作者：易乐 /Z0011428/ 、王博
一德期货生鲜畜牧分析师
内容摘要
从基本面角度来看，枣树抗逆性强，具有较长的盛果期，新疆红枣一半以上的产量集中在兵团手中，供应端比较稳定，需求端已经饱和，潜在需求为深加工和出口，但受限于技术和消费习惯，未来一定时间内难有增量。整体供需来看，市场仍会承压，但枣价继续下行将面临成本和政策的支撑，短期下行空间有限，或将维持低位运行。
从新季红枣情况来看，由于红枣种植收益下滑，今年砍树弃种现象较多，整体产量较去年减少20%左右，但质量明显优于去年。由于托市政策减弱，整体收购价格低于去年，普遍在3-6元/公斤，各地区枣品质不同有所差异。喀什由于疫情，造成市场短时间供应偏紧，使得其他产区价格有所提高。管控放松后，喀什恢复正常采收，价格出现明显回落。喀什地区的降雪，导致收购进度慢于其他产区，但对质量和产量影响较小。
由于红枣收益偏低且有棉花直补政策，新疆枣树种植面有减少的趋势，但考虑到一些非市场因素的制约，新疆枣树种植面积大幅下降的可能性不高。受此影响，整体供需格局短期内难有改变。
疫情影响持续对市场施压，整体供应过剩，需求还未恢复至正常水平，结转库存较去年多。红枣期货第一轮交割结束，新一季交割量或将是去年同期的两倍。
核心观点
整体供需格局短期难有改变，现货价格将继续低位运行。
新季红枣质量较好，红枣期货运行一年后，企业参与度明显增加，仓单数量对期货价格将产生明显压制。
报告正文
1.行情回顾
2020年初CJ1912合约与CJ2001合约交割后，仓单成本逐渐透明，新疆仓单品质不如人意，现货春节备货不及预期，贸易商对年后行情比较悲观，导致期价迅速从10800-11000元/吨区间回到10400-10600元/吨的震荡区间。
春节后受疫情影响，大宗商品普遍跳空低开低走，红枣期货价格跟随农产品指数的大盘走势，经历一波从10200-10600元/吨的反弹修复行情后，又因国外疫情肆虐扩散引发的恐慌情绪影响，持续下探跌破层层支撑，创下新低后在空方获利减仓的带动下，期价迅速的反弹至10200-10400元/吨的小区间震荡。疫情对大宗商品产生的影响逐步淡化，各品种开始回归自身供需逻辑，红枣价格处于10000-10400元/吨的弱势震荡运行，受红枣现货行情低迷不振和CJ2005合约买方接货意愿不强等影响，价格重心逐步下移。CJ2007合约接货意愿不强，期价下行，再加上端午备货不及预期，红枣库存高企矛盾显著，市场终端需求疲软、生产环节余货较多，以及气温升高、南方连续雨水天气增多等因素影响，红枣存放周期短，贸易商均保持低库存，采购积极性较低，多按需采购为主，市场流通速度缓慢。红枣价格保持低位震荡运行。
从期货价格走势看，期货价格受现货消费不佳影响，以及2009合约面临交割，仓单数量巨大影响，期货价格一直保持低位震荡。自2009合约交割结束，仓单期转现，释放期货压力。期货价格开始反弹，最终回到10000元/吨的公认成本线震荡。
新季红枣产量虽有减少，但没有改变整体供需格局，托市政策较弱，整体收购价格低于去年，质量明显好于去年，导致仓单成本得到有效下降。当前注册仓单数量较去年增加一倍，现货销售缓慢，现货价格和期货价格基本保持平水，期货交割有量的优势，导致企业参与度明显提高。2012合约交割价格最低达到过9245元/吨，近期受内地仓单注册不畅影响，仓单压力短期难以释放，临近交割月的合约价格出现反弹。在整体供需格局没变的情况下，恰恰是在给做空远月的机会。
9月初，受双节提振影响，客商积极备货，天气渐冷需求增加，产销区交易氛围活跃；9月下旬随着期货2009合约交割结束，仓单期转现，大量货源涌入市场，导致市场卖货压力增大。持货商卖货积极，价格较9月初有所下滑。
进入10月后，新季红枣上市，本年度收购季提前。整体红枣产量略有减少，质量相比去年较好，收购价格低开高走，其主要原因是受喀什疫情影响，市场供应短期缺失，导致贸易商主要集中在阿克苏、阿拉尔和且末等地收货，促使收购价格由2-3元/公斤涨至3-5元/公斤。本年度托市政策力度明显小于去年，最高价格比去年低1元/公斤。随着喀什地区管控放开，客商大量涌入收购，因降雪导致收购进度比较缓慢，而其他产区收购基本结束，好货不多，价格出现回落。
内地市场货源比较充足，质量差异比较大，价格比较混乱，较收购开始当前价格已出现下滑，目前对应期货基准品的现货（沧州特级）价格在9500-10500元/吨。疫情仍然对需求产生着影响，后期现货价格或将保持低位运行。
2.红枣供给端
我国红枣种植面积和产量居世界第一，占世界红枣种植面积和产量的98%以上，红枣年进口量只有千余吨，与我国总体产量相比微乎其微，不做讨论。随着新疆地区枣树种植面积的持续增加，全国枣树面积不断增长，至2018年全国枣树种植面积为331万公顷，新疆红枣种植面积占全国总面积的三分之一左右。目前全国已形成新疆、河南、河北、山东、山西、陕西这6大红枣主产区。
2.1 新疆主产区供应情况
新疆红枣产区占到我国红枣总量的49%左右，是我国红枣的主产区。2005年以来，新疆红枣种植面积迅速扩大，2012年成为中国最大的红枣产区。根据新疆统计局的数据显示，从2007至2010年，新疆的红枣种植面积开始大幅增加，从13.9万公顷扩张至39.7万公顷，2017年达到47.6万公顷。2008年，新疆红枣总产量仅13.14万吨；至2017年，新疆红枣总产量已经达到347.01万吨，其中生产建设兵团的产量达到181.73万吨，占比52.37%；喀什地区产量达到56.7万吨，占比16.34%。新疆灰枣占全疆红枣总产量的62.9%，骏枣占32.7%，其他枣品种占4.2%，全疆范围内灰枣与骏枣产量之比约2∶1 ，其中二级及以上灰枣占比约为70%左右。
红枣产量的增加，导致市场供需失衡，在供大于求的格局下，红枣价格不断下降，近些年来红枣的收购价一直维持底部震荡，促使一些劣势产区的产能淘汰出清，今年枣农弃种、撂荒、砍伐枣树现象普遍存在，红枣种植面积预计减少10%左右。
3.红枣需求端
我国红枣市场以亚洲为主，主要面向华人市场。红枣的国内市场占红枣总销售量的90%以上，销售旺季为春节前和端午节前。国内红枣消费区域主要集中在经济条件相对发达的省份和城市，如浙江、江苏、上海、广东、福建等，众多的小城市和农村市场需求潜力大。从中国消费者购买行为上看，市场上消费者数量众多，区域分布广泛，大部分产品都通过贸易商销售。
3.1 需求饱和，增速缓慢
红枣需求量虽一直在增加，需求增长速度比较缓慢，近年来红枣结转库存逐渐增加，这表明红枣产量的增速要比红枣需求量增加的快。新疆种植面积现在出现减少，但新疆枣树正逐步进入盛果期，新疆红枣单产还有进一步提升的空间，在红枣种植面积不出现断崖式下降的情况下，短期内红枣的供应是比较稳定的，需求却已然饱和。
3.2 原枣消费为主，需求弹性不明显
红枣消费以原枣为主，深加工量占比不高，以家居零食、熬粥为主，消费者日常对枣价关注度不高，价格下降并没有刺激消费，整体需求没有明显好转，缺乏刚性消费，价格需求弹性不明显。
鲜枣不耐储存、不便运输。约95%的鲜枣在自然干制为红枣后，被加工成为各种红枣产品，深加工品种根据市场需求正不断优化，比如今年流行的奶枣，正逐渐取代香酥脆枣的市场。根据加工品形态的不同，红枣的加工方式分为三种：红枣原枣加工、红枣粗加工和红枣深加工。上述三种消费形式的比重分别约为80%、10%及10%。近些年来，随着居民消费水平提升和消费偏好转变，红枣粗加工及深加工产品消费比重逐步提升。目前国内红枣的加工产能主要集中在北方，其中河北崔尔庄的加工量约占全国总加工量的70%左右，河南新郑孟庄镇的加工量占比为15%左右，新疆的加工量占比约为10%左右，其他地区加工量约为5%。
3.3 出口以亚洲为主，面向华人市场
出口方面，中国是世界枣树生产国第一大国， 2017 年，我国红枣产量占世界红枣的98%左右，为我国特色品种，以自产自销为主，常年处于净出口状态。从出口的地域分布来看，我国出口范围涵盖五大洲的30多个国家，由于不同国家和民族饮食消费习惯，我国红枣主要在东南亚市场销售，包括新加坡、马来西亚、日本、韩国，购买的主要对象是外籍华人，其次为英国、美国、加拿大等。
但从下图中红枣出口月度数据来看，每月出口量在 1000 吨左右，对于缓解供过于求的整体局面杯水车薪。
4.红枣现货市场综述
4.1 产区收购价
20/21年度新季红枣收购价格呈现低-高-低的走势，疫情影响下，采收时间略有提前，托市政策力度有限，全疆红枣收购均价较19/20年度有一定幅度下降。
从区域上来看，喀什地区受疫情和降雪影响，收购进度较慢，其产量和质量影响较小。红枣品质较好，托市价在5.5元/公斤左右，较去年低了1元/公斤，收购均价4.8元/公斤左右，相较上年同期下降。阿克苏地区今年气候较好，品质较去年好，但由于土壤湿度大，仍然存在少量裂口、黑头，收购价较其他地区低，整体价格比去年同期低；阿拉尔地区，红枣品质较好，整体收购均价较去年有小幅下降。
4.2 市场销售价
收购季有所提前，早期收购价格较低，流通到市场销售价格也不高。但喀什出现疫情后，短期造成供给侧缺失，收购商开始抢收其他产区货源，造成短期价格上涨。市场货源逐渐增加，加上喀什疫情管控放宽，供给侧充足，导致价格又出现下跌。目前市场符合基准交割品（沧州特级）的价格在9500-10500元/吨，贴水交割品（沧州一级）价格在7500-8500元/吨。红枣现货销售价整体呈现稳中偏弱态势，春节前现货价格相对坚挺波动不大。节后进入淡季，价格有下滑的风险。
4.3 结转库存渐增
红枣自2017年开始出现结转库存，新枣下树后仍有陈枣在库现象，大部分库存主要集中在大型加工厂、大企业手中。
今年受疫情影响，销售周期缩短、需求量出现明显下滑，这将使得今年结转库存同比去年增加，大概有10-15万吨左右的陈枣。
5.红枣期现价格影响因素解析
5.1 供需基本矛盾
随着近几年红枣供大于求的问题不断加剧，红枣销售愈发困难，这使得企业在春节之后的库存呈现逐年上升的态势。特别是今年，受疫情影响，政府采取了严格管控措施，有效的控制了疫情的传播，但却对包括红枣销售在内的零售行业产生了极大的冲击。红枣的加工企业大面积停产，大宗贸易量急剧下滑，实体零售消费急剧萎缩，主要通过线上销售走货。
从近几年种植收购情况来看，若羌地区勉强保本，部分实现小幅盈利；喀什地区能够保本盈利；阿克苏地区较大部分出现亏损或仅能够保本，种植端的低迷行情，促使砍树、弃种、改种、撂荒等现象增加，意味着红枣种植面积逐步缩减；疆内枣树树龄60%以上在8-10年，大都处于丰产期，单产相对稳定，整体供应端的增速放缓。
新疆的托市政策，对收购价格产生明显的影响，托市政策在稳定枣价，提高枣农收入的同时，也一定程度上延缓了红枣供需格局的进程。
从社会消费品零售总额上看累计值看，整体保持在2019年的水平，单独看城镇的消费水平的话，处于2019-2020年之间。从当月值来看，自8月之后已经超过了2019年的水平。但我国人口基数最大的还是乡镇人口，乡镇人口的消费水平仍然还处在2018年左右的消费水平，整体上看，疫情对我国消费的影响仍然存在，主要影响的是较低收入的人群，但恰恰这些人的数量众多。
5.2 棉花直补政策
3月25日国家发改委、财政部发文称将会延续之前18600元/吨的棉花目标价格补贴政策，并在之后每三年定期评估补贴价格。这意味在新疆种植棉花，收益是有保障的。反观红枣，虽然去年政府也出台了托市政策保障枣价，但相比棉花补贴覆盖所有棉农而言，享受托市补贴的枣农占比较小。在这种情况下，种植棉花相比种植枣树的优势显著。
近几年，在新疆种植苹果、香梨，效益不错。但由于果树从种植到能够大规模收获需要数年，所以即使其他果树的种植收益较好，但由于前期的沉没成本较大，枣农不敢贸然砍伐枣树或者套种其他果树。而棉花是草本植物，当年种植当年就能够收获，这使得枣农在改种棉花时的顾虑大大降低。阿克苏、阿拉尔等地砍伐枣树种植棉花的现象确有发生，且不是个别现象，这可能导致枣树种植面积进一步下降，从而影响2021年红枣产量。
5.3 托市政策较弱
托市政策虽然执行了，但和去年相比无论从收购量和收购价格都要弱。红枣处于供大于求的格局，去年企业还剩大量库存待售，加之集团公司作为托市收购主体收购量占市场的比重较少，因此难以对市场价格产生决定性影响，这使得托市收购中高昂的成本很难向下游传导。从中长期来看，托市收购虽能够使得部分枣农的收益得到保障，但会减缓红枣落后产能出清的时间，红枣供大于求的问题将会延续。
5.4 季节性因素
虽然现在好多农产品呈现“淡季不淡、旺季不旺”的现象，但传统的季节性因素以及节日效应还是会对红枣期现货市场产生一定的影响，较为明显的季节性因素：春节旺季是一年中走货最快、价格最高的时期，年后3-4月份是现货走货低迷，价格最低的时期，端午节、中秋节等节日效应对于走货需求、销售价格等有不同程度的影响。
5.5 仓单交割因素
现货市场供过于求，期现标准略有差异，第一轮红枣交割现货企业参与度有限。去年红枣质量不好，叠加疫情，消费受阻，期货交割品相比现货没有溢价，甚至价值要比现货低，导致现货企业接货意愿不强，造成买卖双方不均衡。从上轮交割可以看出买方以期现子公司参与居多，以换月套利为主，卖方也是期现子公司联合交割库生成仓单转抛盘面。普通的现货贸易商参与程度较低。
今年现货需求较弱，红枣期货交割模式逐渐被现货企业接受，现货价格与期货价格基本平水，同时期货交割有量大的优势，使得仓单注册量相比去年同期增长一倍。通过2012合约滚动交割来看，交割量也比去年同期增长一倍。在现货价格没有变的情况下，若远月有足够升水且现货货源充足的情况下，仓单大概率还是以转抛为主，随着仓单数量的增加，远月合约的压力将逐渐增大；若远月平水或贴水于近月的情况下，企业或者投资者将会考虑期转现进行销售。现货价格出现下跌时，仓单成本也会随之下降，届时上面的两种情况仍然适用。交割主要还是看买方接货意愿和买方交货意愿，有利润自然会产生意愿。拿刚刚结束的2012合约为例，当期货价格与现货价格平水（也就是在9600-9900元/吨）时，交割的出货量比较大，卖方的交货意愿自然强烈，这时买方的接货意愿不强，那么期货价格出现下跌，当跌至9245元/吨的时候，我们算上内地600元/吨的升水，最后的接货成本是9845元/吨，同级别交割品是要比现货质量略好的，当前基准品价格（沧州特级）是9500-10500元/吨，这时接货是有利润的，所以买方的接货意愿比较强。在现货价格维持不变的情况下，期货价格的运行区间将在9200-9900元/吨震荡。如果仓单数量注册过多的情况下，也有向下突破的可能，但出现极端行情的几率不大。
6.红枣期货情况
红枣期货盘面沉淀资金逐渐减少，持仓量有限，和其他农产品相比较受关注度有限。盘面当前净多持仓为正，近月合约受仓单注册问题影响，价格比较坚挺，但整体供需格局没变，短期来看支撑较强，但价格一直在高位的话，会增加现货商的交货意愿，长期来看仍然以空为主。
7.总结及后市展望
疫情影响红枣现货需求短期难以恢复，结转库存明显增加。新季红枣产量略有减少，但短期内不影响整体供需格局；质量明显好于去年，因托市政策力度有限，收购价格整体低于去年，沧州加工仓单成本有所降低相当于盘面价格10000-10200元/吨左右（扣除内地的升水，相当于现货市场价格9400-9600元/吨）。新季红枣大量补充内地市场，叠加陈枣剩余量较大的压力，虽然红枣处于消费旺季，但价格一直保持低位运行。棉花直补政策有利于红枣劣势种植区的淘汰出清，2021年红枣种植面积有进一步减少的可能，新疆枣树正处于盛果期，产量变化或将不明显。拿刚刚结束的2012合约为例，当期货价格与现货价格平水（也就是在9600-9900元/吨）时，交割的出货量比较大，卖方的交货意愿自然强烈，这时买方的接货意愿不强，那么期货价格出现下跌，当跌至9245元/吨的时候，我们算上内地600元/吨的升水，最后的接货成本是9845元/吨，同级别交割品是要比现货质量略好的，当前基准品价格（沧州特级）是9500-10500元/吨，这时接货是有利润的，所以买方的接货意愿比较强。在买卖双方接货和交货意愿都强烈的情况下，仓单注册量和交割量均较去年同期多出近一倍。
后市需求恢复还需时间，且供大于求的格局短期难以改变，红枣销售进入淡季后价格有下跌风险。
8.投资策略
单边：内地仓单注册受阻，短期对近月合约价格形成支撑，导致远月合约跟涨，仓单注册问题应该会在短期内解决，届时价格支撑将失效。从长期供需来看，现货价格有下跌风险，期货以看空为主。期货价格反弹后与现货价格相差不大，这是给市场做空的机会，对于企业可以参与卖出套保，对于投资者可以单边做空。建议2105合约9900-10000元/吨逢高做空，止损点位10500元/吨。
风险点：1、库存走货情况；2、市场消费情况；3、仓单注册情况；4、政策因素。