万华化学（一）

今天我们来讨论下万华化学由于这个公司业务繁多而且设计大量的专业术语非化工从业人员研究这个公司根本无从下手。我们讲从产品，行业，公司运营和公司估值几个角度去讨论万华化学。

企业历史回顾

1979年，烟台合成革厂（万华集团前身）从日本NPU引人了我国第一套MDI生产装置，年产能力1万吨，1983年11月投料试车成功。

在所有的"1万改3万"的技术引进遭拒绝后，万华化学走上了自主研发的道路，通过与青岛化工学院等科研院校合作攻关，经过大量的实验研究，万华化学集团终于掌握了4至8万吨MDI装置的核心生产技术，即光气化技术，形成了自主知识产权。

烟台本部：1994~1996年完成了MDI年生产能力由1万吨扩至1.5万吨的一期技改工程；1998~1999年完成了MDI年产能由1.5万吨扩至2万吨的二期技改工程；2006年扩大到16万吨，2008年产能达到20万吨。宁波子公司：2005年宁波一期16万吨投产，2007年宁波万华一期"16 改 24"项目顺利完成，2010年宁波二期30万吨产能投产，公司2010年MDI总产能达到 80万吨。

2013年宁波一期和二期技改完成后，公司宁波总产能达到120万吨/年，累计总产能达到140万吨。公司烟台八角工业园区MDI产能达到80万吨，宁波子公司MDI产能达到120万吨，公司合计产能180万吨（未考虑博苏 MDI 资产注入）。

2018年重组完成以后，公司MDI产能由自有180万吨加上BC公司产能30万吨变为210 万吨，跃居全球第一，并实现了公司全球化的布局，在计划于亚洲、欧洲和美洲三大主要市场均建有生产基地。经过多年的发展，万华化学从由单一的 MDI寡头垄断企业，发展到拥有两大产业链和六大事业部，业务覆盖异氰酸 酯、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯领域；丙烯酸及其酯、环氧丙烷等石化领域； 水性PUD、PA乳液、TPU、ADI表面材料等特种化学品及材料产业领域的全面 一体化化工公司。

产品及行业格局

说起化工行业的产品真的让人头疼，尤其是今天我们讨论的这个公司，产品种类巨多还不好记，专业名词一大堆，化学名称还特别长，感觉这些东西和平时的生活毫不相干，研究起来望而生畏。

看2018年年报公司将自己的业务板块分成了几个大类，聚氨酯业务板块，石化业务板块，精细化学品及新材料业务板块。下面我们就结合这几大板块来仔细分析下这个公司的产品。

1． 聚氨酯业务板块

1. MDI

MDI全称为二苯基甲烷二异氰酸酯，是异氰酸酯中十分重要的一种，是生产聚氨酯（PU）的主要原料，由于聚氨酯既有橡胶的弹性，又有塑料的强度和优异的加工性能，尤其是在隔热、隔音、耐磨、耐油、弹性等方面有其它合成材料无法比拟的优点，所以应用领域广泛。

上游生产MDI 生产所需的原料是苯胺、硝酸、氯、烧碱等，其中主要原料苯胺的成本占比在 60-65%。而苯胺工业生产的主要原料是纯苯，纯苯价格和国际油价高度相关，因此石油价格的涨跌对 MDI 的成本又较大影响。（原油价格只是影响MDI价格的一个因素，实际上MDI价格还受供需关系的影响，后面还会提到。）万华拥有苯胺生产装置（宁波生产基地产能72万吨/年，烟台基地产能为36万吨/年）。

下游MDI的应用整体可以分为两类：以纯MDI 和聚合MDI 两种形态存在。纯MDI 主要用于生产PU 浆料、PU 鞋底原液、氨纶、弹性体等产品。聚合MDI 主要用于生产PU 硬泡，用于冰箱、冰柜、车用聚氨酯、管道保温、建筑喷涂等领域。

全球 MDI 需求结构中以建筑行业为主，约占50%；冰箱、反应注射模塑各占 12%、13%。国内 MDI 的需求结构主要以家用电器为主，建筑环保约占18%，和全球在保温材料方面的应用差距较大。主要原因：发达国家通过一系列环保法案，聚氨酯材料替代聚苯乙烯材料进程加快。

聚氨酯材料因其良好的性能，叠加国内限制聚氨酯应用规定的改变，以及环保政策的收紧其在建筑节能领域的应用或将加速。聚氨酯材料和其他保温材料相比，优势明显。一是导热系数低；二是用聚氨酯 做保温材料，防火性能上呈热固性，燃效后会焦炭化，不会熔滴而产生燃烧性物质； 三是聚氨酯材料强度、防水、隔音、耐热、耐寒等方面性能也较好。因此未来应用场景将继续加大。从全球范围来看MDI主要应用下游建筑、家电、汽车和电子等领域，因此从过去十年世界MDI需求的增长情况来看，全球MDI需求和实际GDP增速有较强的相关性，经过计算MDI消费增速对GDP的弹性为2.4。

MDI行业波特五力分析

MDI 拥技术壁垒、资金壁垒、审批壁垒，供给长期寡头垄断。

技术壁垒极高：采用光气法成本低，光气法合成技术是目前生产MDI的唯一产业化生产工艺：粗 MDI的生产以光气、 苯胺等为原料，采用光气化生产工艺，反应过程包括缩合化反应、光气化反应等多道工序。由于光气的毒性较大，粗MDI的生产复杂，安全措施要求严格。再加上各大公司均不转让技术，因此建设粗MDI生产装置的难度非常大。粗MDI精制装置是以粗MDI为原料，经过连续精馏和后处理，得到不同牌号的纯MDI和聚合MDI产品工艺相对简单。

资金壁垒高：海外来看，目前尚未了解到有MDI潜在进入者；国内来看，计划根据2014年国家发改委出台的《石化产业规划布局方案》(发改产业[2014]2208 号)，新上MDI项目单系列装置年生产能力要达到40万吨及以上，按照万吨投资2亿计算，至少需要80亿的项目启动资金，因此面对长周期、高投入、重资产且技术难掌握的MDI业务，一般潜在进入者不愿轻易冒险。

潜在进入者没有成本优势，营销网络短板明显。MDI规模效应明显，目前全球前五家企业产能均在百万吨以上，潜在进入者没有低成本竞争优势。MDI销售主要是B2B模式， 营销体系和长期的客户关系维护非常重要，潜在进入者即便有产能落地，产品投放到市场时面对一穷二白的营销网络，和存量企业比却有天然的劣势。

MDI 成本主要是原料、折旧和能源。公司 MDI 成本显著低于主要竞争对手，主要受益于全产业链配套和规模效应。1)配套MDI 原料主要是苯胺，公司苯胺 90%以上自行配套，2012-2017年苯胺-纯苯平均价差为 2700 元/吨，目前已扩大至 6400 元/吨，公司自配套苯胺成本优势显著。我们预计稳态情况下，苯胺配套能为公司至少节约 500 元/吨。2）规模效应，公司单位投资成本仅为竞争对手的 67%，按照14年折旧，每年仅折旧就能节省500元/吨，另外装置规模放大后， 对物料、能源的消耗会有所降低，预计能有几百元的成本节约。因此我们预计万华成本比行业均值低 1000 元/吨以上。

不同厂商单位产能投资额

竞争对手实力强劲，能够震慑外来进入者：巴斯夫、陶氏杜邦、科思创（原是拜耳的业务部门）均是营收、市值超过千亿，每年净利上百亿的化工巨头，并且巴斯夫、陶氏杜邦因为多元化布局多年，对MDI业务依赖程度较低。

由于BC公司被万华化学收购，2018年至2022年万华化学新增产能累计达125万吨，下表是2017-2022年全球各地区MDI扩产或新增产能情况。

装置检修与不可抗力MDI供给增加不确定性。MDI装置每年需 要进行长时间检修，平均检修时间至少40天，也就是说产能开工率极限为89%，同时由于大部分MDI装置的建设时间都比较早，因此在高负荷运行时易发生故障导致停车。

2. TDI

TDI的中文名称为甲苯二异氰酸酯，主要是以发泡剂和添加剂形式用于软质泡沫、油漆涂料、弹性体等聚氨酯材料的生产。生产用到的原材料也是苯胺。无论是TDI本身还是在其生产合成过程当中涉及到的光气等化学品，都是剧毒化学品，一旦泄漏都将对环境、 对人们的健康产生重大的影响。同时，由于生产技术方面的原因，其下游产品如PU涂料等也往往含有游离的TDI而容易对人体的健康造成危害，因此，在发达国家处于环保的考虑已经在逐步地限制 TDI 在一些方面的应用

TDI和 MDI同为聚氨酯的主要原料，但因结构、性能差别，细分用途大不相同，两者完全相互替代的可能性很小。聚合MDI主要用于聚氨酯硬泡、半硬泡，应 用于保温材料、汽车饰件、建筑行业。而TDI主要用于聚氨酯软泡，应用于家具垫材、吸音材料和玩具等行业。

万华化学做大TDI和聚醚，继续扩张聚氨酯业务版图。MDI、TDI和聚醚均为聚氨酯的原材料，万华将MDI做大做强后，近几年在加大培育TDI和聚醚业务：1）TDI：BC 公司目前拥有 BC公司的25万吨TDI产能，上市公司目前已经建成30 万吨TDI产能，未来万华化学TDI产能将达60万吨，市场份额高达20%； 2）聚醚：公司30万吨聚醚多元醇项目2014年已建设完成。通过布局TDI和聚醚，公司能够实现聚氨酯业务板块的横向延伸，相关多元化布局下，凭借MDI耕耘多年积累的技术经验、成本控制能力、营销网络和对下游客户的理解，未来能够在产品间实现资源的协同和联动。

2018年，全球TDI产能约为290万吨,中国TDI产能为84万吨，产能利用率约80%。万华新增的30万吨TDI产能约占全球产能的10%；占中国TDI产能的26.3%。TDI下游应用主要以软泡聚醚为主，同样存在技术壁垒。TDI与MDI同属聚氨酯前体产品，它们都与聚醚多元醇反应生产下游产品。TDI也主要使用光气化进行生产，具体可分为气相光气化与液相光气化两类。TDI行业的进入壁垒与MDI相似，主要为技术壁垒与资金壁垒等。

TDI行业集中度较高，产能重心向中国转移。目前，全球仅少数厂家拥有规模化的TDI产能，分别是巴斯夫、科思创、Sadara以及BC公司。这四家厂商控制了 全球近七成的TDI产能，规模优势较为集中。2017年全球TDI产能规模大约为297.8 万吨/年，前六家企业产能占比接近80%，其中巴斯夫和科思创分别拥有TDI年产能86万吨及75万吨，两者合计产能占比约为54%。

在亚洲地区的TDI装置中，上海科思创的成本较低，国内沧州大化成本高于科思创，万华化学投建的TDI装置单体规模与科思创相当，同时产业园配套较为完善，预计生产成本与科思创相当。作为重要的聚氨酯前驱体，TDI的投建将有效地完善万华化学的聚氨酯产业链。

2． 石化业务板块

这一块是最头疼的业务，石化板块的细分领域真的很多，研究起来真的很费劲，我这里挑几个主要的产品进行研究。

公司为了打通上下游产业链形成闭环，公司创立八角工业园整合石化一体化产业链。2011年11月公司审议通过建设烟台八角工业园，主要建设项目为异氰酸酯一体化项目和环氧丙烷/丙烯酸酯项目，正式向石化领域布局。石化一期项目主要为C3、C4两条产业链。2017年，公司发布公告拟投资建设聚氨酯一体化项目的乙烯项目，以工业园一期PDH装置的C2副产品以及LPG中的C3，万华投资176.68亿元建设乙烯项目，进一步整合C2石化产业链，向综合性化工企业发展。

现有石化业务以PDH为核心，下游构建C3/C4产业链。75万吨的PDH（丙烷脱氢制丙烯）装置是万华化学石化业务的核心装置，其产出的丙烯是其他装置所需的原料。 正丁醇/NPG联产装置所生产的正丁醇和NPG不仅能作为外售商品，而且正丁醇也可作为生产丙烯酸丁酯的原料。AA/AE生产装置可以生产丙烯酸和各类丙烯酸酯，可以外售或作为SAP等应用产品的原料。PO/MTBE共氧化装置所产出的MTBE（甲基叔丁基醚）是外售产品，PO（环氧丙烷）生产聚醚类产品的主要原材料。MMA装置采用万华化学自主研发的异丁烯氧化法生产MAA和MMA，计划产能为5万吨MMA。

1. C3, C4产业链

（1） 丙烯

在整个石化产业链中，下游产品均是由丙烯生产，丙烯是石化产业链的核心，公司的丙烯主要通过采购中东地区进口的丙烷为原料，通过PDH装置，将产出的丙烯用于供应后续产业链中的PO(环氧丙烷)、丙烯酸及其脂类以TBA(正丁醇)。

丙烯是三大合成材料的基本原料，下游应用主要有聚丙烯、环氧丙烷、丙酮、 丙烯酸等产品的生产，其中聚丙烯占70%左右。因此丙烯需求与聚丙烯密切相关，而聚丙烯作为主要的通用塑料，应用领域广阔。

整体来看，公司的丙烯业务具有几大优势：1.万华拥有LPG定价权，能帮助公司有效降低丙烷的综合成本；2.LPG的季节波动性较大，公司在烟台工业园有146万方的地下储气库，可以有效的规避LPG的周期性波动，在淡季增加采购，降低采购成本；3.PDH法制备丙烯具有独特价格优势,它的盈利主要是由丙烯与丙烷价格差决定：近年来受益于北美页岩气产业的大发展，副产物丙烷产量大幅增 长，价格持续下跌，带动了PDH工艺路线成本的下降。

（2） 丙烯酸及其酯

丙烯酸酯是丙烯酸及其同系物的酯类总称，主要有丙烯酸甲酯、丙烯酸乙酯、 丙烯酸正丁酯等，能自聚或和其他单体共聚，是制造粘合剂、合成树脂和塑料的单 体。丙烯酸是重要的有机合成原料及合成树脂单体，下游需求主要为 SAP、 水性涂料和水处理。

丙烯酸作为有机合成中的重要原料，主要下游应用于水性涂料、SAP等方面， 公司现有30万吨/年的丙烯酸装置，36万吨/年丙烯酸丁酯装置，约6万吨/ 年丙烯酸甲/乙酯切换装置，2万吨/年丙烯酸异辛酯装置。尽管丙烯酸现有产能过剩，但公司主打应用的下游领域SAP、水性涂料都是朝阳产业，下游市场需求强劲，对整个产业链会有积极的带动作用。

(3)环氧丙烷（PO）

环氧丙烷是非常重要的有机化合物原料，是仅次于聚丙烯和丙烯腈的第三大丙烯类衍生物。现在我国环氧丙烷年产能为310万吨，其中50%以上PO装置采用氯醇法，剩下的主要采用共氧化法（联产苯乙烯，PO/SM）。氯醇法整体来看有两大缺点：1.污染大，这种工艺消耗大量的氯气，生产过程中设备腐蚀较为严重，同时会产生难以处理大量废水和废渣；2.氯醇法工艺制备的产品相对粗糙，质量无法满足高端聚醚厂家的要求。万华石化项目采用PO/SM共氧化法，这种方法不但环保，而且上游丙烯可公司自主生产，原材料成本端优势凸显。

下游产生的TBA现在主要用于生产MTBE，但由于现在MTBE市场相对饱和且应用领域相对狭窄（调油），18年下半年会将TBA通过异丁烯法转化成MMA，在进一步转化成PMMA。MMA的应用广泛，主要用于人工装饰材料，建筑工业制件，光信息材料，电气部件封装等。 可以通过乳液聚合制得涂料；漆、粘合剂；防水剂、调节润滑油粘度助剂等。2016年全球MMA产能为485.4万吨，国内产能为87.3万吨 /年，近年来由于环保政策力度加大，国内很多装置被迫停产，导致国内需求增大，且从15年12月以后，MMA价格不断攀升，未来TBA转化成产的MMA能快速被国内市场消化，而且能有效的与公司其他业务"耦合"，进一步完善公司产业链。

2. 乙烯

乙烯是世界上产量最大的化学产品之一，乙烯工业是石油化工产业的核心， 是合成纤维、合成橡胶、合成塑料（聚乙烯及聚氯乙烯）、合成乙醇（酒精）的基本化工原料，也用于制造氯乙烯、苯乙烯、环氧乙烷、醋酸、乙醛、乙醇和炸药等。万华化学拟投资177亿建设乙烯项目，项目主要包括100万吨/年乙烯裂解装 置、40万吨/年聚氯乙烯（PVC)装置、15万吨/年环氧乙烷（EO）装置、45 万吨/年LLDPE装置、30/65万吨/年PO/SM装置、5万吨/年丁二烯装置以及配 套的辅助工程和公用工程设施。该项目进一步提升了万华产业链的一体化水 平，所产出的衍生品不仅能有效耦合现有聚氨酯业务的配套服务，还能达到降低原料端成本、环保风险的作用：1.EO自产，环氧乙烷是聚醚多元醇的上游材料，环氧乙烷性质活动，容易产生爆炸，公司现都是从外地采购，存在一定的运输风险，15万吨的EO装置投产以后，能完美满足38万吨/年的聚醚多元醇消耗，实现自给的情况下，消灭了运输风险；2.生产PVC能有效解决 HCl过量问题，公司现在每年生产异氰酸酯副产物HCl120万吨左右，40W吨PVC 装置投产以后能有效消耗约30万吨HCl，提高了公司对HCl的利用能力，同时，新生产的PVC也能由于现在基建政策的大力施行快速的被市场消耗；3.PO/SM装置能有效消耗乙烯原料，PO/SM装置投产以后，年产30W吨PO，65W吨伴生苯乙烯，其中消耗乙烯约20万吨，进一步提高了公司产业链的循环利用。

公司以丙烷为原料生产乙烯具备低成本优势，每年可节约至少10亿成本，具体如下： 首先，丙烷路线生产乙烯有成本优势。历史上丙烷价格与石脑油价格走势高度相关，过去6年石脑油均价为685美元/吨，丙烷均价为657美元/吨，石脑油-丙烷平均价差仅为27美元/吨。随着美国页岩气革命推进，由于页岩气开采过程中会产生大量伴生气 NGL（丙烷占比 45%），美国丙烷产量逐渐增加，已经由2014年的80万桶/天增长至2017年的120万桶/天，并且大部分用于出口，导致全球丙烷供应越来越充足，丙烷价格走势逐渐与石脑油价格脱钩。目前石脑油-丙烷价差已达130 美元/吨，如果价差继续扩大，预计公司用丙烷生产乙烯和传统石脑油路线相比，具备明显成本优势，每年有望实现节约成本3-4 亿。

其次，公司可利用LPG价格季节性波动，降低原料采购成本。公司主要通过从中东采购LPG获取丙烷，LPG价格季节性波动非常明显，7月份比冬季平均价格低 300 多元，公司目前在烟台建有天然洞库，库容量118万立方米，二期计划再建设一个100万立方米的洞库，可以淡季低价采购储存，然后旺季使用。保守按照吨节约250元计算，按年消耗216万吨计算，每年可节约成本近5亿元。另外，万华作为中国唯一一家CP定价推荐权企业，在LPG市场采购有一定话语权和信息优势，可通过 LPG 贸易进一步降低采购成本，我们预计贸易可为公司每年降低近2亿元成本。

由于公司得天独厚的地理条件优势，二期洞库仅需投资 1.55 亿，我们据此推算一期洞库也就投资1个多亿，而据了解同等规模的洞库如果建在地上需要投资 10 亿以上，经济性很差。因此公司原料采购的第二条优势没法被对手模仿。

最后，未来市场上的石脑油供应不一定能够有保障，但全球范围内LPG资源丰富，随时可以购买，因此公司LPG路线可以有效防范经营风险。

3． 精细化学品及新材料业务板块

在公司开拓了聚氨酯业务（核心业务）+石化业务（产业链覆盖业务）以后， 万华化学继续拓展它的产业链，六大事业部用于拓展特种化学品和新材料两大板块。特种化学品板块和新材料板块一般是指种类繁多、市占率不高、毛利率较高且未来发展较为迅速的朝阳产业。这两大板块的主要产品为：TPU、PC、SAP、 PMMA和ADI。

1. TPU（热塑性聚氨酯弹性体橡胶）

TPU主要分为有聚酯型和聚醚型之分，其中聚酯型的占比大概为80-90%，TPU 是由AA(己二酸）与1,4叔丁醇（BDO）/EG(乙二醇）聚合得到，TPU在服装、 鞋类产品、粘接剂、装饰材料等领域得到广泛应用，无卤阻燃TPU还可以代替软质PVC以满足越来越多领域的环保要求。万华化学是全球第三TPU生产制造商，目前公司产能达到了12万吨/年。TPU广泛的应用导致它的产能不断提高，市场供应量也大幅增长，市场需求方面也不断提高，尤其是聚氨酯薄膜方面增长非常迅速，2015年我国TPU薄膜消费量约占TPU产品总消费量的 20%，TPU薄膜平均销售价格约4万元/吨。我国出口海外的TPU价格远低于进口TPU价格，主要原因是我国出口TPU都是以低端产品为主，高端产品还是以进口为主。

2. SAP（高吸水树脂）

SAP（高吸水树脂）是一种新型功能高分子材料。它具有吸收比自身重几百到几千倍水的高吸水功能，并且保水性能优良，一旦吸水膨胀成为水凝胶时， 即使加压也很难把水分离出来。因此，它在个人卫生用品、工农业生产、土木建筑等各个领域都有广泛用途，目前约90%的SAP应用于卫生用品，其中70% 用于婴儿纸尿裤。随着未来二胎政策进一步放开以及人口老龄化趋势加剧， SAP树脂的需求将继续快速增长。

目前，全球SAP生产厂家主要有：日本触媒、巴斯夫、赢创、住友精化、三大雅聚合物公司、LG、SD Global株式会社。中国国内目前已经有20多家企业生产SAP，但上规模的中高端SAP主要为外资企业，分别是宜兴丹森（新加坡）、南通三大雅（日本）、张家港日触化工（日本）和宁波台塑。中国本土 SAP企业与国外企业还是存在很大差距，万华化学耗时5年通过自主研发SAP， 终于达到了可以作为卫生用品的标准，未来将积极抢占市场。

3. PC（聚碳酸酯）

聚碳酸酯(简称PC)是分子链中含有碳酸酯基的高分子聚合物，根据酯基的结构可分为脂肪族、芳香族、脂肪族-芳香族等多种类型，它的三大应用领域是玻璃装配业、汽车工业和电子、电器工业，其次还有工业机械零件、光盘、包装、计算机等办公室设备、医疗及保健、薄膜、休闲和防护器材等。PC 可用作门窗玻璃，PC层压板广泛用于银行、使馆、拘留所和公共场所的防护窗，用于飞机舱罩，照明设备、工业安全档板和防弹玻璃。

据统计，2016年全球PC产能约为506.5万吨，全球TOP5生产商分别为科思创、 沙特SABIC、日本三菱、日本帝人和盛禧奥，对应产能占比29.32%、26.91%、 10.17%、5.43%和5.35%，合计77.18%，高度集中，呈现出寡头垄断的格局。

2017年，我国PC产能为87.5万吨，产量为63万吨，表观消费量为172.65万吨， 同比增长2.11%，进口依存度为63.51%，对外依存度较高，未来进口替代空 间广阔。从需求端来看，国内对PC需求不断增加。

随着节能减排力度的加大，交通工具塑化轻量的发展成为必然趋势，PC在汽车零部件与车窗玻璃的需求量将进一步增大。在其主要的应用电子电器领域中，随着全球智能手机和电视的大屏化趋势，PC消费量也将进一步增长。此外，采用新PC的LED路灯的能耗比传统的照明系统降低达70%。LED照明的光扩散、医疗器械中的PC等均是未来潜在的需求热点；从供应端来看，目前我国PC在建规模约120万吨/年，另有拟建规模92万吨/年，总计212万吨/年，我们预计到2020 年有望建成投产的产能为96.5万吨/年，届时我国PC总产能达184万吨/年。 考虑到PC装置技术壁垒较高，投产后需要进一步磨合才能达到较高的良品率以及设计产能，因此即使未来PC装置可能会集中投放，产能释放预计相对平缓，因此万华释放的20万吨产能将很快被市场消化。

4. PMMA（聚甲基丙烯酸甲酯）

聚甲基丙烯酸甲酯缩写代号为PMMA，俗称有机玻璃，是迄今为止合成透明材料中质地最优异，价格又比较适宜的品种，有机玻璃分为无色透明、有色透明、珠光、压花有机玻璃四种。有机玻璃俗称亚克力、亚格力，有机玻璃具 有较好的透明性、化学稳定性，力学性能和耐候性，易染色，易加工，外观优美等优点，广泛应用于建筑、广告、交通、医学、工业、纺织等各个行业。PMMA主要有三种工艺：悬浮聚合、溶液聚合和本体聚合。悬浮聚合和溶液聚合技术相对成熟，属于较为传统生产技术，制备的产品纯净度差，本体聚合属于新型技术，工艺较为复杂，但制备的PMMA产品纯净，透明度高。

全球2016年MMA总产能约为220万吨，全球PMMA需求大概在90万吨，可以发现 需求大概都不到总产能的一般，需求处于相对过剩的状态。美国、中国、日本为全球前三大MMA生产国，三菱丽阳、赢创、奇美是世界上最大的PMMA生产公司。我国国16年产能达到了35万吨/年，国内MMA装置开工率大概在60-65% 之间，随着很多海外IT企业涌入国内市场，作为与IT相关的显示器导光板就 是PMMA下游应用之一，导致高端PMMA市场需求急剧增加，加之汽车制造商在驾驶仪表盘以及驾驶舱内控制台增添了多台显示器，车载TFT液晶显示器的需求量急剧增长，PMMA价格也在不断攀升。

5. ADI

异氰酸酯可以分为两类：一类是以MDI、TDI为代表的芳香族异氰酸酯，另一 类是以ADI为总称的脂肪族异氰酸酯，目前主要包含：HDI、HMDI和IPDI。芳 香族异氰酸酯分子哄含有不是特别稳定的苯环等结构，容易氧化变色，导致 产品泛黄、耐候性比较差，同时被氧化以后产品弹性较差，容易剥落粉化。而脂肪族聚异氰酸酯中无苯环这种不稳定结构，后续应用的聚氨酯涂料具有优秀的耐候性、不易黄变以及较高的硬度。

HDI：HDI单体全球产能总共21.1万吨/年，主要生产厂商为拜耳、巴斯夫、 Vencorex、旭化成、NPU和万华化学。国内单体产能4.5万吨/年，分别为拜 耳3万吨/年，万华1.5万吨/年。万华另有1.5万吨/年HDI三聚体生产装置， 旭化成南通有1万吨/年HDI系聚异氰酸酯"多耐德™ "生产装置。90% HDI 应用于双组份聚氨酯涂料的固化剂部分，约10%左右的HDI用于粘接剂固化剂 部分，国内HDI主要需求集中在汽车修补漆、木器漆等方面，随着环保政策的施行导致水性聚氨酯涂料的快速发展加之新能源汽车的放量，国内HDI价格价格不断攀升。

IPDI：于HDI不同的是它具有优异的光稳定性和耐化学品性，一般用于高档聚氨酯涂料，如耐光耐候聚氨酯涂料、耐水解耐酸聚氨酯弹性体。整个行业只有5家供应商：科思创、赢创、vencorex、巴斯夫、万华，行业进入壁垒极高，以前这类产品我国完全依赖进口，直到万华自主研发攻破壁垒以后才打破外企垄断的局面。

HMDI：HMDI可制得不黄变聚氨酯产品，适合于生产具有优异光稳定性、耐候 性和机械性能的聚氨酯材料，特别适用于生产聚氨酯弹性体、水性聚氨酯、织物涂层和光固化聚氨酯丙烯酸涂料。除了优异的力学性能，HMDI还赋予制品杰出的耐水解性和耐化学品性。市场壁垒也很高，主流供应商为:万华、科思创、赢创。

总而言之，HDI、IPDI、HMDI都是特种异氰酸酯，主要是为了改善芳香族异氰酸酯不足而生产，它们的下游应用主要在水性涂料这个朝阳产业板块，未来会随着水性涂料的发展而蓬勃发展，从而个公司提供新的业绩亮点。

总结下：公司烟台工业园已形成聚氨酯和石化产业链。随着烟台工业园相关产能建成投产，以形成苯—光气—MDI、甲苯—光气—TDI为核心的聚氨酯产业链；同时以 LPG 为核心，逐步形成 LPG—异丁烷—MTBE、LPG—丙烯—环氧丙烷—聚醚、LPG— 丙烯—丙烯酸—丙烯酸酯—涂料、LPG—丙烯—丙烯酸—SAP 等多个产业链，实现上下游产业链一体化发展，提高了竞争力。其中涂料树脂与助剂为水性涂料产业链中技术壁垒高，盈利水平高的环节。