SPAC美国见顶 重心转移向何方？

本报记者 裴昱 北京报道

制造会飞的出租车，以民间力量设计制造太空设备并把他们送到外层空间的轨道上，这些看似短期之内都不可能变成现实并且形成盈利的故事，在相当长时间内，却是美国SPAC（Special Purpose Acquisition Company 即特殊目的收购公司）市场上的热门题材，采用这种“空壳上市”的公司，会告诉投资人们，上市募集的资金，会被用于收购这些前途无量的企业，并在未来给投资者带来丰厚的回报。

当SPAC这种“先上市募集资金，再寻找并购项目”的独特上市方式，开始为亚洲国家的资本市场看中时，在其发源地美国，SPAC却面临着“见顶”的状态。彭博社的数据显示，2021年，美国市场的SPAC筹资额达到1600多亿美元，大约是上一年的两倍，此外，还有约250家SPAC在准备上市。

“我并不觉得市场上还能有值得收购的公司，至少很少了。”2022年1月14日晚上，一位新加坡背景投资机构在美分支投行的分析师告诉《中国经营报》记者，虽然新技术公司一直是SPAC的重点方向，但这些新技术公司的“技术”已经越来越“离谱”，能够看得到的产生商业回报的周期也越来越长。

她所供职的机构，曾参与了一只？美国SPAC的运作。“完成上市后，寻找到的有价值的并购公司，是一家研发飞行出租车的公司，从飞行汽车的技术研发，再到监管规则，以及最终的商业化应用，中长期都看不到应用的可能，这种投资并购的方向，我们十分不看好。”她说。

SPAC是一种特殊的上市方式。一般模式下的上市IPO，是先有企业、业务，再行上市融资，而SPAC则是反向操作，先以“空壳公司”上市，而后在寻求值得投资的公司或者业务进行并购。这种特殊的上市模式，由美国的华尔街创新推出，一度是美国资本市场受到追捧的“宠儿”。

但是，现在这一切至少在华尔街已经风光不再。记者查阅了美国资本市场的公开统计数据，2021年完成交易的美国SPAC股价，相较于10美元的基准价格，平均下降了34%。一家香港资金背景投资机构美国分支公司的投资经理告诉记者，这个跌幅是投资人参与交易之后得出的价格，反映出了投资人对美国SPAC的信心，已经与这种上市方式初期，不可同日而语。

34%的下跌幅度还只是平均水平。他向记者指出了两家他认为的较为典型的SPAC公司，分别是深海矿业公司TMC the metals co. Inc和Clover Health Investments Corp，这两家SPAC公司原本在初期非常受到市场的认可，但是，2021年全年，这两家公司的股价分别下跌了85%和70%。

“每一个市场都是这样，当股价开始下跌，信心开始动摇的时候，投资人就会想赎回自己份额，SPAC也不例外。”前述新加坡资金背景投资机构的分析师表示，关于赎回率，市场有各种口径的测算方式，难以确定哪个比例更为科学，但她认为，这至少会带来一个影响，那就是投资者们不再会为SPAC新的收购提供资金，而不断收购新的公司和业务，是SPAC的基本经营模式。

前述港资投行机构的投资经理告诉记者，美国的SPAC已经出现了相互之间合并以优化业绩的情况，“SPAC本身的初衷是很好的创新设计，为市场中的资金提供了新的去处，也为初创型的前沿公司提供了扩大生产和业务规模提供了金融支持，但华尔街有华尔街的问题，就是会把一种创新用到极端，最终成为一场纯粹的资本和金融游戏，这是华尔街的本性。”他说。

美国证券监管机构，也开始对SPAC加强监管和审查。从2021年4月开始，SPAC上市方式的财务约束更为严格，其中最典型的是，将SPAC早期向投资者发行的认股权证计入财务报表上的负债科目，而不再是股权工具科目，这使得SPAC在财务上的约束更强，影响重大。CNBC SPAC Post Deal指数一度跌幅最高达到20%以上。

与此同时，一些有违规嫌疑的操作，也开始遭到美国监管部门的调查。记者查阅美国监管机构的法定文件显示，美国证券交易委员会（SEC）在不晚于2021年12月时，已经启动了对电动汽车初创企业卢西德(Lucid Group Inc.)公司的调查。

“卢西德公司在资本市场上很有名，因为他的市值一度超过了通用汽车，美国SPAC的投资人都希望能找到下一个特斯拉，甚至是超越特斯拉的公司，而卢西德公司恰好满足了这一愿望。”前述新加坡资金背景投资机构的分析师称，卢西德公司的CEO Peter Rawlinson此前曾供职于特斯拉。

SEC对卢西德公司的调查方向包括：5个月前与SPAC公司合并的相关交易情况和细节，以及它向投资者提供的业务预测，2021年9月，美国环保署认证，该公司的一种轿车充一次电可以完成520英里的行驶。在这一消息被披露后，这只SPAC股价大幅下跌。

一位参与美国一直SPAC资金募集的投资机构人士告诉记者，目前，一些美国的SPAC，开始寻求额外的融资，以确保他们看中并已经启动的交易能够获得足够的资金支持，“比如可转换债券之类的，总之，现在美国SPAC的日子，没有以前好过，是一个现实”。

在美国遭遇烦恼之后，亚洲对SPAC的兴趣变得大了起来。日前，香港交易所正式宣布在香港资本市场引入SPAC上市制度。这使得在亚洲，香港成为继以色列特拉维夫、新加坡之后，第三个可以使用“特殊目的收购公司”方式实现公司上市的资本市场。

相比于美国，香港的SPAC制度更为倾向保护投资者，一位曾参与美国SPAC募资的机构人士此前曾告诉记者，美国SPAC的董事会，可以有很多独董，但是，在香港最初的制度设计中，要求董事会的大部分成员，须作为SPAC发起人的代表，从而在董事会中承担专业、勤勉的责任。“两者要求差距很大，有实质性的影响，门槛高低就不一样。”他说。

在最终出台的香港SPAC制度中，这一方面则进行了“折中”。“首先，还是要求SPAC的发起人，必须出任董事，这和最初制度设计的方向是一致的，‘折中’在董事会成员方面，即要求董事会中至少有两名董事持6号牌和9号牌，这比咨询文件更灵活了，保护投资者利益的原则也得以延续。”上述曾参与美国SPAC募资的人士表示。

记者了解到，所谓“6号牌”，是“就机构融资提供意见”的牌照，由香港证监会颁发；所谓“9号牌”，则是“提供资产管理”牌照。前述香港中资投资机构人士表示，6号牌和9号牌在香港金融从业者中，是“有一定难度”才能拿到的牌照。与此同时，香港最终版SPAC机制中，还要求其中一名持牌代表为SPAC发起人提名的关联董事。

（校对：翟军）