高盛加码中国背后

从某种程度上说，自1869年成立以来，高盛已经变化得面目全非。但面目全非，其实就是百年、甚至数百年企业的生存之道

文 | 特约作者 温世君

编辑 | 郭楠

贪婪，还是恐惧，这是投资的基本问题。

12月2日，美国证监会公布《外国公司问责法案(HFCAA)》实施细则；3日，7月1日刚刚在纽交所上市的滴滴宣布启动退市程序。政策和市场双重承压，中概股出现新一轮的集体下挫。

12月3日当天，阿里巴巴股价最低录得108.7美元，收盘跌幅8.23%，相较2020年10月的峰值319.32美元，削去近三分之二；相较于高盛在11月29日给出的阿里巴巴的“买入”评级和目标股价215美元，还有一倍空间。

对于华尔街而言，有人认为这是可以贪婪的时刻。实际上，2021年高盛持续在加仓中概股。

11月10日，高盛例行向美国证监会提交的13F表格：截至9月30日，高盛（GOLDMAN SACHS GROUP INC）持仓规模4730.5亿美元。持仓中，中概股频频出现：前程无忧、知乎、阿里巴巴、拼多多、腾讯音乐、好未来、新东方、百胜中国、小鹏、蔚来、理想……

根据13F分析工具whalewisdom统计，截至三季度末，高盛中概股持仓总市值约118亿美元（约755亿元人民币）。

甚至对于短期受到突发性冲击的中概股，高盛在三季度选择了加仓：新东方增持2837万股，增幅352%，好未来增持2138万股，增幅738%；阿里巴巴的增持1447万股，增幅57%。其中，对阿里巴巴的增持在二季度、三季度保持增长，总持仓市值在9月30日达到了71.03亿美元，占到高盛总持仓池的1.48%。

图：高盛2021 Q3 13F公开的拼多多持仓情况

与之对比鲜明的是，新加坡机构淡马锡则在美股市场卖出了全部的新东方、好未来、BOSS直聘、百度的股票，对阿里巴巴亦减持了191.88万股，减持比例16%。

对于高盛这家超过150年历史的机构而言，战略定力和战略判断，在如同俄罗斯轮盘般的金融市场，在别人恐惧的时候贪婪，是穿越牛熊、甚至“活下去”的必须素养。

高盛共同富裕概念股

事实上，高盛并不是一味唱多，而是对中国市场似乎有所偏好。

11月上旬，美国股市再攀历史新高点，高盛CEO苏德巍（David Solomon）公开表达了担忧。11月17日，他在新加坡接受采访时说：“当我回想自己40年的职业生涯，有很多个时期，贪婪远远超过了恐惧——现在我们就在这样的时期。”

他补充道：“现在每个人都觉得自己很聪明，因为投资的大部分东西都在上涨……我的经验告诉我，这是一个不可持续的时刻。”

11月26日，受疫情反复的消极情绪影响，道指大跌905.04点。美国股市又经历了一次 “黑色星期五”。11月30日，美联储主席杰罗姆·鲍威尔向参议院银行委员会表明，将“更早地”解除大规模刺激计划，市场再度收跌。

苏德巍有着华尔街常见的发型——没有头发。身为德系犹太人，他有个典型的希伯来名字：David（大卫）、Solomon（所罗门），都是古以色列的国王。

图：苏德巍既是高盛CEO，也是一名DJ

在风波诡谲的金融市场之外，苏德巍还是一名DJ。不过在夜店时候，他叫做DJ D-Sol。他将做DJ的收入都捐给了慈善机构，虽然会乘纽约地铁上班，但他也是私人飞机、高级餐厅和奢侈葡萄酒的爱好者，毕竟在2019年、2020年，他的年薪分别是2750万美元（约1.75亿人民币）和1750万美元（约1.12亿人民币）。

就是在11月17日的这次采访中，这位喜爱“打碟”的“斜杠”CEO，对中国态度非常积极。“我们非常致力于在中国开展业务……中国在世界经济中扮演着重要角色，高盛不参与其中是不可想象的。” 苏德巍的目光很长远，他认为即便在短期内可能有些地缘方面的影响，但高盛是用“十年、二十年、三十年”这样更长的视角来思考的。

确实，对于高盛而言，美洲依然是其主要优势市场，但在成熟市场激烈的竞争中，寻求增量不易。在美洲以外的其他区域，高盛很有可能借助其人才、经验、资本的优势，获得增量空间。

财务数据显示，高盛2021年前三季度总营收467亿美元，已经超过了金融危机之前高值——2007年的460亿美元营收。但其中地域分布并不均衡，290亿美元来自美洲，来自亚洲的部分只有62亿美元。

图：2011年-2021年三季度高盛分区域营收情况

对于更短周期的中国经济、中国市场，高盛的判断也是乐观的。

11月24日，高盛发布了最新的《中国市场策略》，认为2022年中国的股票市场存在支点：“适度宽松的政策会缓和国内宏观压力，相对维稳的政策或有望支撑中国股市。”

这份报告预测，中国的GDP在2022年有望实现4.8%的增速。对于市场普遍担忧的房地产市场，高盛也指出这是未来中国市场的主要风险因素。但报告乐观认为，中国房地产市场的增长动能将在2022年四季度得到改善。

图：高盛在最新的《中国市场策略》中再次强调了共同富裕相关的投资标的，市场上称为“高盛共同富裕概念股”

在具体选股策略方面，高盛则选择了三类：一是政策驱动增长的，服务共同富裕的标的；二是在一度“失宠”的互联网行业寻找机会；三是相对于“价值性”，高盛认为2022中国市场存在“成长性”的机会——选择那些高增长的、存在更大想象空间的标的。

10月底，高盛就列出在共同富裕中受益的50只中国股票。这份称为“高盛共同富裕概念股”名单背后，是高盛在1994年进入中国以来，对中国国情的认知。

“17年拿下的牌照”？其实是个更长的故事

生意就是生意。高盛加码中国，是在做一笔长线的生意。

10月17日，高盛宣布，中国证监会对高盛成为合资企业高盛高华证券唯一股东事项准予备案。高盛高华将更名为高盛（中国），成为继摩根大通证券之后，中国第二家外资独资证券公司。

苏德巍称之为“花了17年时间拿下的牌照”——这个时间是从2004年12月高盛高华证券成立之日算起。

但要真正厘清高盛进入中国之路，时针还要往回拨十年。

1994年2月28日，高盛在北京设立了办事处。这一年，中金公司尚在筹建之中，中国建设银行方面曾力邀高盛参与。但彼时高盛意在获得一张更具有控制权的独资牌照，因此摩根士丹利成为中金公司的发起方之一。事实上，后来摩根士丹利与中金公司之间，也确实在控制权上磨合了相当长的时间。

到了21世纪初，随着中国加入WTO以及《外资参股证券公司设立规则》颁布实施，高盛开始寻求正式落子。

图：1999年5月亨利·鲍尔森出任高盛董事长兼CEO，任内促成了高盛高华证券的组建 ；2006年7月他就任美国第74任财政部长

路径很曲折。2003年底，当时的海南证券因将大量的国债回购款用于房地产开发，产生了巨额亏空。2004年，高盛通过“民间捐赠”方式，出资5.1亿元帮助海南证券处理财务问题，只是为了换取其进入中国的政策支持。

这种以牌照为筹码，“让外资买单”解决国内的风险的操作，在当时并不鲜见。在高盛之前，2002年中银国际在给港澳证券“填窟隆”后进入内地的经纪市场。

2004年12月，中国证监会正式批准由北京高华证券有限责任公司和高盛（亚洲）有限责任公司共同设立合资证券公司——高盛高华证券，注册资本8亿元，高盛持股33%，高华持股67%。这家合资机构获得了证券业务全牌照，包括其他合资证券公司不能涉足的A股经纪业务。

33%这个持股比例，是《外资参股证券公司设立规则》允许的上限。

但高盛处理得非常巧妙，持股67%的北京高华证券，名义上是一家国内证券公司，但其公司注册资金来自高盛的商业贷款。因此当时外界就普遍认为，这家合资公司在实际上处于高盛的掌控之下。

同时，高盛还与高华证券的投资人约定，一旦政策允许，高盛可收购该团队在高华的控股权，从而彻底控制高盛高华。

图：2014年，亨利·鲍尔森后来出版了《与中国打交道》，他被认为是“中国通”

时任高盛CEO亨利·鲍尔森（Henry M. Paulson Jr.）对此深感意义重大：“随着这家具有里程碑意义的合资公司的成立，高盛将在中国掀开激动人心的新篇章。我们期待与中国的合作伙伴共建中国领先的投资银行。”随后，高盛艰难穿过2008年的金融危机，中国资本市场也经历高速的发展和监管的不断优化，可以更加自信地面对国际金融玩家。

但这次入华以后，高盛也面临了几次争议：有一些中国企业在通过高盛参与国际资本市场，尤其是更为复杂的衍生品交易中，损失惨重。在一段时间，高盛也因此背上了“坑国企”的名声。

在金融这场信息、资本、对赌的迷局中，参与者必须承受多空、输赢的苦与乐，这些被“坑”的企业在参与资本市场时候应该都是希望分得一杯丰盛、美味的资本之羹。这也提醒今天的中国企业，在走向国际金融市场，在华尔街“与狼共舞”之时，依然应保持专业和警惕。

时间来到2018年。

这一年《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2018年版）》正式发布，国家宣布在金融领域，取消银行业外资股比限制，将证券公司、基金管理公司、期货公司、寿险公司的外资股比放宽至51%，到2021年，取消金融领域所有外资股比限制。

高盛的动作非常及时。2020年3月，高盛获得中国证监会批准，将其在高盛高华33%股权提高至51%，实现控股。

到2021年，高盛继续按照政策时间表推进其近30年的中国计划，高盛（中国）呼之欲出。

但在一片红海的证券公司竞争中，高盛（中国）短期内或许很难搅动起太大浪花。根据证券业协会公布的证券公司“经营业绩指标排名”，2020年，高盛高华年度总资产35.85亿元，位列102家证券公司第91位；年度营业收入4.26亿元，位列89位；年度净利润5822万元，而排名第一的中信证券在2020年的净利润是149亿元。

高盛高华不是个例，在这个排名中，瑞银证券、瑞信方正、摩根士丹利华鑫、野村东方、汇丰前海、摩根大通排名均在名单最后的区间。

但是，如果我们用“十年、二十年、三十年”这样更长的视角来看，中国金融业必须直面竞争，甚至在全球有其影响力，才能真正在全球经济体系中扮演更重要的角色。在这个过程中，已经积累了一定实力的中资证券公司，应该去面对真正市场竞争，提升硬实力——这也是监管这次开放所希望的。

参与工商银行理财子公司业务

高盛的中国之路，并不是只有证券公司或者投行这一个路标。

图：2021年5月25日，工商银行发布公告宣布工银理财与高盛资管成立合资理财公司

2021年5月25日，工商银行发布公告：中国银保监会批复，其全资理财子公司工银理财，获准与高盛资管（Goldman Sachs Asset Management，L.P.）筹建中外合资理财公司，工银理财和高盛资管出资比例将分别为49%和51%。

银行理财公司是中国本轮金融改革的产物。2018年9月26日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》规定，“商业银行应当通过具有独立法人地位的子公司开展理财业务”。2020年2月1日，银保监会更是明确提出：“积极推进符合条件的外资金融机构参与设立理财子公司或合资设立外方控股的理财子公司。”

就在之前的2020年1月，市场就有消息称高盛资管正在寻求与工银理财成立合资公司。

在中国推进金融开放的背景下，海外资管机构密切关注着中国不断扩容的财富管理市场，银行理财子公司拥有的监管、渠道和客户优势，是这些外资机构最看重的。

更何况资产管理、尤其是以此延伸出财富管理业务，不仅有着鲜明的低资本占用、弱周期的特点，也是近年来全球金融机构非常看重的“利润奶牛”——这类业务更赚钱。

2008年金融危机之后，华尔街五大投行高盛、摩根士丹利、美林、雷曼兄弟和贝尔斯登仅存高盛和摩根士丹利两家。

但高盛很显然在探索一条不同以往的道路，也终于在2021年超越了金融危机之前的营收。

营收来自哪里？再来看看财报数据，2021年第三季度，高盛单季净营收136.1亿美元，其中投资银行业务净营收37亿美元，占比27%；而资产管理和财富管理业务合并营收43亿美元，合计占比已经达到32%。

图：2021年第三季度高盛分业务营收情况及占比

资产管理和财富管理，是好的生意，但也是一个真正需要投研、需要在市场证明实力的业务。在高盛资管进入中国的时候，能够与工商银行合作，无疑是走了一条高速公路。

其背后的原因，正如高盛中国的一位管理者在接受采访时所说：“事实上，我们被选中与工商银行合作……是因为我们对中国的总体承诺和立场。”

150年的高盛，顺势是唯一的方案

1848年，德裔犹太人马库斯·戈德曼（Marcus Goldman）因为欧洲的保守主义运动离开家乡。在费城做了一段流动小商贩后，他在1869 年来到纽约设立了一家小额票据融资公司。

1882年，戈德曼的女婿塞缪尔·萨克斯（Samuel Sachs）成为了戈德曼的合伙人。二人姓氏合在一起，就是高盛（Goldman Sachs）。

150多年间，世界格局风云变幻，高盛正是一次次抓住了历史的逻辑，顺势而为，得以生存、发展。

图：高盛交易公司在1928年发行的一张股票

起步时期，高盛抓住了南北战争之后市场机遇；发展期，高盛抓住第二次工业革命美国产业的高速发展。到了二十世纪，高盛为了服务大规模工商业的长期、高额资本需求，建立了以公司盈利能力为基础的估值体系，投资银行业务高速发展，成为美国境内最有影响力的机构之一，并开始在全球范围寻找机会。

1970年代，伴随着其国际化之路，是金融的全球化。在这次浪潮中，高盛在商品业务、并购业务、资产管理等各项业务中都颇有建树，在短短的数十年间就发展成为全球金融行业的领军者。

2008金融危机之后，高盛开始接受美国政府严格的监管，但同时也在新的市场空间中寻求增量。

除了拓展投资银行之外的业务——例如资产管理、财富管理，高盛也在技术领域加大布局。2014年，推出数据分析平台Marquee；2016年，高盛推出了针对消费市场的数字财富管理平台Marcus（这正是创始人Marcus Goldman的名字）；2019年，高盛与苹果合作推出信用卡Apple Card。

甚至在很多场合，高盛都开始强调自己是一家“技术公司”。毫无疑问，这些华尔街最“狡猾”的大脑都很清楚，顺势而为是唯一的方案。

在高盛自己书写的公司历史中，这家公司承认：“从某种程度上说，自1869年成立以来，高盛已经变化得面目全非。”

但面目全非，其实就是百年、甚至数百年企业的生存之道。