华友钴业深度报告：打造全球新能源锂电材料领导者
（报告出品方/作者：国盛证券，王琪）
一、华友钴业：全球资源&园区一体化布局，打造全球新能源锂电材料领导者
1.1保持全球钴行业领先地位同时，致力于成为全球新能源锂电材料领导者
由钴业龙头向全球新能源锂电材料领导者的转型之路。华友钴业成立于2002年，2015年于上交所主板上市，业务范围从上游铜镍钴资源开发到下游新能源锂电材料研发制造全覆盖。公司成立之初主要从事钴铜金属的采、选和初加工业务，通过近十年海外资源布局与内部产能快速扩张，逐步确立全球钴行业领先地位。2015年上市之后，公司融资能力显著增强。在保持钴主体业务领先地位的同时，通过产业链向下布局前驱体及正极材料加工，同时，大力开发印尼镍资源，逐步确立从钴镍资源开发、冶炼，到锂电正极材料深加工，再到资源循环回收利用的全产业链一体化布局。实现资源板块、有色板块、新能源板块三大业务协同发展，完成了从钴行业龙头企业向全球新能源锂电材料领导者的转变。
1.2 全产业链均衡发展，综合实力行业领先
资源+冶炼+加工+回收，打造最完整产业链闭环。公司主营业务为锂电新能源材料的制造、钴新材料产品的深加工及钴、铜有色金属采、选、冶。公司在发展战略规划中提出，坚持以锂电新能源材料产业发展为核心，围绕“上控资源、下拓市场、中提能力”的转型之路，全面实施“两新三化”战略，将公司从全球钴行业领先者转型发展成为全球新能源锂电材料行业领导者。打造从钴镍资源开发、冶炼，到锂电正极材料深加工，再到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。
当前主导产品为四氧化三钴、硫酸钴等钴金属及钴新材料以及锂电正极材料三元前驱体产品。由于矿原料中钴铜矿、钴镍矿伴生的特性以及产业布局需要，除了钴产品外，公司还生产、销售电积铜及硫酸镍等产品，形成钴、铜、镍、锂电新材料四大产品线。逐渐加码新能源业务后，三元前驱体营收和利润占比大幅提升。公司凭借突出的产品优势和研发实力， 部分高端三元前驱体产品已通过BASF、LGC、当升、杉杉等知名企业的认证，已进入到宁德时代、比亚迪等全球头部动力电池厂商的核心产业链并大规模应用到大众 MEB 平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、路虎捷豹等欧美高端电动汽车。
产能规模看，三元前驱体产品产能增长迅速，镍产品仍在规划中。钴产品：国内衢州、桐乡两地总钴金属冶炼产能达3.9万吨，刚果（金）两大矿及冶炼厂共拥有2.14万吨的粗制氢氧化钴产能；铜产品：当前产能合计11.1万吨，受益于PE527旗下的鲁库尼3万吨电积铜项目投产，刚果（金）自产铜矿产能进一步提升；三元前驱体产品:当前产能为10万吨，其中9.5万吨在衢州生产基地，另外0.5万吨于桐乡总部。随着规划项目逐渐投产，未来总产能规模有望达到32.5万吨，成为公司最主要产品线及收入来源；镍产品：当前华友衢州基地有1万吨的硫酸镍冶炼产能，产品占比较低。华友衢州3万吨硫酸镍项目还在募投阶段，投产后总产能规模达到4万吨。未来国内硫酸镍产能以及印尼镍资源布局同步加码，镍产品成为公司未来潜在盈利点。
铜钴板块稳定生产，三元新材料集中进入投产放量期，镍资源开发成远期最大看点。在生产公司中，华友衢州是公司国内最重要的钴、铜、镍有色金属及粗加工生产企业；刚果（金）的CDM以及MIKAS冶炼厂是海外重要矿及冶炼金属生产来源，三家公司构成有色产品最主要的生产基地。华海新能源和新能源衢州以及巴莫科技是目前锂电新材料生产公司。未投产项目中，新能源板块多个项目包括华友新能源及其四家下属子公司多处在募投、试生产以及产品认证阶段，还未实现规模化生产，未来一年有望进入集中放量期；印尼三大镍资源开发项目中，华越6万吨湿法冶炼项目预计最早于2021年底投产，华科以及华飞项目还处于募投或前期规划阶段，未提供生产预期指引，是公司远期业绩最大看点。另外还规划3万吨硫酸镍项目，已经处于开工建设募配阶段。
1.3铜钴业务贡献主要收入，三元锂电新材料有望迎来爆发式增长
自上市以来，2016-2020 年公司营业收入保持高速增长。2020年公司实现总收入211.87亿元，同比增长12.38%；实现归属母公司净利润11.65亿元，同比增长874%。其中铜和钴业务是公司最主要的收入来源，三元业务板块于2017年逐渐贡献一定收入。2019 年业绩低迷主要是受到钴价持续走低的影响。
行业高景气与公司高增长共振，2021H1公司利润大增。公司最新半年报显示，2021H1，公司实现营业收入142.9亿元，同比增57.91%；实现归母净利润14.7亿元，同比大幅增长319.91%。量价齐涨推动公司业绩表现亮眼，创历史以来最好半年度利润表现。1）上半年行业维持高景气，公司主要产品价格大幅增长。距SMM数据显示，2021年上半年，公司主营产品四氧化三钴、硫酸钴和金属钴销售均价分别同比上涨52%、56%和33%；三元前驱体同比上涨37%；铜产品同比上涨50%。2）公司主要产线基本维持满产状态，创造了历史上最好的半年度产销记录。2021H1公司共生产前驱体30982吨，同比增138.25%，钴产品18309吨，同比增长26.07%；铜产品52861吨，同比增长9.24%。
铜的伴生属性令其保持低成本优势，三元新材料将成为公司增长更快、更为稳定的利润来源。钴板块毛利跟随钴价表现出极强的周期性。2017年钴价上涨期，钴毛利占比高至88.73%，在2020年钴价低迷期，毛利润占比仅为32.25%，其高波动性对公司利润水平影响明显。而公司的铜产品多为伴生属性，开采成本较低，平均毛利率水平维持在20%以上，铜板块一定程度上成为钴价低迷之际的公司利润稳定器。公司铜钴两大主要收入板块形成了良性风险对冲机制，有利于公司保持业绩稳定增长。另外，随着三元前驱体项目投产，公司三元板块毛利率水平显著上升，三元毛利占比逐渐增加，将会成为公司增长更快、更为稳定的收入来源。
公司贸易端收入占比近半，成为公司近两年收入最大增长点。从子公司营收分项看，华友新加坡贸易公司已成为公司第一大收入来源，华友香港贸易公司2020年营收排名第三。华友衢州作为公司国内最重要的加工基地，其营收在子公司中仅仅排名第二，在制造业企业中位列第一。此外，刚果（金）的铜钴矿业务收入在制造业企业中排名第二。镍板块及三元新材料板块仍在投资建设初期，多未贡献营收。
制造业为公司核心利润来源。对比五大板块的营收和毛利润水平，贸易及其他板块营收占2020年总营收的48%，占比排名第一，是第二大钴产品板块收入的两倍。但贸易板块毛利润偏低，占比仅为12%，铜、钴以及三元等制造业构成公司利润的主要来源。
公司于2018年加大研发费用投入，期间费用率保持稳定下行。2018年，公司通过与LG以及POSCO成立浦华、华金、华浦、乐友四家合资公司，正式切入正极材料领域。同年，公司首次投入研发费3.8亿元， 2017-2021H1合计投入研发费用13亿元，专注于高新锂电材料研发工作。2021年上半年华浦一期、华金一期项目已相继完成量产认证，带来收入增量，公司各项费用率在上市以来总体保持下降趋势。
商品价格抬升，公司资产/信用减值损失控制在合理区间。2021年H1公司资产/信用减值损失为0.59亿元，相较于2020H1减值损失为0.89亿元，进一步减少0.3亿元。2019年受钴价下跌影响，公司资产减值损失曾高达3.29亿元。2020年上半年受钴价下跌影响计提的存货减值准备较多，随着钴价逐渐回升，公司资产减值损失逐渐减少并控制在合理区间。与生产经营直接相关的商品期货的浮盈还为公司2021年H1利润带来0.74亿元公允价值变动收益，价格的上涨一定程度上提升了公司的盈利能力。
近三年，公司存货价值跟随产量平稳增长，经营性现金流充裕。公司存货价值主要跟随商品价格波动。2017-2018年公司主要产品价格先快速上涨随后高位震荡下跌，均价维持在较高水平，公司存货价值跟随价格同比迅速上涨。而从2018年中期开始，公司的存货价值管理水平明显改善，表现跟随产能提升平稳增长，这也有利于公司经营活动现金流的改善。
二、多渠道资源布局，从源头构建核心竞争力
2.1 钴：坚持非洲钴资源开发战略，构建坚实的原料保障体系
构建采、选、冶一体化钴铜资源开发体系，有效保障国内制造基地的原料供应。稳定的资源保障是公司竞争力的源头。公司资源板块最早主要从事钴、铜金属的采、选和初加工业务，集中于非洲刚果（金）CDM公司以及MIKAS公司，在非洲拥有PE527矿区，通过自有矿山资源和本地直采，生产产品粗制氢氧化钴和电积铜。通过十多年的非洲资源开发，在刚果（金）主要矿产区建立了矿冶一体化钴铜资源开发体系，形成强有力的资源开发能力以及高效的矿冶一体化经营能力，为国内制造平台提供具有低成本竞争优势、稳定可靠的原料保障，从源头上增强公司的竞争力。
自有矿山为保障、外部资源为补充的商业模式已形成。除了刚果（金）自有矿山外，还会通过刚果（金）CDM子公司以及华友香港（贸易）进行外部资源采购。CDM公司建立初期主要在刚果（金）为国内冶炼基地采购铜钴冶炼原材料，于卢本巴希、科卢韦齐、利卡西等地共设有 3个采购网点，通过海外直采模式，在保障国内原料供应的同时，能够降低资源采购成本，构建冶炼产业竞争优势。另外，通过华友香港（贸易）向国际矿业公司或大贸易商采购铜钴矿原料，进一步拓展上游铜钴资源渠道，目前已经与嘉能可、淡水河谷（加拿大）等国际矿业企业、大型贸易商建立了良好的合作关系，华友香港矿及金属贸易业务也是公司主要收入来源之一。铜钴资源板块已形成以自有矿山为保障，以刚果（金）当地资源、国际矿业资源采购为补充的商业模式。
公司子公司CDM拥有刚果金PE527采矿权的开采权利，PE527铜钴矿拥有鲁苏西矿以及鲁库尼矿两大矿区。PE527位于刚果（金）加丹加省卢本巴希市北偏西25km，两大矿区铜钴矿资源量共1540万吨，铜平均品位1.88%，含铜资源金属量29.56万吨；钴平均品位0.23%，含钴资源金属量3万吨。设计年产铜钴精矿中含铜金属 1.43万吨，含钴金属3100吨。
MIKAS和CDM两个子公司共拥有2.14 万吨粗制氢氧化钴产能以及9.6万吨电积铜产能。其中，CDM公司粗制氢氧化钴产能为1.44万吨，电积铜产能为6.6万吨；MIKAS 粗制氢氧化钴产能为0.7万吨，电积铜产能为3万吨。通过使用原矿或者收购的低品位的手采矿进行粗制氢氧化钴中间品的生产，从而可以为公司原材料供给提供有效的保障。在公司钴产品产能大幅增加的情况下，公司自供（矿山自产+刚果当地采购）钴矿原料仍占当期原料采购总量的约45%。
2.2 镍：实现产业链闭环最后关键性一步
镍资源战略地位提升，印尼红土镍矿成开发主战场。新能源领域的高速发展对提高电池能量密度的内在要求使得高镍产品占比迅速提升，三元正极材料对硫酸镍用量迅速增长，高镍化快速发展提升镍资源战略地位。随着公司三元新材料项目逐渐投产，预计所需的镍金属量将超过10万吨/年。我国是一个镍资源缺乏的国家，印度尼西亚是世界红土镍矿最丰富的国家之一，也是未来全球镍资源开发主战场。公司不断加大印尼镍资源开发投入，将较好地保障公司国内镍精炼业务和三元前驱体业务生产经营所需，有利于进一步完善公司在镍原料端的产业链布局。
多个镍项目集中布局，总权益产能达8.97万吨。2018年，公司首次启动了印尼红土镍矿资源开发，投资建设年产6万吨粗制氢氧化镍钴湿法冶炼项目，为未来高镍锂电材料的发展准备原料。印尼纬达贝工业园（IWIP）年产4.5万吨镍金属量火法高冰镍项目以及华飞镍钴年产12万金属吨红土镍矿湿法冶炼项目也在募投规划中。三大项目全部建成后镍总产能将达到22.5万吨。，权益产能达8.97万吨。
2.2.1华越项目：年产6万吨镍金属量红土镍矿湿法冶炼项目
华越镍钴（印尼）公司由全球最大的钴生产商—华友钴业、全球领先的铜、钼、钨的生产企业—洛阳钼业、世界五百强及规模最大的不锈钢生产企业—青山钢铁三家实力股东合资组成。2018年10月29日，华友公司成立全资孙公司华青镍钴有限公司，通过全资子公司华青公司出资150万美元，占股57%，与洛阳钼业全资子公司沃源控股、青创国际（青山）、华龙公司、LONGSINCERE合资创立华越镍钴有限公司，拟在印度尼西亚Morowali工业园区建设年产6万吨镍金属量（含钴 0.78 万吨）的红土镍矿湿法冶炼项目。项目投资总额为12.8亿美元。2019年，洛阳钼业通过其香港全资子公司CMOCLIMITED收购沃源控股100%股权，并由沃源控股收购IMIP持有的华越钴镍10%股权，从而间接参与华越公司项目。
强强联合、优势互补的三大巨头强强联合、优势互补的经营模式。印尼6万吨镍金属量的红土镍矿湿法冶炼项目主要由华友资源主导经营。华青公司（华友钴业）、沃源控股（洛阳钼业）负责为合资公司进行融资，青创国际（青山）通过其关联的印尼矿山公司在项目建成运行10年内，保障优先华越镍钴红土镍矿的供应，通过其在印尼地区镍矿渠道优势为合资公司提供印尼低价镍矿原料资源保障。华青公司（华友钴业）和华龙公司为合资公司提供核心的红土镍矿湿法冶炼技术，三大巨头形成强强联合、优势互补的经营模式。包销方面，华青公司包销59%、沃源控股包销31%、青创国际包销10%。
2020年3月华越镍钴（印尼）湿法项目正式开工，预计或将于2021年底投产。2020年3月1日，华越镍钴（印尼）湿法项目开工仪式在印尼Morowali工业园（IMIP）举行。选冶主体工程项目合同工期为16个月，规划一次性建成投产6万吨镍金属量的红土镍矿湿法冶炼项目。项目采用当今国际上最先进的第三代高压酸浸工艺，从红土矿中提炼出氢氧化镍钴，具有低成本、绿色环保等多重优势，预计项目或将于2021年底建成试产。
2.2.2华科镍业：年产4.5万镍金属吨火法高冰镍项目
公司再度与青山合作建设印尼镍火法项目。2020年公司公告非公开发行A股股票预案，规划募集总金额60.18亿元，主要用于建设年产4.5万吨火法高冰镍项目，进一步完善公司在镍原料端的产业链布局。预计项目总投资额36.63亿元，其中募集资金投入30亿元。该项目由公司和青山集团共同投资开发，实施主体为公司持股 70%的华科镍业印尼有限公司，青山集团旗下公司青山钢铁持股30%。
计划年产高冰镍产品5.77万吨，含镍金属量4.5万吨，可直接用来制作电池级硫酸镍。 本项目拟建在印尼哈马黑拉岛纬达贝工业园（IWIP）， 采用行业领先的“回转窑干燥—回转窑预还原焙烧—电炉还原熔炼—P-S 转炉硫化——吹炼”工艺，建设内容包括4台干燥窑、4台焙烧回转窑、4台矿热电炉、4台P-S转炉及配套设施，配套建设250MW燃煤电厂。项目处理镍含量1.85%的红土镍矿414.43万吨/年（湿基），产出高冰镍产品5.77万吨/年，含镍金属量4.5吨，产品高冰镍可直接用来制作电池级硫酸镍。
项目于2021年开始建设，建设周期为2年，有望于2023年投产。2021年3月27日，项目首根立柱吊装成功，华科镍业电厂锅炉钢结构正式进入安装阶段。根据项目有关的可行性研究报告，项目内部收益率为 18.80%（所得税后），预计投资回收期（所得税后，含建设期）为6.78年，项目经济效益前景较好。
2.2.3 华飞项目：年产12万吨镍金属量红土镍矿湿法冶炼项目
再度参股华飞镍钴12万吨湿法冶炼项目，加速印尼电池级镍开发。公司2021年5月发布公告，披露拟设立合资公司华飞镍钴（印尼）有限公司（原公告拟用名为“华宇镍钴（印尼）有限公司”），在印尼Weda Bay工业园建设年产12万吨镍金属量和1.5万吨钴金属量红土镍矿湿法冶炼项目。项目建设总投资约为208,000万美元。合资公司成立时的授权资本为1,000万美元，其中华友钴业全资孙公司华友国际钴业认缴出资200万美元，持股比例为20%； 永瑞控股认缴出资 310 万美元，持股比例为31%； Glaucous认缴出资300万美元，持股比例为 30%；亿纬亚洲认缴出资170万美元，持股比例为17% ，LINDO认缴出资20万美元，持股比例为2%。伴随印尼镍开发湿法技术方案逐步成熟，公司快速推进新项目开发，实现了在未来日益加剧的印尼镍开发市场提前抢占市场。
全部产品采用股东包销方式。为了保证合资公司设施所生产的产品的销售， 实现合资公司收益，协议各方一致同意永瑞、 Glaucous、华友国际钴业和亿纬亚洲按其如下比例包销合资公司所生产的全部产品，其中，永瑞包销比例为31.6327%，Glaucous包销比例为30.6122%，华友国际钴业包销比例为 20.4082%，亿纬亚洲包销比例为17.3469%。合资公司将与永瑞或其关联方、Glaucous 或其关联方、华友国际钴业或其关联方、亿纬亚洲或其关联方签署包销协议。
2.3锂：参股多个锂矿项目，前瞻性布局锂资源开发
2017年，认购AVZ公司股份，目前间接持有Manono氧化锂项目5.59%矿权。2017年8月，公司拟通过子公司华友国际矿以1302 万澳元（实际收购金额人民币6829万元） 认购澳大利亚AVZ公司增发的1.86亿股股份，占AVZ公司本次增发完成后总股本的11.2%。因AVZ期间再次融资，公司目前股权比例下滑至6.73%。AVZ通过收购Dathomir公司Manono项目15%权益，拥有刚果（金）Manono项目权益从60%增至75%，还拥有Manono周边扩展项目(锂、锡、钽)100%的权益。Manono 项目为勘探权项目，存在一定的锂资源找矿潜力。本次认购 AVZ 公司增发股份，将有利于公司开发锂电新能源材料所必须的锂资源。
Manono项目为富含锂的伟晶岩矿床，是迄今为止已知最大的锂矿床。包括PR13359（探矿权），占地188平方公里，位于非洲中部刚果（金）南部的卢本巴希以北500公里处。2017年，AVZ在Manono的初始钻井项目取得了出色的成果。钻探结果显示，在深度235m处，氧化锂品位为 1.66%（235m @ 1.66% Li2O）；在深度202.8m处，氧化锂品位为1.57%（202.8m @ 1.57% Li2O）；在深度250.9m处，氧化锂品位为1.48%（250.9m @ 1.48% Li2O）。最初的钻探计划证实了Manono锂项目的巨大规模和潜力。
除AVZ外，公司还认购HANARI.S.A以及SESA各70%的股权。2018年1月，华友通过华友国际出资640万美元认购阿根廷HANARI.S.A70%的股权，HANARI公司主要从事盐湖开发业务，自 2018 年 5 月开始开发Arizaro 盐湖， Arizaro盐湖项目位于锂矿矿藏丰富的南非“锂三角”区域。另外，出资500万美元认购Salta ExploracionesS.A增发股份，占SESA已发行总股份的70%。HANARI和SESA公司均从事盐湖的勘探和开采。通过集中认购海外锂矿及盐湖资源股权，提前布局锂市场开发。
2.4有色冶炼：承上启下，助力产业链一体化协同发展
有色板块在产业一体化结构中起着承上启下重要作用。公司有色板块主要从事钴、镍新材料产品的深加工业务，业务集中在华友衢州和桐乡总部工厂，形成了以钴、镍为核心，铜、锰等为补充的业务结构。有色板块围绕公司新能源锂电产业发展战略不断拓宽并完善产线，构建了丰富的产品体系，在夯实了公司在国内和国际钴行业领先地位的同时，为新能源板块提供原料支持，保证新能源所需原料的稳定供应和协同制造成本优势，在一体化的产业结构中起着承上启下重要作用。
公司有色板块目前拥有铜产能11.1万吨，钴产能3.9万吨，镍产能1万吨。公司本部、力科镍业、CDM公司及MIKAS公司为主要生产企业。2020年，公司衢州和桐乡两地共拥有 3.9 万吨钴冶炼产能，1万吨硫酸镍产能以及1.5万吨铜冶炼产能，刚果（金）拥有9.6万吨铜冶炼产能。2019年，公司以非公开发行股份募集配套资金8亿元，拟投入募配金额7.8亿元用于新建华友衢州年产3万吨高纯三元动力电池级硫酸镍项目，目前正在有序推进中。
公司衢州基地为国内钴行业最大、最先进的制造基地。公司本部华友衢州主要以钴精矿、粗制氢氧化钴为原料，采取球磨、浸出、萃取分离、电积、合成、煅烧等工艺，主要生产四氧化三钴、硫酸钴、硫酸镍等钴、镍化学品，其中四氧化三钴主要用于3C类锂电池正极材料，硫酸钴、硫酸镍主要用于动力电池三元材料前驱体。
公司为全球第一大钴产品生产商，铜钴产量稳步增长。2020年公司共生产钴产品33364金属吨，较2019年同比增长16.22%，居于行业首位。2020年铜产量98633吨，同比增长38.19%。由于铜钴矿的伴生属性，公司在生产钴产品的同时，也会生产电积铜副产品，2019年公司非洲鲁库尼 3 万吨电积铜项目项目投产，公司铜产品快速增长，2020年有色产量占比高达68.65%。
三、再扩三元正极板块，彰显下游布局决心
3.1七年磨一剑，快速跻身锂电新材料行业前列
公司把锂电新能源材料产业作为“十四五”（2021-2025）规划期间重点发展的核心业务，是公司战略转型的重要方向。在新能源汽车和 5G 行业长期向好、现有材料技术无法突破、资源供给有限等多重因素的影响下，国内新能源锂电材料及钴新材料产业具有广阔的市场前景。公司坚持以新能源锂电材料产业发展为核心，积极扩充三元前躯体产能、增加镍原料的储备，布局高镍产品，将进一步提升产品盈利能力。在钴新材料行业保持全球领先地位，在新能源锂电材料行业成为行业领导者。
三元+正极+电池新能源市场一体化开发模式，构建行业竞争防护墙。1）规模优势：公司通过自建+合资的方式，积极拓展新能源生产线，公司产能水平得到极大提高，在行业加速扩张期迅速占据一席之地；2）成本优势：凭借从海外矿山资源到上游金属原材料行业多年深耕优势，可在前驱体制造业市场获得最核心的低成本竞争优势；3）渠道优势：凭借上游端实力和多年技术积累深度绑定下游正极材料客户，与LG Chem和POSCO建立合资公司，收购巴莫科技，获得稳定优质的销售渠道优势。同时，借助客户渠道顺利进入全球主流电池及车企供应链体系，产品市场认可度也持续提升。4）技术优势：公司自2017年起不断加大科研投入和产品研发，募资自建华友总部研究院，成功研发中镍 NCM523、高镍NCM811、动力NCM622和单晶应用等系列产品，并积极开展动力电池用单晶高镍系、NCMA、9系前驱体产品开发。依托垂直一体化产业链、钴新材料规模优势以及在新能源三元前驱体的多年技术研发积累，公司在低成本竞争、销售渠道建设以及产品技术开发等方面构建起行业竞争防护墙，快速跻身锂电新材料行业前列。
3.2 手握上游核心资源，坚持一体化开发战略
产业链、供应链的深度融合成为行业的发展趋势。公司手握上游钴、镍资源，并通过并购合资等方式向下进行产业链延伸，与整车及锂电池龙头厂商共同打造具备国际竞争力的锂电材料一体化产业链。未来，随着公司非洲资源开发的深入推进、印尼红土镍矿湿法冶炼项目的建成投产、衢州和合资公司三元材料项目的达产达标，公司上下游一体化产业链布局逐渐成熟，在保证供应链安全稳定、技术协同研发以及低成本竞争等各方优势将更加突出。
自营、合资、收购三轨并行，大步迈进新能源材料行业前列。公司新能源领域包括三大生产板块。一是以衢州生产基地为核心的自有子公司新能源衢州公司和华海新能源。自有产能共5.5万吨，自2016年开始量产；二是以参股华友新能源为核心以及通过子公司华友新能源与 POSCO 合资的华友浦项、浦华公司和与 LG 化学合资的华金、乐友公司。华友新能源总10万吨三元产能还在募投规划阶段。四家合资公司合计共7万吨三元前驱体匹配7万吨正极材料，于2018年规划成立，2019年建设，并在2020年至今逐渐完成试产和认证过程，有望于2021年集中放量；三是通过收购巴莫科技加强对正极材料的核心布局。巴莫原具备正极材料产能5.65万吨，2021年6月华友公司拟通过公开发行A股可转债募投建设广西巴莫年产5万吨高镍型动力电池三元正极材料、 10万吨三元前驱体材料一体化项目，积极向下游正极材料延伸，完善新能源锂电材料一体化产业链。2015-2020年间，公司三元前驱体产品产量快速增长。
深度绑定下游龙头客户，进入下游核心供应链。生产三元前驱体所需的镍钴等有色金属原材料主要由衢州生产基地子公司华友衢州供给，同时外购部分作为补充；生产的三元前驱体一部分用于生产正极材料，一部分外售给锂电正极材料生产商客户。目前公司三元前驱体产品已大批量应用于国际高端品牌汽车产业链及国际储能市场。公司三元前驱体产品先后获得了LG化学、POSCO、L&F、BASF、当升科技、巴莫科技、振华等正极材料生产企业的高度认可，并已进入到LG化学、SK、宁德时代、比亚迪等全球头部动力电池的核心产业链，多元高镍系列新产品已分别进入LGC、 CATL、比亚迪等重要客户及汽车产业链。
与下游企业签订长期供销合同，建立销售渠道优势。通过合资深度绑定下游正极材料客户，公司N65系列三元前驱体产品已成为韩国浦项唯一供应商，并借助合资企业终端客户优势，通过POSCO-LGC电池产业链，将产品应用于大众MEB平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、福特等全球知名车企。另外，子公司华海新能源与 POSCO 及其关联企业在 2019年签订供货MOU的基础上，签订了《N65 前驱体长期购销合同》。 合同期限共 34 个月， 自2020年3月至2022年12月，合同合计产品数量约7.625万吨。据合同签订时市场价格测算，预估合同总金额约为72-76亿元人民币，占公司2019年度经审计营业收入的38.19%-40.31%。
截至2021年6月，公司三元前驱体总规划产能将达到32.5万吨，权益产能为21.07万吨。当前公司三元前驱体在生产产能为10万吨，2020年产量为34710实物吨。在生产项目包括自有产能新能源衢州1.5万吨、华海新能源4万吨；与LG合资华金公司4万吨规划产能于2021年上半年投产、与POSCO合资华浦公司3万吨规划产能一期0.5万吨于一季度批量生产。另外，定增募投华友新能源5万吨高镍型动力电池用三元前驱体产能已于2021年2月完成发行，华友新能源5万吨高性能动力电池三元正极材料前驱体项目以及广西巴莫10万吨三元前驱体材料一体化项目拟将通过发行A股可转债募投，未来总规划产能规模有望达到32.5万吨，总权益产能达21.07万吨。
公司正极材料总规划产能将达到22.65万吨，权益产能为10.38万吨。与LG 化学和POSCO 合资的浦华一期0.5万吨、乐友4万吨已于2020 年下半年完成认证并进入量产阶段，预计2021年将逐渐释放产量。巴莫科技目前在产5.65万吨正极材料产能，三期新增5万吨正极材料仍在建设当中，另拟通过A股可转债募投广西巴莫年产5万吨高镍型动力电池三元正极材料，总规划产能将达到22.65万吨，权益产能为10.38万吨，产能规模大幅提升。
四、新能源开启镍钴及三元正极行业新格局
4.1 新能源汽车行业迎爆发式增长，动力电池产业链条持续景气
“产品驱动”+“政策导向”双模式，全球新能源汽车行业进入加速发展期。随着爆款车型和新技术、工艺的陆续推出，尤其辅助（自动）驾驶功能的日益成熟，全球新能源汽车的市场前景与产品优势日益明显。国内方面，政策导向推动新能源普及率快速提高，在经历补贴退坡的阵痛后，新能源汽车行业已从“政策刺激”逐步转向“产品驱动”，消费型乘用车已经显现突出的产品优势，市场规模持续扩张。海外市场，欧盟发布最严汽车排放新规，同步加码新能源购车补贴等刺激政策，拉动其本国新能源汽车需求与供应链发展。汽车厂商加快新能源汽车技术变革，目前主流车企都已相继制定并公布了新能源汽车产业规划，双向推动了新能源汽车行业加速发展。
预计2025年全球新能源汽车产量有望达到1800万辆。汽车工业协会相关数据显示，2021年上半年我国新能源汽车产销量分别为121.5万辆和120.6万辆，同比均增长两倍。下半年为汽车行业产销旺季，预计全年国内新能车销量有望达到270万台，全球新能源汽车达到570万辆。EVTank联合伊维经济研究院预测，到2025年，全球新能源汽车销量将达到1800万辆，2030年全球新能源汽车市场销量将达到4000万辆。
新能源汽车拉动锂离子电池需求快速增长。动力电池作为汽车最核心部件，将持续受益于新能源汽车的高速发展。高工产业研究院（GGII）数据显示，2020年全球动力电池装机量约136.30GWh，同比增长18%。TOP10企业中，中国电池企业占据6席，分别为：宁德时代、比亚迪、中航锂电、远景AESC、国轩高科和亿纬锂能，合计市场份额达41.1%；LG能源、三星SDI和SKI三家韩系电池企业合计市场份额31.7%；松下全球市场份额20.2%。
4.2 三元前驱体市场前景广阔，市场竞争逐渐白热化
4.2.1长续航要求推动高镍三元材料快速增长
正极材料为锂离子电池关键性材料。目前新能源汽车主要采用锂离子电池作为车载动力装置，是目前综合性能较好的二次蓄电池。动力电池的电芯主要由正极、负极、隔膜、电解液等部分构成。正极材料作为锂离子电池的重要组成部分，决定了电池的能量密度、寿命、安全性、使用领域等，在锂电池的总成本中占据40%以上的比例，在锂电池中占据核心地位。
随着电池能量密度逐渐成为新能源汽车的主要核心竞争力，高镍三元材料在国内外也越来越受到重视。NCM系列三元材料中镍、钴、锰三种元素中，镍元素有利于提高电池的能量密度，钴元素能稳定层状结构，提高电池充放电速率和循环寿命，锰元素负责提升安全性。 基于安全性和循环性考虑，三元动力电池主要采用333、442和523这几个镍含量相对较低的系列，即常规三元材料。而高镍三元材料则是指镍摩尔含量在80%及以上的材料型号（包括NCM811、NCA等），镍含量越高意味着电池的能力密度和续航里程越优，近两年国内外极少数企业如格林美已率先研发出9系高镍前驱体并已投入生产。在当前动力电池仍处于技术快速发展的阶段，从三元NCM111到NCM811经历了一个快速发展的过程，随着镍含量递增，电池能量密度也相应得到了提升。高镍三元材料在国内外也越来越受到重视。
在能量密度方面，三元正极材料实际放电比容量至少150mAH/g，高镍材料如NCM811可达到最高220mAH/g，基本优于其他材料如锰酸锂（100-120mAH/g）、磷酸铁锂（130-140mAH/g）。同时高镍三元对应能量密度最高可达到300 Wh/kg，可支持450-700km续航里程需求。未来能力密度和高续航性能表现将成为新能源车核心竞争力，高镍三元材料性最具市场发展前景。
成本方面，在三元材料所需硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰三种元素中，硫酸钴价格高达52元/kg，大约是硫酸镍价格的两倍，镍在全球资源分布相对而言较为均匀，镍价较为稳定。相反，钴资源全球分布不均，钴价则比镍价不够稳定，钴价上涨将会削弱电池公司盈利能力。高镍低钴化在提高续航里程的同时，可有效降低生产成本，兼具高性能和低成本优势。
磷酸铁锂和三元材料占据99%以上市场份额，三元正极稳居第一。根据中国汽车动力电池产业创新数据联盟显示，2020年我国动力电池总装车量约为63.6Gwh，其中三元电池装车量累计38.9Gwh，磷酸铁锂装车量累计24.4Gwh，两者合计占比约为99.53%。从这两方面看，磷酸铁锂和三元材料占据了正极材料的主要市场份额。中镍三元材料由于具有较为平衡的成本、能量密度、安全性能等优势，受到乘用车主流车企的青睐。磷酸铁锂凭借成本低、安全性高等优势，在以中低端为主的新能源汽车发展初期迅速占据市场份额，阶段刀片电池技术的出现使其能量密度提升后，应用范围进一步提高。
长期来看，高镍三元正极材料是未来趋势。1）高续航能力的要求制约了磷酸铁锂电池的使用。高镍三元在提高能量密度的同时有效降低了生产成本，磷酸铁锂的成本优势将不再变得明显。随着未来新能源汽车高端车型普及，高镍三元占比有望提高。2）高镍三元技术难度较高，产品附加值高，生命周期更长，符合产业发展的趋势。中低镍产品技术开发较为成熟，而高镍产品市场较高技术要求将形成有效壁垒，率先突破高镍三元相关技术的企业有望主导行业格局。3）国家扶持政策不断向高能量密度电池倾斜。未来高镍9系材料改进将持续推动电池能量密度提升，高镍三元材料的应用进程开始加速。据SMM数据显示，预计2023年高镍三元（NCM811+NCA）占比将从2020年的20%提高到35%，2030年占比进一步提高到64%。
4.2.2 行业产能快速扩张，资源为王构建低成本核心优势
三元前驱体为正极材料的前端材料，是新能源产业链中游核心环节，兼具资源属性与技术壁垒。三元正极材料由三元前驱体与锂盐烧结而成，在极大程度上决定了电池的能量密度。由于高温烧结的过程对于三元前驱体的性能影响很小，因此三元正极材料对前驱体有很好的继承性，故三元前驱体的控制工艺至关重要，三元正极材料的技术含量有50%以上包含在前驱体中，高镍三元材料的发展离不开高镍三元前驱体技术的推动。因高镍材料为电池带来的诸多良性性能，国内高镍前驱体的发展将高速上升。
三元材料上游对接镍钴锰等金属，下游用于新能源汽车产业，前景广阔。三元材料的上游原材料主要是镍钴锰铝锂金属的盐产品，包括硫酸镍，硫酸钴，硫酸锰，硫酸铝，碳酸锂，氢氧化锂。上述镍钴锰的金属盐经过共同沉淀法制备后生成三元前驱体，三元前期躯体与锂盐混合煅烧可制成三元材料。新能源汽车是三元材料的主要应用之地，因为三元材料自身高能量密度的特性，在新能源汽车未来高续航的要求下，三元材料被越来越多车企青睐，应用前景十分广阔。
市场参与者竞争激烈，行业产能快速扩张。锂离子电池前驱体及正极材料市场快速发展，不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式突破行业技术、资金等壁垒，进入锂离子电池正极材料行业。全球生产三元前驱体主要企业主要分为聚焦前驱体、上下游一体化以及正极材料生产商三类。聚焦前驱体企业以生产销售正极材料前驱体为主营业务，外购原材料，比如中伟股份；上下游一体化生产企业则是从上游钴镍原材料向下游拓展，垂直布局产业一体化，比如华友钴业、格林美等，逐渐在三元前驱体市场占据核心地位；正极企业布局少量前驱体产能，主要为自用或研发，如容百科技、杉杉股份、厦门钨业等。
市场集中度进一步提升，企业龙头格局未定。三元前驱体Top 5市占率达到85.2%，产业集中度较2020年进一步增强，大厂在和国内外材料企业、电池企业均有更紧密的合作。目前头部三元前驱体企业都在积极扩产，产能规划也逐渐从几万吨增加至10万吨以上。此外头部前驱体企业在新产品研发上也紧紧跟随下游电池企业快速发展，叠加头部前驱体企业对上游资源的布局（如印尼镍资源项目等），未来头部前驱体企业优势明显，集中度将继续增强，头部企业竞争日趋加剧。
三元材料短期存供应缺口，长期或将面临产能过剩局面。新能源汽车产量的快速增长推动三元前驱体及正极材料需求提升，短期市场供应能力处于缺口期。正极材料企业纷纷提高出货量，平均开工率由48%上升到84%。同时，行业产能迅速扩张，上游资源端企业及下游电池厂纷纷入场前驱体，行业竞争日益激烈。
未来几年行业新增产能规划众多。目前已统计的包括华友钴业子公司广西巴莫建设10万吨前驱体材料一体化项目，华友新能源工建设10万吨高镍型动力电池三元前驱体项目；格林美江苏和荆门生产基地各扩厂3万吨共6万吨产能；中伟股份西部基地扩产6万吨和南部基地18万吨产能等，预计到2021年行业将形成94万吨产能，2025年行业将达到150万吨有效产能。在远期规划中，中伟称将于2025年形成50万吨产能规模；华友规划将于2025年形成50万吨前驱体+50万吨正极，于2030年形成100万吨前驱体+100万吨正极。
4.2.3 高镍制备工艺构建技术壁垒，控制原料成本成为竞争核心
三元前驱体制备的工艺难点及侧重点随着下游市场的不断发展而变化。生产定制化属性：由于三元前驱体制备可以根据客户的要求而改变控制条件，这意味着下游客户对电动汽车锂离子电池在能量密度、安全性、循环寿命、热稳定性、气候适应性、成本等方面提出了更高的要求，尤其是能量密度和安全性问题。由于镍增加会导致材料储存和开发难度大，安全性较差，导致三元材料热稳定性变差，如何在提高续航里程的同时解决高镍低钴带来的负面问题成为各家技术竞争之一。
三元正极材料制备大多先采用共沉淀法，工艺壁垒较高。共沉淀法又分为直接共沉淀法和间接共沉淀法。直接共沉淀法将原料混合溶解后，采取合适的沉淀剂，从溶液中把需要的物质沉淀下来，用去离子水过滤、洗涤和干燥后，就得到了固体物质的方法。间接沉淀法是先得到镍钴锰三元前驱体，再经过和锂盐混合煅烧得到三元材料。使用共沉淀法得到的材料颗粒较小，粒度分布均匀，纯度高，容易实现掺杂改性。优点是不产生污染，成本不高，容易控制化学组成的形貌和粒度，反应时间较短，得到的产物一般都具有良好的电化学性能；缺点则是工艺时间较长。由于前驱体的性能指标的改善与制备工艺指标密不可分，因此在工艺上仍有较高的壁垒。
相对于中低镍产品，高镍三元工艺更复杂，形成有效技术壁垒。对于高镍三元来说，随着镍含量的提高，材料的热稳定性也在变差，另外，高镍三元更精细的生产管理以及更低成本大规模量产的水平也推动了技术壁垒的形成。高镍三元不仅需要掺杂包覆等技术改性，还需要在氧气气氛下煅烧，对于生产环境的湿度控制、设备的耐腐蚀和自动化水平提出了更苛刻的要求。如何克服以上的难题，成为了各个公司在生产中必须考虑的点。目前高镍三元已形成技术壁垒，市场竞争格局相对集中。
下游认证周期长达两年，通过认证后可形成稳定下游渠道。除生产技术外，获得下游电池厂的认证也是一家企业核心竞争力体现。电池制造企业对正极材料供应商的选择较为慎重。根据锂电池行业一般惯例，锂离子电池制造企业需要先对正极材料产品进行认证，包括长期产品性能测试以及生产厂商的综合供货能力进行评估两方面，整体认证周期时间会达到2年以上。通过认证后，才会将该正极材料企业纳入生产供应链，而一旦产品认证通过，锂电池客户不会轻易更换供应商。基于产品稳定性及安全性角度考虑，车企和动力电池企业对于NCM811、NCA产品的认证测试程序更为复杂。另一方面，工信部于 2018年修订的《锂离子电池行业规范条件》，对生产企业的研发能力、工艺先进性、质量检测、智能制造能力等方面做出了严格要求，提高了行业进入门槛。
短期内中低镍产品工艺接近瓶颈，未来高镍产品竞争集中情况下，将低生产成本成为同质化竞争唯一方法。短期来看，制备三元材料中低镍产品的工艺将逐渐趋同，三元产品逐渐由中低镍转向高镍产品，市场竞争将逐渐转向附加值高产品竞争，也就是高镍三元相关产品。而从更长期来看，经过一轮行业竞争和产品更新，行业产能逐渐走向过剩，高镍技术壁垒或将不复存在，行业竞争性将转向价格和成本上。
掌握镍原料优势在保供+降低生产成本两方面具有重要战略意义。在三元前驱体和三元材料生产中，原料成本比重接近90%，镍盐是前驱体最主要的供应原料，保障镍原料供应将有效降低生产成本提高产品价格竞争力。目前，行业定价基本采用成本加成模式，价格随原材料价格上下浮动，镍作为占比最高的金属原料，其成本价格成为企业竞争力的核心因素，具备资源加工一体化优势的企业才更有可能在未来竞争格局中胜出。
4.3掌握上游镍资源，构建三元前驱体核心竞争力
4.3.1 高镍三元动力电池构建镍消费新增长极
2030年动力电池装机量有望达2800GWh，成为未来镍消费新的增长极。2020年全球动力电池装机量为137GWh，镍消费量为10.7万吨，占镍消费比重4.25%。随着新能源汽车的高速发展，动力电池装机量不断增长。若2025及2030年年全球新能源车分别达到1800万辆和4000万辆计算，2025年和2030年动力电池装机量分别有望达到1170GWh和2800GWh，年均复合增长率高达35.22%。随着新能源车的快速发展，动力电池将成为未来镍消费新的增长点。
磷酸铁锂电池将成为过渡产品，三元锂电池将占据动力电池主要份额，成为动力电池镍消费的推动者。动力电池的镍消费全部来自于三元锂电池。虽然比亚迪的刀片电池技术和宁德时代的CTP技术带动了磷酸铁锂电池“返潮”，但在未来高续航的要求下，磷酸铁锂电池终将成为一个过渡产品，并且CTP技术也可以应用三元锂电池，将大幅提升三元锂电池续航性能，届时三元锂电池将占据动力电池市场主要份额。预计三元锂电池的装机占比将从2020年的34%提高到2030年的98%，而磷酸铁锂将从2020年的66%降低到2%。随着三元电池份额的提高，动力电池对镍的需求也将不断提升。
2030年动力电池镍消费有望达166万吨，占据镍消费的32.6%。2020年全球镍消费总量252.57万吨，不锈钢是镍的最大下游，电池在全球的镍消费仅占4.25%。随着动力电池装机量的快速增长以及三元尤其是高镍锂电池份额的不断提升，2025年三元前驱体需求有望达183.96万吨，对应动力电池耗镍量达76万吨左右，占全球镍消费的比例从当前不到5%提升至21.3%，2030年镍需求则有望达166万吨，占整个镍消费比例进一步提升至32%
高镍三元锂电池成为未来动力电池镍消费增长的主要贡献者。由于镍用量的提高能有效地提高电池能量密度，高镍化成为未来三元锂电池的必然趋势，三元锂电池将从目前以中镍为主逐步过渡到高镍电池占据主要市场份额。据SMM相关数据显示，2030年高镍电池占三元锂电池的比例有望达到65.09%。另一方面，根据vale公司表示，NCM622向NCM811电池转型需镍量提高16%。随着高镍化的进程，动力电池上游镍消费将持续攀升，成为动力电池镍消费增长的主要贡献者。
4.3.2 国内镍资源匮乏，印尼红土镍矿成兵家必争之地
我国镍资源严重匮乏，严重依赖海外进口。据USGS相关数据显示，我国镍储量约为280万吨，占全球镍储量仅3%，属于贫镍国。我国镍矿主要以硫化镍矿为主，占全国总量90%以上，主要分布在西北，东北，西南地区。我国的镍矿床主要为甘肃金川镍矿床和吉林磐石镍矿床，矿山储量占全国的90%以上。然而，矿区经过多年开发2011年以来国内镍资源储量没有明显增长，维持在300万吨的水平。国际镍资源储量从2011年的7600万吨上升至9400万吨。我国镍资源储量在世界储量的比重越来越低，全球储量排位发生明显后移，最终将导致在国际竞争中处于劣势。
全球硫化镍矿难寻，国内企业纷纷布局印尼红土镍矿。因硫化矿的“开采过度”和品位下降以及红土镍矿冶炼技术的不断成熟，全球未开发镍资源项目主要为红土镍矿，红土镍矿主要分布在赤道附近的国家，包括印尼、菲律宾、巴西、澳大利亚、新喀里多尼亚等。得益于印尼高品位、储量丰富的红土镍矿资源禀赋，加之印尼禁止出口原矿政策，推动包括中国在内不少国家加大对印尼之外其他国家镍矿储量勘探。预计印尼将成为未来三到五年的全球镍资源开发核心。目前来看，镍资源总体储量丰富，未来几年不会成为限制下游产品发展的瓶颈。但随着现有矿品位的下降，开采成本逐渐上升，叠加三元材料和不锈钢强势刺激，镍价有望延续强势行情，总体势头向好。
目前红土镍矿资源对应的主要开发工艺包括火法、湿法两类，目前看两类技术方案互为补充，各具优势或共同构成电池级镍的重要来源。火法工艺主要适用于处理镍品位相对较高的腐殖土型红土镍矿,而对褐铁矿类型的红土镍矿和含镁较低的硅镁镍矿,主要采用湿法冶金工艺处理。目前国内外红土镍矿湿法冶金工艺主要有三种:一是还原焙烧-氨浸工艺, 二是硫酸常压浸出工艺, 三是加压浸出工艺(HPAL)。湿法冶炼的关键在于高压酸浸环节，即把镍丸，氢氧化钴通过酸浸、净化分离，得到硫酸镍和硫酸钴，这一过程影响成钴和原料杂质，从而影响产品良率、日后钴回收等
红土镍矿湿法高压酸浸方案（HPAL） 或将成为电池级硫酸镍主要工艺路径。目前印尼电池级镍资源开发主要有以下两种技术路径。1）火法高冰镍方案（RKEF）：主要基于印尼广泛应用的RKEF“回转窑焙烧-电炉熔炼工艺”，基于原有“红土镍矿-镍铁”产线进行技术改造，通过回转焙烧加硫、后端增加吹炼工序等方案实现“红土镍矿-镍铁”、“红土镍矿-高冰镍”两种技术路径之间的柔性切换。目前， 红土镍矿高冰镍工艺及技术仍不成熟，或难成为动力电池镍源供应主流；2）湿法高压酸浸方案（HPAL）：红土镍矿经过湿法冶炼形成中间产品氢氧化镍钴（MHP）等，后端用于制备硫酸镍具备低成本优势。因此，高压酸浸（HPAL）工艺在红土镍矿湿法冶炼技术中的地位不断抬升。虽然火法工艺起始早，应用广泛且工艺成熟，工艺设备周期短，但由于火法生产污染较大，且对矿品位要求较高，湿法逐渐成为未来主要趋势。
由于HPAL本身的技术、 投资、 运营的门槛很高， 率先卡位布局HPAL的锂电材料龙头企业将构建强大竞争壁垒。公司布局锂电材料最高壁垒的红土镍矿湿法冶炼项目， 红土镍矿湿法冶炼或是锂电材料领域中壁垒最高的工艺之一：一方面红土镍矿本身的产品冶炼技术难度较高， 对磁性物质、 杂质等含量控制将决定前驱体产品性能， 国内外成熟运行的项目较少， 拥有较高的学习成本；另一方面是资金壁垒， 单万含镍金属吨硫酸镍的投资额高达5-6亿美元， 具有很高的资金壁垒。
掌握印尼镍资源将构建三元前驱体行业核心竞争力。从三元前驱体和三元材料高镍化的方向发展来看，布局镍相关产业，既可以保障原料供应，又可以降低生产成本。在行业技术壁垒弱化，产能扩建竞争加剧的情况下，控制上游原材料成本成为核心竞争方式。面对国内镍矿匮乏的情况，众多企业不得不将目光投向海外。从进口国家来看，印尼和菲律宾是我国两大主要进口国，占我国镍总进口95%以上，其中菲律宾主要向我国出口镍矿，而印尼受限于禁矿令的影响，主要向我国出口镍铁等加工品。作为世界上最大的红土镍矿资源国，占有世界红土镍矿储量的10%以上，印尼的矿相对集中且平均品位高，镍相关产出口产品70%流向了国内，成为国内企业争夺镍资源的主要对象。
多家企业纷纷布局，印尼镍资源成兵家必争之地。多家企业在当地投建镍采选冶炼加工厂，生产镍铁、硫酸镍等，保障国内三元前驱体生产的供应，或在当地相应投建锂电材料生产厂。目前包括宁波力勤、华友华越公司、华飞公司、格林美青美邦公司等均积极布局印尼湿法红土镍矿项目，总规划产能达35万吨。力勤3.7万吨镍金属量项目已成功投产，是印尼首条投产的湿法高压酸浸（HPAL）项目，标志着在印尼用红土镍矿湿法生产MHP中间产品的可行性；火法产线主要包括华友华科镍业、盛屯友山镍业以及中伟中青新能源公司，总规划产能11万吨。多个项目已实现投产。
4.4全球钴资源稀缺，电池对钴需求扩大
全球可开采钴资源集中化，全球钴矿供给预计将长期依赖刚果地区。钴在地壳丰度极低，根据 USGS 统计数据显示，全球陆地剩余探明储量约700万吨，其中刚果（金）储量占比达 35%，澳大利亚储量约 17%，中国储量仅为8万吨，占比1%。近83%全球钴资源量位于大西洋、太平洋和印度洋海底铁-锰-钴结核和结壳中，当前仍无可实现经济性开采解决方案，当前自然界钴供给仅依赖于陆地资源。
刚果金四大矿山产量合计占比达47%。从资源品质上看， 全球可供开采最为优质矿带位于中非铜矿带，其中Mutanda、Tenke Fungurume等矿床区域在伴生钴品位、资源总量具备明显优势根据USGS统计数据，2018年全球钴矿供给量约14万吨，其中64%来自刚果（金），而刚果（金）地区钴产量高度集中在Katanga、Mutanda、TFM等大型铜钴矿区，钴矿长期供应掌握在嘉能可、洛阳钼业等龙头供应商。
Mutanda重启生产有助于缓解目前铜市场供应短缺预期，远期或将限制钴价格上涨空间。2019年钴价大跌令Mutanda生产效益下滑，2019年11月公司暂停其运营进入保养和维护期。2021年铜、钴价格大幅上涨令矿山生产利润回升。据嘉能可公司公告显示，高钴、铜价格促使公司将于2022下半年重启刚果（金）Mutanda铜钴矿的运营，预计2022下半年至2025年间，钴年产量将逐渐回升至2万吨。Mutanda是世界界最大的钴矿，也伴生大量铜，共拥有5条铜生产线和3条氢氧化钴生产线。其在2019年分别生产了2.51万吨吨氢氧化钴和10.32万吨铜。
全球钴产量偏紧，未来呈缓慢增长。由于2019年至今同比往年钴价持续低迷，钴产量缩紧；此外，2020年海外疫情持续发酵，我国长期以来钴资源依赖进口，受疫情管控使海外进口钴原料受到显著影响，部分钴产品缺口。据USGS数据显示，2020年钴金属合计产量约14万吨，同比下降3%。因Mutanda有望复产，我们预计2023年产量约20万吨，同比增长17%，到2025年约21.4万吨，同比增长3%，年均复合增速达7.8%。
锂电市场消费发力，动力电池消费贡献需求核心增长点。2020年动力电池用钴量约为2.1万吨，2021年约为2.6万吨，年增速约为16%；在高镍低钴三元材料趋势下，单车用钴量从2019年8.06kg往后逐步降低，到2021年约为7.4kg（同比下降7.4%），2025年4.4kg（同比下降20.4%），年复合减幅-8%；并且随着未来三元和磷酸铁锂（LFP）电池需求占比提升，钴酸锂需求占比减少，但短期内三元材料无钴化仍受技术阻碍，市场总用钴量随着新能源汽车产销增加，总量上仍继续保持增长。
产品价格波动的风险。公司主要产品有锂电三元前驱体产品、钴新材料产品及铜、镍产品。由于钴、铜、镍金属受全球经济、新冠疫情、供需关系、市场预期、投机炒作等众多因素影响，钴、铜、镍金属价格具有高波动性特征，进而传导引致产品市场价格波动。价格的上涨一定程度上提升了公司的盈利能力，反之，价格的下跌也削弱了公司的盈利能力。如果未来钴、铜、镍金属价格出现大幅下跌，公司将面临存货跌价损失及经营业绩不及预期、大幅下滑或者亏损的风险。
综合全球钴资源产量不及预期、新能源汽车带动动力电池行业发展，钴需求不断扩大，未来5年或将出现更大缺口；2020年受到全球新冠病毒事件影响，钴原料进口受阻，出现短暂供大于求，约4015吨；2021年，在海外疫情好转，制造工业生产陆续恢复形势下，海外新能源汽车需求增加，钴原料仍供不应求，缺口约2862吨；2022年下半年嘉能可或将恢复Mutanda项目生产预期恢复，2023年钴市场或转为小幅过剩；2025年，需求增速超高于供给，预计出现15744吨钴原料缺口并将不断扩大。
五、风险提示
产品价格波动的风险。公司主要产品有锂电三元前驱体产品、钴新材料产品及铜、镍产品。由于钴、铜、镍金属受全球经济、新冠疫情、供需关系、市场预期、投机炒作等众多因素影响，钴、铜、镍金属价格具有高波动性特征，进而传导引致产品市场价格波动。价格的上涨一定程度上提升了公司的盈利能力，反之，价格的下跌也削弱了公司的盈利能力。如果未来钴、铜、镍金属价格出现大幅下跌，公司将面临存货跌价损失及经营业绩不及预期、大幅下滑或者亏损的风险。
汇兑风险。公司目前业务布局高度国际化，子公司的境外经营、钴镍等主要原料的采购及钴镍新材料及前驱体等产品的出口销售主要采用美元结算，因而生产经营面临较大的汇率波动风险。报告期内，人民币汇率区间震荡，上述结算方式总体给公司带来了汇兑收益，未来如果汇率的波动进一步加大，可能导致公司产生汇兑损失或增加经营成本，进而对公司的盈利能力带来一定的负面影响。同时，公司境外子公司记账本位币多为美元，人民币汇率变动将给公司带来外币报表折算的风险。
技术研发的不确定性风险。报告期内，公司组织研发了多种型号三元、单晶应用等系列产品，部分已经实现批量生产、批量销售，部分已获认证通过，但仍有部分产品尚在开发认证过程中，存在较大不确定性，可能会导致无法完成预期目标的风险。同时，新能源锂电材料技术含量较高，技术更新升级较快，公司能否在这个过程中抓住机遇，实现研发、生产、销售的率先突破存在一定的不确定性。如公司在新产品研发、认证、销售方面不能跟上产业发展步伐，或者下游厂商选择或开发其他潜在技术路线，则有可能导致转型升级不及预期的风险。
管理风险。公司业务已形成总部在桐乡、资源保障在境外、制造基地在中国、市场在全球的区域布局和资源开发、有色加工和新能源制造三大业务板块的产业格局，跨国跨地区、产品品种多、产业链条长的特点，增加了公司的管理难度。公司主营业务不断拓展、产品数量不断增长、产品结构不断调整，向上印尼镍资源开发工作不断深入，向下收购巴莫科技整合正极材料业务，如何建立并完善有效的经营管理体系、投资管控体系和内部控制体系，引进和培养管理人才、技术人才和市场人才将成为公司面临的重大问题。如果公司经营管理体系、投资管控能力及人力资源统筹能力不能随着公司业务的国际化扩张而相应提升，未来公司业务的发展将受到影响，投资项目面临不达预期的风险。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。
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