“开盘后股价上涨3.30%。”
本文为IPO早知道原创
作者｜苍穹
据IPO早知道消息，山东凤祥股份有限公司（简称“山东凤祥”，09977.HK）今日于港交所主板挂牌上市，并正式成为港股“全产业链肉鸡食品第一股”。
本次IPO凤祥股份共发行3.55亿股股份，以每股3.33港元的发行价计，扣相关发行费用之后，募资所得款净额约为10.04亿港元。西证国际担任凤祥股份上市的独家保荐人。
截至9:40，凤祥股份股价达到3.44港元/股，较发行价3.39港元上涨3.30%，市值达到48亿港元。
近两年，以猪、鸡为代表的肉类赛道一度开启“超强周期”，奏响量价齐升的主旋律。除受益行业赛道的红利之外，凤祥股份还有哪些亮点值得投资者关注？IPO早知道认为，行业地位、竞争策略及财务表现共同铸就凤祥股份成功的压舱石及护城河。
兼具品牌与渠道优势
山东凤祥股份最早可追溯至1991年，其在成立初期就获授进出口贸易权，业务一举拓展至海外。历经20余年的发展，现时山东凤祥股份已成为中国领先的禽类制品加工商，主要用白羽肉鸡生产鸡肉制品，亦生产及推广各种深加工鸡肉制品。
截至2016年、2017年、2018年及2019年12月31日止四个年度，山东凤祥股份饲养的白羽肉鸡总数分别为111.6百万只、111.4百万只、103.8百万只及101.7百万只；与此同时，山东凤祥加工的白羽肉鸡总量分别约为17.7万吨、18.4万吨、17.4万吨及17.4万吨。
根据弗若斯特沙利文报告，就2019年商品肉鸡的产量而言，山东凤祥是中国第二大全面一体化白羽肉鸡生产商，市场份额为3.1%；就2018年出口收入及出口量而言，山东凤祥是中国最大的全面一体化白羽鸡肉出口商；而按2019年鸡只生产数量及生产吨数计，山东凤祥在中国白羽肉鸡及黄羽肉鸡总产量中所占市场份额分别为1.7%及1.4%。
山东凤祥销售模式（来源：聆讯后资料）
凭借多年建立的市场地位，山东凤祥股份在业内享有良好的市场声誉，旗下凤祥食品（Fovo Foods）、优形（iShape）及五更炉（Wu Genglu）三大深加工鸡肉制品品牌越来越为为人所知。目前山东凤祥的鸡肉制品已远销至日本、欧盟、马来西亚、韩国、蒙古及新加坡，2019年海外销售额达到966.4百万元，占当年总收入比例的24.6%。
山东凤祥前五大客户情况
由此山东凤祥形成多元化的稳定客户群。在其五大客户中，有来自日本的Foodlink Corporation，也有来自马来西亚的Ayamas FoodCorporationSdnBhd，还有国内的每日优鲜。五者绝大多数与山东凤祥的业务关系达到20年以上，2019年合计贡献收入总额的28.9%，这在一定程度上锁定山东凤祥的业绩表现。
而在食品行业，渠道对一家公司的影响至关重要。山东凤祥股份已经搭建多层次的渠道网络，通过B2B模式及B2C模式进行销售，B2C模式则是其今后的努力方向。于往绩记录期间，山东凤祥股份通过其所经营及运营的旗舰店及其他第三方线上平台运营商来维持其在第三方线上商城（包括京东、苏宁易购、盒马鲜生及天猫）上的业务，并向山东阳谷的若干超市及便利店直销产品以在山东境内渗透其品牌。
覆盖肉鸡全产业链
“公司+农场主”模式广泛应用于肉鸡生产，即肉鸡生产商为农场主提供标准化资源，由农场主负责饲养商品代肉鸡，并在商品代肉鸡成年后将其售予生产商。该种模式有助于解决公司日常经营及发展中可能遇到的困难，诸如缺乏资金、土地可用性、环境管制成本等，但并不利于监控整个生产，使得公司难以确保最终产品的质量。
山东凤祥股份采用纵向一体化的业务模式，涵盖完整的白羽肉鸡产业链，包括饲料生产、养鸡、屠宰加工、禽肉制品（主要包括生鸡肉制品及深加工鸡肉制品）的分销及销售。于最后可行日期，山东凤祥拥有22个种鸡场、三个孵化场、45个肉鸡场、7个屠宰加工厂、两个饲料加工厂及一个有机肥料厂。仅在山东境内，山东凤祥的生产设施总建筑面积约为5.1百万平方米。
山东凤祥纵向一体化链条（来源：聆讯后资料）
基于此等基础设施，山东凤祥每年可饲养约113百万只肉鸡及可屠宰约120百万只鸡，并每年可加工约230,000吨鸡肉。
在凤祥看来，纵向一体化模式使得公司能提升生产效率及具有适应及把握各种客户需求的强大能力和灵活性。更具体点说，纵向一体化模式进一步增强其在适应不断变化的行业趋势和客户偏好的同时维持平衡而稳定产量的能力，有效管理从肉鸡养殖到禽肉制品销售的质量及成本，并能于市场低迷时保持良性增长，从而确保稳定的利润率及产量。
此外，山东凤祥股份还拥有严格且全面的食品安全卫生体系及质量控制系统，确保其在生产的鸡肉制品、采购的用以生产饲料（父母代种鸡苗、肉鸡鸡蛋及鸡肉制品的原材料）过程维持高标准；并拥有成熟先进的生产工艺及以市场为导向的研发能力，维持一支由45名成员组成的研发队伍，还在山东、上海及东京设有三个研究机构。
价增利涨降杠杆
过往山东凤祥股份取得相当不错的财务业绩，其中收入从2016年的23.54亿元增至2019年的39.26亿元，复合年增长率为18.6%；同期利润从1.20亿元增加至8.37亿元，复合年增长率达到91.1%。
山东凤祥利润表（来源：聆讯后资料）
细分分部来看，生鸡肉制品依然是山东凤祥股份收入贡献的大头，但深加工鸡肉制品发展迅猛。2016-2017年山东凤祥深加工鸡肉制品的收入从6.28亿元增加至14.33亿元，复合年增长率为31.7%，快于公司整体业务增速，贡献率上升9.8个百分点至36.5%。
在收入与利润大幅上涨的同时，山东凤祥股份的纯利率于2019年年底攀升至21.3%，约是上一年4.3%的近5倍；股本回报率（调整后）和资产回报率（调整后）分别上行至37%以及18.9%。
此间山东凤祥股份经历涨价的脉冲效应。始于2018年8月非洲猪瘟爆发以及海外祖父母代种鸡苗供应预期出现短缺，鸡肉制品的需求增加，导致2019年山东凤祥股份生鸡肉制品的平均售价上涨约19.2%。
趁着业绩大爆发的时点， 山东凤祥股份加速降低财务杠杆。于2019年末，山东凤祥股份资本负债比率降至60.4%，较上一年减少43.8个百分点；同期净负债对股本比率降至35.7%，较上一年降低42.3%，流动比率则上行至0.94倍。
山东凤祥偿债能力比率（来源：聆讯后资料）
山东凤祥股份还奉行稳健的运营资本管理策略，存货周转天数从2017年的76.6天降至2018年的51.8天，并进一步降至2019年的43.4天；而在2019年，山东凤祥贸易性质应收款项周转天数为18.4天，处于相对良好的态势。