撰稿|浑水调研 金禾
宁可食无肉，不可无奶茶。现如今，奶茶已经成为一种消费时尚，成为了新的造富产业。
2021年4月30日，作为奶茶上游产业的佳禾食品在A股市场正式挂牌。根据其招股书中显示，佳禾食品的下游客户不仅包含统一、香飘飘、娃哈哈、联合利华、TORABIKA（印尼）等知名食品工业企业，还包括“CoCo都可”、“85℃”、“沪上阿姨”、“古茗”、“益禾堂”、“蜜雪冰城”等消费者耳熟能详的餐饮连锁品牌。
看起来，这似乎是资本市场的一只潜力股，那么，被称为“奶精第一股”的佳禾食品是否如预期的那般优秀呢？
| 奶精第一股
公开资料显示，佳禾食品成立于2001年，主要从事植脂末、咖啡及其他固体饮料等产品的研发生产和销售业务。
植脂末，又称奶精，是以葡萄糖浆、食用植物油、乳粉为主要原料，通过微胶囊化、喷雾干燥等技术工艺制成的粉末型食品配料，具有改善食品内部结构，增香增味，提升口感等功能。
据了解，植脂末类似牛奶的口感能够中和咖啡的苦涩，成本较奶粉更低，而且溶解性通常更好，因此早已成为在速溶咖啡中的常客。另外，前几年，香飘飘、优乐美这样的冲调奶茶大火，植脂末作为最重要的配料之一需求量也随之大涨，而这些，都成为了佳禾食品最近几年高速成长的契机。
可见，在2020年之前，佳禾食品的营收和净利润都保持着稳定的增长，招股书显示，2017-2019年，佳禾食品分别实现营收13.68亿元、15.95亿元、18.36亿元；同期净利润分别为1.1亿元、1.3亿元、2.72亿元。
2020年受疫情影响，公司的营业收入只同比小幅增长2.15%，但净利润却同比下降20%左右，扣非净利润同比下降23.59%至1.96亿元。
| 来自竞争对手的挤压
在传统奶茶时代，佳禾食品从事的植脂末产品生产营销确实是一门好生意，但近年来，市场形势却有所变化，刚刚上市的佳禾食品或许要面临重重危机。
目前，佳禾食品在国内植脂末市场的竞争对手并不少。
根据招股书显示，其在境内的竞争对手就包括新加坡食品制造商超级集团100%持股的无锡超科食品有限公司、由菲律宾食品饮料公司URC旗下公司投资建立的江苏皇室食品工业有限公司、爱尔兰凯爱瑞集团在中国内地的植脂末生产基地、广东文辉食品公司等对手。
其中，广东文辉食品网站的宣传资料上称，该公司在广东的工厂年产量10万吨植脂末，而在上海的工厂也达到8万吨，这一数据明显高于佳禾食品的植脂末产能。
竞争的加剧带来的结果是公司市占率的降低。根据招股书显示，2016年～2018年，公司在国内植脂末市场份额分别为17.44%、15.22%和14.33%，呈下降趋势。
此外，据招股书显示，传统固体奶茶领域的几大龙头纷纷“退出”了佳禾食品的前五大客户名单。
2017年，统一企业（中国）、香飘飘分别为佳禾食品的第一、第二大客户， 2018年，统一企业不在前五大客户之列，2019年，香飘飘也退出前五大客户名单。
可见，要想在奶精市场立足，佳禾食品还需要花些心思。
| 咖啡业务不尽人意
招股书显示，作为佳禾食品的主要收入来源，植脂末产品每年贡献的营收均超过85%，因此，公司的产品难免略显单一。
或许是意识到了这个问题，近年来，佳禾食品逐渐将业务扩展至咖啡产品，试图打造另一增长极。
招股书中，佳禾食品详尽地分析了咖啡市场的潜力及其业务方向。据悉，其已推出了包括速溶咖啡粉、三合一咖啡饮料、冷萃咖啡液、烘焙咖啡豆、研磨咖啡粉以及咖啡浓缩液等全系列咖啡产品。
但从招股书来看，其咖啡业务目前仍处于亏损状态，产能利用率持续低迷。
招股书显示，2017年-2020年1~9月，佳禾食品的咖啡产品毛利率分别为-15.84%、3.63%、-10.65%和-2.35%。除2018年外，其咖啡产品的毛利率均为负数。
咖啡产品同期产量分别为1100.01吨、2693.91吨、1547.21吨和1389.40吨。值得注意的是，速溶咖啡粉作为佳禾食品最主要的咖啡产品，报告期内其产能利用率分别为11.83%、31.38%、15.3%和8.99%。
而同期植脂末的产能利用率分别为78.77%、102.39%、109.18%和90.43%，可见，咖啡产品的产能利用率不足，持续处于低迷状态。
另外，公司表示，此次IPO募集资金5.65亿元，其中1.17亿元将用于年产冻干咖啡2160吨项目。
但面临着咖啡产品销量下滑、毛利率起伏波动较大甚至为负、产能利用率持续低迷的现象，坚持募资扩产咖啡产品，能否解决产品盈利能力弱的问题呢？
| 来自新型奶茶的冲击
除了面临竞争对手的挤压，佳禾食品最大的威胁或许是在消费升级的大环境下，来自新型茶饮的冲击。
目前，奶茶市场消费者们越来越注重品质的提升，植脂末冲调奶茶的市场一步步被新鲜茶饮逐渐替代：根据一组数据显示，新式茶饮在2016年开始快速增长，2020年市场规模达1136亿元。
而以“茶颜悦色”、“喜茶”、“奈雪的茶”为代表的新式茶饮们主打鲜茶冲泡、现泡茶和新鲜牛奶，包括与进口奶油、天然动物奶油的结合，而非廉价而低端的植脂末。
这也是佳禾食品，未来要面对的主要挑战之一。
另外，植脂末的品质问题也一直被人诟病。
植脂末的主要成分是氢化植物油，含有一定的反式脂肪酸。据相关机构公开的数据显示，全球每年超50万人死于心血管疾病，而反式脂肪酸是最损伤心脏、血管和身体其他器官的脂肪。
世界卫生组织曾公开呼吁，在全球食品供应中停用工业生产的反式脂肪酸，力争到2023年消除这些有害化合物，以降低患心血管疾病的风险。
但在招股书中，公司并未就植脂末产品或危害健康问题进行说明，甚至连“氢化植物油”都避而不谈。
可以预见的是，下沉市场的红利还未消失，冲调奶茶仍然会拥有一定的市场，短期内，佳禾食品的主营产品植脂末还是会保持稳定发展。但在未来，公司会靠什么来给市场提供新的想象力呢？
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