新加坡交易所陈世亮：国际掉期市场的发展及启示

在9月9日举行的2017中国（郑州）国际期货论坛场外市场分论坛上，新加坡交易所陈世亮做了国际掉期市场的发展及启示的主题演讲。

以下内容为文字实录

陈世亮：各位领导好，感谢郑商所再次邀请我在讨论环节讲场外交易结算的题目，今天我的演讲也非常简单，刚才芝加哥的蒂娜·哈森普施也讲了蛮多关于场外交易的全球，包括自己交易所的进展和发展，新加坡交易所在同样环境下，因为环境的变化也开始了场外交易的模式和清算模式，也是在2006年开始的待会我会讲述一下为什么要开始场外交易结算模式。

首先，让大家了解一下新加坡交易所，新加坡交易所位于新加坡，我们知道新加坡是国际金融中心商业平台，是一个全球最佳的经商地区，会权评级一直是3个A，我们在金融市场和资本市场领域里面占的地位首先是亚洲首位，全球第三，同时我们也是全球第三但超高净值个人集中地，新加坡有接近260位超高净值个人，为全球第三个对超高净值个人最重要的城市，未来十年我们也是有这样一个增长。

我们服务全球投资者，80%资产来自海外，新加坡很小，前天我在交易所的讨论环节里面也说到新加坡非常非常小，720平方公里，比浦东还要小，浦东是1200公里，新加坡人口是500到600万，公民本身只有350万人口，其他都是外地来工作的，我们怎么生存，怎么做规模呢？只有通过国际化的连接，国际化的开放，国际化的合作才有现在新加坡或者新加坡交易所的规模。

我们在新交所分三块业务：一是证券业务，我们40%的上市公司都是来自海外，不是来自新加坡的，有人会问题新加坡你们的GDP已经算发达国家增长速度的类别了，那新加坡有什么特色呢？新加坡证券市场40%来自海外上市公司，而这些公司资产和业务都不在新加坡，都是在全球，尤其亚洲，所以我们是借着亚洲增长而发展起来的，所以这就是我们新交所市场优势。

我们全球衍生品是怎么发展的呢？我们一直强调我们是一个一站式门户，在股指期货也好，大宗商品也好都是一站式模式，平台一站式待会我会讲到为什么是平台一站式，电子平台交易跟场外交易共同发展，共同的存在，共同把规模做得更大。股指期货我们知道新交所在亚洲最大经济体股指期货都在新加坡上市，有中国台湾、日本、印度都有，在商品我们做得比较好的商品都是中国的贸易非常有关系的，铁矿石、橡胶、油品、运费等等，都是贴近中国市场走。

讲到证券，讲到衍生品最后就讲到要讲得今天主题，就是这个结算所平台，我们结算所平台首先刚才听了也讲了PFMI标准，作为一个国际交易所，又是那么小的国家，我们服务的对象不是本地客户，我们服务对象是全球国际客户来自欧美国家，来自亚洲，来自南美的客户服务这些客户要求非常高，刚才听她讲PMFI是国际货币基金底下组织会员所成立出来的标准，让每一个交易所做结算的都要符合标准，新交所是其中一个获得良好的认可，在他们的委员来谈访新交所，做一个访问，做一个检查，发现新交所的结算是非常良好的。

第二，因为我们又是一个小的国家，小的经济体，我们要迎接美国客户，要符合欧洲的客户，我们也要符合当地监管变化，前几天讲到了（英）政策，我们也是要符合这些要求，新加坡交易所也是第一次在亚洲拿到美国商品期货交易委员会认可，为衍生品产品清算组织叫做DCO亚洲交易所，是亚洲第一个，就是说我们可以服务到在美国的机构做掉期，如果没有DCO的话美国机构就不能来到我们这边直接做掉期，所以为了我们拿到美国客户做掉期，就要拿到许可认可，而这些许可认可是有很多功夫的，我们整个监管的部门都去整理整个文件，符合他们的要求。

欧洲2011年有一个法规出来，我们新加坡也是被欧洲委员会认可是第三方国家的CCP，因此我们之后也得到欧洲许可和认可，可以让这些欧洲的金融机构直接参与到新交所所有的产品，这就是我们一直在变化所以标准要求非常高，因为身为国际交易所，这样就是必须做的。

在我们新交所里面分成几个板块的商品，主要是讲商品，当然其他产品也有场外交易结算，今天讲到商品，在商品板块里面分得几种：第一种就是铁矿石，电煤炭、石油、这些合约都是场外交易开始的合约，我们叫做掉期，它是场外交易，场内结算的合约，是完全用指数做现金结算，没有实物交割。

同时在我们电子平台做交易，刚才讲到我们有两个平台，电子平台场外交易平台，这两个平台是共同运作的；橡胶和黄金是两个期货产品有实物交割的功能和合约，最后就是电力期货，也是现金结算，但是它没有场外交易，它是只有电子平台的交易，没有实物交割。所以这就是我们整个商品里面的板块的商品合约，不同的性质跟不同市场需求而打造起来的。

我们的发展，刚才蒂娜·哈森普施讲到他们的（英）是2002年出来的，当时是因为安然事件，安然是当时做电力绯闻出现了状况，两年后新加坡也有一个公司，这个公司名字我就不提了，但是这个东西是一个非常好的例子促使新加坡成立场外交易的结算模式。当时这个公司用场外掉期来做套期保值，套保一个飞机的原料，棉油的套期保值，纯粹是做套期保值，2002年开始运作，2003年就开始做场外期权，这个场外期权是没有结算的，它可以跟三四家、五六家投行一次做过场外期权，因为有一个看法说价格会涨，不只有期货看涨，买很多实物看涨的价格仓位，同时它买了看涨期权，也卖了看跌期权，我们知道卖看跌期权有权力金，买看涨期权只是付权力金，结果价格一直在涨，这家公司一直获利，持仓也一直在涨，看跌期权涨到非常高，行使价被行使价，所以他一直在赚权力金，盈利很多钱，2004年他预判价格会下跌，就去做了相反的期权投寸，就去空掉看涨期权，买了看跌期权，这意味着价格会跌，所以他买看涨期权权利金也会拿到手，所以玩了一个相反方向，结果油品破38一直冲到没有底线，结果空的看涨期权亏了很多钱，没有办法，他想不然再转仓，再卖更远的更高的看跌期权，预计价格会在下跌，结果没下跌。这时候已经跟很多投行签了合约及爆仓了，保证银不够还，亏了大概5.5亿美元，短短一年时间就亏了1.5亿美元，爆仓没有办法还钱，结果这个公司破产了。

这个例子2004年（音）发生我们新加坡急迫把场外期货交易平台建立起来，所以2006年就开始了场外清算的交易模式，那时候是亚洲第一个，我们知道美国芝加哥是第一，在亚洲新加坡就是第一个场外交易平台，精算平台是油品还有运费，我们就开始了场外交易结算平台，接下来就是2009年推的世界首一铁矿石掉期，也做得非常好，非常大，在黑色板块里面就出了不同合约焦煤、煤炭，这些合约一直在出，到了2016年，现在2017年了，除了商品也推出场外交易合约，利率汇算还有外汇，也有做场外交易前端。

我们刚才讲到了把电子平台跟场外交易融合在一起，在中国电子交易平台最为主要的渠道去进行交易，新交所里面有两个平台，都很重要，一个是电子平台，二是场外交易结算平台。因为我们知道电子平台一般合约数量比较小，进行那种一二三四五的合约交易非常便利快捷，电子平台一般连续合约流动性比较强，而容易操作，通过所有的国内的交易平台都可以进行作业，跟新加坡一样，同时我们有场外交易的平台，场外交易平台为什么会有客户来做？因为电子平台的要求他们要求电子平台没有符合到，比如说我要做2018年整年的合约，电子平台做不到的，流动性没有在整年都有，或者我要做组合或者三季度、四季度的交叉合约，比如说我要做期权，刚才我们讲了买空看涨，买多看跌，我们要把需求拿到场外做，所以这两个平台是共同进展，因为电子平台达不到的客户需求拿去场外做，所以我们看到很多市场从2002年开始到现在两个平台是一直进展的，而且规模也越来越大，更好的是这两个平台合约是可以自动互换的，这就牵涉到运作跟保证金监控和整理，能让合约自动对冲掉，让保证金可以自动对冲掉。

所以这就是我们在整个发展过程中的运作，最重要是让客户便利去做风控、套期保值等等。

这是典型的例子铁矿石掉期、铁矿石期权，在场外交易也好都共同存在着，量也一直在增加，主要铁矿石增长也是因为需求在那里，具有大商所2013年推出以后新交所铁矿石也一直跟着增长，2013年10月只做2500万吨铁矿石，所以两个市场存在，全球国际货都对国际市场很好，对整个交易圈里面做套期保值的都很好，今天我不多说，因为它不是主题，它是新交所一个典型的例子，场外可以做，场内也可以做。

这是铁矿石电子盘的流动性，在中国我们一直知道掉期就是场外交易，现金结算，对我们来说无所谓，期货也可以做电子平台，也可以做现金结算，没有实物交割，电子平台也是一个很好的例子，为什么铁矿石电子平台量也一直在增长，一年多前才刚刚推出的，因为有很多参与者参与不到场外平台就来电子平台，场外交易平台不是给量货的投资去做，金融期货去做，金融交易平台都是金融期货，产业客户都做场，因为套保期货存在，我们没有季度合约，没有年份合约，只有年份合约，如果真正要做套利就会用这个平台做套利，所以刚才我所说的需求不一样平台就呈现它的优势了。

这个图表跟刚才蒂娜·哈森普施呈现的差不多一样，为什么要清算呢？为什么要有结算的交易平台？这两个图可以稍微解释一下，刚才我们讲得机构在新加坡发生的意外呈现出来结算的优势，我们首先就是如果没有在做清算的时候，你就会有很多的对手，今天跟对手A买50手，明天跟对手卖50%，那么整天风险是100手减掉50手，你的风险其实不是这么减掉的，因为你对你的客户全部都是分开来的，整体系统风险是加大的，不是减少的，但是如果交易所做清算的时候，因为你只有一个户口，所有合约全部都会自动对冲掉，所以净风险不是150手，是50手，如果每个客户都这样做整个系统风险是大大减少的，所以对大家都有好处的，这就是为什么要做清算的其中一个原因，就是你的对手减少了很多，因为你唯一面对的风险就是深交所而不是三四五六个投行等等。

新交所给的什么益处呢？为什么会一直在增长？首先一定有需求在做套期保值，第二就是降低交易对手家风险，一个对三个跟一个对三个很显然风险完全减低了很多，第二就是重新估值，我们在国内也是有重新估值每天结算，在这里我们要跟场外分别，之前讲场外没有拿到交易所分别，我们知道事件发生的时候是因为它没有重新估值，合约是单一的，没有结算的地所以它一直放在本子里面存在着，所以它的风险一直在累积，从亏1亿到5亿短短期间为什么没有采取行动呢？没有重新估值，因为它做的是期权，当时没有风险管理系统不会估值期权，期权估值是刚开始做的合约价值到结束为止，新交所这些结算平台每天重新估值，做交易之前或者交易之后索取保证金，刚才我们讲得PFMI标准，一定会收取保证金，看你的保证金足不足够支撑仓位，哪家交易所做清算每天重新估值，每天看保证银够不够，它如果到了比如说1亿亏损每个结算会员，交易所说你没有足够保证金就跟你平掉，所以这个就是它的的亏损为什么累计到那么大，这些风险风控就会自动结算到，这也是场外模式这么大但是一直没有做到节的风险。

第二，作为交易所要做到结算我们自己本身也要把自己的成本、资本放在结算的整个基金里面，这个基金是来担保合约毁约情况下进来担保合约，所以除了交易所本身两做这个担保之外，首先第一层当然是保证金，保证金不够了进来支撑合约，结算会员资本纳入进来共同抵消结算资源毁约，整体风险是大大降低的，所以结算平台的益处就是在这里，当风险大大结算的降低之后，自然的你的保证金需求也会相对来说比较少，昨天有一个客户说场外交易清算很好，可以做非常独特的一个合约，我就跟它说其实我们不是做独特的合约，我们清算的是标准的合约不是独特的合约，一定是要标准的，因为一旦标准有流动性保证需求不会那么好，没有流动性，如果毁约了交易所去跟你平掉这个合约没有，所以做清算一定是标准合约而不是非常独特的一个合约，不然的话很难去做结算，很难去做保证金的考量。

这个也是刚才呈现到的，基本上交易员或者机构跟结算会员开户放保证金，结算会员就在平台里面测试客户的户口，然后设定说你的保证金限制能做到多少手，持仓量能够多少少，交易商经纪人可以是你们的风险管理子公司来扮演的角色也是有可能的，然后把买家卖家磋商好了，以每天的估值、保证金需求来做风控，就是这样的过程。

这是一个很简单的保证金系统需求，本身我们以新交所的PS，因为郑州也是有PTA产品，我们用PS做得可能比较贴近一点，维持保证金比如说是1，初始保证银基本上是1.1和1.2，初始保证金，结算会员可以收取更高的保证金，这个保证金算出来之后就会给所有客户知道，你要做第一笔合约一定会放进在户口里面，然后我们就会重新看你的合约持仓，比如说如果你是作为一个PS合约5000，你的开户的存款是20000美元放在里面就可以做第一个合约，如果你的合约价格涨了，你的净利润多了2000块钱，资金就是22000美元，突然价格暴跌了亏了很多钱，但是你的保证金在户口里面还有16000美元的货，这时候交易所不会要求你交保证金，可是到了第三天如果亏损继续增加保证金存款薄弱低过15000美元，比如到13500美元，新交所这时候就会强行让你加保证金，加3000美元，跟国内期货也是非常相似的，就会有追加保证金的需求，这个就是在国际交易所比较有的当你合约拿进去清算的时候，你的合约可以做商品之间保证金的对冲，就是说如果你可以做铁矿石运费，你的保证金是可以对冲掉的，高达50%，但是如果分开来说要放更多保证金，这也就是为什么要拿进交易所好处，保证金不一定对冲掉，拿到交易所同一个合约保证金是对冲交易，这个合约产品跟这个合约产品相关性有多强，我们知道铁矿石跟运费相关性很强的，比如说做一手铁矿石保证金1000块钱，空气一般个FFA保证金也是1000块钱，如果有50%对冲做了这两个合约在交易所保证金需求只需要1000块钱，所以成本降低、风险降低也是为什么可以把场外交易结算平台拉得更好，所以整体来说你可以看到优势，从客户优势符合到系统性风险降低，帮到客户做风险管理，再加上整个成本降低，这是非常好的结算平台，未来场外交易结算平台肯定存在，尤其在商品是完全跟股指期货不一样的，他们的需求可以很独特到很远，所以场外交易商品是肯定会会存在的。

今天我就讲到这里，希望大家可以互相交流，感谢今天的时间，谢谢大家！