火锅一哥涮进联交所 海底捞5亿账面资金VS 流动负债激增
2015—2017年末及2018年一季度末，其净流动负债分别为0.6亿元、3.86亿元、11.56亿元及14.42亿元；而截至一季末，其账面资金为5.18亿元，银行授信未使用额度，仅剩2300余万元
《投资时报》实习记者 王汉林
某一天，北京三里屯一家火锅店里走进三名顾客，他们并未着急翻看菜单，而是坐在座位上刷了会手机。服务员疑惑不解，便上前凑个热闹，只见三人点开抖音，看过一节短视频后，才在菜单上寻找他们想要的菜品。
这并非偶然。许多餐饮店老板都发现最近顾客的点餐方式变了，他们一个个模仿着网上广为流传的独特吃法，抖音短视频一时间变成“舌尖上的抖音”。风口当前，餐饮品牌争相“上车”，海底捞也被解锁了隐藏菜单，番茄牛肉饭、油面筋酿鸡蛋等网红吃法瞬间获得数十万点赞，从而一炮走红成为最近的就餐标配。
流量当前，喜不自胜的海底捞创始人张勇顺势给自己安上热度保持器。随着一纸红筹股招股书的递送，这位旗下资产横跨餐饮、娱乐、教育、投资等多个领域并登上福布斯富豪榜的中华火锅老大，其家底也首次公之于众。
海底捞，全称四川海底捞餐饮股份有限公司，成立于1994年，其营业收入及利润主要来自于餐厅经营业务，占全部收入的比重超过98%。营收总额从2015年的57.57亿元按35.9%的复合年增长率增至2016年的78.08亿元，2017年的106.37亿元；年度利润由2015年的4.12亿元增至2017年的11.94亿元，近三年内利润的复合年增长率高达70.5%。整体翻台率从每天4.0次上升到5.0次。顾客人均消费也从91.8元提升到97.7元。
好吧，那些流着哈喇子的忠诚“捞仔”早已将上述财务数据病毒式传播。在他们看来，哪怕海底捞在中国餐饮市场竞争最为激烈的子品类市占份额仅有1%，但凭借其神乎其技的“服务神话”，足以一跃站上资本市场的龙头。
其实做到这一点并不难。在A股市场，截至5月22日收盘，名声显赫的全聚德（002186.SZ）不过才48.6亿元市值。至于海底捞谋求登陆的港股，老牌大家乐集团（0341.HK）和大快活（0052.HK）当日市值为112亿港元和39亿港元。一度受到追捧的港式餐厅翘楚翠华控股（1314.HK）更是上市之后跌足五年，目前仅录得15.5亿港元市值。
不会忘记被一众投资者拿来对标海底捞且有着“火锅界麦当劳”之称的呷哺呷哺（0520.HK）。在经历过去52周翻倍式上涨后，现在市值接近156亿港元。没错，海底捞的人均客单价可是前者三倍。
有乐观者表示，作为国民美食，中国火锅业可以产生6个麦当劳级企业（平均市值在1100亿美元），即便换个货币计量单位，海底捞IPO拿下1000亿港元市值被拥趸们所普遍看好。
其实，拥有该家企业68%股权的张勇早已试水资本市场。以海底捞为中心，张勇直接或间接地控股了包括店面装修、火锅底料、信息技术等涉及各项业务超过30家公司，火锅帝国的轮廓日趋完善。据《投资时报》记者了解，海底捞相关联的两家企业已先后登陆资本市场。
2016年7月，颐海国际（1579.HK）作为海底捞集团火锅底料独家供应商，登陆港股。2013—2015年期间，颐海国际连续3年超过50%的营业收入都是来自关联方海底捞，到2016年海底捞及关联公司甚至为颐海国际直接贡献了6.06亿元收入，占比55.7%。这家过去52周最低录得3.66港元/股的公司近期一路飘红，至5月22日收盘股价已至13.02港元，市值亦达137.56亿港元。
2017年，优鼎优选择在境内新三板正式挂牌上市，其模式也与颐海国际颇为相似—经营着冒菜生意的优鼎优同样是海底捞的关联企业，且该公司历年前五大供应商中，几乎全部来自海底捞系公司。
正是尝到底料业务港股上市的甜头，此前一直坚称不差钱的海底捞似乎开始变换态度。不过注意，如果抛开粉丝情结而改用专业眼光评判，那么不难发现和大多数企业选择上市的原因一样，海底捞此次上市的初衷也是因为缺钱。
对于海底捞是否拥有合理手段保证足够的现金流量来抵御可能存在的财务风险以及其它问题，《投资时报》记者已向该公司董秘办发送采访提纲询问，但其以“暂不便接受访问”为由拒绝了采访。
高速扩张引负债激增
从当下流行的“新零售学”角度，不妨先从线上和外卖说起。事实上，在饿了么、美团外卖尚未大行其道之时，海底捞就已做起火锅到家的生意。
招股书数据显示，2017年海底捞外卖收入为2.1亿元，仅占主营业务收入的2%，同比增长10.53%；与此相对，呷哺呷哺（00520.HK）2017年的外卖收入虽然仅有0.13亿元，但其收入规模同比增长近200%，增速十分可观。
当然，永远人头攒动的线下实体店终归是最好的业绩背书，尤其是在一二线城市，但问题好像就出在这里。招股书显示，虽然海底捞在一线城市单店日均收入（15.21 万元）比二线城市（14.71 万元）更高，但从同店（开业 300 天以上的“老店”）的单店收入来看，一线城市的海底捞“老店”（15.44 万元）收入比二线低（15.62 万元）。这表明海底捞在二线城市的影响力和竞争力相对较强，但在一线城市这种效应并不明显。
这或许缘于海底捞的对手。截至2017年末，呷哺呷哺已在全国范围内布置好759家餐厅，而海底捞仅开设了273家餐厅。得益于店海战术，呷哺呷哺的餐厅经营利润率（23.7%）也略高于海底捞（21.8%）。
看到呷哺呷哺的线下盛况，海底捞意识到开设更多店铺才是“王道”。据招股书描述，该公司计划将上市后募集资金的60%用于开店，且仅在2018年即增开180—220家新店，相当于在现有基础上增加60%—70%的新门面。至于店面选址，招股书中表示“包含了一二线城市、三线及以下，以及海外市场”。
由招股书数据推断，该公司在国内新开一家门店资本投资约800—1000万元，加上翻新旧店铺和相关技术投资，2018年海底捞的资本支出预计将达到25亿元。而2015—2017年海底捞历年员工薪酬均占当期营业收入的28%左右。截至2017年年底，海底捞共有约5万名员工，人均年薪约为6.12万，高于呷哺呷哺人均3.9万元年的水平。海底捞平均每家店配备132个餐厅员工，按180家新店的目标来算，至少需要再增添2.37万名新员工。自然，在新门面建成后，员工成本必将迎来新一轮涨幅。
同时，一度陷入“老鼠门”丑闻的海底捞在增添上述新员工后，要确保如此众多的员工都能遵守食品安全的法律法规也更不容易。
此外，招股书中清晰地写道，从2015年至今，海底捞有明显的净流动负债。2015—2017年末及2018年的3月31日，该公司的净流动负债分别为0.6亿元、3.86亿元、11.56亿元及14.42亿元人民币。海底捞认为，为扩充其餐厅网络，资本开支预计会继续增长，因而必须保证足够的现金流量以抵御财务风险。但截至今年一季度末，海底捞的账面资金为5.18亿元，银行授信未使用额度仅剩2300余万元。
都说吃人嘴软，虽然不少人一边享用着海底捞一边正打算购买张勇的新股票。然而，不要忘记一个事实，很多餐饮类上市公司的股价峰值往往出现在其上市之初。一旦公司未来不坚持高派息分红政策，则很容易“套在山岗之上”。
消费者口味难以琢磨
收入的增加和生活水平的提高使得人们的饮食口味日渐挑剔善变，餐饮业态的日趋多元化也让传统餐饮连锁模式难以为继。2017年，中国餐饮门店数为581万个，同比下降3.48%，如金钱豹、俏江南、湘鄂情等高端餐饮接连陷入闭店关门困境。
而火锅品类由于容易标准化，加上食材丰富，口味更自由，迅速成为国内市场规模最大、扩张速度最快的餐饮业态。不过，由于行业门槛低，且中餐的口味流行多变，导致火锅市场分散，作为国内最大的连锁火锅餐厅的海底捞的市场份额也仅为1.09%。
虽说川式火锅依然是火锅中的最大品类，但多元化的口味也在兴起。根据美团点评以及中国烹饪协会的调查，2017年消费者更喜欢“甜鲜”或“咸鲜”的口味，“麻辣”首次被挤下最喜爱口味的榜首，这对主打川式火锅的海底捞来说恐怕是个不太好的信号。
不少中大型餐饮公司嗅到了资本浮动的味道。外婆家推出了炉鱼、锅小二、UNCLE 5等 16个品牌；呷哺呷哺也在2016年推出“凑凑”，这款人均消费150元左右的台式火锅正好弥补了呷哺呷哺在中高端火锅消费市场的空缺。颇有巧思的是，这家火锅店还在店门口设立奶茶窗口，凭借“火锅＋茶饮”的新商业模式以及淡雅的风味在市场站稳了脚跟。两年时间内，其已设立21家店面。
因此，多品牌的尝试对于当下想要维持自己火锅一哥地位的海底捞而言显得尤为重要。其于2012年成立的关联企业优鼎优就以“U鼎冒菜”的品牌经营着冒菜生意。但从该公司财务数据来看，其近几年的业绩并不理想。2015及2016 年，该品牌两年均亏损三百多万元，虽然2017年扭亏为盈，但在收入超过1.09 亿元人民币的情况下，净利润仅为22万元。
从开店表现来看，优鼎优的发展之路同样艰辛。最初两年，该公司发展缓慢，仅有3家门面。财报显示，2016年前8个月，该公司从33家店增长到42家店，且边开边关，开店19家，闭店10家，较为“动荡”。据U鼎冒菜APP显示，截至2017年6月，优鼎优最新门店数量为44家，这表明其一年时间内仅增加两家店铺。
之后海底捞做了一系列投资和并购来补足冒菜的短板。2017年，优鼎优投资了快餐品牌海盗虾饭和麻辣烫品牌许小树。它还收购了上海渊古餐饮管理有限公司 （旗下品牌有彩泥云南菜、云南云彩泥、滇游记和苍洱小镇等品牌）25% 股权。
在海底捞招股书中的发展计划里，其表明会试图在更多城市更密集地重现其川式火锅的成功，但谁又能知道已被花椒麻辣过的舌头是否还愿再探传统的巴蜀之味呢。
一个小花絮。
就在5月17日海底捞正式递交上市申请后，一个涉及海外移民的公众号表达了祝贺之意。据悉，张勇目前已携全家移民新加坡，而海底捞的首家海外门店也正是开在狮城。
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