2018挖贝新三板领军企业年会：太平洋证券王晨光演讲实录

12月21日下午，由、挖贝研究院、好牛金服联合主办的2018挖贝新三板领军企业年会在北京成功召开。本次大会以“厚积薄发 引领未来”为主题，获得市场人士高度关注，数百家新三板知名企业、专业投资机构、财经领域知名专家学者、权威媒体等数百位代表济济一堂，同谋新三板发展之道，为寒冬增添了几分暖意。

太平洋证券股份转让业务部总经理王晨光在会上作了主题演讲《新三板的制度预期》。

太平洋证券股份转让业务部总经理王晨光（挖贝网wabei.cn配图）

以下为演讲实录（有适度删改）：

非常高兴今天来参加这样一个活动，现在的时间是2017年最后的一周，这么一个特殊的时间，另外也是比较特殊的阶段，最近大家知道新三板一些最重要的政策纷纷推出，我个人认为新三板的转折阶段，我们大家一起来探讨有关“新三板制度预期”这样一个话题，我觉得还是非常有意义的。

为了节省时间，作为我个人，包括我们券商、机构，对于目前的政策动态，包括未来相关的政策预期，和大家做一个汇报和交流。

首先谈到近期的政策重大变化。细节不谈，相信大家都是三板人，对政策应该了解都比较多。核心介绍几点，我们知道，应该说在近期，从10月份以来，政策变化最大的应该说是11月22日，邓映翎的发言，第一是新三板多项改革举措已经得到证监会统一认识，第二是应该是集中在流动性，以往和大家探讨的情况，所有的政策集中在一件事上，就是流动性，这是正击中了三板的要害，所有的问题应该是比较低迷的情况，集中在一个问题上，就是流动性。现在为什么我们这么看重，甚至叫“春天来了”，觉得是击中了改革的要害。第三点，特别提到了交易制度、分层制度和三类股东制度得到了突破，这也是困扰三板的非常重要的问题。

除此以外包括李超副主席在《财经》会上的讲话，包括证监会的助理张慎峰都在近期对三板市场集中进行了表态。

包括新华社也发表了一些文章，股转系统也多次和券商包括系统人士做了一些总结和调研，还开展了问卷调查，这些都是大家知道的情况，我们想谈一下我们对近期政策的总体看法。

第一，去年我记得在这个时候讲的时候，有些机构就谈到“春天来了”，前年我们参加这种会谈到叫“主战场”，各种各样的提法，都谈到三板马上春天来了，但是来了多少次也没有来。但是这次我们认为和以往有很大的不同，首先是十九大以后明确监管信号。第二，整个市场经历了两年多的长期低迷和下跌。第三，整个市场各个参与主体强烈的呼声等等因素，集中到一点上，我们认为到了一个转折的时期。由此我们也是通过这次活动，也大家一个建议，我们不必太探讨哪些政策会出、哪些不出，我们借用投资界的一句名言“闪电来了，你必须在场”，我们希望大家做好准备，与其想政策会不会来，什么形式出现，不如去做好准备，为新的政策到来做充分的准备。

第二，我也想谈谈平常心问题。我们喊了多少次“春天来了”，各种政策，我参加很多次三板的会议，很多同事都不信了，老说来，也没有来，我想大家以平常的心态迎接新三板的新时代。我们先谈谈新时代的问题，十九大报告也谈到了，大家也读过很多次，我们认为十九大报告对于金融行业的着墨实际是很少的，寥寥数语，并不太多，谈到了增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。

首先说A股，我们认为结论是这样的：不可能解决1400万家中小企业上市融资的问题，现在大发改委、大陪审团新上任以来，这个门槛逐步抬高，至少没有降低，更重要的是否决率非常高，大家可以看到，内部谈的时候，原来大概是上市50%的通过率，现在更降低。所以导致上市的数量会受到极大的限制。转板我们认为也不是主流。总之一句话，我们认为主板不能解决在座的各个中小企业的大部分，1400万家中小企业上市融资的问题。

第二，再看看另外一个层次，四板市场，我们公司现在成立一个四板业务部，专门做四板业务，我们现在看到，第一，没有纳入证监会统一的监管。第二，不是全部市场。第三，股东不能超过200人。所以我参加过很多四板公司的授牌仪式，一挂牌七八十或者一百家，同时挂牌，但是挂牌以后没有交易，和三板还有一些差距。总之一句话，我们的结论是这样，目前资本市场很难承担起为大量的中小企业提供金融资本市场服务，政策上还受到一些局限。

海外市场，特别是美国纳斯达克市场，成本也比较高，大家也了解。尤其它不是在本土上市，这个话题不展开。融资能力也受限，现在很多在纳斯达克的企业反倒到中国，回到国内上市，这个回流潮，从前年开始就已经大量的企业回到国内上市，大家已经看到这个趋势了。

现在有一个现象，最新的信息，来自香港的竞争，我们可以看到，12月15日港交所上市公司出现了二十年来第一次重大转变，第一是接受同股不同权，第二允许未盈利的生物公司在香港上市，这是重要的一条，在我们看来行政总裁李小加强调，我们只向把上市的大门再开大一点，不想把非常有发展前景的新经济公司关在门外。因为很多客户也谈到去新加坡上市，去香港上市，如果A股市场，包括三板市场，不能与时俱进地日益改革，特别是改革制度，将与人工智能、生命科学等新经济再次失之交臂。互联网时代，中国错过了一大波的优秀企业，都跑到国外去了，这次如果三板、A股再不紧密改革，很有可能再次与新经济失之交臂。这段话的意思，前有来者，后有追兵，逼着三板市场，包括A股市场，必须要做重大的改革。

所以我们归纳整个对所谓的新时代、新三板新时代的看法：

第一，新三板是多层次资本市场和服务实体经济的主力军。A股也不一定满足要求，四板制度问题没有解决，最可能改变的就是三板。所以我们叫中国走向新时代，新三板的发展和制度改革也将进入新时代。这是我们机构，包括同行，一个初步的共同的想法。

第二，巴菲特“美联储主席悄悄告诉美国未来投资政策，也不会改变我的决策”，不会因为领导今天去了那个公司这么发言、那么说的，改变他的投资决策，我也希望我们在座的企业家，我们在座的同行，都是这样一个心态，以平常心来看待我们未来的制度变化，又要重视制度的利好情况，更着眼于未来。一个时代，至少五年、十年甚至二十年的时间跨度，不要拘泥于领导今天喝红茶还是喝绿茶，更关注长远，我相信我们包括中介机构能够走得更远。所以我们总结要立足长远，不被短期的情形所左右。所以挂牌公司引用中金公司的同行讲得很好，自强则万强，我们相信只要做好自己，三板自然在不断向好的路上，只要过程在前进，我们不必太拘泥于今天这个政策、明天那个政策。所以中介机构包括券商，我们也调研了，我们年底做了大范围的调研，绝大部分新三板的主流券商都是新三板的坚守派，因为我们看到了，我们坚信作为全球最大的、数量最多的12000家市场，5万亿市值这么大的市场，是崭新的赛道和机遇。

第二部分，谈一下我们最近所说的传闻，大家说的几个制度的改革，简单说一下情况。因为股转要求不要过多地解读政策，版本很多，我们只是和大家简单做一个分享。

第一，交易制度改革。我们已经看到了初步的版本来谈怎么改革交易制度。第一个取消协议转让。第二是增加非连续竞价交易制度，A股叫连续竞价交易制度，每分每秒都在竞价，买方和卖方都报到交易所主机上去，迈步第一步，基础层每天撮合1次，创新层每天撮合5次，未来逐步增加交易频次。我们认为总体看来这项改革虽然看似很小，每天1次、5次小的改革，我们认为如果真的如他们所说的改革，是提高三板流动性具有从0到1的重要意义，为什么从0到1呢？我们知道原来的协议转让，大部分企业协议转让，只有1400家做市转让，90%都是协议转让，是一个非常低效的交易办法，为什么这次取消？股转以后谈过很多次。这个制度会产生什么结果？假定未来以最多成交量的数量作为成交价，假定5元，5元以上的卖出价，比如我有股票，他报价5元，我5.2元报价卖出一定能成交，如果我想卖出4.7元，总之，只要符合时间优先和价格优先，就会自动匹配成交，而不是像原来必须价格完全相等、数量完全相等，这是一个非常大的改变。

第二，未来中国交易市场即使做市转让，也有可能和非连续性市场交易形成结合，叫做混合做市，你只能把股票卖给做市商，但是未来既可以和做市商成交，也可以和任何一个投资者成交，这样极大地降低了券商的垄断地位，原来券商想垄断，纳斯达克就是这样，纳斯达克降低了做市商的垄断地位。

第三，如果这项制度真的推出，我们认为由于当前的投资者，因为门槛没有降低，导致投资者数量依然不变的情况下，有可能短期内个别股票流动性越好，价格反而走低，流动性好也是一个“双刃剑”，因为做市的股票很多，流动性好的股票，个别情况下有的股票反而价格走低，这个不一定，不一概而论，但是有可能出现这个情况。

第二，盘后大宗交易。我们相信带来的重大影响，很多企业盘后大宗交易影响价格，另外对中介机构，包括券商、挖贝，包括各类中介机构，为企业提供优质的撮合和融资的能力提出更高的要求。我们也希望大家结合现在的政策转变，去研究自己的策略如何做准备，不是我们现在的主题，大家去考虑。

第二分层，增加创新层外部股东数量，进入创新层的时候就必须符合一定的流动性要求，我们认为假如说50个外部股东，应该说是还是一个初级目标，现在全球市场最低要求，在金融里交易的时候，股份的10%必须是外部股东，我们的50家应该是最初的指标，我们相信未来还会增加，这也导致一个结果，在准入环节提高创新层股票的流动性，大家了解这个情况就行，后续还有一些改革，不说了。另外，降低创新层的门槛，大家知道现在创新层的股票1400多家，未来预计大概占全部挂牌企业的12%左右，我们相信未来降低门槛以后，有可能会达到翻倍，有可能是20%-30%的股票，也就是说2000-4000家这么多容量的企业进入创新层，要求披露年报、季报一些政策。

最后，关于三类股东的问题，大家都了解，不细讲。总之，这个问题解决，现在真能达到这种情况，现在有很多案例已经实施了，有几家已经通过了审核，将解决这个问题，并且将极大地促进新三板投融资的活跃和发展。这个问题不展开了。总之一句话，我们现在看到市场上流传的，据传的情况，如果全都能落实，将很大地改变目前的新三板的状态，而且这只是第一步，后续可能还会有不断的政策出现。希望大家做好准备，我们认为一定是一个目标，大家只要做好准备迎接这个闪电就可以。

最后介绍一下其他制度，目前虽然不是很热络，但是对三板发展至关重要的，跟大家简单汇报一下。

第一决定新三来未来制度的关键是市场定位，我们认为最关键的是市场定位，像毛泽东当年讲过一句话，中国面临两种前途、两种舆论、两种道路，虽然不那么严重，至少分成中策和上策。先看中策，就是过渡市场，三板未来定位不是独立市场，而是过渡市场，怎么过渡？主要任务是孵化，所有三板上市的企业有一种意见，要在三板先过渡一下，这是一种情况。第二，有的建议B轮以后，创业项目先汇聚登录到新三板，使新三板成为全球最大的私募股权市场，有点像今天的三板市场，三板市场没有政策改革，就像现在这样做，可能就是这样一个状况。但是我们看到，从香港创业板的衰落，给我们一个重要的启示，这种过渡性的市场将来对我们的整体影响是很大的，我们认为往最好的方向是中策，我们依然希望是独立的资本市场，如果这么定位，整个三板的发展，我认为会受到非常严重的影响，这是我个人的观点。

我们的上策是什么？整个三板的定位就是独立的市场，和深交所、上交所是独立的市场，配套的改革方向：完善交易融资的改革措施，让企业获得充分的流动性融资，包括市值提升，而不是大批的企业转板。从纳斯达克40多年设立以后，超越了110年的纽交所的案例来说，成功的案例，刚才说香港创业板形成了鲜明对比，纳斯达克是独立市场，它就做得很好、很成功，帮助企业转型也很成功，所以我们认为中国的方向不一定是纳斯达克，但是要朝这个方向去走。另外，2015年11月份证监会公布的《管理办法》里也明确指出了三板要坚持独立的市场定位，挂牌公司不是转板上市的过渡安排，在证监会的文件里有明确规定，只是现在过了两年时间，全国领导可能思路有所转变，但是从我们原来看到券商得到的一些信息，应该向独立市场发展，但是现在恰恰这个问题给我们一些困惑。

最后我们谈一下路径，新三板的总体发展路径有两条，我们认为未来整个新三板的主题叫新三板未来政策的预期。两条路径，第一，降低挂牌企业的成本，包括各个参与主体的成本，增加收益，提高企业的流动性，增加融资能力，包括价值发现（财富增值），关键的改革措施是提高流动性，包括现在未来的改革趋势，现在呼声很高，未来要推出精选层，投资者门槛希望达到50万，创新层企业是200万，基础层企业是500万，很多学者的探讨可能向这方面发展，后面是精选层，给予差异性制度、发行等等，我们认为这是第一个路径，所有的办法集中一条，提高挂牌企业的收益，现在好多企业摘牌、转板都认为在三板没有得到应得的好处，反而监管成本很高，这是他离开三板或者转板的重要考虑。总之，未来的改革方向就是要扭转这种局面。

第二个改革路径，要吸引和打造明星企业，就像纳斯达克一样，看纳斯达克的历史大家都知道，微软1000倍的金额涨幅家喻户晓，我们也认为中国的制度改革，我们希望最终的路径一定是吸引优质的闵行企业发展，有可能将来通过三板培养发展，成为世界级的企业，也可能成为国家级的，也可能成为区域级的，也可能成为某一个细分行业的龙头，我们觉得都会在这样的引领下获得巨额发展。

总结与建议：

第一，闪电来时，你必须在场，我们希望大家重视最近的政策改革。

第二，平常心，哪怕最近出的政策不能完全满足我们的期望，我们要以平常心迎接新时代。

第三，市场定位决定新三板未来的关键，我建议大家，如果大家确认了新三板未来的定位就是一个独立市场，我希望大家，包括我本人，要加倍，看到趋势就下注，看到趋势以后，加倍下注，一定是非常广阔的前景。

第四，新三板路径一定是提高在座各位企业家们的收益，降低我们的成本，包括监管成本、合规成本，一定会提高我们的收益。另外树立大量的财务榜样，大家看到在这里面挣到钱，企业也获得大的发展，投资者也能获得很多的财富。

谢谢大家！