新加坡金管局发布《数字代币发行指引》

作者：世泽律师事务所合伙人 孙铭

Monetary Authority of Singapore新加坡金管局（下文简称“MAS”）在上周发布了“A Guide to Digital Token Offerings” （“《数字代币发行指引》”，下文简称“《指引》”）。

新加坡作为一个法治国家，MAS无权直接立法或修改法律，也不会在缺乏法律依据的情况下直接采取行政手段来处理自发的市场行为。因此，《指引》本身并非一项正式立法或对现行法律的修改，而是对于新加坡金融法律在实际应用于数字代币行业时的官方解释及澄清性文件。

这份《指引》对所有涉及新加坡的数字代币发行项目都意义重大，可以说是新加坡官方为当地的区块链/数字货币产业的发展铺平了道路。

一、概要

《指引》明确了一个最根本性的问题：新加坡目前的资本市场法律框架[1]仅仅适用于构成“资本市场产品（capital market products）”的数字代币，因此并管辖其他类型的数字代币的发行。换句话说，各个公司可以自由发行“功能型数字代币（utility tokens）”，也不需要获得新加坡政府的许可或受其管制，只要遵循反洗钱等一系列普适性常规要求即可。

“资本市场产品”一词在新加坡法律下含义很明确（与美国法律下外延覆盖广阔的“证券”一词形成鲜明对比），其仅指证券、期货合约、用于外汇交易（含杠杆交易）的合约及安排、以及MAS特别指定的金融产品。而目前市场上大部分现存的数字代币按其设计用途而言，都只属于“功能型数字代币（utility tokens）”范畴。因此，MAS实质上是给大部分区块链代币发行项目开了绿灯。

当然，就任何一个特定代币发行项目而言，发行方最好还是事先寻求新加坡当地律师的意见，确保其代币并不属于“资本市场产品”。

二、如果代币构成“资本市场产品”

典型的“资本市场产品”包括但不限于证券（例如代表对某公司所有权的股票和代表对发债人债权的债券）以及集合性投资计划的单位份额等。值得注意的是，集合性投资计划的成立本身也需要被批准或认可，而不仅仅是发行其单位份额代币才需要符合法定程序。

如果代币构成上述事物，现有的新加坡资本市场法律将直接适用，从而对代币发行进行管制，相关要求包括需要提供一份正式的发行说明书（prospectus）。因此，仅仅发布一份区块链圈内常见的项目白皮书在法律上是不够的，此时通常需要新加坡律师介入起草正规的发行说明书。

但证券类代币的发行也可以享有以下一些例外性的豁免情况，免于提供发行说明书（但仍需要符合某些其他条件，比如作广告的限制）：

（1）小额发行（12个月内不超过5百万新币）；

（2）私募（12个月内向最多50个投资人发行）；

（3）仅向机构投资者发行（“机构投资者”一词有法律定义）；和

（4）仅向合格投资者发行（“合格投资者”一词有法律定义）。

三、代币发行的平台和交易所

《指引》也没遗漏代币发行的中介平台和交易所这种服务机构，这类机构在整个区块链生态系统中起着巨大作用。

类似的，如果所开办的中介平台/交易所所经营的代币属于“资本市场产品”，则中介平台/交易所的运营方需要首先获得相关资本市场服务牌照或被MAS批准或认可。

这意味着现有或潜在的代币发行中介平台和交易所都需要仔细审核其挂牌的每一个代币。只要这些代币均不属于“资本市场产品”，则平台和交易所可以自由经营；否则就需要依法在新加坡获得牌照或被批准经营。

四、跨境监管

考虑到数字代币的无国界性，很多相关活动都是同时跨越新加坡国内和国外发生的。

因此，根据《指引》，代币发行中介平台和交易所即使全部或部分在新加坡之外，MAS仍可以基于现行法律予以跨境监管（当然前提是相关对象涉及了“资本市场产品”）。而新加坡国外的人士如果在提供财务顾问服务时，招揽新加坡本国公众使用它的服务，那也会被视为在新加坡国内提供了此类财务顾问服务，从而被监管起来。

这一点监管原则在大部分国家都是如此，新加坡并不特殊。不过实践中由于数字货币/代币的技术特殊性（分布式地存在于纯网络空间内），在某些具体情况下可能较难判断一项经营活动是否涉及到新加坡，这需要在今后实践中总结摸索经验。

五、反洗钱、反恐怖主义融资

与前文所述的MAS不直接监管非“资本市场产品”代币所不同的是，反洗钱、反恐怖主义融资的合规要求普遍适用于所有经营活动，而无论相关数字代币是否属于“资本市场产品”。MAS相应地要求汇报可疑交易、禁止服务涉及恐怖主义的个人和机构等。

此外，MAS正有意制定一个全新的支付服务法律框架，以纳入虚拟货币支付和交易的反洗钱、反恐怖主义融资规则，而虚拟货币相关的中介机构也随之可能会被要求履行KYC等义务。

六、案例分析

整个《指引》不仅做了上述抽象的规则解释，而且列举了一些典型案例供读者们参考。这些案例基本囊括了数字货币圈的大部分经营活动种类，极具警示和学习意义：

（1） 某开曼公司开发了一个去中心化算力分享和出租的平台[2]，同时发行了使用该算力平台的服务以及支付算力租金的代币。

分析：这类代币不视为“资本市场产品”，故不受新加坡资本市场法律的管制。

（2） 某房地产公司发行了代表自身股份的代币（发行对象含新加坡人），同时还想提供与该等发行相关的财务咨询。

分析：该代币属于“资产市场产品”中的证券，其发行需要遵循Securities and Futures Act《证券和期货法案》下的各项要求，包括提供发行说明书，而该公司提供财务咨询也需要首先获得财务顾问牌照。

（3） 某公司发行了代币（发行对象含新加坡人），所募集的资金将被归集起来用于投资大批创业企业的股权，投资利润会分配给代币持有人（但持有人并不会参与日常管理）[3]。

分析：该项安排属于集合性投资计划，故所发行代币属于“资产市场产品”，从而需要获得MAS的批准或认可（该投资计划若成立于新加坡国内就需要批准，若成立在新加坡国外就需要认可），也需要提供发行说明书；该公司发起方甚至还可能需要首先获得资本市场服务牌照。

（4） 某新加坡公司发行了代币，但不出售给新加坡人，该项目其余特性均与上述案例(3)相同。

分析：尽管该项安排也同样属于集合性投资计划，但其排除了新加坡人认购就可以避免适用Securities and Futures Act《证券和期货法案》，只不过该公司仍可能需要首先获得资本市场服务牌照（如果其在新加坡国内开展运营）。

（5） 一种比较复杂的结构：某公司作为中介帮助各个第三方创业项目进行融资。针对每个创业项目，该公司设立一个壳公司来筹集借款用于投资给创业项目，同时向发放借款的贷款人（含新加坡人）发行代币以代表相关贷款的债权；同时，该公司还开设了交易所，让该等代表贷款债权的代币能够进行二级市场交易，并对贷款方提供了咨询服务。

分析：这种代表贷款债权的代币被视为一种债券，因此属于“资产市场产品”中的证券，需要遵循Securities and Futures Act《证券和期货法案》下的各项要求。而开立交易该等证券类代币的交易所也因此需要获得资本市场服务牌照。甚至发行代币的各家壳公司也都需要获得资本市场服务牌照。此外，对贷款方提供咨询服务也需要首先获得财务顾问牌照。

（6） 某公司设立一个数字货币交易所（含与法币的交易对），初始几年仅仅挂牌交易非证券类代币（如比特币），但以后几年可能会挂牌证券类代币。

分析：初始时既然只挂牌交易非证券类代币，则开设该等交易所并不会受Securities and Futures Act《证券和期货法案》管制。但如果今后要挂牌证券类代币，则需要被MAS批准。此外值得注意的是，MAS正在考虑的新支付法律框架可能会管制那些虚拟货币兑换法币的交易行为。

七、沙盒计划

数字代币项目如果构成证券，均可申请进入MAS的监管沙盒以进行试验性运营。一旦MAS批准申请，则会按具体情况提供放松性法律和监管要求。

当然，言下之意是非证券类代币就不必麻烦申请进入沙盒了，反正MAS也不会理睬你……

结论

《指引》是目前在世界各国中罕见的对于代币发行予以直接且正式作出澄清解释的官方文件，而其宽容友好的意见表明了新加坡政府对于代币发行这类金融创新的支持态度。只要相关代币不属于证券等“资本市场产品”，新加坡实际上允许了创业者们进行任意创新发挥，无论是发行代币还是开立运营交易所等（当然KYC、反洗钱和反恐怖主义融资等通行要求仍要遵守）。

更可喜的是，新加坡法律对于“资本市场产品”一词的定义狭窄且明确。与任何事物都可能被纳入“证券”范围的严苛的美国法律相比较而言，新加坡法律环境对于创业者实在是非常友好。因此就整个区块链和数字货币行业而言，新加坡在政策层面已经占据了先机，颇有成为（至少在亚太地区）区块链创业中心的势头。

注释：

[1] 即Securities and Futures Act (Cap. 289)《证券和期货法案》(“SFA”) 以及 Financial Advisers Act (Cap. 110)《财务顾问法案》(“FAA”)。

[2] 现实中此类项目有Golem、Stratis等。

[3] 实际上有很多代币发行项目都是此类“代币化”的集合性投资计划，尤其在中国国内有好几个币就是如此。已经清盘的The DAO也算是其中一种。