休闲零食是在人们闲暇、休息时所吃的食品，最贴切的解释是吃着玩的食品．主要分类有：坚果，枣类制品，蜜饯，干果，膨化食品，糖果，鱼系列，肉制食品等．随着生活水平的提高，休闲零食一直是深受广大人民群众喜爱的食品。休闲零食正在逐渐升格成为百姓日常的必需消费品，随着经济的发展和消费水平的提高，消费者对于休闲零食数量和品质的需求不断增长。
一、市场规模
根据frost&sullivan统计，2019年我国休闲食品市场规模达到11555亿元，2015年-2019年CAGR为11.96%，实现两位数以上增长，到2020年，预计休闲食品的市场规模将进一步增长至12984亿元。按照CAGR11.96%计算，加之休闲食品的人均消费量的提高到2025年全国休闲食品市场规模预计达到30000亿元。
数据来源：frost&sullivan
数据来源：锐观咨询
在中国休闲食品行业中，不同类别的产品有着不同的发展速度。以五年为一发展期来看，2010-2015年休闲卤制品、糖果及蜜饯、面包/蛋糕机糕点、膨化食品、炒货及饼干的复合增长率分别为：17.6%、12.0%、13.8%、16.7%、9.4%、10.2%，其中休闲卤制品的增速最快；预计2016-2020年休闲卤制品、糖果及蜜饯、面包/蛋糕机糕点、膨化食品、炒货及饼干的复合增长率分别为24.1%、12.5%、14.4%、21.2%、13.4%、12.4%，卤制品的增速依然保持最快。
数据来源：frost&sullivan
二、相关企业
细分行业龙头和集中度：
糖果：阿尔卑斯（15%）、雅客（13%）、大白兔（12.5%）；
膨化食品：旺旺（21%）、百事（16%）、达利（15%）、好丽友（10%）、上好佳（7%）；
饼干：乐滋中国（14.4%）和徐福记（8.9%）；
烘焙糕点：达利食品（4%）、桃李面包（3.2%）、好丽友（1.7%）；
休闲卤制品：绝味食品（8.9%）、周黑鸭（5.5%）、紫燕食品（2.7%）、煌上煌（2.6%）和久久丫（1.3%）；
坚果炒货：洽洽食品（6%）、三只松鼠（5%）、百草味（3%）、良品铺子（2%）、来伊份（1%）
从细分领域和行业集中度来看，休闲食品目前还处于多方竞争的市场，并没有明显地形成寡头，这在于食品跟其他行业不同，因为每一家企业都有不同的风格和口味，但是在某些细分领域的行业集中度未来可能会提升。
这次主要分析一下绝味食品。
三、绝味食品
（一）主营业务：卤制食品销售
销售区域：
休闲卤制品的产品特性是非常好的，口味兼具“麻，辣，重盐，鲜香”等特质，成瘾性强，消费者重复购买率高；同时饮食文化壁垒与供应链壁垒使外资进入难。加上这几年休闲卤制品的增长率快于其他细分领域，所以在休闲零食中将会发展得较好。
休闲卤制品市场规模在1200亿左右的水平，但头部企业市场占率合计不足20%，典型的“大市场、小公司”，行业集中度提升是必然趋势。
（二）销售模式：以直营连锁为引导，加盟连锁为主
直营连锁是指各连锁店由公司投资设立，公司对各直营门店拥有控制权，统一财务核算，享有门店产生的利润，并承担门店发生的一切费用开支。
加盟连锁是指公司与加盟商签订《特许加盟合同》，授权加盟商开设的加盟门店在规定区域内使用公司的商标、服务标记、商号、经营技术、食品安全标准，在统一形象下销售绝味品牌产品及提供相关服务。
卤制品的快速发展商业模式是加盟，产品的标准化程度较高，生意模式简单，很容易复制，且对于加盟商而言，赚钱效应较高。同时加盟业态提供更多的门店，给了消费者更多的消费场景，使得品牌效应得到提高。根据预测每个门店大概是10-15万的成本，这些成本大概一年就能收回，所以投资回收期很短。截止2019年绝味鸭脖一共铺设了10954家门店。疫情延缓了新开门店速度，预计未来能达到两万家。绝味、周黑鸭、煌上煌开店数量从2013年的5746家、389家、2043家提升至2019年的10954家、1301家、3008家。
（三）财务报表
绝味食品
绝味食品每年都能保持一个高增长的态势，2020年公司受疫情的影响，一季度净利润为0.63亿元同比下降65%，到2020年三季度净利润为5.20亿同比下降15%。拿同行业的周黑鸭做对比：
周黑鸭
（四）核心竞争力
1.销售网络
形成了覆盖全国大陆地区 31 个省、自治区和直辖市的直营和加盟连锁销售网络。截至2019年末，在全国共开设了 10954 家门店（不含港澳台）。销售网络的覆盖率和门店数量居于市场领先地位，销售网络已成为公司重要的竞争优势。
2.产品开发
休闲卤制食品已涵盖了多类肉制品、素食等，形成了“以卤制鸭副产品等卤制肉食为主，卤制素食、包装产品、礼品产品等为辅”的近 200 个品种的丰富产品组合。已经形成了鲜货产品和包装产品两大产品群，其中鲜货产品包括“招牌风味”、“黑鸭风味”、“酱鸭风味”、“五香风味”、“藤椒风味”等系列；包装产品包括“简装系列”、“精装系列”、“礼品系列”等系列。
此外，还与湖南农业大学等院校建立了长期的合作关系，以科研带动产品开发，不断完善产品结构，着重开发工艺先进、附加值高的新产品。
3. 物流模式
通过与第三方物流合作，运用专用物流车辆进行冷链运输。通过对发货时冷藏车检查、货物运输途中温度监控等 2 道关键控制点实施安全检测，并据安装在车辆上的 GPS 和温控器，全程动态监控冷藏车厢内的温度及行车路线。
（五）估值
绝味食品
估算仅个人测算，不构成投资建议！
（六）风险
1.疫情影响
新型冠状病毒的爆发对卤制品销售造成冲击，若疫情不能得到有效控制或者出现反弹情况，将对行业和公司造成不利影响。
2. 原材料价格大幅上升风险
公司产品原材料占其主营业务成本比重较大，直接材料成本占8成，其中鸭副产品约占原材料采购总额的 50%左右，因此鸭副产品的价格波动将影响公司的毛利率和盈利能力。
3.渠道拓展不及预期
公司门店增长主要来自一二线城市门店密度的增加 和下线城市的渠道下沉。在门店密集的一二线城市，渠道开拓不力可能 导致单店收入出现下滑，影响原有门店经营。在下线城市，客流量及消 费水平较低，可能导致渠道下沉效果低于预期。
4.食品安全事件
鸭、鸡等禽畜类农产品是公司生产所需的主要原材料， 若主要家禽养殖地区发生大规模的疫情或自然灾害，禽畜养殖行业可能 难以及时、充足地向公司供应符合质量管理要求的原材料，造成原材料 供应中断或供应数量不足的风险。同时，禽流感等动物瘟疫的发生可能 降低消费者对于禽类制品的消费预期，导致市场需求总量的减少 。
5.股东减持
自2020-09-08起至2021-03-22，大股东拟减持6%的股份。
四、问答：
1.问：绝味有多少直营店，多少加盟店？各自业绩怎么样？直营和加盟各自的优劣是什么？
答：与周黑鸭坚持直营相比，绝味选择加盟是绝味鸭脖取胜的关键。目前，绝味鸭脖的门店超过了1万家，其中有95%以上的店面都是加盟店，而它只负责建中央工厂和物流体系，门店无需操作，只要完成售卖就行。每家加盟店每年平均的营业收入为50万。低加盟门槛带来的优势是对加盟商的超强吸引力，加上良好的投资回报周期和给到加盟商足够有吸引力的毛利、净利水平，为绝味的快速复制奠定了基础。但快速的扩张也导致了每家店的利润被摊薄了，有些店的盈利水平甚至低于平均水平。
2.问：绝味怎么保证它供应链的安全？通过合同约束还是自己自建养殖场？如果是合同约束的话，合同不完全的地方如何应对？
答：绝味以统一采购为主，采购金额占整体的90%左右；而且主要原材料的供应一般会选择多家供应商，以降低断供和安全的风险。虽然没有自建的养殖场，但是绝味食品在2009年控股了襄阳现代农业，2013年注资参股了内蒙古塞飞亚农业科技发展股份有限公司，进而增加公司对于上游产业链的把控能力。
3.问：绝味的卤料安全如何保证？如何保证口味一致？
答：卤料安全主要是原料的安全，通过高要求，严把关把握原材料的选择。口味是按照配方的配比调制的，每样材料的占比都会严格按照配比来调控，所以味道基本上都是一致的。
4.问：绝味创始人的经历？
答：戴文君是绝味鸭脖创始人，毕业于长江商学院。入选2019福布斯中国400富豪榜。
5.问：绝味的目标是什么？开两万家店的目标什么时候实现？在海外什么时候开店？
答：公司目标是2万店；2019年底公司在全国累计共开设了 10954 家门店；2020年上半年公司累计在全国共开设了 12058 家门店，按目前的速度来看到2023年能完成2万店目标。目前公司已在新加坡、日本等境外开设门店。
6.问：我看到最近很多绝味的门店进行了升级和扩大，但是人不是很多，这是为什么？这会导致租金成本会上升吗？会导致加盟商的亏损和品牌力下降吗？
答：由于门店所处地段不同和购买时段不同，人流量也有所不同，有些门店顾客会集中一些，有些门店会分散一些；店面的升级扩大会导致成本上升，但也会提高门店的服务、卫生等各方面的等级，更加吸引客户，品牌形象会更好，有利于提升品牌影响力。
7.问：绝味过去10年营收，净利，现金流？
从表中可知营收和净利润从2015年以后相关性没那么大，原因是规模效益导致净利率逐年提升。
8.问：绝味有自己的物流体系吗？
9.问：绝味和周黑鸭各自的产能？
10.问：绝味的毛利率为什么比周黑鸭低？
11.问：为什么绝味和周黑鸭的今年利润下降，但是煌上煌的利润却上升？
12.问：为什么绝味食品的副总经理和财务总监都辞职了？会成为它的一个风险点吗？
13.问：卤味的行业门槛并不高，绝味如何应对潜在进入者对它造成的威胁？绝味的上游企业有没有可能自己做鸭脖？
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