通与关联人在采购商品、销售商品、提供及接受劳务等日常经营方面发生持续性关联交易。

然而，另外一位中小股东认为，S佳通每年的关联交易议案的表决时间均在年度股东大会，使得公司当年1月1日至股东大会期间（往年多在5月）的关联交易因“先斩后奏”而缺乏权利依据。

事实上，S佳通给出的理由也没有说服所有股东。在与《每日经济新闻》记者交流时，2013年成为S佳通流通股东的张序（化名）表示，从体量上看，S佳通的轮胎资产，可能只占到新加坡佳通的1/8，这种情况下，上市公司和控股股东明显不是一个量级，而当前不可避免的同业竞争和关联交易，恰恰正是股改要解决的问题。

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中小股东想要“新东西”

“关联交易与同业竞争的并行，让S佳通和控股股东一方的关系很难说清楚。”深谙资本市场法则的张序认为，这也是S佳通股改最敏感的核心地带。

在杨林看来，S佳通存在需要解决同业竞争问题，而解决同业竞争的方式之一，则是佳通中国的有关轮胎资产合并注入到上市公司中，这涉及S佳通发行股份购买资产，属于再融资行为，且构成重大资产重组。

但根据监管部门的要求，上市公司股改前不能再融资、重组，故要通过资产注入等方式解决同业竞争问题，“股改”是难以绕过的前提。

对于股改事宜，张序曾多次与S佳通管理层会面，但最后多是不欢而散。在张序看来，股改无非是非流通股东给予流通股东们一些补偿，弥补流通股东比非流通股东多承担的责任。

“他们（佳通中国）可能也是想抓紧股改，交易所也是在沟通过了。”在近期与S佳通管理层方面沟通时，杨林得到了这样的信息。

6月15日，S佳通发布公告披露，于6月12日接到控股股东佳通中国正式发函通知，拟筹划与公司股权分置改革有关重大事项。公司股票自2020年6月15日起停牌，预计停牌时间不超过一个月，将于7月15日复牌。

这也意味着，在前两次股改遭到否决后，S佳通将启动第三次股改工作。6月16日下午，邬晓芳向《每日经济新闻》记者表示：“能走到停牌这一步，股改这件事前面肯定是有所铺垫，虽还没有具体方案，但工作已是在热火朝天进行中。”

但一位因股改缓慢曾要起诉S佳通的中小股东提醒，股东大会在6月29日召开，上市公司因控股股东筹备股改在6月15日开始停牌一个月，这会不会影响到中小股东在股东大会的表决？

值得注意的是，包括杨林在内的中小股东，对S佳通的股改方向提出了新的要求：“我们要求这次股改，除了轮胎资产，要注意新兴产业的竞争，保证公司可持续的成长性发展。”

在2019年财报中，S佳通提到，近年来国际贸易摩擦加剧，一些国家和地区实行的贸易保护措施已对国内轮胎的出口造成实质性损害，企业的外销收入、利润等受到相当的影响，出口受阻也进一步加剧了国内市场的竞争压力。

“轮胎是一个已经进入成熟期的行业，不是说这个行业衰退，但它已经进入成熟期了，没什么成长性。”杨林称，“股改拖得时间太长了，监管层也希望解决S佳通的股改，毕竟只剩这么一家了。作为流通股东，我们持有股票这么长时间，也希望分享一下股改的成果”。

不过，S佳通新一次的股改，可能也没有杨林所预想的那么容易。

“从解决同业竞争考虑，无非两个途径：置出上市公司的轮胎资产，或者将佳通中国及其母公司的资产置入上市公司。”在张序看来，一个可能会引入第三方参与，另一个则会稀释控制权，问题又要回到对价不及预期的原点。

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