2011年，东盟提出《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）构想，2012年16个国家领导人发布《启动<区域全面经济伙伴关系协定>谈判的联合声明》，2019年11月印度决定退出谈判。2020年11月15日，RCEP由15个国家正式签署落地，标志着全球经济体量最大的自由贸易区在历经8年谈判后终于宣告诞生。
- 疫情影响下区域贸易谈判重现加速现象，RCEP为重要成果
根据WTO公布的数据显示，90年代至金融危机前为全球区域贸易乃至全球贸易的加速期，但2009年后，新增区域贸易协定数量逐年下降。加之过去十年全球呈现出“生产端持续扩张，消费端停滞不前”的格局，逆全球化的声音甚嚣尘上。但是今年疫情的爆发似乎触发了一种“不破不立”的力量，打破了这一僵局，不但让欧盟于7月20日达成了过去20年都讨论未果的统一财政，也令双边及多边贸易谈判加速，区域全面经济伙伴关系协定（RCEP） 当属今年贸易谈判中最重要的成果。
图表1：每年新增区域贸易协定（RTA）数量
数据来源：WTO、广发 证券发展研究中心
- RCEP已于11月15日签署落地，但正式生效仍需数月时间
北京时间2020年11月15日,RCEP正式签署落地。RCEP最早于2011年由东盟十国发起，谈判进程历经波折。今年受全球疫情爆发的影响，各国 “抱团取暖”及降低经济成本的诉求提升，区域贸易谈判升温，RCEP签署落地。但需注意的是，签署落地并不等于正式生效。根据各国安排及该协议生效规则预测，RCEP生效还需数月时间，而成员国之间落地全部关税承诺则需20年以上时间。
- RCEP为目前经济体量最大的已落地自贸协定，成员国间捆绑式合作加深
RCEP成员国包括中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰和东盟十国（新加坡、马来西亚、泰国、菲律宾、印度尼西亚、越南、缅甸、柬埔寨、老挝及文莱），共15个国家。由此，RCEP经济总量占全球比重高达29.22%（2018年数据），成为目前已达成的、经济体量最大的自由贸易协定。
根据RCEP协议，成员国之间90%的货物贸易将实现零关税，且最终目标是逐步消除所有货物贸易的关税。因此，此恶意落地后，成员国间的平均关税将逐步接近0。此外，“缩小成员发展差距、给与低发展国家技术支持”是成员国间的合作宗旨。因此，我们预计中日韩的技术优势、东盟国家的劳动力优势、澳新两国的自然资源优势，乃至新加坡等国的贸易港优势将令成员国均能收益，并形成更加深入的捆绑式合作。
- RCEP的亮点在于中日首次达成贸易协定，中日自由贸易度有较大提升空间
在签署RCEP之前，中日间并没有任何自由贸易协定。2018年数据显示，日本自中国进口商品中有59.98%的税目免税，实收贸易加权平均税率为2.47%；中国自日本进口商品中有7.79%的税目免税，实收贸易加权平均税率为6.09%。
11月15日商务部国际司负责人在解读 RCEP 协定时提到，“货物贸易最终零关税产品数整体上将超过 90%”。11月15日日本外务省公布的《关于区域全面经济伙伴关系协定的事实》文件中提到：日本进口自中国的工业品免税税目比例将升至98%；日本出口至中国的商品中，免税税目占比将达到86%。由此可以看出，中日贸易自由度在RCEP生效后将有较大提升空间。
分项目来看，中国出口至日本的塑料橡胶、纺织服装和化学品等、日本出口至中国的矿产品、纺织服装、化学品、金属等有望在RCEP生效后快速收获关税减免红利。
图表2：日本承诺在RCEP生效1—21年间对中国分项商品免税税目数据占该分项商品税目数量比重
数据来源：中国自由贸易区服务网、广发 证券发展研究中心
图表2：中国承诺在RCEP生效1—21年间对日本分项商品免税税目数据占该分项商品税目数量比重
数据来源：中国自由贸易区服务网、广发 证券发展研究中心
- RCEP落地降低了全球贸易的不确定性，成为全球开启强资本周期的催化剂
广发 证券宏观研究团队认为，疫情冲击过后，全球将进入一轮强资本开支周期，目前来看RCEP有望成为该趋势的催化剂。原因有二：
- RCEP成员国货物贸易关税的减免将大大降低成员国之间产业转移的成本；
- RCEP将在两方面深化跨国投资开放：
- ） RCEP成员国均采用负面清单方式对制造业、农业、林业、渔业、采矿业等5个非服务业领域投资作出较高水平开放承诺；
- ） RCEP各方提供了准许自然人临时入境的承诺，为跨国投资活动提供了便利。
（注：负面清单是指政府规定哪些经济领域不开放，除了清单上的禁区，其他行业、领域和经济活动都许可。与负面清单相对应的是正面清单，即政府列明了企业可以参与的经济领域，除清单上列明的项目，其他行业和领域的经济活动都不能参与。因此，对于跨国投资而言，采用负面清单制度为企业经济活动提供了更大的空间和便利。）
如上文所述，RCEP成员国中，中日韩具备技术优势、东盟国家具备劳动力优势、澳新两国拥有自然资源优势，乃至新加坡等国具有贸易港优势。随着RCEP的落地为产业转移和跨国投资提供了更为便利的条件，这些地区的区位优势对相同目的的资金的吸引力将进一步增强，意味着区域内经贸活跃度将受提振，投资亦将提速。叠加疫情爆发以来全球地产销售热潮，我们预计未来几年全球将进入强资本开支阶段。
- 贸易不确定性降低、RCEP区域贸易相关、疫情后市场风格切换以及强资本开支收益资产将是未来半年全球资本市场中超额收益的来源
虽然RCEP尚未正式生效，但其有望消除全球贸易政策的不确定性，市场风险偏好提升，利好出口产业链。如上文所述，2009年以后全球新增区域贸易协定的数量逐年下降，生产端扩张但消费端停滞，逆全球化声音甚嚣尘上。美国总统特朗普上台后对中国、欧盟及其他贸易伙伴屡次加征进口商品关税，并在2017年上任初期就推出了由前任总统奥巴马推出的跨太平洋伙伴关系协定（TPP）。令全球贸易的不确定性增强，严重打压了市场的风险偏好。此次RCEP落地预计将逆转全球经济体对于经贸前景的预期，不确定性下降、风险偏好提升，利好出口产业链。
未来半年新冠疫苗问世预计将降低货币政策加码的可能性，市场风格暂时切换。为应对新冠疫情对经济造成的冲击，美联储等央行采取了历史上力度最猛地宽松货币政策。在此背景下，金融属性较强、受供给约束或者受益于疫情本身的资产（如铜、科技股、黄金等）大涨并跑赢其他资产，而受需求下降所拖累的原油、顺周期资产则跑输。11月9日辉瑞宣布其新冠疫苗有效性高达90%后的两个交易日，美债收益率呈现进一步走高的趋势。尽管随后又逐渐回到月初水平，但仍然说明疫苗问世、疫情约束解除将近，经济复苏前景逐步明朗且宽松货币政策难以进一步加码。在此逻辑下，市场风格预计将暂时切换，高估值资产受到一定约束、顺周期逻辑更为明确。
强资本开支周期逻辑更为清晰，美元指数贬值、非美股市吸引力逐渐增强。根据历史经验来看，在全球弱资本开支阶段，通货膨胀水平偏低，美元指数走强，美股估值提高，美股相对非美股走强；而在全球强资本开支周期，全球通货膨胀水平偏高，美元指数走弱，美股估值下降，美股相对非美股走弱，非美股市吸引力增长。
本文观点来自于广发 证券宏观经济专题报告《RCEP ：细节、亮点、生效节奏与投资机会》及《RCEP 落地，全球贸易共振 、助推 强资本开支周期》，作者张静静，SAC 执证号：S0260518040001；SFC CE.no: BOP790。
【张旭荣 一般证券从业编号：S0260120070044】