能源化工早评-----6月27日

原油：宏观因素驱动油价下跌，原油基本面仍坚挺

近两周油价大幅下跌，市场普遍认为主要的利空有以下几个方面：1、美联储加息导致美国经济陷入衰退概率增加，拖累风险资产以及大宗商品价格；2、市场传闻欧佩克将在8月份之后放开限产，产量不再受到限产协议的约束；3、拜登近期对石油市场密集表态，计划推出一系列政策打压油价。而就市场表现而言，近期大宗商品表现为普跌，并与美股表现相关性较强，此外，从价差结构来看，不管是原油跨期价差还是裂解价差，都仍在高位没有出现显著回落，这说明当前主导市场下跌的因素更多来自宏观或者流动性层面，而非基本面主导。从近期的数据层面，不管是高频需求指标（交通拥堵指数、全球航班数量）还是库存指标，均对油价形成支撑，我们并不认为原油需求会在今年三季度出现断崖式下行，除非发生诸如欧债危机等系统性经济危机。而即便是在美联储未来计划连续加息的背景下，市场对于美国经济陷入衰退还是滞涨仍有较大分歧，因此这一利空更多是在预期层面，未来是否真正兑现仍难确定。而从欧佩克增产的层面来看，当前欧佩克剩余产能约250万桶/日，其中沙特100万桶/日，阿联酋100万桶/日，伊拉克40万桶/日，欧佩克目前产量在2850万桶/日附近，我们认为即便是完全放开限产，欧佩克短期内的增产空间也就在150万桶/日上下，也就是将产量提升至3000万桶/日，这一增产力度低于以往三季度的季节性需求增长，是市场完全可以吸纳的，且这其中还没有考虑俄罗斯出口减少带来的供应缺口以及中国疫后需求复苏带来的额外需求增长，因此欧佩克增产不足为惧。而对于拜登政策层面，近期拜登计划实施的一系列政策，包括暂停汽油税、取消琼斯法案，限制美国成品油出口等问题，基本上都是治标不治本的政治作秀，当前成品油市场紧张价格高企是个全球化问题，其核心矛盾在于全球炼厂产能淘汰与中国成品油出口收紧，叠加俄乌冲突导致的俄罗斯成品油出口减少，拜登想要抑制成品油价格，其施政的方针应该放在全球化治理上，对于抑制油价拜登当前并非无牌可打，从原油端入手，拜登可以通过行政命令或者减税等手段加快国内页岩油生产、也可以与沙特、伊朗外交关系缓和来增加全球原油供应，成品油端，拜登也可以与中国谈判增加成品油出口，但就目前拜登所计划实施的政策来看，仍旧是雷声大雨点小，没有切中要害。
■ 策略
中性，欧佩克酝酿放开限产叠加拜登计划一揽子政策打压油价，暂观望
■ 风险
俄乌局势缓和，伊朗核谈出现重大进展

燃料油：原油端多空交织，低硫燃料油基本面维持坚挺

策略摘要

近期原油端的利空风险开始显现，油价走势在一定程度上由强转弱。虽然低硫燃料油基本面较为坚挺，但由于原油端表现出高波动的状态，对包括燃料油在内的下游能化品价值存在扰动。因此短期建议观望为主，等待原油企稳后再考虑逢低多LU的机会。

投资逻辑

市场分析

近期原油价格从高位回落后维持弱势震荡的态势，我们认为主要的压制因素来自于宏观与政策面。一方面，美联储加息进程加速，美元走强导致挂钩的大宗商品（包括原油）价格承压，而货币的持续收紧也使得市场对未来经济衰退的担忧增加，利空石油的消费预期；另一方面，美国政府表现出强烈控通胀的意愿，近期拜登政府计划实施的一系列政策，包括暂停汽油税、取消琼斯法案，限制美国成品油出口等问题都体现了这一点。以沙特为代表的欧佩克联盟目前对于加速增产的态度已经松动，而下个月拜登将造访沙特，如果双方能达成共识，沙特与阿联酋等国加快释放剩余产能，那么原油市场供应增长可能会明显超出此前的预期。不过，虽然有利空因素影响市场情绪，但原油现实基本面仍然较为强劲，尤其是随着欧盟的禁运逐步落地，俄罗斯石油贸易的难度持续增加，供应下滑的预期进一步巩固。如果俄罗斯供应损失量过大，仅靠欧佩克增产难以完全弥补缺口。最后，从需求端来看，原油市场也面临季节性的支撑，随着夏季来临，汽油将进入消费旺季整体而言，另外国内疫情缓和也带来需求的恢复。整体而言，当前原油基本面多空交织，油价短期可能呈现出高波动率的状态，对下游能化品的价值扰动较强，多空方均需保持谨慎，保持对欧佩克及美国生产节奏的跟踪，如果供应增速不够那么市场可能会重新交易资源紧张的现实。

就燃料油自身基本面而言，5月份以来高低硫燃油市场整体呈现出“低硫强，高硫弱”的格局，但近期这种分化的趋势有所企稳。高硫燃料油裂解价差已经从底部回升（但仍低于往年同期水平），我们认为高硫燃料油估值修复的逻辑一方面是自身已处于极低位置，另一方面来自于中东、南亚发电厂旺季需求的逐步兑现，从船期数据上看沙特、巴基斯坦等国的燃料油采购力度呈现增长态势。此外，由于美国出口设施的损坏以及俄罗斯的断供风险，国际天然气价格近期再度攀升，LNG对燃料油价差走高，这对于燃料油的消费也形成了潜在利好。低硫燃料油方面，自身基本面仍维持坚挺。从主要的驱动因素来看，海外汽柴油对低硫油价差继续处在历史高位区间，导致低硫燃料油组分大量被分流，抑制了供应的增加，此外近期船燃消费出现一定恢复的迹象，加剧了市场的缺口。虽然近期我国及其亚太部分地区有增产的迹象，但依然无法填补低硫油的市场缺口，低硫燃料油裂解价差、月差以及现货升贴水仍维持偏强走势。

往前看，我们认为高低硫基本面的强弱态势在短期难以逆转，如果俄罗斯货物持续流向亚洲地区，叠加全球炼厂开工继续提升，高硫燃料油虽然估值存在一定修复空间，但市场整体过剩的格局或将延续，发电厂消费端的增长可以边际缓解供应压力但很难完全对冲。低硫油方面，海外汽柴油的紧张格局仍未得到缓解，低硫燃料油市场将持续受到支撑。

策略

观望；等原油企稳后再考虑逢低多LU主力合约

风险

炼厂开工超预期；FU仓单注册量大幅增加；航运业需求不及预期；发电厂需求不及预期；伊朗核谈判快速达成；俄罗斯供应下滑不及预期

液化石油气：原油端仍不明朗，LPG市场或延续弱势

策略摘要

近期油价显著回调，对LPG市场支撑边际减弱，而LPG现实基本面同样偏弱。基于当前的油价走势与LPG自身市场情况，LPG价格在上方有不小阻力，但考虑到当前期现偏离程度不高、仓单压力有限，因此我们认为PG期价在当前位置的下行驱动并不显著，不宜过度看空，预计期价短期弱势震荡，可以考虑逢高空的思路。

投资逻辑

市场分析

在油价中枢回落、且自身基本面边际转松的背景下，LPG外盘价格延续了弱势震荡走势。截至上周五CP丙烷掉期首行价格来到713美元/吨，FEI丙烷掉期首行价格来到755美元/吨，但LPG对原油比价已经处于低位区间，下方空间或有限。

就国内市场而言，当前LPG供需两端短期缺乏明显的驱动。供应方面，随着季节性检修结束和疫情缓和，国内LPG供应跟随炼厂开工已明显回升，但近期这种增长趋势已有所放缓。下周来看，山东地区昌邑石化预计恢复出货，但华东地区福海创轮检装置增加，外放量预期持续缩减，整体来看液化气商品量存在下降预期。与此同时，近期到港维持高位，目前船期显示6月进口量预计达到232万吨（同比上涨10万吨），整体来看国内市场存在一定供应压力。需求方面，燃烧端消费则继续受到季节性制约，刚需偏弱，终端资源消化缓慢，下游多以销定采。相比之下，作为化工原料的消费更为稳固，深加工装置开工负荷保持了一定的基本盘，但加工利润空间不足还是抑制了原料气需求热情，以PDH装置为例，目前装置利润理论上依处于亏损区间（如果不考虑下游装置利润），开工率也维持在75-80%的区间，难以回到以往高利润时期90%以上的水平。

策略

区间震荡；逢高空PG主力合约

风险

原油价格进一步突破；海外出现意外断供事件；国内炼厂开工不及预期；燃烧消费超预期；化工利润超预期改善；PDH装置投产进度超预期

沥青：沥青库存持续去化，但原油端扰动仍存

策略摘要

随着油价从高位显著回落，沥青成本端支撑也边际减弱。虽然沥青基本面仍相对稳固，但由于目前原油端不确定性较大，对于BU短期建议观望为主，等原油端企稳后再考虑逢低多的机会。

核心观点

市场分析

上周沥青期价在高位回调后呈现震荡走势，背后是来自原油成本端的波动。

国内供给：据百川资讯统计，截至6月22日，国内沥青装置开工率录得24.28%，环比前一周下滑0.08%。未来一周，金承石化和盘锦北方沥青等炼厂有开工复产沥青的计划，预计华北和东北地区沥青供应将小幅增加；其他地区沥青供应有望维持相对平稳的状态。

需求：受到降雨天气、终端资金不足等因素的抑制，终端消费近期仍缺乏改善。未来一周，国内主要降雨区位于黄淮、江淮、江汉、江南北部和西部、华南西部、西南地区东部以及东北地区、华北东部等地，降雨带呈阶梯状北抬趋势，受降雨天气影响，预计华东、华北、西南和东北部分地区沥青刚性需求将呈现稳中下滑趋势。在传统降雨季，沥青刚性需求更多受到降雨天气的制约，除此之外，偏弱的沥青行情、终端偏紧的资金情况都导致沥青需求释放量不及预期，预计短期沥青市场需求仍将维持偏弱的状态。

库存：根据百川资讯最新数据，截至上周国内沥青炼厂库存率录得35.44%，环比前一周下降0.78%；与此同时国内沥青社会库存率录得39.4%，环比下降1%。

利润：上周沥青生产利润有所回升，但理论上仍处于亏损区间，目前依然是焦化利润好于沥青生产利润的格局。

价差：上周新加坡沥青与高硫180CST燃料油的比值为0.984，较上周上涨0.052，本周新加坡沥青价格持稳，但燃料油价格下跌，带动二者比值继续回升，生产沥青的经济性好于高硫燃料油。

逻辑：原油价格从高位回落后维持弱势震荡的态势，目前市场面临着强基本面与宏观、政策面利空的博弈，油价短期可能继续呈现高波动率的状态，对（包括沥青在内）下游能化品的价值扰动较强。就沥青基本面而言，暂时没有出现太大的变化，在装置负荷维持低位的背景下，虽然终端消费一般，但库存仍持续去化，整体市场压力有限。但考虑到沥青当下主要的驱动来自于成本和供应端，因此如果原油走势转弱那么沥青期现价格均面临一定压力，短期需要保持谨慎，等待原油市场趋势更为明朗后再择机入场。

策略

观望；等原油企稳后再考虑逢低多BU主力合约的机会

风险

原油价格大幅下滑；沥青炼厂开工率大幅回升；专项债发行进度不及预期；基建与道路投资力度不及预期；国内遭遇极端天气

PTA：原油拖累TA成本型回调，终端需求仍差

策略摘要

原油高位回落，PX加工费宽幅震荡，TA加工费预期压缩至300-400元/吨。

核心观点

■市场分析

最源头的美汽油裂解价差有所见顶回落，美国芳烃紧张程度边际放松。亚洲方面，浙江石化负荷在75%-80%附近，本周中国PX开工率79.9%（-3.9%），亚洲PX开工率73.8%（-2.2%），6月亚洲PX平衡表供需平衡，7月进入累库周期，PX边际走弱，但10月前为持续小幅累库，库存绝对水平爬升仍缓慢，因此若短期PX加工费回落过快则有反弹可能，但长期缓慢压缩。

周频看，本周PTA开工率77.6%（+2%），TA开工偏高，等待下一轮检修。四川能投100万吨有检修计划，福海创亦于7月中有检修计划。月频看，聚酯低负荷背景下预期结束6月快速去库阶段，进入7月库存走平阶段。PTA加工费预期压缩至300-400元/吨。目前主要的驱动来源于原油高位回落，带动TA成本型下跌。

终端负荷再度下挫，本周江浙织造负荷56%（-3%），江浙加弹负荷60%（-8%），终端订单仍弱，对原料备货积极性差。聚酯负荷84.4%（+0.2%），仍偏低。直纺长丝负荷74.1 %（+1.1%），提负仍慢，POY库存天数33.1天（+2.7）、FDY库存天数30.6天（+2.5）、DTY库存天数38.6天（+2.5）。涤短工厂开工率77.7%（-1.2%），涤短工厂权益库存天数11.7天（+0.6）；瓶片工厂开工率92.4%（+0.2%），库存仍在8天附近。

■策略

（1）谨慎看空。原油高位回落，PX加工费宽幅震荡，TA加工费预期压缩至300-400元/吨。（2）跨期套利：观望。

■风险

美国芳烃结构性紧张持续性，原油价格大幅波动，外商对PX的持货心态，聚酯提负速率。

甲醇：港口仍处于累库周期

策略摘要

总平衡表7月仍是小幅累库预期，此前市场分歧主要是化工煤价成本VS甲醇自身基本面偏弱，后续关注非电煤波动。

核心观点

■市场分析

内地供应方面，卓创甲醇开工率73.4%（+1.4%），西北开工率83%（+0.7%），总体开工率仍偏高。煤头甲醇目前仍处于亏损状态，但煤头方面检修依旧不多，陕西润中、内蒙国泰、榆林凯越、西北能源逐步恢复；宝丰152万吨甲醇装置6.24结束检修；计划内兑现的检修为华谊65万吨6.24检修20天，明水大化60万吨6.24检修20天。焦炉气头未见额外检修。延安能化120万吨甲醇6.17至6.22短停。电厂前期补库后目前转为观望，带动甲醇成本型回调。

内地需求方面。传统下游加权开工率40.1%（+0.3%）。甲醛31.5%（-0.9%），二甲醚14.4%（+0.1%），MTBE53.1%（+1.8%），醋酸负荷75.1%（+1.4%）。西北待发订单量15.7万吨（-3.5）。

预计6月24日至7月10日沿海地区进口船货到港量在57万吨，到港压力节奏性回落。外盘开工短期小幅回落，主要是欧美检修降负。伊朗无额外检修，ZPC短期检修传闻未兑现。欧美负荷短期偏低，美国natagasoline、OCI、梅赛尼斯均低降负、LyondellBasell93万吨检修中；俄罗斯Metafrax120万吨6月下旬兑现检修2个月；挪威Statoil90万吨重启时间推迟至7月份。马油2#170万吨5月上旬至6月底，文莱2季度末有检修计划而未兑现。

MTO方面，南京诚志一期复工推迟至7月。阳煤恒通仍未满负荷。甘肃华亭重启待定。天津渤化MTO6.17投料试车成功后正在运行。一体化方面，宝丰152万吨甲醇装置6.24结束检修；延安能化120万吨甲醇6.17至6.22短停，暂无外采。

库存方面，港口库存压力仍大。本周卓创港口库存111.8万吨（+2.2万吨），其中的江苏65.1万吨（-0.6万吨），华南22.3万吨（-0.4），浙江24.4万吨（+3.1），进口船货陆续卸货。本周隆众西北厂库23.1万吨（+0.4）。

■策略

（1）单边：谨慎看空。天津渤化投产假设下，6-8月仍偏小幅累库预期为主，目前市场重心仍是对非电煤价的预期。（2）跨品种套利：观望。（3）跨期套利：9-1价差反套持有。

■风险

原油价格波动，煤价波动，天津渤化MTO投产进度。

聚烯烃：宏观及原油双重因素压制聚烯烃

策略摘要

本周价格受宏观情绪及原油下跌影响，聚烯烃价格快速下跌，伴随基差逐渐走强，但幅度相对缓慢。下游需求补库依然偏慢。下周伴随宏观风险释放、OPEC+会议召开以及月底石化结算因素，预计价格出现一定程度反弹，但幅度有限。中期趋势维持中性判定。

核心观点

市场分析

基差方面，本周LL华北基差在-10元/吨，PP华东基差在10元/吨。

生产利润及国内开工。油制PE及油制PP维持深度亏损，PDH制PP生产利润亦下跌至盈亏平衡线，限制国内聚烯烃装置提负空间。本周卓创PE开工率82.7%（-5.4%），PP开工率84%（-2.4%），总体开工率仍偏低。

非标价差及非标生产比例方面。HD注塑-LL价差有所回升，后续LL或有转产HD注塑积极性，分担LL排产压力。而PP低融共聚-PP拉丝价差有所回升，有望分担拉丝排产压力。

进出口方面。本周聚烯烃回落后，PE进口亏损加剧，预期进口量维持低位。PP亦进入进口亏损，但出口窗口亦未打开。

下游需求方面。PE下游，农膜开工率本周15%（+1%）仍季节性低位；包装膜开工率59%（+1%），持续同比低位，总体PE下游订单恢复仍慢，未见明显补库周期。PP下游，塑编开工率45%（-2%）维持同比低位；BOPP开工率63%（-1%），虽然开工同比尚可，但总体PP下游订单亦恢复慢，未见明显补库周期。

库存方面，本周五石化库存73.5万吨，较上周五-5万吨。同期略偏高水平。而社会库存仍去化偏慢，中游贸易商压力仍大。

策略

（1）单边：下周预计伴随宏观风险释放及OPEC+会议召开，以及月底石化结算因素，预计伴随一定程度反弹，但幅度有限。中期趋势维持中性判定。

（2）跨期：LL及PP9-1反套持有。

风险

原油价格波动，下游需求恢复情况。

橡胶：国内需求预期好转，胶价下方现支撑

策略摘要

国内原料价差矛盾逐步回归，后期国内原料供应将呈现逐步增加的势头，但因国内短期进口压力有限，总体供应压力尚不明显。需求端则因国内需求的逐步恢复呈现小幅回升的走势。

核心观点

■ 市场分析

上周国内海南主产区胶水价格回落明显，导致云南与海南的胶水价差持续缩窄，但价差相比去年同期仍较高。据了解，云南当地的抢原料现象明显减少。目前国内海南主产区尚未全面开割，平均开割率预计在五成左右，7月初或将迎来全面开割。国内后期原料预计上量较快。上周海外原料延续下行趋势，但跌幅有所放缓。目前泰国胶水与杯胶的价差基本回落到正常区间。海外原料价格偏高以及工厂加工有利润加有利于后期原料的进一步释放。

国内全乳胶及混合胶价差继续缩窄，但国内轮胎胶仍表现偏弱，且弱于海外混合胶。价差来看，无论是与合成胶的价差还是与混合胶及3L的价差来看，均处于偏低位置，反映全乳价格跌入低位区间。但从接货的角度来看，全乳胶还没到达到完全经济性的状态。NR进口窗口小幅回升，目前仍是进口有利润的状态。泰标与印标价差的回升反映内弱外强格局在发生微妙变化。

国内深浅色库存的分化格局短期难以改变，随着后期海南主产区的上量，全乳胶将继续增加，而国内港口库存则须关注国内需求的回升力度。预计后期国内需求将进一步回升，港口库存有望小幅去库。

下游轮胎开工率缓慢回升中，但因疫情以及雨水的影响，项目尚未完全启动，因此，全钢胎的开工率更显疲弱。但后期需求仍将有一定的回补，国内需求仍是逐步回升的势头，尤其是雨水结束之后，或有部分的赶工需求。轮胎厂成品库存高企的格局尚未改变，短期仍将抑制下游原料采买。后期重点关注国内需求的改善，海外需求或仍存韧性。

国内原料价差矛盾逐步回归，后期国内原料供应将呈现逐步增加的势头，但因国内短期进口压力有限，总体供应压力尚不明显。需求端则因国内需求的逐步恢复呈现小幅回升的走势。目前因国内外宏观情绪的缓和，预计胶价在盘面跌破原料成本下有一定的修复需求，但因供需格局仍偏宽松，预计反弹空间有限，建议谨慎参与。

■ 策略

谨慎偏多

■ 风险

国内原料快速回升，进口量大幅攀升以及需求继续示弱等。