（报告出品方/分析师：中银证券 邓周宇）
医保目录动态调整，创新药持续加速放量。在政策、人才、资本等推动下，我国创新药已进入成果收获期，并开启国际化之路。
受疫情因素推动，国内医药板块去年获得较高的关注度以及投融资额增长
2020 年融资总额达到 883.75 亿元，较 2019 年增长达到 107.6%。而 2021 年的投融资总额较 2020 年又有了进一步的增长。2021 年融资事件数达到 522 起，较 2020 年增长 53.1%；总额达到 1113.58 亿元，较 2020 年进一步增长 26.0%。Wind 数据显示 2021 年融资额包含首发 725 亿元，增发 338 亿元，可转债 49 亿元。
在 2021 年， CRO/CDMO 领域的投融资占比约 11%，并有进一步攀升的趋势。在各细分领域中，小分子药物和大分子药物的融资依旧占据较大比重，分别达到了 24%和 39%，细胞治疗、基因治疗、核酸药物三大前沿技术领域在 2021 年的占比有明显增长，分别达到了 9%、5%、12%。去年 8 月，mRNA疫苗创新企业艾博生物完成超 7 亿美元的 C 轮融资，刷新中国药企 IPO 前单笔融资记录。其他 mRNA的头部企业，如斯微生物、新合生物、启辰生物等都先后完成了新一轮的融资。
创新药研发存在“扎推”，资源分配不均
根据《中国新药注册临床试验现状年度报告（2020 年）》，生物药靶点同质化集中在 PD-1、VEGFR、PD-L1 等，细胞治疗仍以 CD19 靶点为主；适应症主要集中在抗肿瘤和抗感染等领域。虽然 2020 年整体临床登记增长 9.1%，且 78%由国内申办者发起，本土创新药企业整体实力增长，但仍然存在同质化严重、热门赛道“扎堆”的情况，一定程度上造成了资源的浪费和竞争的白热化。
同时，根据临床试验效率分析，临床试验获批后 1 年内启动招募的不足一半，大多数临床试验仍以早期研发为主，也一定程度上印证了当前行业格局的竞争情况。
在受试者人群分析中，针对少数群体如老年人和儿童等的临床试验，仅占全年试验登记总量的 1.4%。
对于罕见病，儿童病缺乏关注度不足。在目前的发展阶段，资源暂时的不合理运用，一些领域的过度竞争，难以避免。我们相信随着时间推移和管理研发水平的进一步推进，这种情况会得到改善。
10 款新药今年获 FDA 批准上市，其中两款为 JAK 抑制剂
今年以来，FDA 新批了两款 JAK 抑制剂 Pacritinib 和 Abrocitinib，用于治疗骨髓纤维化和皮炎。JAKs 是一类细胞内酪氨酸激酶家族，与免疫调节、细胞增殖、分化、凋亡及肿瘤的发生发展密切相关，因其广泛的适应症，成为目前最热门的靶点之一。尤其在自身免疫病方面，JAK 抑制剂乌帕替尼在和修美乐（TNFα 抑制剂，Abbvie 公司 2021 年年报显示年销售额达到 207 亿美元）治疗强直性脊柱炎的头对头实验中，以及和度普利尤单抗（IL-4，IL-13 抑制剂）在治疗特异性皮炎领域的头对头实验中，获得了优效结果，有成为下一代“药王”的潜质。
在过去的十年里，全球已经有数十款 JAK 抑制剂获批上市。根据 Incyte 公司和辉瑞公司 2021 年年报，芦可替尼、托法替布等重磅产品在 2021 年的销售额达到 37.30 亿美元，24.55 亿美元。不过近期一些调查报告显示，一些 JAK 抑制剂的不良反应及疾病风险增加，对于后续 JAK 抑制剂如何发展，我们保持持续关注。
目前国内多家企业也已布局，3月 18日，先声药业集宣布，与凌科药业有限公司达成战略合作，先声药业将获得高选择性 JAK1抑制剂 LNK01001在中国境内合作适应症的独家商业化权益；正大天晴已经取得了托法替布首仿的临床获批，恒瑞医药、科伦药业和海正药业等公司也有产品进入临床阶段。
信达 PD-1 药物出海短暂受阻，出海依旧热门
国产 PD-1 单抗在出海过程中也迎来了意义重大的事件。今年 2 月 10 日，FDA 肿瘤药物咨询委员对信达生物 PD-1 单抗产品 Tyvyt（信迪利单抗）的上市申请进行了讨论，讨论目的是探讨是否需要补充临床试验以及怎样的临床试验。经过 6 个小时，独立调查小组最终以 14：1 的投票结果反对此项 BLA申请，并表明在批准之前，必须进行另一项临床试验，以证明该药对美国患者有效。
值得注意的是，信迪利单抗是首个向美国提交上市的国产 PD-1 单抗，目前已在国内获批 4 个适应症，递交美国申请是基于其在中国完成的 ORIENT-11 III 期临床结果。尽管 FDA 此前表示欢迎中国 PD-1 药物赴美，但信迪利单抗因其临床试验设计还是不能直接上市。FDA 表示：1.仅仅在中国完成的试验不能代表和反映美国患者的特征；2.信迪利单抗的出现没有弥补美国 NSCLC 患者未满足的需求，因此在监管上不能放松；3.中国完成的试验主要基于 PFS 分析，而美国对一线 NSCLC 治疗的临床标准都是基于 OS 分析。尽管信达生物和 1 位 FDA 官员表示，引入价格优势的信迪利单抗能给美国 PD-1 用药昂贵的现状带来正面的作用，FDA 表示价格并不是最终考量的因素。虽然短暂受阻，但信达生物却给国内的药企提供了极具价值的一课：药物在出海之前，一定要和 FDA 进行充分的事前沟通。
根据上文所提到，PD-(L)1 靶点国内竞争极其激烈，出海仍是最优选择。国内获批的 PD-1 和 PD-L1 药物已达到 13 种，除开进口的，国内就有信达、君实等 9 家国产；目前提交上市申请的药物也有 6 款，且仍有较多 PD-(L)1 药物处于临床研发期。激烈的竞争一定程度导致了临床资源的分配不合理和市场方面的过度竞争，如果能成功出海，凭借成本和价格优势能获得较为不错的商业前景。
除了信达生物，恒瑞医药、百济神州以及君实生物的 PD-1 药物依旧在冲刺美国市场。恒瑞医药的卡瑞利珠单抗以肝癌适应症，其对应的国际多中心 III 期临床研究已在美国、欧洲、韩国和中国等 13 个国家和地区、100 多家中心同步开展。基于此项研究，2021 年 4 月，卡瑞利珠单抗肝细胞癌适应症获得美国 FDA 孤儿药资格认定。百济神州的替雷利珠单抗治疗二线食管鳞状细胞癌，基于其全球多中心 III 期临床结果，其新药上市申请已于 2021 年 9 月获 FDA 受理。君实生物的特瑞普利单抗治疗鼻咽癌获 FDA 突破性疗法认证，已于 2021 年 9 月完成 FDA 提交上市申请，2021 年 10 月获 FDA 优先审评，预计在近期能收获好消息。
冲破迷雾，细胞治疗研究成果落地变现
细胞领域在去年融资达到了 101 亿元之多，首款和第二款 CAR-T 药物的中国获批更是让 2021 年成为了中国免疫细胞治疗的元年。这两款药物分别是复星凯特的阿基仑赛注射液和药明巨诺的瑞基奥仑赛注射液。3 月 24 日药明巨诺财报显示，在仅上市 3 个月的情况下，瑞基奥仑赛注射液 2021 年的收入达到 3080 万元，成功验证了 CAR-T 的市场潜力。
不仅在国内高速发展，本土 CAR-T 疗法在国际上也有亮眼表现。2 月 14 日，信达生物与驯鹿医疗共同宣布，FDA 已授予两家公司共同开发的全人源 BCMA 的 CAR-T 注射液孤儿药（信达生物研发代号IB1326）资格认定。2 月 28 日，传奇生物（Legend Biotech）靶向 BCMA 的 CAR-T 疗法西达基奥仑赛(cilta-cel)的生物制品许可申请(BLA)正式获 FDA 批准。这是首款获得 FDA 批准的国产 CAR-T 疗法。这也是国产创新药继百济神州泽布替尼之后中国创新药获得的里程碑突破。
在 3 月 15 日，FDA 发布了 CAR-T 药物研发指导草案《Considerations for the Development of Chimeric Antigen Receptor (CAR) T Cell Products》，研究人群章节指明“受试人群的选择应考虑预期的风险和潜在的获益，以确保整体的收益大于风险”。此次草案对受试者提供了更好的保护，增加了方案的完整性，让 CAR-T疗法的研究上更加规范。
截止 2022 年 4 月，美国 FDA 已批准的 CAR-T 产品有 6 款，欧盟批准的 CAR-T 产品有 3 款，国内目前也有 2 款 CAR-T 产品获批。整个免疫细胞治疗行业正开始进入产业化阶段。
ADC 药物海外授权高获利，国产 ADC 药物赛道火热
2021 年 6 月，荣昌生物的 HER2 的新型 ADC 药物维迪西妥单抗在中国获批上市。2021 年 8 月 8 日，荣昌生物与西雅图基因达成全球独家许可协议，授予西雅图基因在亚洲区（除日本、新加坡外）以外开发和商业化维迪西妥单抗的权益，交易总额高达 26 亿美元。尿路上皮癌适应症先后获得 FDA、NMPA突破性疗法认定，晚期乳腺癌适应症获得 NMPA 突破性疗法认定，是迄今唯一一个获得 FDA 突破性疗法认定的囯产 ADC 药物。
ADC 药物本身结构包含单抗、偶联键和小分子药物，其存在弥补了小分子药物和大分子生物药之间的空白，一定程度上解决了两者单独用药的缺陷，明显提高了药物的有效性以及缓解毒副作用。ADC药物的开发非常依赖于整个体系的稳定性，连接体连接抗体和细胞毒性药物，在血浆循环中需要维持稳定性，而在被肿瘤细胞内吞后能迅速断开释放药物杀伤肿瘤细胞。
近些年抗体工程的发展使得 ADC 抗体端可偶联的位点越来越多，偶联技术越来越多样和稳定，以及越来越丰富的细胞毒性药物被发现、优化，都让 ADC 药物技术获得了快速的发展。自 2000 年首个ADC 药物批准上市以来，截至目前，已有 13 款 ADC 药物获 FDA 批准上市，仅 2019 年就有 3 款 ADC药物在美国获批上市，还有上百个 ADC 药物处于临床研究期。
截止 2022 年 4 月，除了荣昌生物外，国内浙江医药、东耀药业，百奥泰等均有产品进入到临床 III 期阶段，上市在即。同时也注意到，国内 ADC 药物的靶点大部分集中在 HER2。药物引进方面，云顶新耀引进的国内首款 TROP-2 ADC 药物戈沙妥组已经申报上市，华东医药引进的 HDM2002 全球首个 FRαADC 药物已加入全球多中心 III 期临床。
荣昌生物专注抗体药研发，技术领先。以荣昌生物的维迪西妥单抗为例，维迪西妥单抗通过其抗体成分(disitamab)结合在肿瘤细胞表面表达的靶点(HER2)，ADC-HER2 复合物继而通过内吞作用被肿瘤细胞内吞。然后连接抗体和细胞毒性载荷的连接子在溶酶体蛋白酶存在下被剪切。在 MMAE 被释放到细胞质后，它就会与微管蛋白结合并抑制其聚合，从而触发细胞凋亡或 HER2 表达肿瘤细胞程序性死亡。MMAE 被释放后，也具有杀死邻近其他肿瘤细胞的能力。
荣昌生物自 2008 年成立以来，一直专注于 ADC、抗体融合蛋白、单抗双抗等治疗性抗体药物的研究和开发。除了维迪西妥单抗，荣昌生物还拥有全球首个双靶点 BLyS 融合蛋白泰它西普，于 2021 年 3年批准上市治疗系统性红斑狼疮（SLE），2021 年 12 月进入国家医保，且其他自身免疫相关的适应症如类风湿关节炎等临床试验正在顺利进行中，在美国治疗 SLE 适应症也已进入到 III 期临床阶段。
其潜在同类首创 VEGF/FGF 双靶点融合蛋白 RC28，能更有效地抑制眼部疾病相关的血管增生，目前已完成的 I 期临床试验结果表现出其良好的安全性。整体而言，荣昌生物在抗体药物有很强的技术优势及研发能力，且已迈向商业化阶段，能够更健康地持续发展。
风险提示
药物研发失败风险：药物在临床前研发过程中失败
药物研发进度不达预期风险：药物研发速度慢于预期，导致的上市及商业化进程慢于预期
临床研究失败风险：药物临床期研究失败，导致管线停止继续研究
新冠疫情不确定风险：新冠疫情造成产品研发进度减缓，销售端受阻，上下游供应链冲击
药物市场化风险：药物在销售过程中，未能达到或低于销售预期
国际关系风险：受到国际关系影响，企业在药物海外研发、销售和授权过程中， 受到一定阻碍，不能正常推进。
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