全球金融观察｜SPAC“冰与火之歌”：新交所抢先港交所放行，美国监管部门“磨刀霍霍”

21世纪经济报道记者吴斌 报道新加坡抢先香港一步。

9月2日，新加坡交易所（SGX）正式发布了特殊目的收购公司（SPAC）的主板上市规则，2021年9月3日正式生效，新加坡也由此成为亚洲第一个允许空白支票公司上市的重要金融中心。

尽管韩国和马来西亚也都允许SPAC上市，但根据Dealogic数据，这两个国家已多年没有一桩SPAC交易。

而在世界的另一边，美国监管机构正“磨刀霍霍”，加强对SPAC审查的立场颇为强硬，和亚洲金融中心敞开怀抱的态度形成了鲜明对比。

SPAC是通过募集资金组建而成的上市空壳公司，也被称为“空白支票公司”，唯一目的是与一家未上市公司合并，从而让后者成功上市。与SPAC合并已成为传统IPO的一个替代选项，由于这种方式通常耗时更短，还可以让即将上市的企业绕过传统IPO的限制而发布商业预期，因此颇受一些企业欢迎。

新交所将SPAC上市市值门槛减半

今年3月新交所就SPAC上市框架启动了意见征询流程。在考虑了投资公司、银行、律师和其他方面的反馈意见后，目前最明显的一处修改就是把SPAC上市时的最低市值要求减半至1.5亿新加坡元，约合1.116亿美元。

在修改过后，新交所的SPAC市值门槛与美国标准更加一致，美国纳斯达克股票市场和纽约证券交易所规定的市值门槛在5000万-1亿美元之间。新交所表示，一方面要吸引高质量发起人，一方面要确保未来同SPAC合并的企业维持一定规模，对上市SPAC的最低市值要求在这两者之间取得平衡。

具体来看，新交所的SPAC框架主要涵盖以下要点和要求：

• SPAC上市时市值不可低于1.5亿新元。

• SPAC必须在上市后的24个月内完成并购交易。如符合相关规定条件，期限可延长最多12个月。

• 在SPAC上市到并购交易后六个月内，发起人股份处于锁股期; 符合相关要求的发起人则得就所持股份的50%履行多六个月的锁股期。

• 根据SPAC的市值规模，发起人必须在SPAC上市时认购不低于2.5%至3.5%的股份（股票、单位或认股权证）。

• 只有获得过半数独立董事的批准和过半数股东的投票支持，才能进行并购交易。

• 股东所持有的认股权证可以与普通股分离。认股权证行权导致的股东稀释影响不得超过50%。

• 所有独立股东均享有赎回权。

• 发起人在SPAC上市时持有的“提振激励”（promote）股份上限为20%。

针对SPAC的框架发布，新加坡交易所监管公司首席执行官陈文仁表示，“新交所的SPAC框架将为企业提供更丰富的融资途径，并且在价格和执行方面有更强的确定性。我们希望通过推出SPAC制度吸引更多高质量的公司在新交所上市，为投资者提供更多的投资选择和投资机会。”

陈文仁同时还表示，“为达成这个目标，我们将着重发起人的素质和其过往的记录。在制度设计上，我们也提升了发起人所涉及的利益与风险，以及发起人与股东的利益相关性。”

美国监管部门“磨刀霍霍”

新交所放行SPAC的大背景是，去年至今年一季度华尔街曾掀起一股SPAC热潮。但随后美国证券交易委员会(SEC)更具批评性的态度已导致SPAC上市遇冷，据BBG统计，全球各地的公司在今年通过SPAC募集1300亿美元，但近几个月来上市速度放缓。

美国今年已祭出一系列监管重拳。今年 3月，SEC告诫投资者，不要因为SPAC有名人支持就购买这些公司的股票。SPAC不同于传统的IPO，自身存在独特风险。SPAC的发起人与普通投资者可能存在利益冲突。比起IPO或公开市场上的投资者，SPAC的发起人通常能以更优惠的条件购买SPAC的股权，这意味着他们将从合并中受益更多，并且有动机去促成对普通投资者不利的交易。

4月12日SEC表示，正在制定一项新的指导方针，此前向早期交易投资者（如空白支票公司）发放的认股权证或将不再被视为权益工具，同时从会计角度而言，认股权证可能从此前股本转为负债。这种潜在的会计规则变更可能会对SPAC市场造成巨大打击，SPAC审查要求低、速度快的优势可能会荡然无存。

在那之后，关于加强SPAC监管的消息继续不绝于耳。4月底有知情人士透露，美国证券监管机构正在考虑出台新指引，以限制上市的空白支票公司发布增长预测，并明确这类公司在何种情况下有资格获得某些法律免罚保护。

今年7月中旬有知情人士透露，SEC加大了对华尔街空白支票公司收购热潮的调查力度，重点关注银行担任同一笔交易的承销商和顾问时可能产生的利益冲突。收到美国证交会发函被要求提供信息的银行包括花旗、瑞士信贷、摩根士丹利和高盛。

“冰与火之歌”

一系列监管重拳让美国SPAC热潮已然退却。Dow Jones Market Data对SPAC Research数据所做的分析显示，在2月中旬以前完成合并的137家SPAC的总市值已经蒸发25%，一场广泛的抛售已经把借助SPAC上市的公司市值抹去了约750亿美元，上个月市值回落幅度更是一度超过1000亿美元。这项分析不包括到2月中旬尚未完成合并的公司，也不包括已经退市的公司。

在已经宣布合并但尚未完成交易的SPAC中，约75%的股价低于上市价格。与此形成鲜明对比的是，今年早些时候SPAC炙手可热，在宣布合并交易后股价几乎总是上涨。

一些投资者认为，今年夏天SPAC被打回原形是一个不可避免的结果。许多与SPAC合并的公司收入很少，却有数十亿美元甚至更高的估值。

“泡沫破裂了，”Westchester Capital Management管理人士、SPAC投资者Roy Behren说。“对前途光明但不确定的企业展开投机是要付出代价的。”

但在美国以外，不少地区仍对SPAC展现了不小热情。7月27日英国宣布放宽SPAC上市规则，以此吸引更多SPAC上市。英国金融市场行为监管局(Financial Conduct Authority)表示，将不再要求SPAC在披露交易计划时暂停上市，这一规定被视为推动SPAC在英国上市的信号，同时SPAC在首次上市时需要筹集的最低金额从2亿英镑降低到1亿英镑。

新的FCA 规则已于今年8月10日生效。FCA表示，这一转变将为规模更大的SPAC提供更大的灵活性，对英国市场来说是一个投资机会，也是那些不愿自行上市的私营企业的另一个融资来源。

此外，香港交易所今年年初也开始探讨允许SPAC上市，香港计划于2021年第三季度内向市场发出相关咨询案。但最终新交所抢在了港交所前面。

华东一券商分析师对21世纪经济报道记者表示，新交所的速度相当快，已经抢在了港交所前面，预计新规将为新加坡吸引一大批业务，这是新交所在战略上迈出的重要一步。

新加坡交易所股权资本市场主管Mohamed Nasser Ismail称：“我们正在积极与潜在发起人接触，期待专注于亚洲地区的SPAC交易活跃起来。”

对于未来，新加坡投资咨询公司SoHo Advisors首席执行官Frank Troise表示，据我们观察，不断有美国发起人撤回美国上市计划，并将目光转向新加坡，新加坡将迎来一大批SPAC。

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