（报告出品方/分析师：天风证券 于特 缪欣君）
1. 德赛西威：专注于汽车电子技术，聚焦智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域
1.1. 历经三十余年发展，成为国际领先的移动出行科技公司
公司前身为中欧电子工业有限公司，成长为汽车电子行业的领航者。德赛西威前身为1986 年成立的汽车音响系统生产商——中欧电子工业有限公司。
公司发展经历起步、成长、飞跃三大阶段。
起步阶段：1986年，中欧电子工业有限公司成立；1998-1999 年，威迪欧相继收购飞利浦汽车音响系统与香港金山股份，中欧正式成为威迪欧和德赛集团的合资企业；2001 年，西门子威迪欧汽车电子集团成立。
成长阶段：2002年，中欧电子工业有限公司更名为西门子威迪欧汽车电子有限公司，德赛工业与西门子威迪欧汽车电子分别持有 30%和 70%的公司股份。2006 年外资股东进行股权转让，变为德赛工业与西门子股份有限公司分别持有 30%和 70%的公司股份。
飞跃阶段：2010年，德赛集团成功收购外方 70%股份，公司更名为“惠州市德赛西威汽车电子有限公司”；2017 年，德赛西威正式在深交所挂牌上市，登陆中小板；2021 年，德赛西威跨越 35 年征程，发布全新品牌主张“创领智行”。
惠创投为公司第一大股东，实际控制人为惠州市国资委。
截至 2022 年一季度报告，惠州市创新投资有限公司（下称：惠创投）持股比例为 29.45%，广东德赛集团有限公司持股比例为 27.69%。惠州市国资委持有惠创投 90%的股份，是公司的实际控制人，而广东德赛集团有限公司前身为德赛工业集团，目前是惠州德恒实业的全资子公司。
德赛西威持续践行“本土国际化”的战略，以惠州为中心，在南京、成都、上海、深圳、中国台湾以及新加坡、欧洲、日本、美国分别设立研发分部和子公司。
稳定高分红回报股东，股权激励彰显发展信心。
公司 2021 年度权益分派方案已获 2021 年度股东大会审议通过，具体内容为：以公司现有总股本 555,274,000 股为基数，向全体股东每 10 股派 4.50 元人民币现金（含税），合计派发现金股利 2.50 亿元。2021 年 11 月 26 日，公司 2021 年限制性股票激励计划授予登记完成，本次公司授予的激励对象人数为 848 名，授予的限制性股票数量为 527.40 万股。公司对员工的激励计划有利于进一步的吸引和保留核心人才，实现公司与核心经营团队的利益共享。
1.2. 公司专注电子化，产品覆盖智能座舱、智能驾驶和网联服务领域
公司产品布局全面，聚焦于智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域。公司智能座舱产品可为用户带来丰富的沉浸式交互体验，以及智能化、场景化的多模态融合体验，主要产品包括座舱域控制器、智能座舱系统、信息娱乐系统、显示模组及系统、液晶仪表等。
公司致力于提供智能驾驶整体解决方案，从智能传感器到智能驾驶域控制器及相关算法的全栈自研解决方案及多种形态业务模式组合。主要产品包括传感器（超声波雷达，摄像头，毫米波雷达等）、大算力域控制器、智能泊车系统、环视系统、驾驶员监控系统等。
网联服务是公司长远发展战略的重要组成部分，公司探索以软件驱动的新型商业模式，为车企、终端用户及生态圈伙伴量身打造商业生态模型，带来全新的价值增长动力。主要产品包括整车级 OTA、网络安全、蓝鲸 OS 终端软件、智能进入、座舱安全管家、信息安全等网联服务。
2017-2019 年，公司营收按产品分类为车载信息娱乐系统、车身信息与控制系统、驾驶信息显示系统和其他，受乘用车市场景气度下降的影响，公司车载信息娱乐系统、车身信息与控制系统营业收入有所下降。
2019 年，公司发布新组织架构，设立智能座舱、智能驾驶和网联服务三大事业部。
2020-2021 年，公司智能座舱产品线营收占比最大，营收分别为 59.12 亿元和 78.93 亿元，2021 年相比 2020 年同比增长 33.52%，占营收比例分别为 86.95%和 82.48%；智能驾驶产品营收分别为 7.12 亿元和 13.87 亿元，同比增长 94.78%，占营收比例分别为 10.48%和 14.50%；网联服务及其他营收分别为 1.75 亿元和 2.89 亿元，同比增长 65.10%，占营收比例分别为 2.57%和 3.02%。
1.3. 业务转型后营收增长迅速，重视技术研发保持竞争力
公司业绩受乘用车市场下滑经历短暂低迷，随着公司战略逐步落地，业务增长迅速。2017 年至 2019 年，受中国乘用车市场景气度下降的影响，公司营业收入与归母净利润逐年下 降。
当前全球汽车产业进入升级与变革的关键期，在“新四化”变革以及加速整合的阶段，2019 年，公司发布新组织架构，设立智能座舱、智能驾驶和网联服务三大事业部，探索新发展机遇，不断完善发展战略。
公司在智能驾驶、智能座舱领域领先行业，新业务增长迅速，整体营收规模、订单规模加速提升，新老技术平台有序迭代，保障领先优势和可持续发展。
2020-2021 年，尽管受新冠疫情等因素影响，全球汽车销量同比大幅下降，公司营收实现逆势增长。实现营业收入 67.99 亿元，同比增长 27.39%，归母净利润 5.18 亿元，同比增长 77.36%。
2021 年，公司实现营收 95.69 亿元，同比增长 40.75%，归母净利润 8.33 亿元，同比增长 60.75%。
在战略引领下，公司继续强化新技术研发，加速新技术平台孵化，持续提升经营效率，加强组织灵活性和战略前瞻性，构建共享共赢的生态，全面提升综合竞争力，保持领先优势。
公司毛利率企稳回升，期间费用率稳中有降。2017-2019 年，公司总体毛利率受乘用车市场下滑影响有所下降，由 25.78%下降至 22.75%，2020 年至今随着公司战略的逐步落地，毛利率迎来回暖，回升至 24.6%。公司期间费用管控效果较好，稳中有降，管理费用率保持稳定，销售费用率逐渐下降。
公司保持高水平研发投入，创新构筑核心竞争力。保持高水平研发投入是公司始终贯彻的经营战略，也是公司保持技术领先的主要成因，在行业变革背景下，坚定的研发投入更加不可或缺。2018-2021 年，公司研发支出占营收比例都在 10%以上，2021 年公司研发支出为 9.62 亿元，占营收比例约 10%；研发人数同比增加近 30%，占公司总人数比例超 40%；新增深圳、广州研发分部，德国魏玛基地落地。在研发队伍扩张的同时，公司持续加强项目及研发流程管理，提升研发效率。
1.4. 客户群体包含主流车企，深度绑定造车新势力
公司客户主要包括欧美系车厂、日系车厂和国内自主品牌车厂等主流车企，并与多家头部新造车势力深入合作。欧美系车厂主要包括一汽大众、上汽大众、大众集团、江淮大众、SCANIA、MAN、沃尔沃、上汽通用汽车、长安福特、DAF等；日系客户主要包括广汽丰田、一汽丰田、丰田（印度尼西亚）、雷克萨斯、日本马自达、长安马自达、一汽马自达、东风日产等；国内自主品牌车厂主要包括吉利汽车、长城汽车、广汽乘用车、长安汽车、上汽乘用车、一汽红旗、奇瑞汽车、比亚迪、理想汽车、小鹏汽车、蔚来汽车等。（报告来源：远瞻智库）
2. 行业分析：智能化、网联化赋能汽车电子，未来前景广阔
消费者需求正成为汽车智能化发展重要驱动力。
在 AI 时代下，汽车智能化更加深入发展，汽车产品从传统的“功能汽车”向“智能汽车”转变，车辆需要更多满足车主需求，并不再是简单的出行工具。
并且随着消费者对于电子产品的使用率增加，大部分消费者在购车的需求选择上，导航、视频、社交等智能科技配置已上升至第二位，仅次于安全性能，智能座舱需求已进入“主动智能、内容+服务”阶段。
随着汽车行业智能化、网联化市场机遇的全面到来，汽车电子化的程度逐渐成为衡量现代汽车水平的重要标准。
整车性能的提升依赖于不断革新的汽车电子技术。近年来汽车电子技术快速发展，产品种类不断丰富，智能座舱、智能驾驶和智能网联成为了汽车领域的热门赛道。
在汽车电子产品种类增多、复杂度提升、更新速度加快以及质量要求趋严的综合背景下，从汽车电子系统的设计开发、汽车电子产品的系统集成，到汽车电子系统的检测与验证，全流程的汽车电子技术服务需求不断增加。
汽车电子行业处于产业链中游，产业链上游行业主要为电子元器件、结构件和印制电路板等行业，下游行业是整车制造业，最终在出行服务和运输服务等行业实现产品应用。
按照博世和大陆等供应商划分的五大控制域模块，将汽车电子行业产业链中游划分为动力域 （安全）、底盘域（车辆运动）、车身域（车身电子）、信息娱乐域（智能座舱）和自动驾 驶域（辅助驾驶）五大类。
汽车电子电气架构由分布式向集中式过渡。
现有汽车电子电气架构以分布式为主，每台汽车承载数十个电子汽车控制单元（ECU）执行决策功能，数量众多的 ECU 导致线束布置复杂、车重增加，整车成本较高，同时软硬件耦合度较深，不利于软件集成开发或自行功能定义。
因此，汽车电子电气架构将向域集中电子电气架构转变，域控制器（DCU）通过集成多个 ECU 减少车辆线束，有利于降低整车成本和软件开发难度，缩短整车集成验证周期。
对于整车厂后期运营管理而言，域控制器带来的好处也显而易见。由于采用了同一计算平台和网络通信架构，后期整车厂可以更好地通过 OTA 升级持续地改进车辆功能，为汽车添加更多车联网、ADAS 相关应用，提升用户粘性。且这种开发模式还有助于减少供应商数量，方便整车厂选取高性价比供应商以及进行供应链管理。
2.1. 智能座舱行业：进入快速普及阶段，未来迈向智能移动空间
2.1.1. 智能化驾乘空间，产业链不断拓宽
智能座舱，即智能化的汽车驾驶与乘坐空间，包括多种软硬件，如 HMI 交互窗口（液晶 仪表、多形态座舱显示屏、流媒体后视镜、HUD 等）、应用程序（导航、影音、娱乐等）、 中间件（车机互联、WiFi 与蓝牙模块、导航与位置服务模块等）、操作系统（QNX、Linux、 Android、Harmony OS 等）、SoC 芯片和座舱域控制器等。
用户通过摄像头、麦克风等硬件输入信息、或通过传感器感知信息，再由芯片通过分析用户感知、行为进行主动决策，最后通过显示屏、仪表等实现输出，完成了车、路、人三方面的智能化，并将数据储存至云端，以实现对资源的有效适配。
图 19：智能座舱架构图
对人智能：汽车智能座舱通过与驾驶员及乘客通过语音、手势等交互方式进行互动，感用户行为，了解用户需求。
对车智能：利用内置智能硬件设备，如车载芯片对电子器件反馈的数据进行计算，了解汽车行驶状态以及各种参数指标，对车辆进行最佳状态适配。
对路智能：依托 V2X 对道路状况信息进行感知和收集，并将数据传输至云端进行计算和路线智能规划。
智能座舱涉及面广，产业链供应商以及操作系统、中间件、应用程序等软件供应商；产业链中游包括车载信息显示系统、车载通讯系统、车载信息娱乐系统、座舱域控制器等软硬件集成供应商；产业链下游包括主机厂。
区别于传统的 Tier 2、Tier 1、主机厂的供应链线性结构，智能座舱涉及到许多软硬件的集成，及解决方案的提供，因此供应商会结合所提供的不同产品类型，不断切换身份，导致产品边界不断拓宽。
2.1.2. 座舱电子助力智能化，域控制器丰富座舱功能
智能座舱产品主要包括涵盖座舱内饰和座舱电子两方面，并由两者共同构建人机交（HMI）体系。智能化趋势下，座舱内饰主要包括智能化的灯光、座椅、空调等，座舱电子包括车载信息显示系统、车载信息娱乐系统等。
车载信息显示系统包括液晶仪表、座舱显示屏、HUD、流媒体后视镜等。随着汽车智能化的提升，信息显示系统在信息量、显示方式上不断进步：显示信息不仅包含车速、水温、转速等基本信息，增加了行驶里程、车辆状态、导航等信息；除仪表外，座舱显示屏、HUD、流媒体后视镜等新兴信息显示方式的渗透率持续增长，为驾驶员提供安全、便捷的体验。
车载信息娱乐系统是中央处理器、车身总线和互联网服务组成的综合信息处理系统。
能够实现多媒体资源应用、导航、蓝牙/WiFi 连接、辅助驾驶、车辆控制、社交应用、人机交互等功能。车载信息娱乐系统的硬件系统以 ECU 为中心，通过 ECU 的接口与各个部件 实现连接和信号交互。ECU 为电子控制单元，主要起到提供信号接口、接收、处理、输出信号的功能。通常一个功能，如麦克风、扬声器等，由一个 ECU 来支持。
我们认为座舱域控制器有望相比其他域控制器渗透率更高。相对自动驾驶域而言，自动驾驶实现难度较高，并且法规落地仍需等待，而智能座舱落地难度小，座舱的智能化硬件技术相对成熟，正成为汽车厂商打造差异化的重要领域，所以智能座舱域控制器更有望全面普及。而车载信息娱乐系统也向着多功能集成、多屏融合交互、人机交互多样化等趋势进行发展。
2.1.3. 迈向智能移动空间，提供丰富场景服务
根据自动驾驶分级，智能座舱的发展大致可以分为 4 个阶段：电子座舱阶段、智能助理阶 段、人机共驾阶段及智能移动空间阶段。
电子座舱：车载人机交互系统逐步整合，组成“电子座舱域”，并形成系统分层。
车载电子经由车载收音机（1924）、中央显示屏（2001）、车载导航（2006）一直发展至电子座舱域（2018），由传统分散的座舱体系逐步发展融合成集合整体，衍生出后续多屏联动、多屏驾驶等复杂座舱功能，催生出座舱域控制器这种域集中式的计算平台。
硬件整合的价值体现在成本及技术两个角度上，可以减少功能复杂化之后座舱硬件成本的增加，同时集中式方案统一了通信架构有助于降低设计难度、提高技术效率。
智能助理：应用生物识别技术，促进驾驶员监控设备迭代，增强车辆感知能力。
此阶段车辆将设立独立感知层并升级交互功能，智能座舱通过感知层获得车内视觉（光学）、语音（声学）以及其他硬件设施提供的数据，再利用生物识别（人脸识别、语音识别）来监控车内人员的生理状态及心理状态，做到“理解人”；交互升级包括多种手段并存（物理按键交互发展至语音、手势交互），以及通过“视觉”、“语音”等多模交互发展为智能助理。
人机共驾：在整个乘车场景中（上车-行驶-下车）形成个性化、场景化服务，车辆初步实现自主/半自主决策。
随着电子电气架构由分布式 ECU 向域控制器过渡，自动驾驶等级的提高，从而车载信息娱乐系统的算力增强，同时自动驾驶辅助的功能增加。车内感知系统（IVS）将对驾驶员状态进行主动提醒，信息显示系统的智能化程度也将提升。
基于多种模式的交互手段将融合得更精准和主动，这件会促进座舱域、动力域与底盘域的融合，座舱将变成更加全面的智能助理。
智能移动空间：未来汽车使用场景更加丰富，将涵盖娱乐、生活、附加信息等一系列活动的出行服务，智能网联实现驾乘人员线上线下体验的无缝连接，车辆作为“第三生活空间”，带有独特的移动属性，将为消费者带来更加便利的体验。
图 27：智能座舱发展阶段：电子座舱→智能助理→人机共驾→智能移动空间
2.2. 智能驾驶行业：政策需求双驱动，单车智能逐渐放量
2.2.1. 智能驾驶助力产业发展，驾驶自动化标准落地
智能驾驶是指在汽车上搭载先进的传感器等装置，运用人工智能等新技术使汽车具备智能驾驶的能力，辅助驾驶员安全、便捷地完成驾驶任务。
搭载智能驾驶功能的智能汽车将逐步成为智能移动空间和应用终端的新一代汽车。
智能驾驶技术将成为汽车和交通产业发展的重要驱动力。智能驾驶技术的发展不仅将改变多年来人类驾驶车辆的行为习惯，更重要的是将在交通安全、运输成本、用车效率和空气污染等方面推动整体社会的发展和进步，是一场由工业领域和交通领域共同拉动的产业革命。
在智能驾驶和未来智慧交通的影响下，整体交通运输的方式将朝向安全、高效、绿色的方向不断转变；道路空间、运输成本、人力需求将不断释放，转而产生更大的社会效益。
图 28：智能驾驶社会价值
国内外自动驾驶分级更新完善，驾驶自动化被划分为六个级别。
2014 年，国际汽车工程 协会（SAE）首次发布业内广泛使用的 Level 0-5 级别自动驾驶级别标准（SAE J3016）。
2021 年 4 月，为满足驾驶辅助和主动安全功能越来越丰富的情况，对“驾驶员辅助系统”和“自动驾驶系统”加以区分，Level 0-2 级别的命名将改为“驾驶员辅助系统”，主要提供安全警示、车道维持辅助、自适应巡航控制等功能，仍需要驾驶者不断监控行车状态，并控制车辆。
Level 3-5 级别被称为“自动驾驶系统”，根据系统开启的条件、是否需要驾驶者临时接管进行了等级划分，在系统开启后，车辆的操控工作将由自动驾驶系统完成。
为规范国内自动驾驶的标准，由工信部提出、全国汽车标准化技术委员会归口的 GB/T 40429-2021《汽车驾驶自动化分级》推荐性国家标准于 2021 年 8 月发布，并从 2022 年 3 月 1 日正式开始实施。0-2 级驾驶自动化被称为驾驶辅助，目标和事件探测与响应、动态驾驶任务后援仍包括驾驶员。
3 级以上的驾驶自动化被称为自动驾驶，可由系统进行车辆运动控制，并对目标和事件具有探测和响应的能力，5 级驾驶自动化为完全自动驾驶。
2.2.2. 感知层、决策层、执行层共同发展，算力需求大幅提升
智能驾驶包括多种功能，其产业链涵盖感知、决策、执行等环节，需要汽车、电子、信息通信、互联网、交通管理等多行业的合作与转型升级。产业链庞大且复杂，主要包括：
感知层：感知层基础为传感器，不同等级的自动驾驶对于传感器的数量、精度要求也不同， 随着等级的增加，呈指数增长。
决策层：智能驾驶汽车推动电子电气架构从分布到集中，域控制器、多域控制器替代ECU， 引入高算力 AI 芯片。
执行层：自动驾驶需要解耦人与车的机械连接，线控制动、线控转向是执行端的核心。
智能驾驶功能实现的基础来自感知层，以摄像头和雷达为主。
摄像头雷达分为前视、侧视、后视和内置四种类型，雷达分为毫米波雷达、激光雷达以及超声波雷达等。多种传感器融合可满足各种复杂路况，同时保证汽车软件系统冗余，传感器采集的数据融合提供给决策层计算单元进行算法处理。
智能驾驶传感器解决方案分为视觉主导与激光雷达主导方案。
视觉主导方案：摄像头为主，搭配毫米波雷达，使用先进的计算机视觉算法实现全自动驾 驶，摄像头获取的视频数据与人眼感知的真实世界最为相似，接近人类驾驶的形态，并且摄像头相较于激光雷达成本更低。
激光雷达主导方案：激光雷达为主，同时搭载毫米波雷达、超声波传感器和摄像头，监测的距离更长、精度更高、响应更快，受环境影响较小，对例如物体大小、移动速度的计算有着非常优异的表现，但成本相对较高。
智能驾驶决策层算力需求提升，芯片成为智能驾驶核心。
智能驾驶决策层包括芯片、域控制器、软件等，随着电子电气架构的发展，自动驾驶级别提升以及功能应用的丰富，智能汽车对算力的需求逐渐提高。
自动驾驶每提升一个等级，算力要求将提升十倍以上，根据亿欧智库报告，L3 需要的 AI 计算力达到 20TOPS，L4 需要的 AI 计算力接近 400TOPS， L5 需要的 AI 计算力要求更为严苛，达到 4000+TOPS。
自动驾驶芯片演进路线大致可分为：CPU→GPU→FPGA→ASIC。在自动驾驶算法尚未成熟固定之前，CPU+GPU+ASIC 的结合架构会是主流方案。自动驾驶算法完全成熟之后，定制批量生产的低功耗低成本的专用自动驾驶 AI 芯片(ASIC)将逐渐取代高功耗的 GPU，CPU+ASIC 架构将成为主流。
2.2.3. 技术成熟叠加政策护航，高阶自动驾驶逐渐放量
当前自动驾驶正处在 L2 向 L3 级别跨越发展的关键阶段。其中，L2 级的 ADAS（高级驾驶辅助系统）是实现高等级自动驾驶的基础，从全球车企自动驾驶量产时间表可以看到，2020 年是 L3 级别自动驾驶车型量产年。
表 8：自动驾驶方案现行状态及推动因素
国家政策不断出台鼓励智能驾驶行业健康发展。
2015 年《中国制造 2025》政策出台后，我国先后制定了一系列推动智能网联汽车发展的政策。政策涉及面包括零部件到整车、产业生态到法规监管、基础设施到跨界融合等。
政策的频频出台展现了我国对于智能驾驶行业及相关企业的重视和支持，为我国智能驾驶相关产业的发展提供了良好的政策支持和相关保障，也有助于整体汽车行业智能化的转型升级。
单车智能快速渗透，车路协同作为补充。
单车智能主要依靠车辆自身进行环境感知、计算决策和控制执行。车路协同是在现有单车智能的基础之上，通过车联网将“人-车-路-云”等交通参与要素有机地联系在一起，拓展和助力单车智能。由于单车智能在环境感知、计算决策和控制执行等多环节存在一定技术瓶颈，在目标预测、驾驶意图“博弈”等方面仍存在困难，在应用过程中会出现失效的问题。
因此，车路协同的引入是重要补充，车路协同的路侧智能代替部分车侧智能，协同感知与决策，提供高精度地图和高精度定位，依靠路侧感知设备进行边缘计算，单车成本与边际成本低。（报告来源：远瞻智库）
3. 市场规模：国内汽车电子市场规模冲击万亿，座舱、智驾市场高速发展
我国汽车市场的发展模式已经从体量高速增长期转向结构转型升级期。
汽车电子作为汽车产业中重要的基础支撑，在政策驱动、技术引领、环保助推以及消费牵引的共同作用下，行业整体呈高速增长态势。
伴随汽车电子单车成本的增加，其在整车成本中的占比持续提升。以乘用车为例，根据赛迪智库数据，乘用车汽车电子成本在整车成本中占比由上世纪 70 年代的 3%已增至 2015 年的 40%左右，预计 2025 年有望达到 60%。
随着汽车电子化水平的日益提高、单车汽车电子成本的提升，汽车电子市场规模迅速攀升。我们预计 2022 年全球汽车电子市场规模约为 21399 亿元，我国汽车电子市场规模达 9783 亿元。
3.1. 渗透率快速提升，2025 年国内智能座舱市场规模超千亿元
目前中国市场座舱智能配置水平的新车渗透率约为 53.3%，根据 IHS 数据，从 2020 年开始，中国市场智能座舱新车渗透率就将高于全球市场的渗透率，2025 年中国市场智能座舱新车渗透率预计可以超过 75%，而全球市场的渗透率为 59.4%。
智能座舱单车价值较传统座舱产品提升约 3-6 倍。
传统的座舱产品主要包括机械式仪表盘、带导航、音乐播放、车体控制等基础功能的车载信息娱乐中控系统，整体价格基本上控制在 2000 元以内。而智能座舱产品更为多元化，除了提供丰富的车载信息和娱乐功能之外，融入多项人机交互功能，以其典型的配套产品为例，整体价格提升至 6800-13500 元，产品价值量较传统座舱产品提升 3-6 倍。
预计未来随着用户需求的增加以及产品的加速创新，智能座舱带来的市场空间将进一步扩大。
2025 年中国智能座舱市场规模将超过千亿元。
在智能座舱渗透的初期，我们认为其主要为车载信息娱乐系统，预计而后随着智能化的逐渐推进其产品也将会逐渐增多，单车价值量也会有所提升，结合 IHS 关于中国智能座舱市场的渗透率预测，以及 2021 年中国乘用车销量 2148.2 万辆，我们测算出 2021 年中国智能座舱市场规模为 458 亿元。
根据中汽协预测，2025 年中国汽车销量为 3000 万辆，中国乘用车销量为 2460 万辆，我们测算出2025年中国智能座舱市场规模将达到1093.5亿元，2021-2025年CAGR达24.3%。
图 37：中国智能座舱市场空间测算
3.2. 渗透率提升+高阶升级，2025 年前装 L1-L3 级智能驾驶市场规模约 862 亿元
根据高工智能汽车数据 2021 年装机量数据，我们预测到 2025 年 L1/L2 级智能驾驶的渗透 率快速提升可达约 60%，而 L2+/L3 级智能驾驶渗透率将稳步提升，到2025年达到约20%， L1-L3 级智能驾驶渗透率到 2025 年合计可达 80%。除去渗透率提升之外，智能驾驶系统向高阶升级还可带来单车零部件价值量的快速提升，因此虽然 L2+/L3 级智能驾驶的渗透率相比 L1/L2 级较低，但两者总市场规模接近，且都 保持较快速的增长。
我们测算，前装 L1-L3 级智能驾驶行业规模有望从 2021 年的 302 亿元增长至 2025 年的 合计 862 亿元，CAGR 可达 30%，行业处于高速发展中。
4. 竞争格局与公司优势：座舱产品线广，智能驾驶域控制器+传感器+算法全面布局
4.1. 专注智能座舱布局，打造自身竞争优势
智能座舱产品线包括车载信息显示系统与车载信息娱乐系统。车载信息显示系统国内供应商主要有德赛西威、华阳集团、新通达电子、航盛电子、均胜电子等，国外供应商主要有日本精机、大陆集团、电装、博世、伟世通等。
车载信息娱乐系统供应商以传统 Tier 1 和外资电子企业为主，自主品牌有望加速渗透。
传统 Tier 1 包括大陆集团、电装、博世、伟世通等，哈曼、阿尔派、歌乐等电子企业凭借出色的技术也占据了部分市场份额。国内供应商主要有德赛西威、华阳集团、均胜电子、航盛电子、索菱股份等，国内供应商配套车企以自主品牌为主，并且逐渐由后装市场向前装市场倾斜。
智能座舱域控制器竞争格局清晰：Tier1 优势稳固、平台供应商赋能、OEM厂商寻求降本。
Tier1 竞争格局：国内企业主要包括德赛西威、华阳集团、航盛电子等，国外企业主要包括伟世通、大陆、博世、电装等，Tier 1 先发优势继续稳固，并持续扩大系统集成能力，构筑智能座舱平台全产品线。
智能座舱平台供应商：致力于实现彻底的软硬件解耦，建立智能汽车开放生态。
OEM 厂商：自研座舱域控制器诉求相对低于自动驾驶，OEM 厂商与第三方软件合作伙伴探索软硬件解耦的趋势愈加清晰。
2017 年，德赛西威引入智能座舱概念，公司目标基于多通道交互设计，融合中控、仪表、 车身控制等系统，打造以用户体验为核心的智能网联化产品。
2017-2020 年，公司客户不断拓展，陆续获得马自达新平台、沃尔沃全球项目、德国大众、车和家、长安汽车、天际汽车、一汽-大众、上汽大众、吉利汽车、广汽乘用车、比亚迪、广汽乘用车、吉利汽车、长城汽车、奇瑞汽车等。公司信息娱乐系统、显示模组及系统、液晶仪表均发展良好，订单储备充足。
2021 年，公司信息娱乐系统业务获得一汽-大众、上汽大众、长城汽车、吉利汽车、广汽乘用车、奇瑞汽车等客户的新项目订单，其中大屏化产品的业务规模快速提升；显示模组及系统业务营收规模维持超 100%的增长速度，新订单规模再创新高，突破了东风日产、小鹏汽车等白点客户；液晶仪表业务继续攀升，获得比亚迪、吉利汽车、长城汽车、广汽乘用车等 客户的项目定点。
公司座舱域控制器正步入规模化销售快速提升的新阶段。
2020 年，公司量产了基于 Hypervisor 架构的新一代智能座舱，该座舱域控制器采用了 QNX®Hypervisor 和 QNX®Neutrino®实时操作系统（RTOS），搭载公司最新的 AR 导航功能，可为乘客带 来更安全、舒适的驾乘体验，目前已正式应用于中国领先汽车制造商奇瑞品牌旗下的瑞虎 8 Plus 和捷途 X90 车型。
2021 年，公司的多屏融合座舱产品及座舱域控制器业务量快速提升。第二代座舱域控制器已规模化量产，第三代座舱产品获得长城汽车、广汽埃安、奇瑞汽车、理想汽车等多家主流自主品牌客户的项目定点。另外，公司与高通技术公司达成战略合作，双方基于第 4 代骁龙 ® 座舱平台，共同打造德赛西威第四代智能座舱系统。
该系统支持领先的多屏联动、音效处理和 AR 等技术，融合多维交互模式，可为用户带来丰富的沉浸式交互体验，以及智能化、场景化的多模态融合体验，将成为乘客与车辆智能连接的重要平台。
4.2. 智能驾驶业务具备领先优势，技术领先规模化迅速
车载毫米波雷达在国内仍属于起步阶段，全球市场被海外巨头垄断。国内少数企业关于 24GHz 雷达的研发已有成果，我国在 77GHz 毫米波雷达方面仍属于初级阶段。近些年国内创新创业厂商逐渐增长，并实现了部分核心技术的突破，如德赛西威、华域汽车、集眼科技、智波科技、森思泰克、衰米波技术、意行半导体、清能华波、矽杰微电子、加特兰微电子等。
德赛西威智能驾驶传感器产品中，77GHz 毫米波雷达已经在多个国内主流车型上规模化量产；摄像头产品年度累计出货超过 1000 万颗，智能驾驶摄像头获得多个车厂定点；新一代 AK2 超声波雷达的开发设计也已完成。
自动驾驶域控制器竞争格局：主机厂主导、Tier1 赋能。主机厂：以特斯拉、小鹏、蔚来、 理想等为代表的主机厂宣布自研，旨在掌握软件定义汽车下底层的硬件自主权。海外 Tier1： 以博世、采埃孚、大陆等为代表的系统集成商，纷纷组建规模庞大的软件研发团队加快转型步伐。
在系统集成、客户群等方面有较强积累。
自动驾驶域控软件平台厂商：以TTTech、创时智驾等厂商以软件中间件切入，打造通用和模块化平台，充分赋能主机厂。自主 Tier1：以德赛西威、经纬恒润、华为、福瑞泰克等厂商为代表，在自研自动驾驶域控制器的同时，构建软硬件一体的自动驾驶全栈解决方案，与主机厂深度合作，为其提供灵活配置的自动驾驶系统。
蔚来 NIO Adam 域控制器总算力高达 1016TOPS，目前已应用于蔚来 ET7 车型中，其余量产或即将量产的域控制器算力也大都在 100TOPS 以上，算力军备竞赛正式开启。
德赛西威基于高低速融合技术概念，向主机厂提供智能驾驶整体解决方案。
域控制器是智能驾驶业务主要产品之一，分为高性价比和高性能两个方向：
有基于功能安全，将环视和融合泊车统一的 IPU01；有支持 AVP 泊车，触发变道和 NOP/NGP 的 IPU02；有能提供 30TOPS 算力的 IPU03，这是市场上除特斯拉自研 FSD 芯片以外最早量产的大算力智能驾驶域控制器之一；
还有覆盖 254TOPS 到 1016TOPS 大算力平台的 IPU04，已获理想汽车、小鹏汽车等新造车势力及主流传统车企十多家数十个车型量产定点，通过不到一年的软硬件研发，系统测试和批量试产，首批客户将陆续开始量产。
表 14：德赛西威自动驾驶域控制器介绍
2022 年 4 月 29 日，公司发布业内首款可量产车载智能中央计算平台——ICP Aurora，实现了从“域控”到“中央计算”的跨越式技术落地。
该平台硬件搭载主流大算力芯片，总算力可达 2000TOPS 以上。软件集成智能座舱、智能驾驶、网联服务等在内的核心功能域，实现了跨域融合，满足未来 E/E 架构在高计算性能、高功能安全性、硬件持续升级能力等多层级需求。
公司深度绑定英伟达。
英伟达虽为客户提供全栈工具链（操作系统 Drive OS+中间件 Driveworks+软件堆栈 Drive AV），但必须由 Tier1 或主机厂将执行层硬件模块（制动、转向等）信号集和功能指令集抽象并对接至英伟达中间件 Driveworks 中，之后才能在工具链之上部署自动驾驶相关算法。
德赛西威是英伟达目前在国内指定 Tier1，其基于 Xavier 芯片开发的域控制器 IPU03 已成功配套小鹏 P7；基于更大算力的 Orin X 芯片开发的 IPU04 成功下线，单控制器算力可覆盖 254-1016TOPS。
4.3. 软件驱动车载网联服务，助力未来价值增长
德赛西威打造 Vcare 服务平台，构建车云互联 OTA 新生态。车载轻应用全场景覆盖是汽车 OTA 主要技术趋势。在远程升级方面，德赛西威 Vcare 服务平台基于先进硬件产品及技术基础，进行 OTA 多平台应用适配，满足四种 EE 架构升级需求，实现了从研发测试、生产物流、销售到终端全业务场景支持。
在智能诊断方面，平台具备远程主动诊断，潜在故障预警等核心功能，最大限度优化车辆维护维修成本，减少行车事故的发生。在软件可售方面，该平台针对智能驾驶和智能座舱提供订阅服务，进一步提升用户数字化体验，延伸车厂售后增值服务能力。
德赛西威 Vcare 服务平台已助力一汽-大众、长安马自达、捷豹路虎、奇瑞捷途、福特、丰田等国内合资品牌、本土品牌以及新造车势力等多车型实现网联系统升级，为汽车提供全生命周期 OTA 服务体系。
2021 年，公司推出新一代智能座舱交互操作系统蓝鲸 OS4.0。该系统以原子化理念设计， 以更加智能的聚合语音、创新性的社交主题地图、情景智能，为客户打造了全新的视觉和操作体验，目前蓝鲸 OS4.0 系统已在合创汽车的新车型上搭载。
5. 报告总结
5.1. 公司未来看点在于：
智能座舱业务保持发展，智能驾驶、智能网联业务高速发展我们认为，公司未来的增长点主要在于：
1) 公司智能座舱产品行业位置稳固，有较强的市场竞争力：
公司多屏融合座舱产品及座舱域控制器业务量快速提升，第二代座舱域控制器已规模化量产，第三代座舱产品获得长城汽车、广汽埃安、奇瑞汽车、理想汽车等多家主流自主品牌客户的项目定点。第 4 代骁龙®座舱平台目前正在研发中。
另外，公司的信息娱乐系统、显示模组及系统、液晶仪表产品均发展良好，订单储备充足。我们认为能够支撑公司智能座舱业务保持发展的同时贡献较大的利润。
2) 公司智能驾驶业务高速成长：
a) 公司新一代轻量级智能驾驶平台，可实现高低速自动驾驶辅助功能融合，目前已获得多家主流自主品牌及合资车厂的项目定点，并在 21 年底实现记忆型泊车产品的量产供货。
随着中国自动驾驶辅助产品装配率的快速提升，该平台产品将为公司带来新的、更大规模的业务增长。
b) 新一代高算力自动驾驶域控制器平台，基于英伟达 Orin 系列芯片打造，将实现算力大幅提升，可支持实现冗余设计及未来升级高级别的自动驾驶功能，目前公司新一代高算力自动驾驶域控制器已获得众多项目定点，包括传统自主品牌客户和新造车势力，新项目的规模化量产将成为公司智能驾驶业务快速增长的另一支柱。
5.2. 估值：给予 2022 年归母净利润 PE 70x 估值
我们预计公司 2022-2024 年收入为 129.3 亿元、163.8 亿元、201.5 亿元，归母净利润为 12.3 亿元、16.0 亿元、20.6 亿元。
其中核心假设在于：
1) 公司智能座舱业务保持快速发展，且其毛利率保持稳定。
我们认为公司 2022 年毛利率相比 2021 年将会略微提升主要原因在于今年下半年车规级芯片的供应有望缓解，以及公司出货量提升带来生产成本的进一步分摊，可推动公司智能座舱业务的毛利率有所提升。
2) 公司智能驾驶业务高速发展，毛利率稳步提升。
我们认为公司智能驾驶业务在手订单充足，随着公司轻量级智能驾驶平台及高算力域控制器平台产品的不断量产，在收入规模的不断提升下，公司采购成本及生产成本将能够有效分摊，有望推动毛利率稳步提升。
我们选取智能驾驶及智能座舱行业的优质公司作为可比公司，可比公司 2022 年平均估值为 58.5 倍 PE，考虑到公司客户涵盖主流合资及自主品牌，包括：一汽大众、上汽大众、长城汽车、吉利汽车、广汽乘用车、奇瑞汽车等，业务涵盖智能驾驶、智能座舱、智能网联等高速成长行业；2021 年公司收入 95.69 亿元，同比增长 40.7%，而行业内的可比公司
平均收入 39.59 亿元，同比增速 40.6%，虽然公司体量更大但收入增速并不慢。
2021 年公司新订单年化销售额超 120 亿元，同比增长超 80%，其中智能驾驶产品获得超 40 亿元年化销售额订单，我们认为公司未来有望保持较快的收入增速，并且随着公司规模的不断提升，规模效应将会更加凸显，采购、研发、生产等成本分摊将会更有优势，在行业的快速发展过程中有望获得更高的市场份额。我们给予公司 2022 年归母净利润 70 倍 PE 估值，
6. 风险提示
市场竞争加剧：行业竞争加剧或导致盈利能力下降，获取订单不及预期。
缺芯影响汽车产量，供给受限：缺芯不能及时缓解，导致产线停产或产量不及预期，进而影响销售收入。
疫情影响汽车产量及销量：新冠疫情的传播仍具有较大的不确定性，可能会造成公司或下游客户停产，以及消费者购车意愿降低，导致公司收入增长受到影响。
智能驾驶技术渗透率增长不及预期：公司智能驾驶业务的增长与其渗透率息息相关，若渗透率增长不及预期则公司的收入增长也将受到影响。
新客户开拓不顺利：公司需不断开拓国际及国内客户，若新客户开拓不顺利，则影响公司业绩增速。
公司产品产生质量风险：若公司产品产生质量风险，则对公司业绩会产生较大影响。
测算具有一定主观性：报告中对于市场规模、公司毛利率及未来的客户收入等有较多假设， 测算具有一定主观性仅供参考；
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