产融结合大势所趋 企业参与期货规模体量稳步上升

2018年是贯彻党的十九大精神开局之年，是中国改革开放40周年，也是中国探索期货交易30周年。早在启动之初，期货市场即被赋予服务实体经济的使命。部分企业嗅觉灵敏，闻到了产融结合是行业趋势，早期就开始利用期货工具来辅助现货经营，在经过多轮洗牌后，成为行业标杆。

回顾我国期货市场发展的不平凡历程，总结期货市场功能发挥的宝贵经验，对于进一步发挥期货市场的功能和作用，开创期货市场的新局面，具有重要而深远的意义。

产品价格波动对企业经营影响巨大，当前国内多家企业已经能够比较熟练地运用期货工具，通过衍生品市场对冲产品价格波动风险，提高企业经营质量，期货成为有金融头脑企业的“保命符”。

成长路上有波折

企业的成长都是从无到有，从有到优，从优到精的过程。在煤焦钢及煤电领域，提及螺纹钢，大家首先想到的企业是利用期货工具降本增效的沙钢；提起动力煤，期现结合做得最好的企业是内蒙古伊泰集团有限公司（下称伊泰），而中粮集团是国内粮油领域的“领头羊”，江铜是有色行业的先锋。

记者发现，近年来，这些“领头羊”对期货的成熟运用，超越了行业平均水平。比如，“黑色传奇”伊泰，从最初的尝试到对期货工具的娴熟运用，不足三年。伊泰是以煤炭生产、运输、销售为基础，集铁路与煤化工为一体，房地产开发、生态修复及有机农业等非煤产业为互补的大型清洁能源企业。据了解，在动力煤期货筹备期，伊泰就着手进军期货行业。经过四年多的洗礼，伊泰的期现结合业务做得风生水起。

对于煤炭生产企业来说，过去通常都是依照生产成本和销售价格之间的价差来获取一定的收益。怎么做才能把生产成本压低、销售价格提高、销售量提升，是企业每日的“必修课”。2015年，煤炭行业进入“冰窟期”，全行业亏损，煤价跌跌不休引发不少业内人士吐槽：山西地区某官员说“卖一吨煤的利润买不到一瓶饮料”；中国煤炭工业协会相关人士回忆道，2015年的煤炭价格不如土豆价；还有煤企人士谈及当年的情景感慨，卖一吨煤的利润还真不如一棵白菜价格高。

不管是白菜价、土豆价，还是饮料价，都说明煤炭行业从“黄金时代”进入了全行业亏损时代。

事实上，早在2013年，焦化行业就“先行一步”陷入低迷期。山西地区一位老焦化行业人士回忆2013年焦化行业的情景时说，“卖出去的每一吨焦都亏损，扛不过去的焦化企业只有死路一条”。

不仅煤焦行业面临破产难题，钢材市场也是如此。2015年的钢材市场遭遇“极寒”的市场环境，钢材价格不如白菜价格。此时，期货成为企业降本增效的“利器”，期货工具成为企业的“救兵”和市场的希望。记者发现，在市场低迷期，伊泰等煤炭生产企业利用动力煤期货规避风险成效显著。而沙钢、南钢、江苏永钢等钢企则积极参与螺纹钢期货交易。

据记者了解，由于信息不对称，钢价波动较大，不少钢企在调节实物库存的同时，在资金风险可控的前提下，在期货市场选择合适的价格区间进行套期保值。某实体企业负责人说，在行业不景气的时候，企业都说在严冬里要苦练内功，但这个内功怎么练？练葵花宝典还是练九阳神功？光练内功还不行，还得练手段和兵器，最好的兵器就是金融科技，它就如倚天剑和屠龙刀。

不过，企业参与套期保值，大都是从起初对套期保值理解不深，到目前逐步形成自身的套期保值操作体系，且都交过“学费”。具体来说，企业的期货套保历程大致可分为积极参与、彷徨摸索、熟练运用三个阶段。

期现结合促发展

据记者了解，当前，不少企业的稳步发展得益于利用衍生品工具。比如，华北地区某焦化企业的经营战略是“贸易+金融”。该企业所有的贸易必须是闭口贸易。采购合同和销售合同无论是价格还是数量，都需要对应匹配。目前该企业又引入了期货工具，更是夯实了现货经营的基础。比如说，销售团队在上游采购不到现货，可以在期货上进行买入套保；若上游有现货，下游没有客户，可以在期货上进行卖出套保的相应操作。“不管是现货闭口，还是期货和现货闭口，我们要求都要闭口，要利用金融工具。”该企业相关负责人如是说。“2018年2月26日，我们在焦炭期价2260元/吨时做了卖出保值。从利润和基差的角度看，焦化厂有100元/吨的利润空间。期货升水港口仓单100元/吨。现货涨100元/吨，期货反弹360元/吨。最重要的是港口有库存，卖现货不如交割合适。”

上述负责人说，理论上产业链套保从两方面来评估套保的便利性：一是时间是否临近交割月，二是基差空间是否合适。临近交割月，基差大小是决定套保时机最重要的因素，主动交割中，基差一般是负值才有参与的价值，即期货升水现货价格，有交割利润即可套保。而基差为正的情况比较复杂，原因在于期现多出现背离走势，择时套保尤为重要，否则企业的卖出套保很容易陷入现货跌价、期货涨价、两头亏损的境地，导致产业或者贸易商套保失效。因此，正基差过大的时候，一般远离交割月，不做套保。

实际上，套期保值是把期货市场当作转移价格风险的场所。从套保定位来看，期货套保是企业运营的一部分，不能简单地把期货和金融画等号，它是决策者辅助企业经营的工具，是实现传统企业稳定经营、控制风险的手段；从品种选择上来说，企业套保参与的期货品种一定是与企业生产相关，品种相同、期现头寸相反才有保值效果。此外，发挥产业优势很重要，产业做期货的优势在于熟知现货价格、上下游采购销售状况和品种供需矛盾等基本面信息。

“传统套期保值概念局限性很大，比如非直接相关性品种要不要保值？怎么保值？期货贴水现货要不要保值？套期保值是否等同于交割？在企业操作过程中，我们不断地摸索和改进。”伊泰期货部总经理张帅说。

在行业人士看来，期现结合一能改变经营观念，创新业务模式。传统的业务模式是低买高卖，“赌”市场，业务不稳定，下跌时销售困难，上涨时采购不到货。二能提升定价的话语权，由绝对价格定价变为相对价格定价，改变了一口价的模式。买卖双方对价格有不同的预期，市场判断能力有也有差异，期现结合能满足各自对市场的理解，赚市场的钱。三能确保稳定供应。价格上涨过程中，货源紧张，不能满足正常供应，更难以增加库存，此时买卖双方可以签订保量合同，价格后定。2016年个别钢厂因为采购不到焦炭而影响了生产，而基差点价可以解决双方对于价格的不同看法。四能扩大利润来源。买方可以赚钱，而卖方未必赔钱。买卖双方的收益可以通过基差、品种、区域调节、库存、时间管理等获取。

正如业内人士说的顺口溜儿，“期现结合说不出有多好，但是实体企业就是离不了”。

衍生品组合稳经营

近年来，随着“蓝天保卫战”的实施，山西、上海、江苏等地区陆续出台大气污染防治执行细则，预计这将逐步扩展至全国其他区域。而煤焦钢行业是环保重点关注领域，在此背景下，焦化企业如何利用期现结合稳定经营呢？

某焦化企业负责人认为，焦化企业搞好“环保+套保”，就做到了“双保险”。简单地说，就是企业通过持有与其现货头寸相反的期货合约（卖出保值），或将期货合约作为其现货市场未来要进行交易的替代物（买入保值），以期对冲价格风险的方式。“在套保理念下，我们根据不同的现货业务需要及不同的市场特点，对期货套保操作进行更加细化的分类与管理。”

上述负责人表示，一是集团保值。在对市场进行深入分析的基础上，结合期现价格之间的升贴水和期现原料、产品的合理价差，在期货市场出现合理利润区间的情况下，将集团未来的产量进行大比例的套保，锁定集团的生产利润。

二是趋势保值。在套期保值前，各部门对现货趋势进行分析判断，若是上涨趋势则套保少做或缓做；若是下跌趋势，则可根据价差及现货库存全部进行保值操作。

三是订单套保，即净头寸保值。对贸易敞口或订单进行套保，对冲单边交易风险；结合现货库存情况，包括工厂库存、港口贸易库存、订单合同等，进行净头寸风险管理。

前两年，原油27美元/桶，焦炭600元/吨，甲醇自3000元/吨下跌到1600元/吨，大宗商品价格全面大幅下跌，面对如此不利的局面，山西亚鑫集团（下称亚鑫）却有着自己的经营对策。亚鑫相关负责人告诉期货日报记者，在大宗商品价格一路下滑时，企业该怎么做呢？那就是利用期货工具来减少现货经营中的亏损。

据记者了解，亚鑫是利用期货工具较为成熟的企业之一。2013年，亚鑫便进入期货市场，并设立了期货部门。多年来，通过不断摸索和尝试，其对于期货的利用愈发灵活，期现结合、锁定焦化利润、库存动态管理等是常用策略，同时企业非常重视风控，制定了严格的风控制度，在交易品种、交易策略、仓位、止盈止损方面都有严格规定。

在煤焦钢领域，多家企业的期货交易从单品种向多品种、从单策略套期保值到多种操作模式并存转变。比如沙钢在选择套保品种的时候，不会局限于某个对应的期货品种，而会广泛考虑黑色上下游的所有品种，包括热卷、螺纹钢、铁矿石、焦煤、焦炭，从中寻找边际效益最大的品种进行套保交易。对于不同品种的仓位，也非常讲究。比如新加坡的铁矿石掉期和大连铁矿石期货之间，哪个更具有优势；大连铁矿石期货和焦煤期货、焦炭期货相比，哪个更具有优势。经过详细缜密的研究分析，再选出最具有优势的品种进行交易，获得更好的套保效果。在工具选择上，也不局限于期货市场，有时会选择使用境内外的场外期权来进行对冲交易。

实际上，企业套保最重要的是对冲风险，不能让企业在价格剧烈波动的时候效益受到影响。产融结合可以帮助企业提质增效，其作为企业改革和经济发展的“催化剂”，可以发挥增加生产、促进销售、降低成本、盘活资产、提高收益等基础性作用。通过产融结合降低企业资产“虚胖”，还原企业专用性资产的真实价值，可以有效推进供给侧结构性改革。

当然，期货套保也有一定的局限性，而期权可以作为有效的补充。期权对于企业来说，就相当于一份价格保险。运用期权对企业风险进行管理，一方面可以规避现货端面临亏损的风险，另一方面也能够绝大部分地保留现货端的盈利。另外，期权初始资金占用更少，并且企业若无卖方净敞口，无需追加任何资金，整体操作、实施相对简单。

在行业人士看来，企业的平稳有序发展，为自身双向开放提供了有力支撑。近年来，企业参与期货的规模体量都在稳步上升，运行也日趋规范。期货市场在价格发现、风险管理、服务供给侧结构性改革、落实国家产业政策以及资本市场对外开放等方面发挥了积极作用。

“产业＋金融”是大势

40年物换星移，40年春华秋实，期货市场的“三十而立”，让经历和目睹这些年期市发展和变化的“期市老兵”直言，这是一个历经巨变的时代，这是一个时空压缩的时代，中国改革开放40年，期货市场也完成了发达国家在百年时间里才能完成的任务。

记者在采访中得知，不少企业借助期货工具发展企业经营新模式，确定了“产业+金融”的发展方向，以现货为基础、辅以期货经营的创新理念助推企业迈向了一个全新的发展时代。

焦化企业传统生产与贸易模式始终潜藏着周期性行业内生的经营风险，一些焦化企业对此深有体会，经过多年的摸索实践，已经有效实现了现货与期货的充分结合，获得了利用期货市场服务实体经营的经验。

不忘初心，利用期货服务主体经营。“公司从开始便是基于套期保值的目的进行期货交易，这么多年从未偏离，对于期货市场的认知也在交易过程中不断成熟，从不熟悉交易交割规则到熟练利用期货的套期保值功能来保证企业正常的生产经营。”张帅深有感触地说。

对于民营企业来说，在决策上没有国有企业那样沉重的包袱和繁冗的束缚，他们有灵活参与期货交易的条件，但也在考验他们的自我约束能力。一些民营企业通过套保交易尝到了锁定利润、管控风险的“甜头”，但却未能守住初心，将本应秉持套保的策略转变为投机策略，错误地将期货这个风险管理工具当作盈利工具，最终给企业带来致命的伤害。

对于企业来说，管控“人性的弱点”，需要一套灵活而又不失约束力的制度。伊泰的交易决策制度、风险防控制度、财务管理制度均以服务生产经营为初衷，值得借鉴。打好制度的基石，用对期货工具，才能构筑企业长盛不衰的基业。

与大多数周期性行业中的传统企业无异，亚鑫、沙钢等企业在利用期货为产业保驾护航之前，同样具有风险抵抗能力差、收益波动性强、经营不稳定等共性特征。没有价格指引的焦炭定价随意且无序，上下游企业变成了对立关系，焦炭的涨价势必带来钢厂利润的收缩。但焦炭期货的出现，逐渐改变了这种传统经营的困局，期现结合的模式越来越受到产业客户的推崇，从资本市场中共同盈利也得以实现。

企业在利用期货工具避险的同时力求创新。比如在钢铁行业，基差贸易类似于铁矿石漂货定价的“指数+溢价/折扣”模式，在此基础上升级为“铁矿石期货价格+基差”，再配合点价及套保策略。点价模式对于贸易商来说，能够改变过去囤货赌行情的模式，减少了企业资金压力，规避价格波动的风险，赚取合理的利润；对于下游工厂来说，可以提前锁定利润，减少资金压力，将精力集中于生产销售方面。