（报告出品方/作者：兴业证券，闾亚，曹心蕊，纪宇泽）
一、种植链：关注逆全球化背景下的粮食安全主题
1.1、关注政策推动下的行业潜在变革
在十四五规划中，国家多次强调推动以及深化农业供给侧改革对我国的重要性。 在具体细则中，农业板块需要保证粮食等重要农产品供给有效保障，粮食综合生 产能力稳步提升，产量保持在 1.3 万亿斤以上，确保谷物基本自给、口粮绝对安 全。生猪产能巩固提升，棉花、油料、糖料和水产品稳定发展，其他重要农产品 保持合理自给水平。
近年来，面对严峻复杂的国际疫情和世界经济形势，种植产业链作为保障国民口 粮的核心产业链充当至关重要的一环。进入 2022 年，地缘政治危机以及极端天 气变化开启全球新一轮粮食危机，在逆全球化的大背景下，伴随潜在长期生活成 本提高以及农业养殖产业链成本的提升将会推动一系列产业变革，包括高新技术 在农业板块的应用（例：转基因，农用无人机等）、疫苗行业洗牌（新版兽药 GMP 的提出）、养殖成本方差过大导致的行业劣质产能出清、国内生物育种成果 的市场渗透率提升等行业潜在变革带来的投资机会均值得关注。
1.2、极端天气+量化宽松+地缘政治危机导致新一轮粮食危机
中东战争叠加石油危机（1973 年 10 月-1974 年 3 月）：1973 年 10 月爆发的中东 战争导致石油价格暴涨，加上化肥、农膜等农资产品供应短缺，从而引起价格飙 升，小麦价格创下 125 年新高，大豆价格急升，全球粮食价格在两年间上涨 2 倍， 扣除通胀因素外，是二战以来最高粮食价格，1975 年美国实行粮食禁运降低囤 粮需求，油价有所回落，粮价随之下跌。
伊朗政变、两伊政变叠加第二次石油危机（1978 年 8 月-1982 年 3 月）：1978 年 伊朗政变、1980 年两伊政变，中东局势的不稳定导致石油价格暴涨，从而带动 化肥、农膜等农资产品价格继续攀升，引起小麦、大豆等重要农作物价格持续上 扬，1982 年美国采取提高利率改善通胀，油价随之回落，粮价也步入回落行情。 货币宽松叠加伊拉克战争（2000 年 1 月-2004 年 3 月）：由于 2000 年美国互联 网经济泡沫破灭，经济陷入衰退，美联储大幅降息，各类食品价格应声上涨， 2003 年 3 月伊拉克战争爆发，导致中东地区航线中断，运输费用飙升，再次推 高了粮食价格，2004 年 3 月，美联储结束降息，战争影响减弱，粮价也逐步回 落。
极端天气、贸易保护叠加次贷危机（2007 年 1 月-2009 年 1 月）：2006 年全球气 候灾害频发，至 2008 年间全球各粮食作物陆续减产，各国开始采取贸易保护措 施，造成粮食进一步短缺。2008 年美国次贷危机爆发，美联储采取量化宽松政 策，能源价格上涨带来生物能源需求大增，加上供给未恢复，以及资本投机炒作， 粮价居高不下，价格升至 1970 年来的最高水平，随着播种面积的增加，各国贸 易保护的松绑，国内储备密集投放，粮价攀升受阻随之回落。（报告来源：未来智库）
极端天气叠加量化宽松（2010 年 3 月-2012 年 12 月）：拉尼娜现象严重影响全 球气候致使俄罗斯、美国、欧洲等国均出现干旱天气，澳大利亚及巴西等重要产 粮国受洪灾影响严重，全球谷物数量骤减，各国陆续出台禁止出口限制，美联储 的两轮量化宽松也使得流动性过剩，随着气候好转，各国贸易限制的取消，粮价也开始回落步入正常区间。
极端天气叠加新冠疫情后量化宽松、地缘政治危机（2020 年 2 月-至今）：2020、 2021 双拉尼娜年导致南北美反复受干旱影响，农产品供给再次收缩，而气候危 机下全球能源结构变迁迫在眉睫，粮食能源化使供需矛盾进一步突显。此外， 2020 年新冠疫情后，各国激进的量化宽松政策亦加剧了通货膨胀。2022 年的俄 乌冲突导致的乌克兰农业生产、俄乌出口贸易中断更是雪上加霜。至今，美国中 部产区仍在经历干旱，阿根廷玉米产区的干旱指数已达 21 年初以来的高位，气 候异常仍是农产品供给恢复过程中的不确定因素。
1.3、农产品价格普涨至高位
玉米：缺口仍在，价格高位震荡。2020 年以来随着饲料需求恢复、临储库存见 底，国内玉米供需缺口扩大，价格涨超历史高点。在国家“稳玉米、扩油料”政 策导向下，22/23 年度国内玉米种植面积预计略降 2%，产量同比持平，需求受饲 用消费拉动略增长，巨大产需缺口仍需部分进口弥补。但国际谷物价格在前期干 旱天气、俄乌争端影响下保持高位，新季美玉米供需继续收紧，预计下半年国内 玉米价格调整幅度有限，仍在高位区间运行。
油脂油料：供给恢复仍缓慢，短期跌幅有限。大豆方面，受干旱影响 21/22 年度 南美大幅减产，新季美豆面临不利天气、产量仍存不确定性，美豆在低库存下价 格仍存支撑。国内在扩油料政策影响下，22/23 年度国产大豆预计增产 19%，四 季度价格有望小幅回落。油脂方面，短期受印尼放开出口、宏观层面美国加息影 响，油脂价格高点已现，但马来西亚劳工不足、树龄老化等使得产量恢复仍不乐 观，预计油脂价格后续跌幅有限，整体仍高位震荡。
小麦供需偏紧，稻谷库存高位，价格整体可控。近年随着饲料、深加工行业中替 代需求增加，国内口粮去库加速，其中小麦库存或已降至偏紧水平。21/22 年度 国内小麦预计略减产，叠加俄乌冲突影响下国际小麦价格飙升，上半年国内小麦 价格快速上行，后续国家或将加大国储拍卖力度，小麦价格仍可控。稻谷方面， 国内库存高企，仍维持宽松格局，预计价格保持平稳。
白糖：外强内弱，中枢上移。国际方面，21/22 榨季在巴西糖大幅减产下国际糖 价涨至近 5 年高位；22/23 榨季能源价格上涨带动甘蔗制乙醇需求增加，预计主 产国产量增长有限，在全球食糖消费更快恢复下，国际糖价预期仍高位震荡。国 内方面，21/22 榨季国产糖预计减产 9%至 972 万吨，前期进口大幅增长、国产糖 库存高位压制国内糖价。预计在配额外进口利润仍亏损的背景下，国内进口有望 缩量，随着库存进一步消化、以及进口成本支撑下，国内糖中枢或小幅上移。
1.4、转基因玉米：提效增质，符合国情
转基因农作物可显著提升作物产量，减少农药投入，带来生产效益提升。转基 因能实现虫害控制（减小损失）、减少农药投入，同时在前二者基础上，品质 优良价格更高。参考海外经验，转基因作物能显著提升生产效益。 我国人多地少、耕地质量不高，转基因推广迫在眉睫。土地禀赋不佳以及生产水平的落后导致大部分农产品成本高于国外。近年来，国际农产品价格大幅上 涨，国内饲料原料供需缺口扩大，叠加病虫害等不利因素，更加强了技术渗透、 提升生产效率的诉求，转基因技术的加速推广已迫在眉睫。目前转基因育种技 术主要应用于玉米、棉花和大豆等作物上，常用的目的基因性状主要有抗虫特 性和抗除草剂特性两种。国内棉花转基因已商用多年，大豆以进口为主，玉米 成为转基因推广的主要突破口。
国内推行决心大，转基因种子商业化正持续推进。2020 年 1 月大北农、隆平高 科公告获得转基因性状安全证书。2021 年 11 月农业农村部修改《主要农作物 品种审定办法》，新增转基因品种审定办法。2022 年 6 月，国家级转基因大豆、 玉米品种审定标准正式公布实施。后续相关企业或最快于三四季度获得品种审 定证书，则今年转基因种子有望实现商业化销售。（报告来源：未来智库）
二、养猪：猪价进入上行周期，配置行业龙头
2.1、猪价反转，第一轮产能去化已结束
当前生猪价格已进入上涨趋势。自 2006 年以来，我国的生猪价格共经历了四轮 周期： 第一轮周期（2006 年 7 月至 2010 年 6 月），是由于经济过热开启的价格周期， 上行期和下行期分别为 21 个月、26 个月，累计共 47 个月。本轮周期由经济过 热开启，07 年的蓝耳病以及 09 年出现的猪流感加剧了周期波动。
第二轮周期（2010 年 7 月至 2014 年 3 月），在国际金融危机爆发后，我国政府 推出了四万亿元计划，进而开启了第二轮生猪周期，上行期 15 个月，下行期 31 个月，呈现出快涨的趋势。本轮周期受到疫病干扰较少，是一轮较为典型的内生 因素主导的猪周期。
第三轮周期（2014 年 5 月至 2018 年 4 月），我国的环保禁养政策加速产能去化， 驱动猪价新一轮上涨，本轮周期的上行期为 25 个月，下行期为 22 个月。
第四轮周期（2018 年 5 月至 2021 年 10 月），2018 年 8 月中国首次报告非洲猪瘟 疫情后，我国多地出现了非瘟疫情，接近 40%的产能去化推动了猪价的新一轮上 涨，之后在产能超预期恢复下于 2021 年开始下行，10 月见到价格绝对底部。本 次猪价上行及顶部震荡期共 33 个月，下行期 8 个月。 本轮周期（2021 年 11 月至今），行业平均养殖成本在上一轮周期结束后显著提 高，在经历一轮极深度亏损后，至 2022 年 5 月行业部分养殖主体还处在亏损状 态。2021 年行业普亏后，7 月产能环比转负，并持续去化至 2022 年 4 月。3 月 淡季猪价再次探底后，4 月底猪价正式进入上行通道。
四月以来猪价快速上涨，能繁母猪去化速度趋弱，行业去产能或接近尾声。自 21Q3 以来猪价深跌，行业进入去产能周期，能繁母猪存栏环比呈加速下降趋势。 据农业农村部，2022 年 4 月全国能繁母猪存栏环比-0.2%，同比-4.3%。在行业 对下半年行情一致乐观预期下，5 月能繁母猪存栏环比+0.4%。根据统计局数据， 本轮周期能繁母猪自高点累计去化达到 8.5%，相较于前几轮周期产能去化幅度 （达到 15%以上），当前从能繁母猪绝对值数据看去化深度不足，但是我们认为 当前产能的效率相较于非瘟之前有所下降，同样绝对值的能繁母猪对应的市场供 给更少，尽管四月以来行业受到新冠疫情导致的调运不畅、部分养殖户惜售压栏 等影响，我们认为导致猪价持续上行的根本原因还是前期产能、配种下降导致的 生猪供给转降。
猪肉进口量同比快速下降。2020 年我国猪肉进口量在 438 万吨。2021 年猪价下 跌，猪肉进口量快速下滑，全年进口量为 371 万吨，同比下降 15%。2022 年至今 进口量继续缩减。
上市公司持续扩张也是行业产能去化不及预期的一个原因。上市公司融资能力 较强，在本轮行业历史级别的深度亏损中能够消耗更多的资本来保住自身产能， 在本轮没有外界因素干扰产能去化过程的背景下，行业实际产能去化速度较慢。
从补栏角度来看，目前养殖户补栏情绪并未明显高涨，短期仔猪价格涨势较好， 但是二元母猪的价格还没有启动上涨。当下外购仔猪育肥的盈利水平高于自繁自 养，但是前期退出的不具备自己繁育二元母猪能力的养殖主体还未启动大规模补 栏，我们认为随着行业盈利状况持续改善，2022 下半年的母猪存栏量会逐步提 升，对 23 年的生猪出栏量造成影响。
关注产能拐点及产能效率变化。5 月能繁母猪存栏环比转正，预计十个月之后的供给端再现拐点。23 年春节后猪肉市场将逐月呈现供给增多，需求季节性下滑 的情况。据农业部统计局公布的能繁母猪产能绝对值，在假设母猪效率以及出栏 均重不变的情况下，如果本轮周期产能爬坡的速度弱于市场预期，2023H1 的猪 肉市场供给同比 2022H1 会呈现下滑的状态，在需求稳定的情况下 23H1 的生猪价 格同比 22H1 会出现一定的涨幅。
23H1 的供给核心变量当下养殖主体的补栏情绪， 在上一轮超级猪周期中能繁母猪结构的变化和后续母猪更替中（淘汰母猪后二元 母猪占比提高）带来的效率差异，以及饲料价格高企带来的养殖主体成本上升。 根据我们测算，如果粮价在全年一直保持高位，养殖户的饲料成本约上升 1 元 /kg，抵消效率提升带来的母猪摊销成本下降后行业的完全成本可能仍处于上升 状态。但是短期受到惜售压栏，二次育肥等影响导致供给减少带来的猪价涨速快 也会对给养殖主体带来乐观的猪价预期，可能导致补栏情绪高涨，提升后续市场 供应。我们需要对未来几个月的产能变化情况持续保持紧密跟踪。
2.2、历史级别亏损后行业产能恢复速度可能偏慢
2021 年猪粮比价跌至 5 年同期的最低水平。猪粮比是衡量我国生猪养殖行业的 关键性盈利指标，也是我国政府进行政策制定的依据，参照《完善政府猪肉储备 调节机制做好猪肉市场保供稳价工作预案》中的相关规定，当猪粮比值跌破 5 时 将会触发一级预警。行业从 21 年 7 月以来一直处于猪粮比价极低的状态，这证 明了目前行业正在面临近几年最为明显的深度亏损。同时，上一轮周期高点通过 外购二元母猪以及仔猪达成快速扩张的养殖主体成本高企，在非洲猪瘟防控手段 不成熟的背景下行业真正通过超级猪周期实现盈利的养殖主体并不多，而成本控 制差也导致了在本轮行业的深度亏损中部分企业亏损超预期。
2.3、板块深度调整，关注猪价上行带来的业绩边际改善确定性
估值空间大：前期板块深度调整，具备成长性的公司估值有望修复。前期猪价 持续下行，叠加成本上升，导致板块深度调整，当前成长性较好的公司头均市值 处于相对底部，近期随着猪价快速反弹，下半年行业有较大幅度的反弹预期，成 长持续兑现的公司估值有望修复。
猪价上行确定性强：在前期去产能过程中，我们预计能繁母猪效率的提升会抵 消部分产能绝对值的下降，但行业养殖效率仍未恢复至非瘟前水平，同样水平 的产能所对应的供给更少。同时今年以来全球粮价高企，饲料价格不断走高， 成本的提升也会拉低规模场产能爬坡的速率。我们看好猪价提升的确定性，但 同时也对猪价上涨过程中其他因素（如散户压栏、二次育肥）对产能复苏的扰 动保持关注。
三、养鸡：关注去产能，猪鸡行情有望共振
3.1、黄鸡产能去化明显，禽价迎反弹
白鸡上游产能仍在历史高位。2021 年国内白鸡祖代更新（引种+自繁）124.6 万 套，同比+24%。随着禽价持续低迷，2022 年 1-5 月祖代更新量同比-19%，更新+ 强制换羽量同比-9%。产能方面，5 月全国祖代白羽肉种鸡存栏 169.7 万套，同 比-1%，其中祖代在产存栏 113.1 万套，同比+4%；5 月全国父母代存栏 6707.9 万套，同比-8%，其中父母代在产存栏 3911.2 万套，同比-13%。尽管上半年祖代 更新量同比下降，白鸡上游产能整体仍在高位。
黄鸡方面，父母代产能去化明显。由于前期价格持续低迷，2021 年下半年黄鸡 父母代产能开始去化。2022 年 5 月协会监测企业祖代黄羽鸡平均存栏为 261.2 万套，同比-0.9%；其中祖代在产存栏 146.7 万套，同比-5.1%。父母代方面，5 月监测企业黄鸡父母代总存栏 2260.1 万套，同比-7.2%；其中父母代在产存栏1360 万套，同比-6.9%。5 月末父母代在产存栏 1358.7 万套，较最高点已下降 14%左右，接近 2018 年时期低位水平。
三季度禽价有望进一步反弹。2018-2019 年禽价历史性上涨行情导致行业产能大 幅攀升，2020 年来新冠疫情反复影响下游消费，加上 2021 年猪肉进入下行周期 削弱其他蛋白类替代需求，禽链价格持续低迷。在行业持续亏损下，禽产能已开 始去化，其中黄鸡父母代产能已降至历史低位，价格已进入上涨趋势。预计三季 度随着消费旺季到来，叠加猪肉价格上涨带动，禽价有望进一步上涨。（报告来源：未来智库）
四、鳗鲡养殖：捕捞季鱼苗欠收，看好鱼价上涨
4.1、鳗鲡养殖：特色淡水养殖品种，渔业支柱产业之一
鳗鱼肉质鲜美，营养丰富，居民需求持续上涨。鳗鱼作为水产养殖业中的高端消 费品，营养丰富，高密度脂蛋白比例高，味道鲜美，富含多种蛋白质、各类维生 素、微量矿物质，具有清凉解暑，滋补强身的作用。随着消费升级，国民收入的 消费性支出不断提高使得居民对高质量、高营养价值的鳗鱼产品需求愈发旺盛。我国日料店数量 2019 年达到 6.5 万家，2020 年超过 8 万家，同比增长 连续 7 年超过 20%，日料店在我国华东片区数量最多，占比达到 37.12%，其次是 华南占比达到 18.15%，其中上海市的日料门店最多，达到近 3000 家，日料店在 我国的快速增长将不停带动鳗鱼食品需求上涨。
鳗鱼内销增长显著，消费前景广阔。近年来，国内鳗鱼相关餐饮商户数量连续两 年同比增速超过 14%，鳗鱼菜品种类已达 6 万余种，近 1000 万中国人每月至少 吃一次鳗鱼。我国目前年鳗鲡养殖数量稳定在 23 万吨，国内活鳗养殖年生产能 力在 15 万吨左右，我国鳗鱼消费量占总产量的 60%左右，消费总量未来 5 年有 望逐渐赶超日本年 13.6 万吨的消费量，国内鳗鱼消费量从 2005 年的 2000 吨不 到增长至今日近 6 万吨，消费增长迅速。全球鳗鱼年消费量接近 21 万吨，日本 是鳗鱼消费第一大国，年消费量超过全球 50%，按日本总人口 1.2 亿测算，日本 年人均鳗鱼食用量在 1.13 千克/人，假设我国一线及部分新一线城市（仅选取了 8 个城市）人口未来人均鳗鱼食用量水平达到日本人均食用量水平的 2/3，鳗鱼 消费量便将达到 10.4 万吨，供需缺口十分巨大，消费前景广阔。
鳗鱼无法人工培育，自然种苗供给十分有限。由于鳗鱼雌雄同体，性别可随时变 换，同时鳗鱼有洄游特性，使得鳗鱼无法进行人工繁育。鳗鱼生活习性十分特殊， 现今主要进口鳗苗为日本鳗和美洲鳗，日本鳗产卵时期会洄游回马里亚纳海沟产 卵，产卵后便会死亡，孵化后的柳叶鳗随着北赤道洋和黑潮逐步向大陆架迁移， 漂流过程中，会顺利游至中国大陆、中国台湾地区、日本、韩国等东北亚地区的淡水 河川，变为玻璃鳗，部分玻璃鳗在每年 11 月及次年 3,4 月之间被渔民捕获后进 行人中繁育，部分未被捕获的鳗鱼则继续上游，进入河川成长为黄鳗，经过 5-6 年的生长，黄鳗逐渐性成熟为银鳗，再回到马里亚纳海沟产卵，最终为这一过程 画上句号。
美洲鳗则更为神秘，至今尚未能精准找到它们的产卵地，但它遍布于 美国北卡罗来纳洲的每个水生栖息地，其数量近年来一直在急剧下降。目前由于 鳗鱼这种特别的生活习性使得人工无法模拟，所以目前鳗苗完全依赖捕捞，保持 自然野生性状，过渡捕捞也使得鳗鱼的供给受限。
鳗苗供给不确定性强，鳗鱼养殖成本波动大。由于鳗苗的供给受多重因素的影响， 使得鳗苗每年的供给十分不确定，价格波动巨大，鳗苗价格一般在 5-20 元/尾之 间波动，而鳗鱼的产量严格受制于鳗苗的供给，所以导致鳗鱼养殖的成本波动也 十分巨大，鳗鱼养殖周期通常为 12-18 个月，因此鳗苗与鳗鱼价格之间存在一定 的滞后性，可根据之前鳗苗的捕捞情况判断当下的鳗鱼的供给。截止 2022 年 5 月，东亚地区最终鳗苗获超 42 吨，同比下降超过 27.8%，其中中国大陆累计捕 获的鳗苗数量最多，占比达到 69.5%
鳗苗供给减少，鳗鱼价格将引来上涨。如 2018 及 2019 年，由于东亚鳗苗捕捞量 大幅减少，鳗苗价格大增，导致 2020 年的日本鳗流通均价大幅增长，同比增长 超过 26%，但 2020 年鳗苗捕捞量大增，导致 2021 年日本鳗流通均价大幅下降， 同比下降达到 50%。近两年鳗苗供给相对往年持续减少，2022 年 5 月中国大陆日 本鳗流通价格均价 2p（代表 1 公斤称得 2 条鳗鱼，后类同），2.5p，3p 已分别升 至 80,90,110/公斤，中国大陆美洲鳗流通价格均价 2p，2.5p，3p 已分别升至 73,83,93 元/公斤。类比 2018 及 2019 年，由于鳗苗供给的减少，鳗苗价格飙升 至 35 元/尾，接近历史高点，由于今年鳗苗供给减少，我们预计今年鳗苗价格将 继续迎来上涨，2023 年鳗鱼价格也将有所上升。
鳗苗运输要求高，难度大。由于鳗苗十分脆弱，在对其进行运输前要做好充足的 准备工作。首先要计算好运输路线的时长、路中可供加水的地方、氧气的含量， 同时还要结合不同的天气、季节、水温做出相应调整，其次要控制好鱼篓、氧气 的安装，防止鳗苗由于氧气过多或过少而死亡，所以一般运输距离在 200-250 公 里，时间要保持在 3-5 小时内。 人工鳗鱼养殖周期一般为 12-18 个月。从引进鳗苗投塘开始，鳗苗初期生长十分 迅速，仅需两个月便能从 5000p 规格生长至约 60p，随后一年时间才能生长至 5p 规格，达到日本出口要求，随后再通过调整养殖手段培育 8 个月，便能生长至 2p 规格，该规格主要供应国内市场。
鳗鱼养殖散户较多，规模化空间大。鳗鱼养殖主要集中在广东、福建两省，两省 的鳗鱼养殖量占据全国 95%以上。目前鳗鱼养殖户大多是散养户，养殖规模较小， 抗风险能力弱，鳗鱼养殖的管理及疾病防治问题一直是散户养殖的难点，鳗鱼养 殖对散养户属于“高风险，高收益”行业。当下行业中仍未出现规模较大的企业， 未来随着国家环保政策要求趋严，养殖行业规模化优势的体现，养殖技术的进一 步提升，鳗鱼养殖的集中化仍有较大提升空间，龙头养殖企业现已采用现代工厂 技术和现代生物学技术工厂化健康鳗鱼，实行封闭或半封闭管理，根据鳗鱼的不同体规格设定不同投喂量，将料肉比控制在最佳 1.3-1.5 之间，以少量多餐的方 式进行投喂，降低饲料成本，这种高效健康养殖将是未来鳗鱼养殖的主要模式。
五、后周期：低点已过，景气度持续回升
5.1、畜禽周期下行影响后周期板块，短期需求意愿转弱
饲料、疫苗整体表现与猪周期关系较大。饲料板块中，猪饲料是主导，且利润水 平高于禽料，除却水产料占比较高的海大集团，猪料基本主导了上市公司饲料业 务的主要方向。类似的情况还有疫苗，猪苗为主禽苗为辅是目前主要格局。在盈 利不佳、存栏下行的时期，周期角度对饲料、疫苗行业均有压制。
猪料销量同比增速持续回落，禽料增速转负。2021 年随着养猪行业由盈转亏， 生猪存栏恢复速度减慢，全国猪饲料销量增速亦持续回落，但仍保持正增长。禽 料方面，随着行业反复亏损，蛋禽、肉禽饲料销量整体较为低迷。水产料整体保 持较快增长。
5.2、相对优势明显，优选白马龙头
景气度回升，我们认为后周期板块中仍可优选白马龙头。饲料行业，龙头以量 取胜，做精做优，在成本管控、扩张能力、抗风险能力等方面都有显著优势。每 轮周期波动都是小企业淘汰、行业加速集中的契机，未来饲料行业集中度仍会持 续提升，且强者愈强，建议持续重点关注行业龙头海大集团。疫苗行业，集中度 已经不低，龙头公司从牌照、研发、制备、销售全产业链优势基本已经确立。建 议底部关注具备核心竞争力的企业，如制备销售领先的生物股份、研发能力突出 的科前生物、普莱柯，牌照齐全、资源占优的中牧股份等。
六、宠物：赛道好，国产品牌弯道超车
6.1、国内宠物市场快速增长，远未饱和
受益于老龄化进程加速，日本宠物市场规模持续增长。随社会老龄化发展，人们 把宠物当作家庭成员的情感需求越来越强烈，越来越多的家庭选择饲养宠物。伴 随着老龄化的进程，日本宠物产业的规模不断增长。我国老龄化正在加速，国内 宠物市场规模有望持续增长。
国内宠物市场远未饱和，未来市场规模有望超越美国。2020 年美国宠物消费市 场规模为 1036 亿美元，同比增速为 6.69%。2021 年中国宠物消费市场规模为 2490 亿人民币，约为 371.64 亿美元，同比增速达到 20.58%。虽然美国宠物市场 规模是中国市场的近 3 倍，但其增速远低于中国市场，未来中国市场规模有望超 越美国。
6.2、资本涌入，为宠物市场发展提速
宠物行业受到资金追捧。近年资金密集涌入行业，融资品牌涵盖宠物用品、宠物 食品、宠物医院、社区服务等所有子行业。中国宠物行业在 2019 年发生的投融 资事件共计 26 例，总融资额超过 22 亿元。从细分行业看，宠物食品与宠物零售 板块相对强势，受资本追捧。宠物食品在基于产能投入和投资需求大的情况下， 2019 年融资高达 8.2 亿元。宠物零售板块在 2019 年融资高达 8.7 亿元，投融资 活跃。
6.3、宠物数量稳定增长
我国饲养率与发达国家相差较大，有巨大提升空间。2019 年中国家庭宠物饲养 率仅约 17%，远低于美国的 67%、澳大利亚的 62%和英国的 44%。中国饲养率远低 于发达国家水平，未来或有数倍的提升空间。
宠物数量稳定维持个位数增速。从宠物数量看，中国狗猫数量维持较为稳定的增 长速度。根据中国宠物白皮书，2021 年中国城镇狗猫数量达到了 1.12 亿只，比 2020 年增长 11.41%。其中，狗只数为 5429 万只，比去年增加 3.96%；猫只数为 5806 万只，同比增长 19.42%，增幅显著，首次超过狗的数量。与中国庞大的人 口基数与家庭数量相比，宠物数量仍然偏低，未来宠物数量仍然有很大的上升空 间。
6.4、宠物消费结构优化，不断升级
收入水平提升推动宠物消费升级。随人均可支配收入的增加，90 后消费不断增 长、中高端消费比例提升，其对生活质量的高要求不断刺激宠物市场扩大。其次， 与 2019 年相比，2020 年大学本科及硕士以上学历的宠物主人占比分别增长了 11.2%和 4.5%，月入一万以上的人群占比超过 30%，宠物主人在大众化的同时， 也在趋于高学历和高收入化。
此外，超过 60%的养宠人士为女性，随着男女收入 差距逐步缩小，既有收入又有消费欲望的女性将会在未来大大提升宠物市场的消 费规模。受互动媒介影响，养宠成为新潮流。短视频与宠物内容的结合，将养宠变成社会 新潮流，使养宠新观念在消费主力中更加普及，不仅带动养宠人数的增加，在网 红效应的影响下宠物消费结构也在不断优化，消费群体逐渐增加高端宠物及相关 产品的消费，因而刺激宠主或潜在宠主在宠物食品上的消费。
6.5、新零售模式蓬勃发展，国产宠物食品品牌弯道超车
近年电商经济推动宠物食品行业爆发式增长。2010 年至 2013 年我国宠物食品行 业增速稳定在 10%左右，2014 年至 2018 年国内宠物食品行业爆发式增长，主要 源于 2014 年电商宠物食品经济的爆发，远远超过美国、欧洲及日本等地区。
线上营销渠道扩大，国内品牌占明显优势。国外品牌进入中国宠物食品市场的时 间较早，在线下优势明显。但是随着线上渠道的占比的快速增大以及总体规模的 高速增长，2014 年至 2017 年中国宠物食品行业国产品牌增长率逐渐超过国外品 牌。特别是在零食市场，由于国外知名品牌主打宠物主食产品，宠物零食市场的集中度较低，市场进入壁垒小，因此国内宠物食品品牌凭借高的性价比和具有优 势的营销渠道，使得国产品牌近年来获得更高的增长率。
短视频的用户与宠物主高度重合，短视频经济盛行助力行业发展。在各大短视 频平台中，最热门的 IP 之一往往有宠物。在抖音中，热度排名第一的是一只名 叫“会说话的刘二豆”的猫，粉丝总数高达 3899.6 万。在快手中，热度排名第 一的是一只“金毛蛋黄”的狗，粉丝总数高达 2615.7 万。短视频的用户与宠物 主大多为 80 后、90 后，人群高度重叠。短视频热门 IP 或引起用户的养宠意愿， 进而短视频的兴起有利于宠物行业的扩大。
短视频平台火热，宠物行业直接受益。例如在快手站内宠物的发展正处于高速增 长期，至 2021 年 6 月，快手已吸引 5000 万宠物创作者，快手宠物短视频单日最 高播放量已超 12 亿，单日观看总时长峰值超 4 亿分钟。从消费侧来看，站内有宠人群潜在消费需求大。从供给侧来看，快手宠物仍处于持续增长期，未来将在 丰富细分品类和供应链角色进一步布局，提升货品结构多样性。
国产品牌逐渐在宠物食品市场崭露头角并占据主导地位。在 2019 年淘宝线上销 售数据中，国产品牌疯狂的小狗市场份额为 4.4%。此外，其他国产品牌例如： 耐威克、伯纳天地、鼎鑫等也逐渐被消费者所认可。国产品牌的用户群体逐渐扩大，用户粘性提升。根据 2022 年京东宠物店铺相关 数据，最受追捧的店铺是麦富迪京东自营旗舰店，粉丝数高达 687.4 万。其余国 产品牌：伯纳天纯、耐威克、比瑞吉等也在榜上有名。
国产品牌逐渐撼动进口品牌地位。根据 2021 年天猫双十一宠物食品热销榜，国 产品牌耐威克的销量已经进入第一梯队，伯纳天纯、比瑞吉的销量也均进入了前 二十名。此外，天猫宠物食品负责人在 2021 年年初指出，天猫宠物 2021 年将服 务一亿养宠消费者，扶持亿元俱乐部，孵化千万级别新店，并扶持出十万会员的 品牌店铺。
考虑到国产品牌日益兴起，其市占率将进一步上升。多个国产新兴品牌成为爆款。例如：小壳上线了一款猫用冻干洁齿棒，这款产品 一经上市就获线下渠道热捧，第一天就卖出 34800 袋，累计月销达 30W+。高爷 家的天猫店仅仅在今年初才上线，短短不到半年的时间里，就在 618 天猫年中大 促中获得了“新锐 TOP”的成绩。帕特诺尔 2018 年获得亚宠展年度黑马 TOP5； 2019 年拿下第二届宠物新国货大会“宠物零食年度黑马品牌”，开创国内首款冻 干鹌鹑蛋黄宠物零食新品；2020 年 1 月宣布完成千万级天使轮融资。
6.6、国产品牌加速走出去，海外并购做大做强
6.6.1 中宠股份海外并购案例
伴随着中国本土品牌的崛起和国际化进程的加快，越来越多的本土宠物公司开 始布局国际市场。国产企业希望通过海外并购来完善自身产业链，丰富企业的产 品结构，使产品达到层次化差异，以满足不同消费层级的需求，也希望通过对海外公司的收购进一步打开国际市场。中宠股份在 2018 年发布公告，以 1,500 万 新西兰元（约合人民币 6,800 万元）成功收购 NaturalPetTreatCompanyLimit （以下简称“NPTC”）ZealPetFoodsNewZealandLimited（以下简称“ZPF”）100% 的股权，控股全球知名天然宠物食品品牌——ZEAL。 收购 ZEAL 为高端品牌运营带来新契机。此次收购全面加快中宠股份全球化战略 布局步伐。
NPTC 是一家成立于 1999 年，并以纯粹、洁净、绿色的形象被全世界 所认知，其自主品牌 ZEAL 为新西兰原装进口天然宠物食品，包括猫狗零食、软 干粮、猫狗罐头及宠物牛奶。中宠股份将新西兰 NTPC 及 ZPF 公司优质产业供应 链引进国内，促进供应链的精细化管理把控和领先的技术研发能力，提升中宠股 份在研发及技术领域的布局及竞争优势。
ZEAL 牛奶成为高端爆品，未来有望全品类拓展。公司将 ZEAL 牛奶打造成高端爆 品，我们预计 2020 年 ZEAL 同比增长 100%-200%。未来 ZEAL 将会实现牛奶、主 粮、罐头、零食等全品类拓展。
2021 年中宠股份海外并购再下一城。中宠股份在 2021 年 2 月 1 日公告，公司拟 以 自 筹 资 金 合 计 3,343 万 新 西 兰 元 （ 约 合 人 民 币 1.5 亿 元 ） 收 购 由 VLRGlobalHoldingsPTE.LTD 和 StuartStirlingTAYLOR 持 有 的 PetFoodNZInternationalLimited（以下简称“PENZ”）70%的股权，本次收购完 成后，PENZ 将成为公司的控股子公司。PFNZ 坐落于新西兰北岛东海岸城镇吉斯 本（Gisborne）。自 2010 年以来，PFNZ 一直致力于运用新西兰天然的原材料，依托于其多年积累的生产经验和严格的食品制造标准，向国际市场出口健康的高 端宠物罐头食品。
新西兰在中宠股份布局海外市场中发挥重要作用。PFNZ 是新西兰最大的宠物罐 头代工厂，其客户包括在中国广受欢迎的高端品牌 ziwi 巅峰和 k9。在本次收购 完成后，中宠股份将在中国、新西兰、加拿大、美国等全球最重要的宠物食品产 地和市场，均拥有前瞻性的产能布局。据公告显示，本次收购是中宠股份布局海 外战略的重要一环。收购完成后，中宠将进一步加强公司产品线丰富程度和产品 交付能力。此外，通过本次收购，公司将进一步提高对国内外宠物食品产业资源 的整合能力。本次收购的标的具备良好的生产工艺，其产品在包括中国在内的多 个国家及地区销售情况良好，与公司积极开拓国内市场的战略之间具备关联性。
6.6.2 佩蒂股份海外并购案例
佩蒂收购新西兰 BOP 公司，有助于公司打开国内高端宠物食品市场。佩蒂股份 在 2018 年发布公告显示，完成 BOPIndustriesLimited100%股份收购。BOP 控制 的 Alpine 是专业从事宠物食品的生产、加工和销售的新西兰企业,主要产品是高 端宠物肉质零食,以生牛皮、牛肉、羊肉、鸡肉、淀粉等为原材料。新西兰拥有 纯天然牧场,畜牧业发达,在高端宠物食品生产方面具有独特的区域优势。
Alpine 的销售区域主要是新西兰和美国,2017 年实现营收 6240.45 万元,同比增长 34.49%,净利润 622.58 万元,同比增长 74.34%。通过收购,公司将实现与 Alpine 的业务协同,一方面公司利用在国内的渠道优势,帮助 Alpine 拓展开拓中国市场; 另一方面,能够丰富公司的产品线,增添新的利润增长点,与公司在新西兰的业务 实现协同。凭借强大的产品力和独特的 ODM 模式,公司与众多海外客户实现深度 绑定,目前已进入美国知名宠物食品公司品谱和 Petmatrix 的供应链。（报告来源：未来智库）
6.6.3 新希望集团海外收购案例
新希望收购澳洲本土宠物食品巨头。新希望集团 12 月 19 日召开发布会正式宣布， 新希望集团作为第一大股东，联合厚生投资、新加坡主权投资公司淡马锡、中投 海外直接投资有限责任公司、启承资本等投资者，已于 2017 年 11 月 30 日完成 了对澳洲宠物食品公司 RealPetFoodCompany（真诚爱宠公司）的收购。“真诚爱 宠”作为澳大利亚本土最大、澳新市场第二大的宠物食品企业，一直稳健地立足 本土并积极拓展国际市场，公司旗下拥有丰富的宠物食品品牌组合，在近两年的 发展中专注于向消费者提供高端、优质的宠物食品，尤其在宠物冰鲜粮和天然粮 领域，已经成为了全球最大的宠物冰鲜粮生产商。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站